Bitwise: لا داعي للقلق، استراتيجية Strategy لن تبيع البيتكوين التي تحتفظ بها أبداً

المؤلف: Matt Hougan، كبير مسؤولي الاستثمار في Bitwise؛ الترجمة: Jinse Finance

هناك العديد من الأمور المثيرة للقلق في مجال العملات المشفرة، لكن بيع Michael Saylor وStrategy للبيتكوين ليس من بينها على الإطلاق.

صندوق بريدي ممتلئ بالأسئلة حول شركة خزينة البيتكوين Strategy (رمز السهم: MSTR، المعروفة سابقًا باسم MicroStrategy). وبشكل محدد، يريد الناس معرفة أمرين رئيسيين:

1. هل سيتم إخراجها من مؤشر MSCI، مما يؤدي إلى بيع إجباري لهذا السهم؟

2. هل سيتم إجبارها على بيع البيتكوين الذي تملكه؟

دعونا نجيب عن كل سؤال على حدة.

MSCI وStrategy

في 10 أكتوبر، أعلنت MSCI أنها تدرس إزالة شركات خزينة الأصول الرقمية مثل Strategy من مؤشرات الاستثمار الخاصة بها. هذه الخطوة لها تأثير كبير — حيث أن ما يقرب من 17 تريليون دولار من الأصول العالمية تعتمد على هذه المؤشرات كمعيار. تقدّر JPMorgan أنه إذا تم إخراج Strategy من المؤشر القياسي، فقد تضطر صناديق المؤشرات إلى بيع ما يصل إلى 2.8 مليار دولار من أسهم MSTR.

قد تتساءل: لماذا تفعل MSCI ذلك؟ وجهة نظرها أن شركات خزينة الأصول الرقمية مثل MSTR أقرب إلى شركات القابضة منها إلى شركات التشغيل. عادةً لا تتضمن مؤشرات MSCI القابلة للاستثمار شركات القابضة مثل صناديق الاستثمار العقاري (REITs)، ونظرًا لأن العديد من شركات خزينة الأصول الرقمية تركز فقط على شراء وحيازة الأصول المشفرة، ترى MSCI أنه لا ينبغي إدراجها في المؤشر. بعد التشاور مع العملاء، ستعلن MSCI قرارها النهائي في 15 يناير.

لا يمكنني التنبؤ بقرار MSCI النهائي. كخبير مخضرم في مجال المؤشرات (قضيت 10 سنوات في تحرير مجلة "Journal of Indexes" الأكاديمية)، أرى أن كلا النتيجتين ممكنتان. Michael Saylor وآخرون اعترضوا بشدة، مؤكدين أن MSTR هي شركة تشغيلية بالكامل، تملك أعمال برمجيات قوية وهندسة مالية معقدة حول البيتكوين — وهذا رأي منطقي، وهو أيضًا رأيي في أعمالهم. لكن هذا ليس أمرًا محسومًا، فبعض المؤسسات قد تفضل دعم اقتراح MSCI. وبالنظر إلى الجدل حول شركات خزينة الأصول الرقمية، وميل MSCI الحالي لإزالة هذه الشركات، أقدّر أن احتمال إخراج Strategy من المؤشر لا يقل عن 75%.

لكنني لا أعتقد أن إخراجها من المؤشر سيؤثر بشكل كبير على السهم. حجم البيع البالغ 2.8 مليار دولار يبدو ضخمًا، لكن من خلال خبرتي الطويلة في مراقبة تعديلات مكونات المؤشرات، غالبًا ما يكون التأثير الفعلي لهذه الأحداث أقل مما هو متوقع، والسوق يستوعبها مسبقًا. على سبيل المثال، عندما تم إدراج MSTR في مؤشر Nasdaq 100 في ديسمبر الماضي، كان على الصناديق التي تتبع المؤشر شراء أسهم بقيمة 2.1 مليار دولار، لكن سعر السهم بالكاد تأثر.

أعتقد أن الانخفاض الطفيف في سعر سهم MSTR منذ 11 أكتوبر يرجع جزئيًا إلى أن السوق استوعب بالفعل توقعات "الإخراج من المؤشر". لكن حتى الآن، بغض النظر عن قرار MSCI النهائي، من غير المرجح أن يشهد سعر السهم تقلبات كبيرة.

على المدى الطويل، تعتمد قيمة MSTR على مدى نجاح تنفيذ استراتيجيتها، وليس على ما إذا كانت صناديق المؤشرات مضطرة لحيازة أسهمها.

MSTR والبيتكوين

السؤال الآخر هو ما إذا كانت MSTR ستبيع البيتكوين الذي تملكه. وبشكل محدد، منطق السوق القلق هو:

1. إخراج MSTR من مؤشر MSCI؛

2. انهيار سعر السهم إلى ما دون صافي قيمة الأصول (NAV) بشكل كبير؛

3. وبالتالي، إجبار MSTR على بيع البيتكوين.

يبدو هذا المنطق معقولًا، لكن لسوء حظ البائعين على المكشوف، فهو خاطئ تمامًا. انخفاض سعر سهم MSTR إلى ما دون صافي قيمة الأصول لا يؤدي إلى أي شرط بيع إجباري للبيتكوين — يمكنك مراجعة التفاصيل بنفسك والتحقق من الحسابات.

الالتزامات المتعلقة بديون MSTR تتركز في أمرين رئيسيين: دفع فوائد سنوية بنحو 800 مليون دولار، وتحويل أو تجديد أدوات الدين عند استحقاقها.

دفع الفوائد ليس مصدر قلق في الوقت الحالي — فالشركة تملك حاليًا 1.4 مليار دولار نقدًا، وهو ما يكفي لتغطية مدفوعات الفوائد لمدة عام ونصف بسهولة.

وبالمثل، فإن تحويل الديون ليس أمرًا يجب معالجته قريبًا. أول أداة دين تستحق في فبراير 2027، وقيمتها حوالي مليار دولار فقط، وهو مبلغ ضئيل مقارنة بـ 60 مليار دولار من البيتكوين التي تملكها الشركة.

إذا استمر سعر سهم MSTR في الانخفاض، هل سيضغط المطلعون داخليًا لبيع البيتكوين؟ هذا غير مرجح. Michael Saylor نفسه يملك 42% من الأسهم ذات حق التصويت، ومن الصعب أن تجد شخصًا أكثر ثقة في القيمة طويلة الأجل للبيتكوين منه. عندما تم تداول سهم MSTR بخصم في عام 2022، لم يبع أي بيتكوين.

أفهم لماذا يحب البائعون على المكشوف الترويج لنظرية "الدوامة المميتة" لـ MSTR — إذا اضطرت الشركة لبيع بيتكوين بقيمة 60 مليار دولار دفعة واحدة، فسيكون ذلك كارثيًا على سوق البيتكوين (وهو ما يعادل تدفقات صناديق ETF للبيتكوين خلال عامين). لكن بالنظر إلى أن الشركة لن تواجه استحقاق ديون حتى 2027، ولديها ما يكفي من النقد لتغطية مدفوعات الفوائد في المستقبل المنظور، أعتقد أن هذا السيناريو لن يحدث. علاوة على ذلك، يجب أن ننظر إلى الصورة الأكبر: في وقت كتابة هذا المقال، كان سعر البيتكوين حوالي 92,000 دولار، أي أقل بنسبة 27% من أعلى مستوى له في التاريخ، لكنه لا يزال أعلى بنسبة 24% من متوسط سعر شراء Strategy (74,436 دولار) — ما يسمى بـ"الموت" غير موجود أساسًا.

الخلاصة

إذا كنت ترغب في التركيز على الأمور التي تستحق القلق حقًا في مجال العملات المشفرة، فانتبه للنقاط التالية: على سبيل المثال، أنا قلق قليلاً من بطء تقدم مشاريع القوانين المتعلقة بهيكل السوق في الكونغرس (لكن مع عودة الحكومة للعمل بشكل طبيعي، أعتقد أن وتيرة التقدم ستتسارع)؛ وأشعر بالقلق من أن بعض شركات خزينة الأصول الرقمية الصغيرة أو سيئة الإدارة قد تنهار؛ وأعتقد أن شركات خزينة الأصول الرقمية لن تشتري كميات كبيرة من البيتكوين في عام 2026، مما سيؤدي إلى فقدان مصدر طلب مهم في المستقبل القريب.

أما بالنسبة لـ Strategy:

1. لا داعي للقلق بشأن تأثير قرار MSCI على سعر سهمها —— هذا التأثير أقل مما يتوقعه معظم الناس، وغالبًا ما يكون قد تم استيعابه مسبقًا في السوق؛

2. لا توجد أي آلية معقولة على المدى القصير قد تجبرها على بيع البيتكوين — هذا لن يحدث أبدًا.

الإيمان الراسخ بالبيتكوين له ثمن: عندما تأتي تقلبات السوق، عليك أن تبقى هادئًا وصبورًا. لا أحد يدرك هذا أفضل من Saylor وStrategy — لأنهم يعرفون أيضًا الجانب الآخر: على المدى الطويل، هذا الصبر سيؤتي ثماره في النهاية.