هل انتهت دورة الأربع سنوات للبيتكوين أم أن صانعي السوق في حالة إنكار؟

كانت دورة الأربع سنوات الخاصة بـBitcoin تقدم في السابق سيناريو بسيطًا: تقليص المكافآت يعني الندرة، والندرة تعني ارتفاع الأسعار.

استمر هذا النمط لأكثر من عقد. كل أربع سنوات، يتم تقليص مكافأة الشبكة للمعدنين إلى النصف، مما يؤدي إلى تشديد العرض، يتبع ذلك موجة مضاربة تؤدي إلى تحقيق قمة سعرية جديدة.

ومع ذلك، بينما تتداول Bitcoin فوق 100,000 دولار هذا الأسبوع، منخفضة بنحو 20% عن ذروتها في أكتوبر التي تجاوزت 126,000 دولار، بدأت تلك الرواية القديمة تفقد بريقها.

Wintermute، إحدى أكبر صانعي السوق في الأصول الرقمية، قالت الآن الجزء الذي كان يُقال همسًا. "دورة الأربع سنوات المدفوعة بالهالفينغ لم تعد ذات صلة"، كما جاء في مذكرة حديثة. "ما يحرك الأداء الآن هو السيولة." قد يبدو هذا التصريح تجديفيًا لمؤمني Bitcoin القدامى، لكن البيانات تترك مجالًا ضئيلًا للجدل.

السوق الآن تهيمن عليها صناديق ETF، والعملات المستقرة، وتدفقات السيولة المؤسسية، بينما يبدو إصدار المعدنين وكأنه خطأ تقريبي في الحساب.

السيولة تعيد كتابة قواعد دورة الأربع سنوات

تتطابق موجة الصعود والتراجع الأخيرة لـBitcoin بشكل واضح مع مقياس واحد: تدفقات صناديق ETF. في الأسبوع المنتهي في 4 أكتوبر، جمعت صناديق ETF العالمية للعملات الرقمية رقمًا قياسيًا بلغ 5.95 مليار دولار، مع استحواذ الصناديق الأمريكية على غالبية الأموال. بعد يومين فقط، بلغت صافي التدفقات اليومية 1.2 مليار دولار، وهو أعلى رقم مسجل على الإطلاق.

تزامن هذا التدفق الضخم من رأس المال تقريبًا مع صعود Bitcoin إلى قمتها الجديدة بالقرب من 126,000 دولار. وعندما تباطأت التدفقات في وقت لاحق من الشهر، تباطأ السوق أيضًا. بحلول أوائل نوفمبر، ومع نتائج متباينة لصناديق ETF وتدفقات خارجة طفيفة، تراجعت Bitcoin مرة أخرى نحو خط 100,000 دولار.

التوازي لافت للنظر لكنه ليس مصادفة. لسنوات، كان الهالفينغ هو النموذج الأنظف الذي يمتلكه المستثمرون لفهم آليات العرض والطلب لـBitcoin: كل 210,000 كتلة، يتم تقليص عدد العملات الجديدة الممنوحة للمعدنين إلى النصف.

منذ حدث أبريل، يبلغ هذا الرقم 3.125 BTC لكل كتلة، أو حوالي 450 عملة جديدة يوميًا، أي ما يعادل حوالي 45 مليون دولار بالأسعار الحالية. قد يبدو هذا ضخًا يوميًا كبيرًا من العرض، لكنه يتضاءل أمام الحجم الهائل لرأس المال المؤسسي الذي يتدفق الآن عبر صناديق ETF وغيرها من المنتجات المالية.

عندما يمكن لعدد قليل فقط من صناديق ETF أن تمتص 1.2 مليار دولار من Bitcoin في يوم واحد، فإن هذا التدفق يعادل خمسة وعشرين ضعف كمية العرض الجديد الذي يدخل السوق يوميًا. حتى التدفقات الصافية الأسبوعية الروتينية غالبًا ما تساوي أو تتجاوز إجمالي العملات الجديدة التي تم سكها خلال أسبوع كامل.

لم يتوقف الهالفينغ عن كونه مهمًا تمامًا، إذ لا يزال له تأثير كبير على اقتصاديات المعدنين. ولكن، من حيث تسعير السوق، تغيرت الحسابات بشكل كبير. العامل المحدد لم يعد عدد العملات الجديدة المنتجة، بل مقدار رأس المال المتدفق عبر القنوات المنظمة.

تضيف العملات المستقرة طبقة أخرى إلى اقتصاد السيولة الجديد هذا. يبلغ إجمالي المعروض من الرموز المرتبطة بالدولار الآن ما بين 280 مليار و308 مليار دولار، حسب مصدر البيانات، وتعمل فعليًا كأموال أساسية لأسواق العملات الرقمية.

تاريخيًا، كان نمو العملات المستقرة يتتبع ارتفاع أسعار الأصول، حيث توفر ضمانات جديدة للمراكز ذات الرافعة المالية وسيولة فورية للمتداولين. إذا كان الهالفينغ يقيد الصنبور الذي تتدفق منه عملات Bitcoin الجديدة، فإن العملات المستقرة تفتح بوابات الطلب.

سوق تحكمه التدفقات

التقرير الصادر عن Kaiko Research في أكتوبر التقط هذا التحول في الوقت الفعلي. في منتصف الشهر، أدت موجة مفاجئة من تقليص الرافعة المالية إلى محو أكثر من 500 مليار دولار من إجمالي القيمة السوقية للعملات الرقمية، حيث اختفى عمق دفتر الأوامر وأعيد ضبط الفائدة المفتوحة إلى مستويات أقل. كان الحدث يحمل جميع سمات صدمة السيولة بدلاً من أزمة العرض.

لم ينخفض سعر Bitcoin لأن المعدنين كانوا يبيعون العملات أو لأن دورة هالفينغ جديدة كانت على وشك البدء. بل انخفض لأن المشترين اختفوا، وتمت تصفية مراكز المشتقات، وضاعف ضعف دفاتر الأوامر من تأثير كل أمر بيع.

هذا هو العالم الذي تصفه Wintermute: عالم تحكمه تدفقات رأس المال، وليس مكافآت الكتل. لقد أعاد وصول صناديق ETF الفورية في الولايات المتحدة والتوسع الأوسع في الوصول المؤسسي تشكيل اكتشاف سعر Bitcoin. تدفقات الصناديق الكبرى هي التي تحدد الآن جلسات التداول.

عادة ما تبدأ موجات الصعود الآن خلال ساعات التداول الأمريكية، عندما يكون نشاط صناديق ETF في ذروته: وهو نمط هيكلي تتبعه Kaiko منذ إطلاق هذه المنتجات. لا تزال السيولة في أوروبا وآسيا مهمة، لكنها تعمل الآن كجسر بين الجلسات الأمريكية بدلاً من أن تكون مركز ثقل منفصل.

هذا التحول يفسر أيضًا التغير في تقلبات السوق. خلال عصور الهالفينغ السابقة، كانت موجات الصعود تتبع عادةً مراحل تراكم طويلة ومرهقة، مع تزايد حماس المستثمرين الأفراد فوق العرض المتناقص.

أما الآن، فقد يتحرك السعر عدة آلاف من الدولارات في يوم واحد، اعتمادًا على ما إذا كانت تدفقات صناديق ETF الداخلة أو الخارجة هي المسيطرة. السيولة مؤسسية، لكنها أيضًا متقلبة، مما حول ما كان سابقًا إيقاعًا رباعي السنوات يمكن التنبؤ به إلى سوق دورات سيولة قصيرة وحادة.

من المرجح أن يستمر هذا التقلب. تشير بيانات تمويل العقود الآجلة والفائدة المفتوحة من CoinGlass إلى أن الرافعة المالية لا تزال عامل تقلب كبير، حيث تضخم التحركات في كلا الاتجاهين. عندما تظل معدلات التمويل مرتفعة لفترات طويلة، فهذا يشير إلى أن المتداولين يدفعون مبالغ كبيرة للبقاء في مراكز الشراء، مما يجعل السوق عرضة لانعكاس حاد إذا توقفت التدفقات.

الانخفاض في أكتوبر، الذي أعقب ارتفاع تكاليف التمويل وموجة من استردادات صناديق ETF، قدم لمحة عن مدى هشاشة الهيكل عندما تجف السيولة.

ومع ذلك، حتى مع تباطؤ تلك التدفقات، تستمر السيولة الهيكلية في النظام في النمو. لا يزال إصدار العملات المستقرة مرتفعًا. وقد أدى قرار FCA الأخير بالسماح للمستثمرين الأفراد في المملكة المتحدة بالوصول إلى الملاحظات المتداولة في البورصة للعملات الرقمية إلى إشعال حرب رسوم بين المصدرين، مما أدى إلى زيادة حجم التداول في بورصة لندن.

كل واحدة من هذه القنوات تمثل مسارًا آخر يمكن من خلاله أن يصل رأس المال إلى Bitcoin، مما يزيد من ارتباطها بدورات السيولة العالمية ويبعدها أكثر عن دورات الهالفينغ الذاتية.

يتصرف سوق Bitcoin الآن مثل أي فئة أصول كبيرة أخرى، حيث تتحكم الظروف النقدية في الأداء. كان تقويم الهالفينغ يحدد في السابق وتيرة نفسية المستثمرين. اليوم، الاحتياطي الفيدرالي، ومكاتب إنشاء صناديق ETF، ومصدرو العملات المستقرة هم من يحددون الإيقاع.

في الأشهر القليلة القادمة، ستعتمد مسار Bitcoin على متغيرات السيولة. السيناريو الأساسي يرى Bitcoin تتأرجح بين حوالي 95,000 و130,000 دولار مع بقاء تدفقات صناديق ETF إيجابية بشكل معتدل واستمرار التوسع البطيء في المعروض من العملات المستقرة.

سيناريو أكثر تفاؤلاً، مع أسبوع تدفق قياسي آخر لصناديق ETF أو ضوء أخضر تنظيمي لإدراجات جديدة، قد يدفع الأسعار مرة أخرى نحو 140,000 دولار وما فوق.

وعلى العكس من ذلك، فإن فجوة سيولة تتميز بتدفقات خارجة متعددة الأيام من صناديق ETF وانكماش في المعروض من العملات المستقرة قد تسحب Bitcoin مرة أخرى إلى منطقة 90,000 دولار مع إعادة ضبط الرافعة المالية.

لا يعتمد أي من هذه النتائج على إصدار المعدنين أو المسافة من الهالفينغ. بل تعتمد على معدل دخول أو خروج رأس المال عبر القنوات التي حلت محل الهالفينغ كمحدد رئيسي لـBitcoin.

تتجاوز التداعيات الأسعار فقط. تشير بيانات Kaiko إلى أن صناديق ETF غيرت أيضًا البنية الدقيقة لسوق التداول الفوري نفسه، حيث ضيقت الفروق وزادت السيولة خلال ساعات التداول الأمريكية، لكنها تركت الساعات خارج التداول أضعف من ذي قبل.

يعني هذا التحول أن صحة سوق Bitcoin يمكن الآن قياسها بقدر نشاط إنشاء واسترداد صناديق ETF كما هو الحال مع مقاييس العرض على السلسلة. عندما يتم امتصاص إنتاج المعدنين اليومي من قبل صناديق ETF في غضون دقائق، يتضح أين تكمن قوة التأثير.

قد يخيب تطور Bitcoin إلى أصل حساس للسيولة أولئك الذين كانوا يرون في الهالفينغ حدثًا كونيًا، وعدًا مسبقًا بالثراء. ومع ذلك، بالنسبة لأصل يحتفظ به الآن مؤسسات، ويُقارن في صناديق ETF، ويُتداول مقابل عملات مستقرة تعمل كمصدر خاص للمال، فهي ببساطة علامة على النضج.

لذا ربما لم تمت دورة الهالفينغ، بل تم تخفيض رتبتها فقط.

لا تزال مكافأة الكتلة تنخفض إلى النصف كل أربع سنوات، وسيظل بعض المتداولين يستخدمونها كدليل. لكن الخريطة الحقيقية الآن تكمن في مكان آخر. إذا علم العقد الماضي المستثمرين مراقبة ساعة الهالفينغ، فإن العقد القادم سيعلمهم مراقبة شريط التدفق.

التقويم الجديد لـBitcoin ليس أربع سنوات. بل يُقاس بمليارات الدولارات الداخلة والخارجة من صناديق ETF، والعملات المستقرة التي يتم سكها أو استردادها، ورأس المال الذي يبحث عن السيولة في سوق تجاوزت أسطورته الخاصة. لا يزال المعدنون يحتفظون بالوقت، لكن الإيقاع الآن يخص المال.

ظهر المقال "Is Bitcoin’s 4-year cycle dead or are market makers in denial?" أولاً على CryptoSlate.