Atau Menghadapi Penghapusan Indeks? Strategi Terjebak dalam Krisis "Empat Pukulan Beruntun"

Original Article Title: "MicroStrategy Faces Trust Crisis: Risk of Index Removal, Coin Sale Buyback Incentive, Executive Sell-off"

Original Article Author: Nancy, PANews

Pasar kripto sedang mengalami gejolak, dengan lemahnya Bitcoin menyebabkan penurunan secara keseluruhan, mempercepat pembersihan gelembung, dan membuat investor merasa seperti berjalan di atas es tipis. Sebagai tolok ukur penting di dunia kripto, perusahaan Digital Asset Treasury (DAT) terkemuka, Strategy (MicroStrategy), menghadapi berbagai tekanan, seperti konvergensi premi mNAV yang signifikan, berkurangnya intensitas penimbunan koin, penjualan saham oleh eksekutif, dan risiko penghapusan dari indeks, yang menantang kepercayaan pasar.

Strategy Menghadapi Krisis Kepercayaan, Terancam Dihapus dari Indeks?

Saat ini, jalur DAT sedang mengalami masa tergelapnya. Dengan penurunan harga Bitcoin yang terus-menerus, tingkat premi banyak perusahaan DAT anjlok secara menyeluruh, harga saham terus tertekan, peningkatan kepemilikan melambat bahkan terhenti, dan model bisnis sedang diuji untuk bertahan hidup. Strategy juga tidak kebal, terjerumus ke dalam krisis kepercayaan.

mNAV (market net asset value multiple) adalah salah satu indikator utama untuk mengukur sentimen pasar. Baru-baru ini, premi mNAV Strategy telah menyusut dengan cepat, hampir mencapai tingkat kritis. Menurut data StrategyTracker, per 21 November, mNAV Strategy adalah 1,2, sebelumnya bahkan sempat turun di bawah 1, turun sekitar 54,9% dibandingkan rekor tertinggi 2,66. Sebagai perusahaan DAT terbesar dan paling berpengaruh, malfungsi premi treasury Strategy telah memicu kepanikan pasar. Penyebab di balik ini adalah penurunan mNAV yang melemahkan kemampuan pendanaan, memaksa perusahaan menerbitkan saham untuk mencairkan ekuitas pemegang saham yang ada, menekan harga saham, dan selanjutnya menyebabkan mNAV turun, menciptakan siklus buruk.

Namun, Greg Cipolaro, Global Head of Research di NYDIG, menunjukkan bahwa mNAV, sebagai indikator untuk mengevaluasi perusahaan DAT, memiliki keterbatasan dan bahkan seharusnya dihapus dari laporan industri. Ia percaya bahwa mNAV bisa menyesatkan karena perhitungannya tidak mempertimbangkan bisnis operasional perusahaan atau aset dan kewajiban potensial lainnya, dan biasanya didasarkan pada asumsi tentang jumlah saham beredar, tidak mencakup utang konversi yang belum dikonversi.

Kinerja saham yang buruk juga meningkatkan kekhawatiran pasar. Menurut data StrategyTracker, per 21 November, total nilai pasar saham MSTR Strategy sekitar $50,9 miliar, lebih rendah dari total nilai pasar hampir 650.000 bitcoin yang dimiliki (dengan biaya rata-rata $74.433) sebesar $66,87 miliar, yang berarti harga saham perusahaan menunjukkan "premi negatif." Sejak awal tahun ini, harga saham MSTR telah turun sebesar 40,9%.

Situasi ini menimbulkan kekhawatiran di pasar tentang kemungkinan dikeluarkan dari indeks seperti Nasdaq 100 dan MSCI USA. JPMorgan Chase memprediksi bahwa jika penyedia indeks global MSCI menghapus Strategy dari indeks sahamnya, arus keluar bisa mencapai hingga $2,8 miliar. Jika bursa dan penyedia indeks lain mengikuti, total arus keluar bisa mencapai $11,6 miliar. Saat ini, MSCI sedang mengevaluasi proposal untuk mengecualikan perusahaan yang bisnis utamanya adalah memegang Bitcoin atau aset kripto lain, dan di mana aset tersebut mewakili lebih dari 50% neraca mereka, dengan keputusan akhir akan diambil sebelum 15 Januari 2026.

Namun, risiko penghapusan Strategy saat ini relatif rendah. Misalnya, indeks Nasdaq 100 melakukan penyesuaian kapitalisasi pasar setiap tahun pada Jumat kedua bulan Desember, di mana 100 teratas dipertahankan, posisi 101–125 harus berada di 100 teratas tahun sebelumnya untuk dipertahankan, dan di luar 125 akan dihapus tanpa syarat. Strategy masih berada dalam kisaran aman, menempati peringkat Top 100 dalam kapitalisasi pasar, dan laporan keuangan terbaru menunjukkan fondasi yang solid. Selain itu, beberapa investor institusi, termasuk Arizona State Retirement System, Renaissance Technologies, Florida Retirement System, Canada Pension Plan Investment Board, Swedbank, dan Swiss National Bank, telah mengungkapkan kepemilikan saham MSTR dalam laporan kuartal ketiga mereka, yang telah mendukung kepercayaan pasar sampai batas tertentu.

Namun, perlambatan aktivitas pembelian Strategy baru-baru ini diartikan pasar sebagai kurangnya "amunisi," terutama karena laporan kuartal ketiga menunjukkan kas dan setara kasnya hanya sebesar $54,3 juta. Sejak November, Strategy hanya memperoleh total 9.062 bitcoin, jauh lebih rendah dari 79.000 yang diperoleh pada periode yang sama tahun lalu, meskipun hal ini juga dipengaruhi oleh kenaikan harga Bitcoin. Akuisisi utama bulan ini berasal dari pembelian 8.178 BTC baru-baru ini, dengan perdagangan lainnya sebagian besar melibatkan beberapa ratus bitcoin.

Untuk mengumpulkan dana tambahan, Strategy mulai mencari pendanaan di pasar internasional dan memperkenalkan instrumen pendanaan baru, saham preferen perpetual (dengan tingkat dividen tinggi 8-10%). Baru-baru ini, perusahaan mengumpulkan sekitar $710 juta dengan menerbitkan saham preferen perpetual denominasi Euro pertamanya, STRE, untuk mendukung inisiatif strategis dan rencana cadangan Bitcoin. Perlu dicatat bahwa perusahaan saat ini memiliki enam obligasi konversi yang masih beredar, dengan tanggal jatuh tempo mulai September 2027 hingga Juni 2032.

Selain itu, tindakan eksekutif internal juga meningkatkan perhatian pasar. Strategy mengungkapkan dalam laporan keuangannya bahwa Wakil Presiden Eksekutif Strategy, Weiming Shao, akan mengundurkan diri pada 31 Desember 2025, dan sejak September tahun ini, ia telah menjual saham MSTR senilai $19,69 juta melalui lima transaksi. Namun, penjualan ini dilakukan di bawah rencana perdagangan 10b5-1 yang telah diatur sebelumnya. Penjualan semacam ini dieksekusi sesuai rencana perdagangan 10b5-1 yang telah ditetapkan. Berdasarkan aturan SEC AS, rencana perdagangan 10b5-1 memungkinkan orang dalam perusahaan untuk memperdagangkan saham berdasarkan aturan pembelian atau penjualan yang telah ditentukan sebelumnya (termasuk jumlah, harga, atau jadwal tertentu) untuk mengurangi risiko hukum perdagangan orang dalam.

Risiko Utang Dibesar-besarkan dalam Analisis Multi-Pihak, Tekanan Signifikan pada Investor Premi Tinggi

Menghadapi penurunan pasar kripto dan berbagai kekhawatiran tentang model bisnis DAT, pendiri Strategy Michael Saylor menegaskan kembali konsep "HODL" dalam sebuah postingan, menyatakan optimisme terhadap penurunan harga Bitcoin baru-baru ini, tetap bullish untuk masa depan, dan bahkan menekankan bahwa Strategy tidak akan menjual kepemilikannya kecuali Bitcoin turun di bawah $10.000 untuk meningkatkan kepercayaan pasar.

Sementara itu, pasar juga memberikan berbagai analisis terhadap Strategy. Matrixport menunjukkan bahwa Strategy tetap menjadi salah satu perusahaan penerima manfaat paling representatif dalam bull market Bitcoin kali ini. Pasar sudah lama khawatir apakah perusahaan akan dipaksa menjual kepemilikan Bitcoin-nya untuk membayar utang. Berdasarkan struktur aset-liabilitas dan distribusi jatuh tempo utang saat ini, penilaiannya menunjukkan bahwa kemungkinan "dipaksa menjual Bitcoin untuk membayar utang" dalam jangka pendek relatif rendah dan bukan sumber risiko utama saat ini. Yang paling tertekan saat ini adalah investor yang masuk pada tahap premi tinggi. Sebagian besar pendanaan Strategy terjadi saat harga saham mendekati rekor tertinggi $474 dan Net Asset Value (NAV) per saham berada di puncaknya. Seiring NAV turun secara bertahap dan premi menyusut, harga saham juga telah terkoreksi dari $474 menjadi $207, menyebabkan investor yang masuk pada level premi tinggi sebelumnya menghadapi kerugian belum terealisasi yang signifikan. Dibandingkan dengan kenaikan harga Bitcoin saat ini, harga saham Strategy saat ini telah terkoreksi secara signifikan dari puncaknya, membuat valuasinya relatif lebih menarik, dan ekspektasi untuk masuk ke S&P 500 Index pada bulan Desember masih ada.

Analis kripto Willy Woo lebih lanjut menganalisis risiko utang Strategy dan menyatakan pandangan "sangat skeptis" terhadap likuidasinya di pasar bearish. Dalam sebuah tweet, ia menyatakan bahwa utang Strategy sebagian besar terdiri dari convertible senior notes, yang dapat ditebus pada saat jatuh tempo dalam bentuk tunai, saham biasa, atau kombinasi keduanya. Dari jumlah tersebut, Strategy memiliki sekitar $1,01 miliar utang yang jatuh tempo pada 15 September 2027. Woo memperkirakan bahwa untuk menghindari keharusan menjual Bitcoin guna membayar utang, harga perdagangan saham Strategy harus di atas $183,19 pada saat itu, yang kira-kira setara dengan harga Bitcoin sekitar $91.502.

Pendiri dan CEO CryptoQuant Ki Young Ju juga percaya bahwa kemungkinan Strategy bangkrut sangat kecil, dengan mengatakan, "MSTR hanya bisa bangkrut jika asteroid kecil menabrak Bumi. Saylor tidak akan pernah menjual Bitcoin kecuali pemegang saham memintanya, seperti yang telah ia tekankan berulang kali di depan umum."

Ki Young Ju menunjukkan bahwa bahkan jika Saylor menjual hanya satu Bitcoin, itu akan mengguncang identitas inti MSTR sebagai "perusahaan treasury Bitcoin," memicu spiral kematian ganda harga Bitcoin dan saham MSTR. Oleh karena itu, pemegang saham MSTR tidak hanya berharap nilai Bitcoin tetap kuat, tetapi juga berharap Saylor terus menggunakan berbagai strategi likuiditas untuk mendorong harga MSTR dan Bitcoin naik bersama-sama.

Menanggapi kekhawatiran pasar tentang risiko utang, ia lebih lanjut menjelaskan bahwa sebagian besar utang Strategy berbentuk obligasi konversi, dan tidak mencapai harga konversi tidak berarti ada risiko likuidasi. Itu hanya berarti obligasi harus dibayar dengan uang tunai, dan MSTR memiliki beberapa cara untuk menghadapi jatuh tempo utang yang akan datang, termasuk refinancing, menerbitkan obligasi baru, mendapatkan pinjaman dengan jaminan, atau menggunakan arus kas operasional. Gagal konversi tidak memicu kebangkrutan; itu adalah bagian normal dari jatuh tempo utang dan tidak terkait dengan likuidasi. Meskipun ini tidak berarti harga saham MSTR akan selalu tetap tinggi, anggapan bahwa mereka akan menjual Bitcoin untuk meningkatkan harga saham atau bangkrut karenanya sama sekali tidak masuk akal. Bahkan jika Bitcoin turun ke $10.000, Strategy tidak akan bangkrut; skenario terburuk hanya melibatkan restrukturisasi utang. Selain itu, MSTR juga dapat memilih untuk menggunakan Bitcoin sebagai jaminan untuk mengumpulkan dana tunai, meskipun ini akan membawa risiko likuidasi potensial, sehingga hanya menjadi pilihan terakhir.