Por qué Wall Street está bloqueando la entrada de Strategy al S&P 500 — incluso con su imperio de Bitcoin de 56 mil millones de dólares
Strategy Inc. (anteriormente MicroStrategy) pasó 2025 construyendo la mayor reserva corporativa de Bitcoin que los mercados públicos hayan financiado jamás, pero la magnitud de esa ambición terminó chocando con la lógica de su propia acción.
Lo que comenzó como una estrategia agresiva de acumulación, impulsada por el apetito de la empresa por el apalancamiento y la disposición a diluir a los accionistas existentes, evolucionó hacia una contradicción estructural que ahora define a la firma.
Un balance abultado por Bitcoin, pero una narrativa llevada al límite
Strategy recaudó 21 billones de dólares a través de siete ofertas de valores en un solo año para expandir sus tenencias a aproximadamente 641,000 BTC, una cifra que ahora representa cerca del 3% del suministro finito del activo.
Sin embargo, a medida que el balance crecía hasta proporciones históricas, la narrativa de la acción se desmoronaba, dejando la cotización un 68% por debajo de sus máximos y obligando a los inversores a reevaluar qué tipo de empresa estaban realmente comprando.
El cambio no ocurrió de repente. En los últimos dos trimestres, las instituciones redujeron su exposición de 36.32 billones de dólares a 30.94 billones de dólares, una retirada de 5.38 billones que reflejó una rotación de riesgo más amplia en el mercado, pero también una incomodidad genuina con el modelo de financiación de Strategy.
La empresa ya no cotiza como un desarrollador de software o una plataforma tecnológica. Se mueve casi al unísono con Bitcoin, pero su estructura de capital se comporta como un experimento de apalancamiento perpetuo.
Los inversores se enfrentan a una entidad que genera ganancias de varios billones de dólares cuando Bitcoin sube y pérdidas de varios billones cuando cae. Para muchos, la volatilidad era tolerable. Fue la dilución superpuesta lo que resultó insostenible.
Un año de capital que redefinió una empresa
La mecánica que sustenta la transformación de Strategy muestra cuán agresivamente la firma apostó por su tesis.
La empresa declaró que emitió 11.9 billones de dólares en acciones ordinarias, 6.9 billones en acciones preferentes y 2.0 billones en deuda convertible, y utilizó los ingresos para financiar una oferta persistente por Bitcoin durante todo el año.
La secuencia de estas recaudaciones hizo más que agrandar la tesorería; redefinió la identidad de la empresa. Cada nueva ronda introdujo más acciones en circulación, debilitó la posición de los tenedores existentes y señaló que la dirección priorizaba la expansión de reservas sobre la estabilidad de ganancias o el desempeño bursátil.
Este enfoque podría haber sido sostenible en un mercado que recompensara la exposición asimétrica al alza de Bitcoin.
Pero en un año en que los inversores buscaban cada vez más flujos de caja predecibles y modelos operativos equilibrados, la estructura de Strategy dificultó que las grandes carteras justificaran una exposición continua.
Los resultados de la empresa son volátiles por diseño, y su dilución es estructural en lugar de cíclica. La combinación empujó a las instituciones hacia firmas con fundamentos más estables, dejando la acción de Strategy como un proxy de Bitcoin con un envoltorio corporativo.
Reajuste estratégico de custodia
El cambio estratégico fue más allá de la recaudación de fondos. La plataforma de análisis blockchain Arkham Intelligence informó que Strategy trasladó aproximadamente 58,000 BTC, unos 5.1 billones de dólares, a Fidelity Digital Assets en dos meses.
Agregó:
“En total, Strategy posee 641,692 BTC (56.14B$) con un total de 165,709 BTC (14.50B$) enviados a Fidelity Custody.”
La decisión refleja una recalibración más amplia del riesgo operativo. Tras años de depender principalmente de Coinbase como custodio, la empresa adoptó un modelo de múltiples proveedores que se alinea mejor con las expectativas de prestamistas y analistas de crédito, quienes prefieren acuerdos de custodia diversificados.
El cambio vino con concesiones. Fidelity opera una estructura de custodia ómnibus que agrega los activos de los clientes en la cadena.
Este modelo mejora la redundancia y satisface las expectativas institucionales de contraparte, pero elimina la visibilidad directa que antes permitía a los analistas rastrear las tenencias de Strategy a través de clusters de billeteras identificables.
En la configuración anterior, el perfil de solvencia de la empresa podía monitorearse cruzando direcciones públicas con las divulgaciones corporativas.
El marco ómnibus reemplaza esta transparencia en tiempo real por declaraciones del custodio y controles de auditoría interna, que brindan seguridad y fortaleza operativa pero reducen la interpretabilidad externa de la que dependían los traders minoristas e investigadores on-chain.
Evaluando la cobertura de deuda de Bitcoin de MicroStrategy
A medida que la pila de deuda de la empresa crecía, la dirección introdujo una métrica poco convencional para tranquilizar a los tenedores de bonos y defender el apalancamiento.
El “Bitcoin (BTC) Rating” de Strategy mide la cobertura de los bonos convertibles comparando el valor de mercado de la tesorería de Bitcoin con el valor nominal de la deuda.
Esta proporción fue diseñada para simplificar la conversación crediticia al centrarse en la cobertura de activos en lugar de la variabilidad de las ganancias, y los primeros datos sugieren que el colchón es sustancial.
A un precio de Bitcoin de 74,000 dólares, que se alinea con el coste agregado de Strategy, la cobertura es de 5.9 veces. Notablemente, incluso una caída significativa a 25,000 dólares reduce la cobertura a solo 2.0 veces, lo que aún supera el valor nominal de las obligaciones.
Para los acreedores, este enfoque brinda tranquilidad. Las cifras indican que Strategy mantiene una protección colateral significativa incluso en escenarios adversos.
Sin embargo, los accionistas ven algo diferente. El BTC Rating no aborda la dilución necesaria para sostener la expansión de la tesorería, ni mitiga la volatilidad que afecta directamente los resultados trimestrales.
Esencialmente, esto muestra que los acreedores de la firma reciben claridad sobre la exposición al riesgo, mientras que los accionistas absorben las consecuencias estructurales de la emisión continua.
Los límites del sistema de índices
El perfil financiero único de la empresa también interactúa de manera incómoda con las reglas de los índices.
Strategy cumple con los umbrales de capitalización bursátil y liquidez para el S&P 500, pero el índice requiere cuatro trimestres consecutivos de ganancias positivas.
Debido a que las ganancias de Strategy están mecánicamente ligadas a las fluctuaciones del precio de Bitcoin, la firma tiene dificultades para producir ganancias sostenidas bajo el marco contable que S&P utiliza para la elegibilidad.
En los trimestres en que Bitcoin sube, las ganancias reportadas de Strategy se disparan. En los trimestres en que Bitcoin retrocede, las pérdidas son igualmente significativas. Esta volatilidad efectivamente excluye a la firma del índice y elimina una importante fuente de demanda pasiva que de otro modo podría respaldar la acción.
Esa exclusión importa porque la liquidez y el free float de Strategy son lo suficientemente amplios como para que la inclusión en el índice normalmente sea el siguiente paso natural para una empresa de su tamaño. En cambio, la firma sigue dependiendo de inversores activos que deben evaluar los riesgos combinados de apalancamiento, dilución y volatilidad de ganancias vinculadas a Bitcoin.
El resultado es una identidad cada vez más bifurcada: una corporación que construyó una enorme reserva de activos digitales financiada a través de los mercados públicos, pero cuyo valor accionario refleja el escepticismo del mercado sobre la sostenibilidad de la estrategia utilizada para construirla.
La reinvención de MicroStrategy
Strategy logró algo que ninguna otra empresa pública ha intentado a esta escala. Construyó una reserva corporativa de Bitcoin de tamaño sin precedentes, diversificó sus custodios y diseñó una métrica novedosa de cobertura de deuda para estabilizar su perfil crediticio.
La empresa demostró que los mercados públicos financiarían un modelo de acumulación de Bitcoin de varios billones de dólares y que la infraestructura operativa podía evolucionar tan rápido como su balance.
Lo que no ha asegurado es una narrativa accionaria estable. Los inversores que antes trataban la acción como un proxy apalancado de Bitcoin ahora se enfrentan a una estructura de capital que exige una dilución continua para mantener el ritmo de acumulación.
Los acreedores se sienten protegidos por la cobertura de activos, mientras que los accionistas siguen expuestos a las oscilaciones de ganancias y a las decisiones de suministro de capital. La nueva valoración del mercado refleja esta tensión.
La empresa cumplió su ambición de dominar el panorama de tesorería de Bitcoin, pero el enfoque que lo hizo posible sigue debilitando el propio motor accionario que lo financia.
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