La SEC toma medidas drásticas contra los cripto tesoros: ¿hacia dónde va la narrativa de DAT bajo la tormenta regulatoria?

El 24 de septiembre, la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) y la Autoridad Reguladora de la Industria Financiera (Finra) anunciaron conjuntamente que investigarán a más de 200 empresas que previamente habían anunciado planes de tesorería cripto, argumentando que estas compañías experimentaron “fluctuaciones anómalas en el precio de sus acciones” justo antes de publicar dichas noticias.

Desde que MicroStrategy fue pionera en incorporar bitcoin a su balance, la “tesorería cripto” (Crypto Treasury) se ha convertido en una especie de “alquimia financiera” que ha causado sensación en el mercado bursátil estadounidense: acciones de nuevas empresas como Bitmine y SharpLink se dispararon decenas de veces tras operaciones similares. Según datos publicados por Architect Partners, desde 2025, 212 nuevas compañías han anunciado que recaudarán aproximadamente 102.000 millones de dólares para comprar BTC, ETH y otros criptoactivos principales.

Sin embargo, este frenesí de capital, mientras impulsa los precios, también ha generado amplias dudas. El mNAV (relación entre valor de mercado y valor neto contable) de MSTR cayó de 1,6 a 1,2 en un mes, y dos tercios de las veinte principales empresas de tesorería cripto tienen un mNAV inferior a 1. Las sospechas sobre burbujas de activos y operaciones con información privilegiada son cada vez más frecuentes, y esta nueva tendencia de asignación de activos enfrenta desafíos regulatorios sin precedentes.

¿Cómo funciona el flywheel de las empresas de tesorería cripto?

El flywheel de financiamiento de las empresas de tesorería se basa en el mecanismo mNAV, que en esencia es una lógica reflexiva que otorga a estas compañías una aparente “munición infinita” en mercados alcistas. El mNAV se refiere a la relación entre el valor de mercado de la empresa (P) y su valor neto por acción (NAV). En el contexto de las empresas con estrategia de tesorería, el NAV corresponde al valor de los activos digitales que poseen.

Cuando el precio de la acción P supera el NAV por acción (es decir, mNAV > 1), la empresa puede seguir recaudando fondos e invertir ese capital en activos digitales. Cada emisión adicional y compra incrementa la tenencia y el valor contable por acción, reforzando la confianza del mercado en la narrativa de la empresa y empujando aún más el precio de la acción. Así, se pone en marcha un círculo virtuoso: mNAV al alza → emisión de acciones → compra de activos digitales → aumento de tenencia por acción → mayor confianza del mercado → subida del precio de la acción. Gracias a este mecanismo, MicroStrategy ha podido financiar la compra continua de bitcoin en los últimos años sin diluir gravemente sus acciones.

Una vez que el precio de la acción y la liquidez alcanzan niveles suficientemente altos, la empresa puede desbloquear toda una gama de mecanismos de entrada de capital institucional: puede emitir deuda, bonos convertibles, acciones preferentes y otros instrumentos de financiación, convirtiendo la narrativa del mercado en activos contables, lo que a su vez impulsa aún más el precio de la acción y refuerza el flywheel. El juego consiste en la compleja resonancia entre el precio de la acción, la narrativa y la estructura de capital.

Sin embargo, el mNAV es un arma de doble filo. La prima puede reflejar una gran confianza del mercado, pero también puede ser mera especulación. Si el mNAV converge a 1 o cae por debajo de 1, el mercado pasa de una “lógica de acumulación” a una “lógica de dilución”. Si en ese momento el precio del token también cae, el flywheel se invierte y se convierte en un ciclo de retroalimentación negativa, provocando una caída tanto en el valor de mercado como en la confianza. Además, el financiamiento de las empresas de tesorería se basa en la prima del mNAV; si el mNAV permanece en descuento durante mucho tiempo, la capacidad de emitir nuevas acciones se bloquea y las empresas pequeñas o en dificultades, que ya estaban estancadas o al borde de ser deslistadas, verán colapsar todo el efecto flywheel construido. En teoría, cuando el mNAV < 1, la opción más razonable para la empresa sería vender sus tenencias y recomprar acciones para restablecer el equilibrio, aunque no siempre es así, ya que un descuento también puede significar que el valor está subestimado.

Durante el mercado bajista de 2022, incluso cuando el mNAV de MicroStrategy cayó por debajo de 1, la empresa no vendió sus bitcoins para recomprar acciones, sino que optó por reestructurar su deuda y mantener todos sus bitcoins. Esta lógica de “aguantar a muerte” proviene de la visión casi religiosa de Saylor sobre BTC, considerándolo un activo colateral central que “nunca se venderá”. Pero este camino no es replicable para todas las empresas de tesorería. La mayoría de las acciones de tesorería de altcoins carecen de un negocio principal estable y convertirse en una “empresa compradora de tokens” es solo una estrategia de supervivencia, sin fe de por medio. Si el entorno de mercado empeora, es más probable que vendan para detener pérdidas o realizar ganancias, lo que puede desencadenar ventas en pánico.

Lectura relacionada: “Primera venta de tokens, deslistado: las acciones cripto ya no son el unicornio de las criptomonedas”

¿Existe trading con información privilegiada?

SharpLink Gaming fue uno de los primeros casos que sacudió el mercado en esta “fiebre de tesorería cripto”. El 27 de mayo, la empresa anunció que aumentaría sus reservas de Ethereum hasta 425 millones de dólares; el mismo día, el precio de la acción se disparó hasta 52 dólares. Sin embargo, lo curioso es que ya el 22 de mayo el volumen de negociación de la acción había aumentado notablemente y el precio subió de 2,7 a 7 dólares, cuando la empresa aún no había hecho ningún anuncio ni informado a la SEC.

Este fenómeno de “el precio se adelanta a la noticia” no es un caso aislado. MEI Pharma anunció el 18 de julio una estrategia de tesorería de Litecoin por 100 millones de dólares, pero la acción subió durante cuatro días consecutivos antes de la noticia, pasando de 2,7 a 4,4 dólares, casi duplicándose. La empresa no presentó ninguna actualización importante ni publicó comunicados de prensa, y su portavoz se negó a comentar al respecto.

Situaciones similares ocurrieron en Mill City Ventures, Kindly MD, Empery Digital, Fundamental Global y 180 Life Sciences Corp, todas experimentaron fluctuaciones anómalas en el comercio antes de anunciar sus planes de tesorería cripto. La posibilidad de filtraciones de información y operaciones anticipadas ya ha despertado la atención de los reguladores.

¿Colapsará la narrativa DAT?

Arthur Hayes, asesor de Upexi, el “MicroStrategy de Solana”, señala que la tesorería cripto se ha convertido en la nueva narrativa del mundo financiero tradicional. Considera que esta tendencia seguirá evolucionando en varias ramas de activos principales. Sin embargo, debemos tener claro que en cada blockchain, como máximo, solo una o dos empresas podrán salir ganadoras.

Al mismo tiempo, el efecto de concentración se está acelerando. Aunque en 2025 más de 200 empresas han anunciado estrategias de tesorería cripto, cubriendo BTC, ETH, SOL, BNB, TRX y otras cadenas, los fondos y la valoración se están concentrando rápidamente en muy pocas empresas y activos: las tesorerías de BTC y ETH dominan la mayoría de las empresas DAT. En cada categoría de activos, solo una o dos empresas pueden realmente destacar: en BTC es MicroStrategy, en ETH es Bitmine, en SOL podría ser Upexi, y el resto difícilmente compite a escala.

Como lo ha demostrado Michael Saylor, existen muchos gestores institucionales de fondos que desean exposición al riesgo de bitcoin, pero no pueden comprar BTC directamente ni mantener ETF; sin embargo, sí pueden comprar acciones de MSTR. Si lográs que una empresa con activos cripto entre en su “canasta regulatoria”, estos fondos están dispuestos a pagar $2, $3 o incluso $10 por un activo que vale solo $1 en libros. Esto no es irracionalidad, es arbitraje regulatorio.

En la segunda mitad del ciclo, seguirán apareciendo nuevos emisores y se recurrirá a instrumentos financieros corporativos más agresivos para buscar mayor elasticidad en el precio de las acciones. Cuando los precios bajen, estas prácticas se volverán en su contra. Arthur Hayes predice que en este ciclo veremos un accidente DAT de gran escala, similar al colapso de FTX. Cuando eso ocurra, estas empresas sufrirán grandes caídas y sus acciones o bonos podrían cotizar con fuertes descuentos, provocando una gran volatilidad en el mercado.

Los reguladores también han notado este riesgo estructural. A principios de septiembre, Nasdaq propuso reforzar la supervisión de las empresas DAT; hoy, la SEC y FINRA han iniciado una investigación conjunta sobre posibles operaciones con información privilegiada. Estas medidas buscan reducir el espacio para el insider trading, elevar los requisitos de emisión y dificultar la financiación, limitando así la capacidad de manipulación de las nuevas empresas DAT. Para el mercado, esto significa que los “falsos líderes” serán eliminados más rápidamente, mientras que las verdaderas empresas líderes sobrevivirán e incluso crecerán gracias a la narrativa.

Resumen

La narrativa de la tesorería cripto sigue vigente, pero el aumento de los requisitos, la regulación más estricta y la depuración de la burbuja avanzarán en paralelo. Para los inversores, es fundamental comprender la lógica y las rutas de arbitraje detrás de la estructura financiera, y estar siempre atentos a los riesgos acumulados tras la narrativa: esta “alquimia on-chain” no puede repetirse indefinidamente; solo los ganadores permanecen, los perdedores se retiran.