Likuiditas di Ujung Tanduk

Ringkasan Eksekutif

• Bitcoin diperdagangkan dalam rentang rapuh $81K–$89K setelah kehilangan dukungan cost-basis utama, mencerminkan kelemahan Q1 2022.
• Kerugian terealisasi meningkat, dengan rasio kerugian STH anjlok ke 0,07x, menandakan likuiditas dan permintaan yang memudar.
• Pemegang jangka panjang masih merealisasikan keuntungan, namun momentumnya melemah dan dapat berubah jika likuiditas memburuk lebih lanjut.
• Pasar futures menunjukkan deleveraging yang teratur, pendanaan netral, dan pengurangan leverage di BTC dan altcoin.
• Posisi opsi tetap defensif, dengan put besar di dekat 84K dan upside masih ditekan di sekitar 100K.
• Volatilitas tersirat tetap tinggi, dan expiry Desember menjadi peristiwa volatilitas kunci.
• Sentimen secara keseluruhan berhati-hati, dan pemulihan memerlukan pengambilan kembali model cost-basis utama serta arus masuk baru.

Wawasan On-chain

Melayang ke Kekosongan

Perdagangan di bawah cost basis pemegang jangka pendek (~$104,6K) sejak awal Oktober telah mendorong Bitcoin ke zona yang menyoroti kurangnya likuiditas dan permintaan pasar. Harga kini menguji ulang rentang struktural utama yang biasanya didefinisikan oleh Active Realized Cap Price (cost basis semua koin yang tidak dorman) dan True Market Mean, yang mencerminkan koin yang diperoleh di pasar sekunder.

Dalam beberapa minggu terakhir, Bitcoin telah terkompresi dalam kisaran $81K–$89K, struktur yang sangat mirip dengan interval pasca-ATH Q1 2022, di mana pasar melemah akibat permintaan yang memudar. Kisaran saat ini mencerminkan dinamika yang sama dengan pasar yang bergerak turun, dibatasi oleh arus masuk yang terbatas dan likuiditas yang rapuh.

Live Chart

Kerugian Menumpuk

Beranjak lebih dalam ke perbandingan ini, sudut lain yang mencerminkan Q1 2022 adalah lonjakan tajam Entity-Adjusted Realized Loss (30D-SMA), yang kini naik ke $403,4M per hari.

Tingkat ini melampaui gelombang kerugian terealisasi yang terlihat di kedua titik terendah utama sebelumnya dalam siklus ini, menandakan erosi kepercayaan yang jelas terhadap tren naik. Realisasi kerugian yang tinggi seperti ini adalah ciri khas pasar yang lemah dan mencari likuiditas, di mana investor semakin keluar dengan kerugian seiring memudarnya momentum.

Live Chart

Sinyal Stres Likuiditas

Dengan struktur pasar yang melemah, likuiditas menjadi lensa utama untuk memahami apa yang akan terjadi selanjutnya. Rezim likuiditas rendah yang berkepanjangan meningkatkan risiko kontraksi lebih lanjut, dan STH Realized Profit/Loss Ratio menawarkan salah satu jendela terjelas ke momentum permintaan saat ini.

Rasio ini, yang membandingkan keuntungan terealisasi dengan kerugian terealisasi di antara investor baru-baru ini, turun di bawah Mean netralnya (4,3x) pada awal Oktober dan kini anjlok ke 0,07x. Dominasi kerugian yang luar biasa ini menegaskan bahwa likuiditas telah menguap, terutama setelah penyerapan permintaan besar yang terlihat di Q2–Q3 2025 saat pemegang jangka panjang meningkatkan pengeluaran mereka.

Jika rasio ini tetap tertekan, kondisi pasar bisa mulai mencerminkan kelemahan Q1 2022, meningkatkan risiko breakdown di bawah True Market Mean (~$81K).

Live Chart

Likuiditas Jangka Panjang Terancam

Likuiditas yang ditelusuri melalui lensa profit/loss terealisasi juga dapat diperluas ke momentum jangka panjang dengan memeriksa LTH Realized Profit/Loss Ratio. 7D-SMA dari metrik ini mengikuti harga spot turun tajam ke 408x. Perdagangan di atas ~100x masih menunjukkan kondisi likuiditas yang lebih sehat dibandingkan Q1 2022 atau fase pembentukan dasar utama siklus ini, artinya pemegang jangka panjang masih merealisasikan keuntungan, bukan kerugian.

Namun, jika likuiditas terus memudar dan rasio ini terkompresi menuju 10x atau lebih rendah, probabilitas transisi ke bear market yang lebih dalam menjadi sulit diabaikan. Ambang batas ini secara historis menandai stres berat di seluruh kelompok jangka panjang.

Live Chart

Wawasan Off-Chain

Leverage Terkikis

Beralih ke dinamika off-chain, open interest futures terus turun seiring harga, perlahan-lahan membongkar leverage yang terakumulasi selama reli sebelumnya. Deleveraging ini tetap teratur, dengan sedikit bukti likuidasi paksa, menunjukkan trader derivatif mengadopsi sikap terkendali dan risk-off daripada panik membongkar posisi.

Pasar kini bertumpu pada basis leverage yang lebih ramping, yang menurunkan peluang volatilitas tajam yang didorong oleh likuidasi dan mencerminkan posisi yang lebih hati-hati dan defensif di seluruh pasar futures.

Live Chart

Pendanaan Menjadi Hati-hati

Sejalan dengan penurunan open interest, tingkat pendanaan perpetual berada di dekat netral, dengan sesekali turun ke wilayah negatif. Ini menandai pergeseran jelas dari pendanaan positif yang konsisten khas fase spekulatif, menandakan lingkungan derivatif yang lebih seimbang dan hati-hati.

Tidak ada eksposur short agresif maupun minat long yang kuat yang mengambil kendali, meninggalkan pasar dalam keadaan keseimbangan rapuh saat trader menunggu sinyal lebih jelas sebelum berkomitmen pada arah tertentu.

Live Chart

OI Opsi Tertinggi Baru

Lonjakan volatilitas baru-baru ini meningkatkan aktivitas di pasar opsi. Kombinasi strategi arbitrase volatilitas dan permintaan baru untuk manajemen risiko telah mendorong open interest opsi BTC ke level tertinggi sepanjang masa. Penting untuk ditekankan bahwa ini hanya berlaku dalam istilah BTC. Dalam istilah USD, open interest tetap jauh di bawah puncak akhir Oktober, saat Bitcoin diperdagangkan di dekat $110k.

Meski begitu, akumulasi saat ini menyoroti betapa terlibatnya pasar saat peserta menyesuaikan posisi seputar pergerakan harga terbaru. Ini membuka jalan untuk expiry kunci mendatang, yang tampaknya akan menjadi salah satu yang paling signifikan dalam waktu dekat.

Live Chart

Upside Dibatasi & Risiko Downside Belum Hilang

Expiry terpenting tahun ini semakin dekat, dan pengaruhnya tumbuh seiring ekspansi pasar opsi. Klaster open interest besar, dan arus lindung nilai di sekitarnya membantu membentuk level harga mana yang menarik likuiditas. Kebutuhan lindung nilai meningkat seiring gamma naik, dan gamma biasanya tertinggi saat mendekati expiry dan ketika spot diperdagangkan dekat strike at-the-money. Ini membuat akhir Desember menjadi periode di mana volatilitas bisa meningkat secara signifikan.

Distribusi strike menunjukkan konsentrasi put besar di dekat $84k dan minat call yang tumbuh di sekitar $100k. Zona di antara strike ini relatif tipis, menciptakan ruang untuk pergerakan tajam dalam kisaran tersebut. Dealer short gamma pada put dan long gamma pada call, mengisyaratkan bahwa upside mungkin tetap dibatasi dalam beberapa minggu mendatang, sementara risiko downside belum sepenuhnya hilang. Singkatnya, rebound baru-baru ini mungkin masih kesulitan menembus resistance kunci.

Live Chart

Skew Jangka Pendek Kurang Bearish

Beralih dari posisi strike ke indikator sentimen, 25-delta skew menunjukkan pergeseran jelas dalam ekspektasi jangka pendek. Skew satu minggu turun tajam dari premi put 18,5% pada hari Minggu menjadi 9,3% pada Selasa pagi, kini berada di bawah skew satu bulan. Reset ini menunjukkan pasar, untuk saat ini, telah menghilangkan risiko crash paling langsung. Permintaan proteksi jangka pendek menurun secara nyata setelah rebound baru-baru ini.

Gambaran di kurva yang lebih jauh berbeda. Dalam dua minggu terakhir, skew enam bulan yang menguntungkan put hampir dua kali lipat, mencerminkan kekhawatiran yang meningkat tentang jalur bearish berkepanjangan hingga 2026. Skew jangka panjang tetap tinggi relatif terhadap jatuh tempo jangka pendek, menunjukkan permintaan proteksi tail-risk yang persisten meski ketakutan jangka pendek mereda.

Live Chart

Volatilitas Kembali Normal

Menyusul pergeseran skew, volatilitas sendiri mulai kembali ke level yang lebih normal. Pola terbaru menunjukkan mean reversion yang jelas, menandakan penjual volatilitas mulai kembali, meski volatilitas tersirat masih di atas apa yang telah dihasilkan pasar dalam beberapa sesi terakhir. Volatilitas tersirat satu bulan tetap tinggi, bahkan setelah ujung pendek turun sekitar 20 poin vol dari puncaknya awal pekan dan sekitar 10 poin vol dari level beberapa hari terakhir. Penurunan ini menunjukkan sebagian premi stres mulai terurai.

Secara keseluruhan, penurunan volatilitas tersirat dan meredanya skew put menunjukkan permintaan proteksi downside langsung yang lebih lunak. Ketakutan jangka pendek telah mereda, meski lingkungan yang lebih luas tetap rentan terhadap perubahan mendadak.

Live Chart

Berada di Wilayah Positive Carry

Beralih dari level volatilitas ke dinamika carry, lingkungan pasar saat ini telah bergerak ke wilayah positive carry. Dalam istilah opsi, positive carry berarti posisi short memperoleh theta karena volatilitas terealisasi berjalan di bawah volatilitas tersirat. Sederhananya, pasar tidak bergerak sebanyak yang diperkirakan pasar opsi, memungkinkan penjual mengumpulkan decay waktu tanpa harus mengembalikannya melalui kerugian lindung nilai.

Volatilitas tersirat satu bulan tetap tinggi, dan opsi jauh out-of-the-money yang berakhir pada akhir Desember masih memerintah premi tinggi. Pengaturan ini membuat penjualan volatilitas tampak menarik dari perspektif carry, karena volatilitas tersirat berada di atas apa yang baru-baru ini dihasilkan pasar. Namun, kondisi dapat berubah dengan cepat, dan pertemuan Federal Reserve mendatang memperkenalkan risiko peristiwa yang dapat mengubah volatilitas terealisasi dan lanskap carry.

Live Dashboard

Aliran Downside

Beralih ke aliran, aktivitas di sekitar put $80k memberikan gambaran jelas tentang bagaimana proteksi downside berkembang di expiry jangka pendek dan menengah. Permintaan put telah datar selama empat hari terakhir, sejalan dengan rebound yang dimulai di dekat $80,5k. Dataran ini menunjukkan kebutuhan langsung untuk lindung nilai jangka pendek telah mereda. Lonjakan tajam proteksi downside yang diamati selama penurunan belum berlanjut sejak pemulihan dimulai.

Dengan aliran downside jangka pendek yang memudar, pasar memberi sinyal bahwa probabilitas pergerakan turun yang berkepanjangan kini dipandang lebih kecil dibandingkan saat penurunan baru-baru ini. Sentimen telah bergeser dari perlindungan mendesak ke sikap yang lebih terukur dan hati-hati.

Live Dashboard

Aliran Upside

Melihat aliran di sisi upside memberikan pesan yang kontras. Meskipun pasar kini melihat risiko crash langsung yang lebih kecil, belum ada keyakinan pada pemulihan yang berkelanjutan. Preferensinya adalah menekan upaya untuk merebut kembali level 90.000 daripada memposisikan diri untuk breakout, menyoroti bahwa kepercayaan pada rebound masih terbatas.

Data aliran mendukung pandangan ini. Premi call yang dijual melebihi premi call yang dibeli, sementara harga perlahan naik. Peserta menggunakan rebound untuk menjual premi dan mengumpulkan carry, bukan berkomitmen pada kelanjutan upside. Pergerakan naik baru-baru ini mungkin telah menghilangkan kepanikan jangka pendek, tetapi belum menyelesaikan kerentanan struktural yang lebih dalam di pasar.

Live Dashboard

Kesimpulan

Bitcoin tetap dalam kondisi struktural yang rapuh, diperdagangkan dalam kisaran $81K–$89K setelah menembus di bawah level cost-basis utama. Data on-chain menunjukkan tekanan yang meningkat: rasio kerugian STH anjlok ke 0,07x, pemegang jangka panjang mengurangi margin keuntungan, dan kerugian terealisasi mencapai level yang sebanding dengan titik terendah awal siklus. Likuiditas terus menipis, dan kecuali permintaan menguat, risiko pengujian ulang True Market Mean (~$81K) tetap tinggi.

Sinyal off-chain menggemakan kehati-hatian ini. Open interest futures dibongkar secara stabil, tingkat pendanaan netral, dan leverage di seluruh aset utama memudar. Di pasar opsi, minat put besar di dekat 84K, minat call terbatas di dekat 100K, dan volatilitas tersirat yang tinggi semuanya menunjukkan pasar bersiap menghadapi volatilitas hingga expiry Desember. Aliran upside masih ditekan, sementara proteksi downside stabil, bukan menghilang.

Singkatnya, Bitcoin belum sepenuhnya menyerah tetapi tetap berada di lingkungan likuiditas rendah dan keyakinan rendah. Sampai harga merebut kembali level cost-basis utama dan permintaan baru kembali, pasar kemungkinan akan tetap dalam fase konsolidasi defensif.

Silakan baca Transparency Notice kami saat menggunakan data exchange.