الكتابة: Chris Beamish، CryptoVizArt، Antoine Colpaert، Glassnode
الترجمة: Luffy، Foresight News
TL;TR
-
انخفض سعر Bitcoin دون نطاق تكلفة حاملي المدى القصير (STH)، مما وضع ضغطًا واضحًا على المشترين الجدد مؤخرًا؛ أصبح النطاق بين 95,000 و97,000 دولار الآن مقاومة رئيسية، وإذا تم استعادته، سيكون ذلك إشارة أولية على إصلاح هيكل السوق.
-
الطلب الفوري لا يزال ضعيفًا، وتزايد تدفقات الأموال الخارجة من صناديق ETF الفورية الأمريكية، ولم يظهر المشترون الجدد من المؤسسات المالية التقليدية.
-
يستمر فك الرافعة المالية المضاربية، وانخفاض حجم العقود المفتوحة في العقود الآجلة، وانخفاض معدلات التمويل إلى أدنى مستوياتها الدورية.
-
تمت إعادة تسعير المخاطر بشكل كبير في سوق الخيارات، مع ارتفاع التقلبات الضمنية عبر جميع الآجال، ويدفع المتداولون علاوات مرتفعة للتحوط من مخاطر الهبوط.
-
تتجه التدفقات المالية نحو خيارات البيع، مع طلب قوي على أسعار التنفيذ الرئيسية (مثل 90,000 دولار)، مما يعزز نمط المراكز الدفاعية، ويفضل المتداولون التحوط النشط للمخاطر بدلاً من زيادة الانكشاف الصعودي.
-
ارتفع مؤشر تقلب الأصول الرقمية (DVOL) إلى أعلى مستوى شهري، مما يعكس إعادة تسعير شاملة للمخاطر في مؤشرات التقلب، والانحراف، والتدفقات المالية، مما يشير إلى أن التقلبات قصيرة الأجل قد تظل مرتفعة.
انخفض سعر Bitcoin دون نطاق التماسك السابق، ووصل مؤقتًا إلى 89,000 دولار، مسجلاً قاعًا محليًا جديدًا وتحول الارتفاع السنوي من إيجابي إلى سلبي. هذا التصحيح العميق يواصل الاتجاه الهابط المعتدل الذي أشرنا إليه الأسبوع الماضي، وأثار تساؤلات حول متى سيظهر دعم هيكلي جديد. ستقوم هذه المقالة بتقييم رد فعل السوق على هذا الانخفاض من خلال نماذج التسعير على السلسلة وبيانات تحقيق الخسائر لحاملي المدى القصير؛ ثم تحليل سوق الخيارات، وتدفقات صناديق ETF، ووضع العقود الآجلة، لاستكشاف تعديل معنويات المضاربين في ظل ضعف السوق المتجدد.
رؤى على السلسلة
الانخفاض دون النطاق السفلي
انخفض سعر Bitcoin دون الحد السفلي لـ "نطاق التعليق" الأسبوع الماضي عند 97,000 دولار، مما يشير إلى خطر تصحيح أعمق. ثم انخفض السعر إلى 89,000 دولار، مسجلاً قاعًا محليًا جديدًا أقل من معيار تكلفة حاملي المدى القصير (حوالي 109,500 دولار حاليًا) وانحراف معياري سلبي واحد (حوالي 95,400 دولار).
يشير هذا الانخفاض إلى أن جميع مجموعات المستثمرين الذين دخلوا مؤخرًا تقريبًا في حالة خسارة. هذا النمط تسبب تاريخيًا في عمليات بيع هلعية وأضعف زخم السوق، ويحتاج إلى وقت للتعافي. على المدى القصير، سيصبح النطاق بين 95,000 و97,000 دولار مقاومة محلية، واستعادته ستكون إشارة أولية على إصلاح هيكل السوق.
ذروة البيع الهلعي
من حيث سلوك المستثمرين، كان هذا الانخفاض هو المرة الثالثة منذ بداية 2024 التي ينخفض فيها السعر دون النطاق السفلي لمعيار تكلفة حاملي المدى القصير. لكن مستوى الذعر بين المشترين الأساسيين كان أعلى بكثير هذه المرة: بلغ متوسط الخسائر المحققة لمدة 7 أيام لحاملي المدى القصير 523 مليون دولار يوميًا، وهو أعلى مستوى منذ انهيار FTX.
حجم تحقيق الخسائر المرتفع هذا يبرز الهيكل العلوي الثقيل الذي تشكل في النطاق بين 106,000 و118,000 دولار، حيث كثافة العقود أعلى بكثير من قمم الدورات السابقة. هذا يعني أنه إما أن هناك حاجة إلى طلب أقوى لاستيعاب ضغط البيع، أو أن السوق يحتاج إلى فترة أطول ومرحلة تراكم أعمق لاستعادة التوازن.
اختبار الطلب النشط
من منظور نماذج التقييم، دخل السوق الآن منطقة مجهولة، مع ارتفاع ملحوظ في الاهتمام بالمضاربة خلال مرحلة السوق الهابطة المعتدلة. يقع أول نطاق دفاعي رئيسي بالقرب من سعر تحقيق المستثمرين النشطين (حوالي 88,600 دولار حاليًا). التداول بالقرب من هذا السعر يعكس تكلفة حاملي Bitcoin النشطين غير النائمين في الأشهر الأخيرة، مما يجعله نطاق تداول محتمل متوسط الأجل.
ومع ذلك، إذا انخفض السعر بشكل حاسم دون هذا المستوى، فستكون هذه هي المرة الأولى في هذه الدورة التي ينخفض فيها السعر دون معيار تكلفة المستثمرين النشطين، وسيكون ذلك إشارة واضحة على سيطرة زخم السوق الهابط.
أنواع مختلفة من التصحيحات
على الرغم من الانخفاض دون النطاق السفلي الرئيسي لمعيار تكلفة حاملي المدى القصير، إلا أن حجم وشدة خسائر المستثمرين لا تزال بعيدة عن المستويات القصوى لسوق الدببة 2022-2023. يوضح الرسم البياني أدناه جميع عملات Bitcoin التي في حالة خسارة حاليًا، مجمعة حسب نسبة التصحيح غير المحقق: حوالي 6.3 مليون Bitcoin في حالة خسارة عائمة، ومعظمها في نطاق خسارة بين 10%-23.6%.
هذا التوزيع يشبه إلى حد كبير سوق التذبذب قصير الأجل في الربع الأول من 2022، وليس مرحلة الاستسلام العميق. ولهذا السبب، فإن النطاق بين سعر تحقيق المستثمرين النشطين (88,600 دولار) والمتوسط الحقيقي للسوق (82,000 دولار) قد يصبح الحد الفاصل الرئيسي بين مرحلة السوق الهابطة المعتدلة والبنية الكاملة لسوق الدببة 2022-2023.
رؤى خارج السلسلة
نقص الطلب على ETF
تواصل تدفقات الأموال إلى صناديق ETF الفورية الأمريكية إظهار نقص واضح في الطلب، حيث ظل متوسط 7 أيام في المنطقة السلبية في الأسابيع الأخيرة. تشير التدفقات الخارجة المستمرة إلى أن المؤسسات المالية التقليدية غير راغبة في زيادة انكشافها خلال هذا التصحيح، وهو ما يتناقض بشكل حاد مع نمط التدفقات القوية التي دعمت ارتفاع السوق سابقًا. يشير الضعف الحالي إلى انخفاض كبير في الرغبة في التخصيص الذاتي، ولم يظهر أحد أكبر مجموعات المشترين الهامشيين في السوق أي طلب جديد، مما يعزز بيئة الطلب المحدود بشكل عام.
يشير غياب التدفقات الداخلة المستمرة إلى أن أحد أعمدة الطلب الرئيسية لم يبدأ بعد، مما يؤدي إلى نقص في مصادر الطلب الأساسية في السوق حاليًا.
لا توجد علامات على انتعاش شهية المخاطرة
استمر حجم العقود المفتوحة في العقود الآجلة في الانخفاض خلال هذه الدورة، متزامنًا مع انخفاض الأسعار، مما يعكس الانكماش المستمر في النشاط المضاربي. لم يزد المتداولون من انكشافهم أثناء ضعف السوق، بل قاموا بفك المخاطر بشكل منهجي، مما أدى إلى انخفاض حجم المراكز في سوق المشتقات بشكل ملحوظ مقارنة بمراحل التصحيح السابقة. يبرز غياب الرافعة المالية الجديدة موقف الحذر بين المشاركين في السوق، بما يتماشى مع الاتجاه العام لانخفاض الطلب بين جميع مجموعات المخاطرة.
يشير الانكماش المستمر في مراكز العقود الآجلة إلى أن السوق لا يزال غير راغب في نشر رأس المال، مما يؤكد نقص الثقة وراء حركة الأسعار الحالية.
معدلات التمويل تصل إلى أدنى مستوياتها الدورية
مع استمرار انخفاض حجم العقود المفتوحة في العقود الآجلة، أرسل سوق المشتقات إشارة واضحة على انكماش المراكز المضاربية. اختار المتداولون فك المخاطر بدلاً من زيادة الانكشاف أثناء ضعف السوق، مما أدى إلى انخفاض مستوى الرافعة المالية في العقود المفتوحة بشكل ملحوظ مقارنة بمراحل التصحيح السابقة.
ينعكس هذا الديناميك أيضًا في سوق معدلات التمويل: تحولت معدلات التمويل لأفضل 500 أصل بوضوح إلى النطاق المحايد إلى السلبي. مقارنة بحالة العلاوة الإيجابية في بداية العام، يبرز هذا التغير انخفاض الطلب على المراكز الطويلة بالرافعة المالية، وتحول السوق نحو مراكز أكثر دفاعية.
يشير انخفاض حجم العقود المفتوحة ومعدلات التمويل السلبية معًا إلى أن الرافعة المالية المضاربية يتم سحبها بشكل منهجي من السوق، مما يعزز الشعور بتجنب المخاطر.
ارتفاع كبير في التقلبات الضمنية
عادةً ما يكون سوق الخيارات هو الأسرع في إعادة تسعير المخاطر. بعد الانخفاض المؤقت لـ Bitcoin دون 90,000 دولار، استجاب سوق الخيارات بسرعة: ارتفعت التقلبات الضمنية عبر جميع الآجال بشكل كبير، وكانت العقود قصيرة الأجل الأكثر تفاعلًا. يوضح الرسم البياني ارتفاعًا واضحًا في التقلبات قصيرة الأجل، مع إعادة تسعير شاملة لمنحنى التقلبات.
ينبع هذا الارتفاع من عاملين رئيسيين: أولاً، زيادة الطلب من المتداولين على الحماية من التصحيحات الأكبر؛ ثانيًا، تفاعل المتداولين الذين يبيعون Gamma. اضطر العديد من المتداولين إلى إعادة شراء الخيارات المباعة وتحريك مراكزهم للأعلى، مما أدى ميكانيكيًا إلى رفع التقلبات الضمنية قصيرة الأجل.
التقلبات الضمنية الحالية تقترب من مستويات حدث التصفية في 10 أكتوبر، مما يظهر سرعة إعادة تقييم المتداولين للمخاطر قصيرة الأجل.
الانحراف يؤكد حالة الذعر
بالانتقال من التقلبات الضمنية إلى مؤشرات الانحراف، ينقل سوق الخيارات نفس الإشارة: جميع آجال انحراف 25 دلتا ظلت في المنطقة السلبية، وانحراف أجل الأسبوع الواحد يقترب من مستويات التشاؤم القصوى (ملاحظة: يقيس مؤشر الانحراف الفرق في التقلبات الضمنية بين خيارات التنفيذ المختلفة، ويستخدم لقياس معنويات السوق وتفضيلات المخاطرة. انحراف 25 دلتا هو مؤشر على ميل التقلبات في سوق الخيارات، ويحسب عادة بمقارنة التقلبات الضمنية لخيارات البيع 25 دلتا مع خيارات الشراء 25 دلتا). علاوة خيارات البيع لأجل أسبوع واحد حوالي 14%، مما يشير إلى أن المتداولين مستعدون لدفع تكلفة أعلى للحماية من الهبوط بغض النظر عن سعر السوق الفوري.
قد يؤدي هذا السلوك إلى نبوءة تحقق ذاتها: عندما يشتري المتداولون هذه الخيارات، غالبًا ما يجد صانعو السوق أنفسهم في وضع دلتا قصير. لتحوط هذا الانكشاف، يبيع صانعو السوق العقود الآجلة أو العقود الدائمة، مما يضغط على السوق وقد يضخم الاتجاه الهبوطي الذي كان المتداولون يحاولون التحوط ضده.
الانحراف طويل الأجل أيضًا يميل نحو الهبوط، لكن بدرجة أكثر اعتدالًا: انحراف أجل ستة أشهر أقل قليلاً من 5%، مما يشير إلى أن القلق يتركز بشكل رئيسي على المدى القصير وليس على كامل الآجال.
طلب قوي على الحماية من الهبوط
بالانتقال من الانحراف إلى النشاط الفعلي في التداول، تبرز تدفقات الأموال خلال الأيام السبعة الماضية نفس النمط. اشترى المتداولون كميات كبيرة من علاوات خيارات البيع، متجاوزة بكثير الطلب على خيارات الشراء. يتماشى هذا مع سلوك التحوط، ويعكس تفضيل السوق للحماية من المزيد من الهبوط بدلاً من المراهنة على الصعود.
كان النشاط في خيارات الشراء محدودًا، مما يشير إلى أن المتداولين غير راغبين في زيادة انكشافهم على المخاطر بشكل كبير قبل نهاية العام. سواء من حيث الشراء أو البيع، كان حجم خيارات الشراء منخفضًا مقارنة بتدفقات الأموال إلى خيارات البيع، مما يدعم وجهة النظر بأن "المراكز الدفاعية تهيمن على السوق بدلاً من المضاربة".
بشكل عام، يشير هذا المزيج من تدفقات الأموال إلى أن السوق يستعد لارتفاع التقلبات، ويفضل الدفاع على توسيع الانكشاف.
علاوة خيارات التنفيذ عند 90,000 دولار
بالتركيز أكثر على بيانات تدفقات الأموال، تظهر علاوة خيارات البيع عند سعر التنفيذ 90,000 دولار أن الطلب على الحماية تسارع مع ضعف الأسعار. خلال الأسبوعين الماضيين، كانت علاوة خيارات البيع الصافية عند هذا السعر متوازنة نسبيًا حتى انخفض Bitcoin دون مستوى 93,000 دولار. بمجرد فقدان هذا الدعم، بدأ المتداولون في رفع عروض خيارات البيع هذه بشكل نشط، مما أدى إلى ارتفاع كبير في علاوة الشراء عند سعر التنفيذ 90,000 دولار.
يشير هذا السلوك إلى أنه مع تزايد ضغط البيع الفوري، أصبح المتداولون مستعدين لدفع أسعار أعلى بشكل متزايد للحصول على الحماية من الهبوط. يتماشى هذا الاتجاه أيضًا مع الارتفاع الملحوظ في التقلبات الضمنية قصيرة الأجل الذي لوحظ سابقًا.
إعادة تسعير خيارات البيع عند 90,000 دولار بشكل كبير يبرز مدى تسارع نشاط التحوط الهبوطي عند اختراق مستويات الأسعار الرئيسية.
هشاشة تسعير السوق
بالانتقال من سعر تنفيذ واحد إلى مؤشرات التقلب الأوسع، يُظهر مؤشر DVOL مدى إعادة تسعير السوق للمخاطر: ارتفع المؤشر من حوالي 40 قبل ثلاثة أسابيع إلى ما يقرب من 50، وهو أعلى مستوى شهري. يعكس DVOL التقلبات الضمنية لسلة من الخيارات ذات آجال ثابتة، وبالتالي فإن ارتفاعه يعني أن المتداولين يتوقعون تقلبات أكبر في الأسعار مستقبلاً.
يُدمج هذا الاتجاه الصاعد جميع الملاحظات من سوق الخيارات: ارتفاع التقلبات الضمنية عبر جميع الآجال، بقاء الانحراف في المنطقة السلبية، تدفقات الأموال الأخيرة ذات دلتا سلبية، وعدم وجود رغبة تقريبًا لدى المتداولين في زيادة الانكشاف على المخاطر قبل نهاية العام. ترسم هذه العوامل معًا صورة لسوق يستعد لتحركات سعرية غير مستقرة، مع عوامل دافعة رئيسية تشمل مخاطر تصفية العقود الدائمة، عدم اليقين الكلي، وغياب الطلب القوي من تدفقات صناديق ETF الفورية.
الحدث التالي الذي قد يغير هذا النمط من التقلبات هو اجتماع اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة بعد ثلاثة أسابيع. حتى ذلك الحين، سيواصل سوق الخيارات إرسال إشارات حذرة، مع تفضيل واضح للمراكز الدفاعية.
يشير ارتفاع DVOL بشكل أكبر إلى أن السوق يستعد لتقلبات أكبر في المستقبل، ويقوم المتداولون بتعديل مراكزهم حول التقلبات.
الخلاصة
لا يزال Bitcoin يمر بمرحلة سوقية مليئة بالتحديات، تتسم بضعف هيكل السوق، وتراجع الطلب المضاربي، وتحول شامل في سوق المشتقات نحو مراكز تجنب المخاطر. لا يزال الطلب الفوري غائبًا، وتدفقات صناديق ETF سالبة، ويظهر سوق العقود الآجلة موقفًا مترددًا في زيادة الرافعة المالية أثناء الضعف. في الوقت نفسه، تشير التقلبات الضمنية، والانحراف، وتدفقات التحوط جميعها إلى ارتفاع مخاطر الهبوط على المدى القصير، مع دفع المستثمرين علاوات متزايدة للحصول على الحماية. تشكل هذه الديناميكيات معًا بيئة سوق "تبحث عن الاستقرار". سيعتمد الاتجاه المستقبلي على ما إذا كان الطلب سيظهر مجددًا بالقرب من مستويات التكلفة الرئيسية، أو ما إذا كانت هشاشة السوق الحالية ستتطور إلى تصحيح أعمق أو سوق دببة.
