IOSG: ¿Por qué la temporada de altcoins en la que se podía "comprar a ciegas" ya es cosa del pasado?

Título original: 《IOSG Weekly Brief｜Algunas reflexiones sobre la temporada de altcoins de este ciclo #292》

Autor original: Jiawei, IOSG Venture

Introducción

▲ Fuente: CMC

Durante los últimos dos años, la atención del mercado ha estado centrada en una pregunta: ¿volverá la temporada de altcoins?

En comparación con la fortaleza de bitcoin y el avance de la institucionalización, la mayoría de las altcoins han tenido un desempeño mediocre, con la capitalización de mercado de la mayoría de las altcoins existentes reduciéndose en un 95% respecto al ciclo anterior, y las nuevas monedas, a pesar de su halo, también se han visto atrapadas en el lodo. Incluso ethereum experimentó un largo período de apatía hasta que recientemente se recuperó gracias a estructuras de trading como el “modelo de acciones-token”.

Incluso en un contexto donde bitcoin marca nuevos máximos históricos y ethereum se recupera y se estabiliza relativamente, el sentimiento general del mercado hacia las altcoins sigue siendo bajo. Cada participante espera que el mercado repita la épica temporada alcista de 2021.

Propongo aquí una conclusión central: el entorno macro y la estructura de mercado que permitieron la “inundación” y el rally generalizado de meses como en 2021 ya no existen. Esto no significa que no habrá temporada de altcoins, sino que es más probable que se desarrolle en un mercado alcista lento y de manera más diferenciada.

El efímero 2021

▲ Fuente: rwa.xyz

El entorno externo del mercado en 2021 fue muy particular. Bajo la pandemia de COVID-19, los bancos centrales de todo el mundo imprimían dinero a una velocidad sin precedentes e inyectaban ese capital barato en el sistema financiero, lo que deprimió los rendimientos de los activos tradicionales y dejó a todos con mucho efectivo disponible.

Impulsados por la búsqueda de altos rendimientos, los fondos fluyeron masivamente hacia activos de riesgo, y el mercado cripto se convirtió en un destino clave. Lo más evidente fue la emisión de stablecoins, que se disparó de unos 20 mil millones de dólares a fines de 2020 a más de 150 mil millones a fines de 2021, un aumento de más de 7 veces en el año.

Dentro de la industria cripto, tras el DeFi Summer, la infraestructura financiera on-chain se expandía, los conceptos de NFT y metaverso entraban en el mainstream, y las blockchains públicas y las soluciones de escalabilidad estaban en fase de crecimiento. Al mismo tiempo, la oferta de proyectos y tokens era relativamente limitada, con alta concentración de atención.

Por ejemplo, en DeFi, había pocos proyectos blue chip; protocolos como Uniswap, Aave, Compound y Maker representaban todo el sector. Los inversores tenían pocas opciones, lo que facilitaba que los fondos se unieran para impulsar todo el sector al alza.

Estos dos factores proporcionaron el terreno fértil para la temporada de altcoins de 2021.

Por qué “los buenos tiempos no duran para siempre”

Dejando de lado los factores macro, considero que la estructura actual del mercado ha cambiado significativamente respecto a hace 4 años en los siguientes aspectos:

Rápida expansión del lado de la oferta de tokens

▲ Fuente: CMC

El efecto de enriquecimiento de 2021 atrajo grandes cantidades de capital. En los últimos cuatro años, el auge del venture capital elevó las valoraciones promedio de los proyectos, la economía de los airdrops y la viralización de los memecoin aceleraron la emisión de tokens y elevaron las valoraciones.

▲ Fuente: Tokenomist

A diferencia de 2021, cuando la mayoría de los proyectos tenían alta circulación, hoy los proyectos principales (excepto memecoin) enfrentan una gran presión de desbloqueo de tokens. Según TokenUnlocks, solo en 2024-2025 más de 200 mil millones de dólares en tokens enfrentarán desbloqueos. Esta es la situación de “alto FDV, baja circulación” tan criticada en este ciclo.

Dispersión de la atención y la liquidez

▲ Fuente: Kaito

A nivel de atención, el gráfico anterior muestra aleatoriamente el mindshare de proyectos Pre-TGE en Kaito. Entre los 20 principales, se pueden identificar al menos 10 subsectores. Si tuviéramos que resumir las narrativas principales de 2021, la mayoría diría “DeFi, NFT, GameFi/Metaverso”. En los últimos dos años, es difícil describir el mercado con solo unas pocas palabras.

En este contexto, los fondos rotan rápidamente entre sectores y por poco tiempo. Crypto Twitter está saturado de información, y los distintos grupos discuten temas diferentes la mayor parte del tiempo. Esta fragmentación de la atención dificulta que los fondos se unan como en 2021. Incluso si un sector tiene buen desempeño, es difícil que se propague a otros, y menos aún que impulse un rally generalizado.

A nivel de liquidez, la base de la temporada de altcoins es el efecto de desborde de fondos: la liquidez primero entra en bitcoin, ethereum y otros activos principales, y luego busca altcoins con mayor potencial de rendimiento. Este efecto de rotación sostiene la demanda de los activos de cola larga.

Esta situación, que parecía natural, no la hemos visto en este ciclo:

· Primero, porque las instituciones y ETF que impulsan el alza de bitcoin y ethereum no despliegan fondos en altcoins; estos fondos prefieren activos principales custodiables y regulados, reforzando el efecto de absorción de los activos líderes en vez de elevar todo el mercado.

· Segundo, la mayoría de los minoristas probablemente ni siquiera poseen bitcoin o ethereum, sino que han quedado atrapados en altcoins en los últimos dos años, sin liquidez adicional.

Falta de aplicaciones que trasciendan el nicho

El auge de 2021 tuvo cierto respaldo. DeFi trajo vitalidad a la blockchain, NFT expandió el efecto de los creadores y celebridades fuera del nicho, y el crecimiento vino de nuevos usuarios y casos de uso (al menos esa era la narrativa).

Tras cuatro años de iteración tecnológica y de producto, vemos una infraestructura sobreconstruida pero pocas aplicaciones realmente masivas. Al mismo tiempo, el mercado madura y se vuelve más pragmático: ante la saturación de narrativas, el mercado quiere ver crecimiento real de usuarios y modelos de negocio sostenibles.

Sin la entrada continua de nueva sangre para absorber la creciente oferta de tokens, el mercado cae en una competencia interna de suma cero, lo que no puede sostener un rally generalizado.

Borrador y escenarios para la temporada de altcoins de este ciclo

La temporada de altcoins llegará, pero no será como la de 2021.

Primero, la lógica básica de rotación de fondos y sectores sigue existiendo. Podemos observar que, después de que bitcoin alcance los 100 mil dólares, el impulso alcista a corto plazo disminuye y los fondos buscarán el próximo objetivo. Lo mismo ocurrirá con ethereum.

Segundo, ante la falta de liquidez, quienes están atrapados en altcoins buscarán formas de rescatar su capital. Ethereum es un buen ejemplo: ¿ha cambiado fundamentalmente en este ciclo? Las aplicaciones más populares, como Hyperliquid y pump.fun, no están en ethereum; el concepto de “computadora mundial” es antiguo.

Ante la falta de liquidez interna, solo queda buscar fuera. Impulsado por DAT y con un aumento de más de 3 veces en ETH, muchas historias sobre stablecoins y RWA encuentran ahora una base realista.

Imagino los siguientes escenarios:

Rallys de certeza basados en fundamentales

▲ Fuente: TokenTerminal

En mercados inciertos, los fondos buscan certeza instintivamente.

El capital fluirá más hacia proyectos con fundamentales y PMF sólidos; estos activos pueden tener subidas limitadas, pero son más estables y seguros. Por ejemplo, Uniswap y Aave, blue chips de DeFi, mantienen resiliencia incluso en mercados bajistas; Ethena, Hyperliquid y Pendle se han destacado como nuevas estrellas en este ciclo.

Los catalizadores potenciales pueden ser la activación de tarifas y otras acciones de gobernanza.

Estos proyectos comparten la capacidad de generar flujos de caja considerables y productos validados por el mercado.

Oportunidades Beta en activos fuertes

Cuando una tendencia principal (como ETH) sube, los fondos que se perdieron ese rally o buscan más apalancamiento buscarán “activos proxy” altamente correlacionados para obtener Beta, como UNI, ETHFI, ENS, etc. Estos amplifican la volatilidad de ETH, pero su sostenibilidad es menor.

Revalorización de viejos sectores bajo adopción mainstream

Desde la compra institucional de bitcoin, los ETF y el modelo DAT, la narrativa principal de este ciclo es la adopción por parte de las finanzas tradicionales. Si el crecimiento de stablecoins se acelera, por ejemplo, cuadruplicándose hasta 1 trillón de dólares, es probable que parte de esos fondos fluyan hacia DeFi, impulsando su revalorización. Al pasar de productos financieros cripto-nicho a la mira de las finanzas tradicionales, esto redefinirá el marco de valoración de los blue chips de DeFi.

Especulación local en ecosistemas

▲ Fuente: DeFiLlama

HyperEVM, debido a su alta atención, fuerte retención de usuarios y afluencia de capital, puede generar efectos de riqueza y Alpha en proyectos de su ecosistema durante semanas o meses.

Divergencia de valoración en proyectos estrella

▲ Fuente: Blockworks

Tomando pump.fun como ejemplo, tras el pico de euforia y la vuelta a valoraciones conservadoras y divergencia de mercado, si los fundamentales siguen fuertes, podría haber oportunidades de recuperación. A mediano plazo, pump.fun, como líder de los memecoin y con ingresos como soporte fundamental y modelo de recompra, podría superar a la mayoría de los memes principales.

Conclusión

La temporada de altcoins de “comprar con los ojos cerrados” de 2021 ya es historia. El entorno de mercado se está volviendo más maduro y fragmentado: el mercado siempre tiene la razón, y como inversores solo podemos adaptarnos continuamente a estos cambios.

Basado en lo anterior, dejo algunas predicciones finales:

1. Tras la entrada de instituciones financieras tradicionales al mundo cripto, su lógica de asignación de capital es completamente diferente a la de los minoristas: necesitan flujos de caja explicables y modelos de valoración comparables. Esta lógica beneficia directamente la expansión y crecimiento de DeFi en el próximo ciclo. Los protocolos DeFi, para atraer capital institucional, activarán más agresivamente la distribución de tarifas, recompra o dividendos en los próximos 6–12 meses.

En el futuro, la lógica de valoración basada solo en TVL dará paso a la lógica de distribución de flujos de caja. Recientemente, hemos visto productos DeFi institucionales como Horizon de Aave, que permite prestar stablecoins usando bonos del Tesoro tokenizados y fondos institucionales como colateral.

Con la complejidad de las tasas macro y la creciente demanda de rendimientos on-chain por parte de las finanzas tradicionales, la infraestructura de rendimientos estandarizada y productizada será muy valiosa: los derivados de tasas de interés (como Pendle), las plataformas de productos estructurados (como Ethena) y los agregadores de rendimiento se beneficiarán.

El riesgo para los protocolos DeFi es que las instituciones tradicionales, aprovechando su marca, cumplimiento y canales de distribución, lancen sus propios productos “jardín amurallado” regulados y compitan con el DeFi existente. Esto se ve en el lanzamiento conjunto de Tempo blockchain por Paradigm y Stripe.

2. El futuro mercado de altcoins podría tender hacia una “barra de pesas”, con la liquidez fluyendo hacia dos extremos: por un lado, los blue chips de DeFi e infraestructura, que tienen flujos de caja, efectos de red y reconocimiento institucional, y absorberán la mayor parte del capital que busca crecimiento estable. Por el otro, activos puramente especulativos de alto riesgo: memecoin y narrativas de corto plazo. Estos activos no tienen fundamentos, sino que sirven como herramientas especulativas de alta liquidez y bajo umbral, satisfaciendo la demanda de riesgo extremo y altos retornos. Los proyectos intermedios, con cierto producto pero sin un foso defensivo fuerte ni narrativa clara, pueden quedar en una posición incómoda si la estructura de liquidez no mejora.