El mercado alcista de Bitcoin: una desaceleración, no una ruptura

Los grandes compradores de Bitcoin parecen haber levantado el pie del acelerador.

Durante gran parte del último año, parecía que había un viento de cola constante detrás del precio de Bitcoin. Los ETF absorbían monedas, los saldos de stablecoins seguían aumentando y los traders estaban dispuestos a usar niveles de apalancamiento insanos para apostar por más subidas. NYDIG llamó a estos los “motores de demanda” del ciclo en su último informe. La empresa argumentó que varios de esos motores han cambiado de rumbo: los ETF están viendo salidas netas, la base de stablecoins se ha estancado y los mercados de futuros se muestran cautelosos.

Eso suena bastante ominoso si solo lees el titular. Desafortunadamente, como siempre, la verdad está en algún punto intermedio. Vamos a repasar cada uno de esos motores, manteniendo el foco en los dólares que entran y salen, y terminaremos con la pregunta práctica que a todos les importa: si las grandes máquinas realmente se están desacelerando, ¿rompe el mercado alcista o solo lo ralentiza?

Cuando la manguera de los ETF deja de disparar

El motor más simple de entender es el canal de los ETF. Desde su lanzamiento en enero de 2024, los ETF de Bitcoin al contado en Estados Unidos han atraído decenas de miles de millones de dólares en entradas netas. Ese dinero provino de asesores, fondos de cobertura, family offices e inversores minoristas que eligieron un ticker de bróker como su método preferido de exposición a Bitcoin. El detalle crucial es que fueron compradores netos casi todas las semanas durante la mayor parte del año.

Pero ese patrón se rompió en el último mes. En varios días de noviembre, el complejo de ETF registró fuertes rescates, incluyendo algunas de las mayores salidas desde su lanzamiento. Algunos de los fondos que habían sido compradores constantes (piensa en BlackRock) pasaron a ser vendedores netos. Para cualquiera que mire un solo día de datos, realmente podría haber parecido que todo el mercado de ETF explotó.

 

Gráfico que muestra el flujo acumulado de los ETF de Bitcoin al contado en EE.UU. desde enero de 2024 hasta noviembre de 2025 (Fuente: Farside)

La visión a más largo plazo, por supuesto, es menos dramática pero igualmente importante. Los flujos acumulados siguen siendo profundamente positivos, y todos los fondos aún mantienen un enorme pool de Bitcoin. Lo que cambió es la dirección del dinero marginal: en lugar de que entre efectivo nuevo de manera constante, algunos inversores están tomando ganancias, reduciendo exposición o moviéndose a otras operaciones. Eso significa que el precio al contado ya no tiene un comprador mecánico constante debajo de él.

Gran parte de ese comportamiento está relacionado con cómo los inversores ahora cubren y gestionan el riesgo. Una vez que los reguladores permitieron límites de posición mucho más altos en las opciones de ETF (de 25.000 a 250.000 contratos), las instituciones pudieron ejecutar estrategias de covered-call y otras superposiciones sobre sus tenencias de ETF. Eso les dio más formas de ajustar el riesgo sin vender acciones, pero también drenó parte de la energía pura de “comprar y mantener a cualquier precio”. Cuando el precio se disparó hacia arriba, algunos inversores limitaron su potencial de ganancia a cambio de ingresos. Cuando el precio retrocedió, otros usaron el mismo mercado de opciones para cubrirse en lugar de agregar más spot.

El segundo motor está en las stablecoins. Si los ETF son el canal amigable para Wall Street hacia Bitcoin, las stablecoins son el efectivo nativo cripto que vive dentro del sistema. Cuando USDT, USDC y sus pares crecen, generalmente significa que están llegando más dólares frescos o al menos están estacionados en exchanges listos para desplegarse. Durante gran parte del último año, los grandes saltos de Bitcoin coincidieron con una base de stablecoins en crecimiento.

Ese patrón está tambaleando, ya que la oferta total de stablecoins ha dejado de crecer e incluso se ha reducido un poco en el último mes. Diferentes rastreadores discrepan sobre la cantidad exacta, pero la caída es lo suficientemente clara. Parte de eso se debe simplemente a la reducción de riesgo: traders sacando dinero de los exchanges, fondos rotando hacia bonos del Tesoro y tokens más pequeños perdiendo cuota de mercado. Pero parte de eso es una retirada real de capital del mercado.

La conclusión aquí es sencilla: el pool de dólares digitales que puede perseguir a Bitcoin al alza ya no se está expandiendo. Eso no empuja automáticamente el precio hacia abajo, pero sí significa que cada rally debe financiarse con un fondo más o menos fijo. Hay menos “dinero nuevo” circulando en los exchanges que pueda inundar instantáneamente BTC cuando cambie el sentimiento.

El tercer motor vive en los derivados. Las tasas de financiación en los futuros perpetuos son una comisión que los traders pagan para mantener esos contratos alineados con el precio spot. Cuando la financiación es fuertemente positiva, generalmente significa que muchos traders están largos con apalancamiento y pagan para mantenerse así. Cuando la financiación es negativa, los cortos pagan a los largos y el mercado se inclina hacia apuestas a la baja. El “basis” en futuros regulados como CME es simplemente la brecha entre futuros y spot. Un basis positivo grande suele mostrar una fuerte demanda de estar largo con apalancamiento.

NYDIG señala que ambos indicadores se han enfriado. La financiación en perpetuos offshore ha pasado a negativa en ocasiones. Las primas de futuros de CME se han comprimido. El interés abierto es menor que en el pico. Esto nos dice que muchos largos apalancados fueron liquidados en la reciente caída y no han regresado rápidamente. Los traders son más cautelosos y, en algunos casos, ahora están dispuestos a pagar por protección a la baja en lugar de exposición al alza.

Esto importa por dos razones. Primero, los compradores apalancados suelen ser la fuerza marginal que lleva un movimiento de una tendencia saludable a un estallido vertical. Si están recuperándose de pérdidas o esperando al margen, los movimientos tienden a ser más lentos, irregulares y significativamente menos divertidos para quienes esperan máximos históricos instantáneos. Segundo, cuando el apalancamiento se acumula en una dirección, puede amplificar tanto las ganancias como las caídas. Un mercado con menos apalancamiento aún puede moverse mucho, pero es menos propenso a vacíos repentinos provocados por liquidaciones.

Entonces, si los ETF están perdiendo flujo, las stablecoins están planas y los traders de derivados son cautelosos, ¿quién está del otro lado de esta venta?

Aquí es donde la imagen se vuelve más sutil. Los datos on-chain y las métricas de exchanges sugieren que algunos holders de largo plazo han aprovechado la reciente volatilidad para tomar ganancias. Monedas que estuvieron inactivas durante largos períodos han comenzado a moverse nuevamente. Al mismo tiempo, hay señales de que billeteras más nuevas y compradores pequeños están acumulando silenciosamente. Algunos clusters de direcciones que rara vez gastan también han aumentado sus saldos. Y algunos flujos minoristas en grandes exchanges todavía tienden a la compra neta en los peores días.

Ese es el núcleo del enfoque de NYDIG de “reversión, no desastre”. Los motores de demanda más visibles y atractivos para los titulares han cambiado a reversa justo cuando el precio se enfrió. Debajo de eso, todavía hay una transferencia lenta de cohortes más antiguas y ricas a nuevas. El flujo de este dinero es más irregular y menos mecánico que en el período de auge de los ETF, lo que hace que el mercado se sienta más duro para quienes llegaron tarde. Pero no es lo mismo que el capital desapareciendo por completo.

Qué significa esto realmente para vos

Primero, el modo fácil más o menos ha desaparecido por ahora. Durante gran parte del año, las entradas de ETF y los saldos crecientes de stablecoins actuaron como una escalera mecánica de un solo sentido. No necesitabas saber mucho sobre financiación de futuros o límites de opciones para entender por qué el precio seguía subiendo, porque el dinero nuevo seguía llegando. Esa oferta de fondo se ha desvanecido y, en algunas semanas, se ha convertido en ventas netas, haciendo que las caídas se sientan más pesadas y los rallies más difíciles de sostener.

Segundo, una desaceleración en los motores de demanda no mata automáticamente un ciclo. El caso de largo plazo de Bitcoin todavía gira en torno a la oferta fija, la expansión de los canales institucionales y una expansión constante de los lugares donde puede estar en balances, y esas estructuras siguen en pie.

Lo que cambia es el camino entre aquí y el próximo máximo. En lugar de una línea recta impulsada por una gran narrativa, el mercado empezará a operar más en función de posicionamientos y bolsillos de liquidez. Los flujos de ETF pueden oscilar entre rojo y verde, las stablecoins pueden moverse en una meseta en lugar de subir rápidamente, y los mercados de derivados pueden pasar más tiempo en neutral. Ese tipo de entorno premia la paciencia más que la audacia.

Finalmente, si lo mirás en perspectiva, las reversiones en los motores de demanda son parte de cómo respira cada ciclo. Las fuertes entradas preparan el escenario para la sobreextensión, pero luego las salidas y el enfriamiento del apalancamiento fuerzan un reinicio. Nuevos compradores llegan a precios más bajos, generalmente en silencio y con menos fanfarria. El argumento de NYDIG es que Bitcoin está en alguna parte de esa fase de reinicio, y los datos respaldan esa visión.

Los motores que impulsaron la primera etapa del rally alcista están funcionando más lento, algunos en reversa, pero eso no significa que la máquina esté rota. Significa que la próxima etapa dependerá menos de canales automáticos y más de si los inversores todavía quieren tener esto una vez que la parte fácil haya pasado.

La publicación Bitcoin’s bull market: A slowdown, not a breakdown apareció primero en CryptoSlate.