¿Habrá otra "gran revisión a la baja" en los datos de empleo no agrícola de septiembre, abriendo la puerta a un "recorte de 50 puntos básicos" en las tasas de interés?

Los datos de empleo de Estados Unidos podrían sufrir otra “corrección drástica” que contradiga las cifras previas, allanando el camino para un recorte de tasas de 50 puntos básicos en septiembre.

El 9 de septiembre, el Departamento de Trabajo de Estados Unidos (BLS) publicará la revisión anual de referencia de los datos de empleo no agrícola. Según proyecciones de Goldman Sachs, Standard Chartered y otros, esto podría significar una “corrección” de entre 550.000 y 800.000 puestos de trabajo, lo que impactaría directamente en la confianza del mercado sobre el mercado laboral estadounidense y podría obligar a la Reserva Federal a realizar un recorte de tasas de 50 puntos básicos, tal como ocurrió en septiembre pasado.

Hay dos razones principales para esta gran revisión a la baja. Primero, la distorsión del modelo de nacimiento-muerte, que sobreestima el empleo creado por nuevas empresas. Segundo, la reducción significativa de la inmigración ilegal, lo que lleva a una sobreestimación sistemática de la población activa. Se estima que estos sesgos hacen que el empleo real se sobrestime entre 40.000 y 70.000 personas por mes, lo que equivale a un aumento ficticio anual de entre 550.000 y 800.000 puestos de trabajo.

El trasfondo de esto es sumamente relevante. Un experimentado operador de Goldman Sachs señaló que, actualmente, el factor clave que determina el ritmo de Powell no es la inflación, sino el empleo. Si esta revisión es similar a la de septiembre pasado (cuando el BLS también redujo 800.000 puestos y la Fed recortó tasas en 50 puntos básicos), Powell podría enfrentarse nuevamente a la decisión de “recortar 50 puntos básicos de una sola vez”, aunque solo sea para “demostrar su independencia”, es decir, que el recorte del año pasado no fue una concesión política, sino una respuesta a una desaceleración económica real.

Standard Chartered estima que el NFP publicado por el BLS sobrestima en 70.000 puestos mensuales

Goldman Sachs señala que la mayor fuente de distorsión en los datos de empleo es el modelo de “nacimiento-muerte” que el BLS ha utilizado durante mucho tiempo. Este modelo estima la cantidad de puestos creados por nuevas empresas, pero no se basa en registros reales de empresas o datos fiscales, sino en proyecciones del modelo, lo que tiende a sobreestimar sistemáticamente el crecimiento del empleo. En cambio, la QCEW (Encuesta Trimestral de Empleo y Salarios) y el BDM (Dinámica de Empleo Empresarial), que se basan en los registros reales de pago de seguros de desempleo por parte de las empresas, son considerados el “estándar de oro” por su mayor fiabilidad.

Goldman Sachs, utilizando su propio modelo y combinando datos BED y otra información dinámica empresarial de mayor frecuencia, descubrió que el modelo del BLS efectivamente sobreestimó el crecimiento del empleo en la segunda mitad de 2024, con un promedio mensual de 45.000 puestos de trabajo sobrestimados. Aunque el BLS ha ajustado ligeramente los parámetros del modelo en los últimos meses y ha reflejado una estabilización en la cantidad de nuevas empresas, la desviación sigue siendo significativa.

Steven Englander, de Standard Chartered, fue aún más directo al llamar al modelo de nacimiento-muerte un “velo para los datos”. Él estima que el NFP publicado por el BLS sobrestima en 70.000 puestos mensuales respecto a la realidad.

Según su análisis, desde principios de 2024 hasta ahora, las empresas existentes solo han añadido 25.000 puestos mensuales, mientras que el BLS estima que las “nuevas empresas” contribuyen con más de 100.000 puestos al mes. Pero los datos del BDM muestran que las nuevas empresas en realidad solo representan el 20% de todos los nuevos puestos, muy por debajo de lo que asume el BLS. Más grave aún, en 2024 la cantidad de puestos creados por nuevas empresas es menos del 20% de la cifra de 2022; si el modelo reflejara esta realidad, el NFP sería al menos 70.000 puestos menor cada mes.

Englander señala además que, para mantener el equilibrio básico del mercado laboral, el “nivel razonable” de empleo no agrícola debería ser de 170.000 puestos mensuales: 100.000 por crecimiento natural real y 70.000 por la parte sobrestimada del modelo.

Cabe destacar que, aunque el BDM tiene cierto retraso (los datos más recientes solo llegan a 2024), al igual que la QCEW, ambos son la base de datos utilizada por el Departamento de Trabajo de EE.UU. para las revisiones de referencia de mitad de año, y su autoridad supera ampliamente a los datos de empleo no agrícola basados en muestras. La revisión de referencia de empleo que el BLS publicará el 9 de septiembre se basa precisamente en estos datos. Si se ajusta según la tendencia real reflejada por el BDM, el empleo no agrícola podría reducirse de una sola vez entre 550.000 y 800.000 puestos, lo que tendría un gran impacto en la confianza del mercado y las perspectivas de política.

Cinco señales: las cifras de empleo infladas ya daban indicios

Goldman Sachs señala que, además del aumento ficticio causado por el modelo de nacimiento-muerte, existen al menos cinco razones adicionales que demuestran que los datos presentan problemas graves.

1. Disminución de la inmigración ilegal

Goldman Sachs estima que en los últimos meses la cantidad de inmigrantes ilegales ha disminuido notablemente. La inmigración ilegal tiene un gran impacto en la oferta laboral. La “ola migratoria” de 2022 a 2024 generó un fuerte aumento en la demanda de empleo, pero ahora que la inmigración se ha desacelerado, la necesidad real de nuevos puestos también ha disminuido. Si el BLS sigue estimando la demanda de empleo según las antiguas suposiciones migratorias, claramente estará sobrestimando.

2. El modelo de ajuste estacional puede interpretar mal las tendencias

El modelo de ajuste estacional suele confundir al principio los cambios reales de tendencia con fluctuaciones estacionales. Solo cuando se confirma posteriormente que la tendencia realmente ha empeorado, el modelo corrige a la baja los datos previos.

3. Históricamente, en épocas de desaceleración económica, los datos originales siempre se revisan a la baja posteriormente

La experiencia histórica muestra que, en períodos de desaceleración económica, los datos originales de empleo suelen ser revisados a la baja posteriormente. Este fenómeno ha ocurrido en cada recesión desde 1979 (excepto una vez).

4. Los datos de ADP cuestionan la exageración del BLS sobre el sector salud

ADP, uno de los principales proveedores de datos salariales en Estados Unidos, muestra que el crecimiento del empleo en el sector salud no es tan fuerte como reporta el BLS. En los últimos tres meses, los nuevos puestos en el sector salud han representado más que todo el crecimiento del empleo no agrícola. Tanto ADP como los analistas del sector creen que la situación no es tan exagerada como dice el BLS; la realidad probablemente se sitúe entre ambas cifras.

5. La encuesta de hogares sobreestima la inmigración y el empleo

La encuesta de hogares actualmente podría estar sobrestimando el crecimiento de la población estadounidense y el aumento del empleo. Esto se debe a que la estimación migratoria utilizada a principios de año era razonable, pero ahora está muy por encima de la realidad. El modelo actual supone que el crecimiento anual de la población estadounidense podría estar sobrestimado en un millón de personas. Esto podría llevar a que los datos de crecimiento del empleo en la “encuesta de hogares” se sobrestimen en unos 50.000 puestos mensuales.