Le « bug d’argent infini » qui alimentait Strategy et BitMine s’est évaporé, forçant un pivot désespéré pour survivre.

Les deux plus grandes entreprises de trésorerie crypto, Strategy (anciennement MicroStrategy), axée sur Bitcoin, et BitMine, fortement investie en Ethereum, ont procédé cette semaine à d’importantes expansions de leurs trésoreries d’actifs numériques malgré la baisse de leur prime.

Le 8 décembre, Strategy a révélé avoir acquis 10 624 BTC la semaine dernière pour 962,7 millions de dollars, soit sa plus grande dépense hebdomadaire depuis juillet. Cet achat a été effectué en ignorant le signal plus large du marché boursier, où l’action MSTR a chuté de 51 % sur un an pour s’échanger à 178,99 dollars.

De même, BitMine, le plus grand détenteur d’Ethereum parmi les entreprises, a ajouté 138 452 ETH à son bilan.

Ces acquisitions interviennent alors que le modèle plus large de Digital Asset Treasury (DAT) fait face à des tensions structurelles.

Au cours des derniers mois, l’arbitrage qui permettait aux entreprises cotées de s’échanger à des multiples de 2,5 fois leur valeur nette d’actif (NAV) tout en émettant des actions pour financer des acquisitions est en train de disparaître. Pour donner un contexte, la prime de Strategy sur la NAV (mNAV) se situe désormais autour de 1,15, tandis que celle de BitMine est d’environ 1,17.

Cela montre effectivement que le “glitch d’argent infini” de ces entreprises, terme de marché désignant l’émission d’actions à des valorisations gonflées pour acheter des actifs en dessous du niveau de fonds propres intrinsèques, cesse de fonctionner.

Essentiellement, l’avantage structurel qui a défini la première moitié de 2025 s’est évaporé, laissant les deux plus grands DAT acheter dans la faiblesse pour des raisons qui révèlent la fragilité du paysage actuel des entreprises crypto.

Leurs mécanismes sous pression

La dernière acquisition de Strategy porte ses avoirs totaux à 660 624 BTC, représentant plus de 3 % de l’offre totale de Bitcoin. Aux prix du marché actuel, cette position est évaluée à environ 60 milliards de dollars, contenant plus de 10 milliards de dollars de gains non réalisés.

Cependant, le mécanisme de financement de cette croissance fait face à des menaces immédiates. L’entreprise a financé son dernier achat principalement par l’émission d’actions ordinaires, une tactique qui ne génère de la valeur que lorsque l’entreprise s’échange avec une prime par rapport à ses actifs sous-jacents.

Pendant des années, Strategy a utilisé une boucle récursive qui lui permettait d’émettre des actions avec une prime, d’acheter du Bitcoin au prix du marché et d’accroître la valeur par action.

Ce modèle reposait sur la dynamique. La force de Bitcoin générait une demande d’actions, et la demande d’actions finançait de nouvelles acquisitions de BTC.

Cependant, cette réflexivité échoue désormais. Bitcoin est revenu de son sommet d’octobre de 126 000 dollars pour se consolider entre 90 000 et 95 000 dollars.

Les données de NYDIG indiquent que les primes DAT ont tendance à être corrélées à la force de la tendance de l’actif sous-jacent. Lorsque la dynamique s’essouffle, la volonté du marché de payer une surcote pour une exposition via une structure d’entreprise diminue.

En conséquence, cela a eu un impact significatif sur les actions de Strategy et d’autres entreprises de trésorerie crypto.

Le risque pour Strategy est désormais strictement mécanique. Si le multiple de l’entreprise tombe en dessous de 1,0, l’émission d’actions devient dilutive plutôt qu’accroîtive.

Notamment, la direction de l’entreprise a reconnu cette implication. Si la mNAV tombe sous la parité, l’entreprise a indiqué qu’elle “envisagerait de vendre du Bitcoin”.

Un tel mouvement inverserait la boucle de rétroaction, entraînant une situation où la faiblesse de l’action forcerait la vente d’actifs, faisant baisser les prix au comptant du Bitcoin et déprimant davantage la valorisation de Strategy.

En tenant compte de cela, Strategy a levé 1,44 milliard de dollars spécifiquement pour renforcer la liquidité suite aux inquiétudes des investisseurs concernant le service de la dette dans un environnement à faible prime.

Le PDG de Strategy, Phong Le, a déclaré que cette constitution de liquidités était nécessaire pour “dissiper le FUD” et établir une marge opérationnelle jusqu’en 2026.

Malgré cette posture défensive, le président exécutif Michael Saylor présente l’activité récente d’achat de BTC comme un signe de force. Ce point de vue a également été partagé par Anthony Scaramucci, ancien responsable de la Maison Blanche, qui a déclaré :

“Les [récentes] ventes d’actions sont accrétives (quoique à peine) mais très intelligentes pour son bilan — et pour le marché global du btc.”

Cependant, les mathématiques de la transaction suggèrent une marge de manœuvre plus étroite. Chaque nouvelle émission rapproche l’entreprise du seuil de rentabilité où l’économie du modèle cesse de fonctionner.

Rendement contre réserve de valeur

Alors que Strategy défend une thèse de réserve de valeur, BitMine opère un pivot vers un modèle de fonds souverain générant du rendement.

L’accumulation d’Ethereum par l’entreprise s’est accélérée après un ralentissement consécutif à l’événement de liquidation du 10 octobre, une dislocation qui a asséché la liquidité des produits dérivés et déstabilisé les marchés plus larges.

BitMine détient désormais 3,86 millions d’ETH (environ 3,2 % de l’offre en circulation) et accélère ses achats pour atteindre un “seuil de détention de 5 %” qu’elle s’est fixée.

BitMine entend convertir ces avoirs en un flux de revenus natif au réseau via le staking, avec un déploiement de validateurs prévu pour 2026. L’entreprise prévoit qu’une trésorerie de cette envergure générera plus de 100 000 ETH par an en rendement aux taux actuels.

Cette approche différencie le modèle de solvabilité de BitMine de celui de Strategy. Strategy dépend de l’appréciation des garanties et d’une prime persistante pour maintenir ses opérations. En revanche, BitMine construit un modèle de solvabilité basé sur les flux de trésorerie futurs.

Le président Tom Lee relie explicitement cette stratégie aux tendances d’adoption institutionnelle. Lee a noté que “Wall Street veut tokeniser tous les produits financiers”, estimant la base d’actifs adressable totale à “presque un quadrillion de dollars”.

Il a qualifié les stablecoins de “moment ChatGPT d’Ethereum”, suggérant qu’ils ont servi de catalyseur pour que les institutions reconnaissent l’utilité des dollars tokenisés.

Selon lui, cela serait très bénéfique pour ETH, qu’il estime vivre son “moment 1971” d’adoption.

Cependant, ce pivot introduit un risque d’exécution. Les revenus des validateurs ne se matérialiseront pas avant 2026. De plus, Ethereum a historiquement sous-performé Bitcoin lors des périodes de stress sur le marché.

Néanmoins, les achats agressifs de BitMine partent du principe que le virage de l’industrie vers la tokenisation et la monnaie programmable va s’intensifier, offrant un plancher à la demande d’ETH malgré la volatilité actuelle.

Valeur Juste Implicite d’Ethereum (Source : BitMine)

Essentiellement, l’entreprise parie que la mise à niveau “Fusaka” et l’intérêt institutionnel stabiliseront les conditions, un point de vue qui contraste avec le scepticisme actuellement visible sur les marchés boursiers.

L’effacement de l’arbitrage d’accès

Pendant ce temps, les deux entreprises font face à un défi structurel qui va au-delà de l’évolution des prix : la banalisation de l’accès aux crypto-monnaies.

Le lancement des ETF spot début 2024 a temporairement redonné de la pertinence au modèle DAT, mais les flux de capitaux se sont récemment inversés.

Selon les données de Coinperps, les ETF Bitcoin spot américains ont vu leurs actifs sous gestion chuter de près de 50 milliards de dollars, passant d’un sommet de plus de 165 milliards de dollars en octobre à un minimum de 111,8 milliards de dollars avant de remonter à 122 milliards de dollars au moment de la publication.

Actifs sous gestion des ETF Bitcoin américains (Source : Coinperps)

Néanmoins, cela n’a pas entamé l’intérêt indéniable du marché pour ce type de véhicules d’investissement financier. Cela se voit notamment dans le fait que la grande plateforme de courtage Vanguard est récemment revenue sur sa position anti-crypto et a ouvert ses systèmes aux ETF crypto tiers.

Cela a considérablement aplani la structure du marché et élimine l’écart de distribution qui justifiait auparavant le paiement de primes pour les actions DAT.

En conséquence, les données de Capriole indiquent qu’aucune nouvelle formation de DAT n’a eu lieu le mois dernier. De plus, les données montrent les premiers signes de dénouement de trésorerie parmi les plus petits acteurs du marché.

Entreprises de trésorerie Bitcoin (Source : Capriole)

Cela montre essentiellement que la “classe touriste” des entrants corporatifs — des entreprises ajoutant des positions nominales en BTC ou ETH pour stimuler l’intérêt des actionnaires — a quitté l’espace. Ce qui reste, ce sont des acteurs établis disposant de suffisamment de liquidités pour exécuter des opérations de trésorerie à grande échelle.

Cette banalisation force Strategy et BitMine à se différencier par l’ingénierie financière plutôt que par l’accès.

Les investisseurs peuvent désormais acheter du Bitcoin et de l’Ethereum à la NAV via un ETF sans payer de prime.

Par conséquent, ils s’attendent à ce que les DAT offrent une performance supérieure à cette base via l’effet de levier, le rendement ou le timing. Le récit d’acheter des actions simplement pour obtenir une exposition aux crypto-monnaies est obsolète.

Qu’apprenons-nous de cela ?

L’activité d’achat de ces entreprises indique une conviction mais met également en évidence un encerclement structurel.

Strategy, dirigée par Michael Saylor, défend la mécanique de son modèle d’émission. D’un autre côté, BitMine défend le calendrier de son rendement futur.

Essentiellement, les deux entreprises opèrent dans un environnement où la prime, qui est le carburant essentiel de leur expansion, se contracte à chaque trimestre.

En tenant compte de cela, leur avenir dépend de trois variables : le retour de la demande crypto en 2026, la stabilisation des primes NAV au-dessus de la parité, et la réalisation des flux d’entreprise issus de la tokenisation.

L’article The “infinite money glitch” fueling Strategy and BitMine has evaporated, forcing a desperate pivot to survive est apparu en premier sur CryptoSlate.