انخفض Nakamoto بنسبة 96%، هل انتهت قصة DATs الخاصة بـ bitcoin؟

في غضون بضعة أشهر فقط، تحولت شركة KindlyMD الطبية إلى "خزانة أصول رقمية بيتكوين" (DAT) التابعة لـ Nakamoto Holdings، وشهدت تقلبات حادة في سوق رأس المال.

في بداية هذا الأسبوع، أدى فك قيود أسهم PIPE إلى ضغط بيع مكثف، حيث انهار سهم KindlyMD بأكثر من 50% في يوم واحد، ومنذ أعلى مستوى في مايو انخفض بنسبة 96%، ليصل الآن إلى أقل من 1.50 دولار.

من شركة طبية إلى "خزانة بيتكوين": التحول السريع في قصة رأس المال

في أغسطس 2025، أكملت شركة KindlyMD الطبية اندماجها مع Nakamoto Holdings، وتم تغيير اسم الكيان المدرج رسميًا (للمزيد: 680 millions دولار "شراء في القاع" لـ BTC، خسارة عائمة بملايين، الظهور الأول للحوت الكبير لمستشار ترامب في العملات المشفرة).

أعلنت الشركة بعد التحول أن استراتيجيتها الأساسية ستكون "خزانة بيتكوين في السوق المفتوحة"، وجمعت بسرعة حوالي 2 billions دولار من خلال PIPE (طرح خاص) وتمويل السندات القابلة للتحويل، لشراء آلاف وحدات BTC.

من الجدير بالذكر أن 5,765 وحدة BTC، وفقًا لمعايير حيازة الشركة اليوم، ليست كمية ضخمة، لكنها ليست ضئيلة أيضًا. وبحسب سعر البيتكوين البالغ 114,500 دولار، تبلغ قيمة هذه الحيازة حوالي 660 millions دولار.

هذا النموذج التحويلي ليس حالة فريدة. سابقًا، أعلنت شركات مثل Metaplanet اليابانية، التي كانت تدير فنادق اقتصادية، عن تحويل جزء من رأس مالها إلى بيتكوين، بهدف إعادة تشكيل تصورات سوق رأس المال.

فك قيود PIPE: الشرارة التي أشعلت الانهيار

حدثت نقطة التحول في 12 سبتمبر.
في ذلك اليوم، دخلت وثيقة التسجيل Form S-3 التي قدمتها الشركة إلى SEC حيز التنفيذ، مما سمح بتسجيل الأسهم المقيدة التي يمتلكها مستثمرو PIPE لتصبح قابلة للبيع بحرية في السوق الثانوية. هذا يعني أن كمية ضخمة من الأسهم "المقفلة" أصبحت مؤهلة للبيع بين عشية وضحاها.
بعد يوم تداول واحد فقط، في 15 سبتمبر (الاثنين)، شهد السوق مشهدًا قاسيًا: انخفض سهم Nakamoto Holdings بنسبة 54% في يوم واحد، ليصل إلى أدنى مستوى عند 1.26 دولار. ومنذ أعلى مستوى في مايو، انخفض السهم بنسبة 96%، وهو انخفاض يفوق معظم التوقعات.

ألمح الرئيس التنفيذي David Bailey في رسالة للمساهمين في وقت متأخر من الليل: "إذا كنت هنا من أجل التداول قصير الأجل، أنصحك بالخروج."

ومع ذلك، لم ينجح هذا "النصح بالخروج" في تهدئة المستثمرين، بل أثار المزيد من الاستياء. وصرح المتداول الشهير في العملات المشفرة Scott Melker في تقرير موجز:

"سرد خزانة العملات المشفرة تم تدميره بالكامل... تقلب أصول NAKA الشديد غير طبيعي، وادعاء الشركة 'بناء قاعدة مساهمين' هو في الواقع تغطية لبيع المطلعين عند مستويات مرتفعة وتحويل المخاطر إلى المستثمرين الأفراد."

حاليًا، القيمة السوقية لـ NAKA أصبحت أقل من القيمة الاسمية لـ BTC التي تحتفظ بها الشركة، ومن الناحية النظرية يجب أن يجذب هذا أموال التحكيم، لكن طالما لم ينته ضغط بيع PIPE بالكامل، فإن معنويات السوق تميل أكثر إلى "فخ القيمة".

منطق الانخفاض

1. صدمة العرض: أدى فك قيود S-3 إلى زيادة حجم الأسهم المتاحة للتداول بشكل مباشر، مما أدى إلى تدفق كمية كبيرة من الأسهم القابلة للبيع إلى السوق في فترة قصيرة، ونتج عن ذلك تأثير "زيادة العرض المفاجئ - ضغط الأسعار".

2. تحقيق الأرباح من التحكيم: غالبًا ما يدخل مستثمرو PIPE بسعر مخفض، وبالتالي لديهم تكلفة أقل. بعد فك القيود، يصبح البيع عند مستويات مرتفعة هو الخيار الأكثر منطقية.

3. عدم اليقين في التحول الاستراتيجي: في جوهرها، KindlyMD هي شركة طبية صغيرة، لكنها حاولت في غضون أشهر قليلة التحول إلى مجال تخزين البيتكوين من خلال جمع تمويل ضخم. هذا النموذج "الذي يفتقر إلى دعم أرباح داخلية" جعل السوق يشكك في استدامته.

4. تأثير خصم الأصول: بعد الانهيار، أصبحت القيمة السوقية للشركة أقل من كمية BTC التي تحتفظ بها، مما يعني أن المستثمرين لا يرغبون ببساطة في اعتبارها فرصة "شراء بيتكوين بخصم"، بل يظلون حذرين بشأن قدرة الإدارة على التنفيذ، وهيكل التمويل، ومخاطر التخفيف المحتملة.

الخلاصة

في الواقع، كان المحللون يشككون منذ فترة طويلة في هذا النموذج—"شركة طبية تشتري بيتكوين، وسعر السهم يرتفع" يفتقر أساسًا إلى الاستدامة. بلغت إيرادات KindlyMD في الربع الثاني من عام 2025 أقل من 10 millions دولار، لكنها جمعت بعد بضعة أشهر مليارات الدولارات لتخزين العملات؛ وظهرت نفس القصة في شركات مثل Metaplanet.

لهذا السبب، حذر البائع الشهير على المكشوف Jim Chanos، الذي اشتهر بتوقعه لانهيار Enron، في يوليو من أن سوق خزائن بيتكوين يعيد تكرار مشهد فقاعة SPAC في 2021. وكانت وجهة نظره الأساسية:

1. تقييمات غير منطقية ومبالغ فيها: المستثمرون الذين يشترون أسهم هذه الشركات يدفعون فعليًا سعرًا أعلى بكثير من صافي قيمة أصول البيتكوين (NAV) الأساسية. وبما أن المستثمرين يمكنهم شراء البيتكوين مباشرة من خلال ETF أو السوق الفوري، فلا ينبغي عليهم دفع علاوة لصندوق "تتبع" مكلف وله تكاليف تشغيل إضافية.

2. عمليات الرفع المالي عالية المخاطر: تقوم هذه الشركات بإصدار الأسهم والديون لشراء المزيد من البيتكوين (رفع مالي)، وهذا النموذج يضخم الأرباح في السوق الصاعدة، لكنه في السوق الهابطة يواجه مخاطر تصفية أو تخفيف كبيرة، وقد تضطر في النهاية إلى بيع البيتكوين، مما يضغط على السوق بأكمله.

3. غياب الدعم الأساسي: هذا ليس نشاطًا تقنيًا حقيقيًا أو تشغيليًا، بل هو هندسة مالية. Jim Chanos يعتقد أن السوق سيصحح في النهاية هذا التسعير الخاطئ ويزيل العلاوة.

لن يؤدي انهيار Nakamoto Holdings إلى إنهاء منطق تداول DAT بسرعة، لكن بالنسبة للمستثمرين الأفراد الذين دخلوا عند مستويات مرتفعة، كانت هذه الصدمة عميقة بما فيه الكفاية: ليس كل شركة يمكن أن تصبح MicroStrategy القادمة.

الكاتب: Boot.eth