Ketua SEC Atkins baru saja mengonfirmasi jadwal mengejutkan $68T untuk pasar tokenisasi yang membuat infrastruktur lama sangat rentan.

Pasar ekuitas AS bernilai sekitar $68 triliun, namun hanya sekitar $670 juta dari nilai tersebut yang saat ini ada di on-chain dalam bentuk tokenisasi.

Skala kesenjangan tersebut telah menjadi fokus utama bagi para pembuat kebijakan dan pelaku pasar seiring regulator memberi sinyal pergeseran menuju integrasi penyelesaian berbasis blockchain ke dalam inti infrastruktur keuangan Amerika.

Pekan lalu, Paul Atkins, ketua US Securities and Exchange Commission (SEC), mengatakan bahwa tokenisasi dapat menjadi fitur sentral di pasar AS dalam “beberapa tahun ke depan,” menggambarkan kombinasi kemajuan perdagangan elektronik dan teknologi distributed ledger sebagai transformasi paling signifikan dalam beberapa dekade.

Pernyataannya menandai perubahan besar dari sikap lembaga tersebut sebelumnya dan menunjukkan siklus modernisasi pasar AS yang lebih cepat dari perkiraan.

CIO Bitwise Matt Hougan memberikan konteks tentang besarnya transisi ini dengan membandingkan jejak ekuitas yang ditokenisasi saat ini sebesar $670 juta dengan pasar yang lebih luas senilai $68 triliun.

Angka-angka tersebut menggambarkan betapa awalnya proses ini dan menyoroti jarak antara sistem yang ada dengan potensi masa depan di mana sekuritas secara rutin bergerak melalui jalur blockchain.

Meskipun perbandingan ini tidak menyiratkan garis waktu tertentu, hal ini membingkai tantangan struktural yang akan menyertai bahkan adopsi bertahap dari penyelesaian tokenisasi.

Pergeseran regulasi yang didorong oleh struktur pasar

Dalam wawancaranya, Atkins berpendapat bahwa tokenisasi dapat meningkatkan prediktabilitas dan mengurangi risiko dengan mempersempit, atau menghilangkan, kesenjangan antara eksekusi perdagangan, pembayaran, dan penyelesaian akhir.

Potensi untuk penyelesaian intraday atau real-time adalah salah satu alasan utama regulator menilai kembali bagaimana aset digital cocok dalam aturan yang ada.

Atkins juga mengakui bahwa SEC secara historis tertinggal dalam inovasi dan kadang-kadang menolak perkembangan yang kemudian terbukti bertahan lama.

Namun, lembaga tersebut baru-baru ini bergerak ke arah yang berbeda. Beberapa investigasi telah dihentikan, diskusi meja bundar aset digital telah dilanjutkan, dan Komisioner Hester Peirce menggambarkan pendekatan baru ini sebagai “cepat, hati-hati, kreatif, dan dapat diterapkan.”

Yang patut dicatat, SEC sedang mengembangkan “taksonomi token” yang berakar pada uji Howey namun dirancang untuk memperhitungkan bagaimana jaringan berkembang, mendistribusikan kontrol, dan akhirnya beroperasi tanpa penerbit yang dapat diidentifikasi. Taksonomi ini dimaksudkan untuk mendefinisikan aset digital mana yang berada dalam yurisdiksi SEC dan mana yang tidak.

Pergeseran ini sebagian dimotivasi oleh keinginan untuk membawa aktivitas tokenisasi ke dalam negeri. Kebangkrutan FTX pada 2022 dan operasi LedgerX yang tetap berjalan di bawah pengawasan CFTC adalah bukti bahwa struktur regulasi AS dapat melindungi aset pelanggan ketika diterapkan pada sistem digital-native.

Akibatnya, kepala regulator keuangan melihat peluang untuk mengarahkan penyelesaian tokenisasi ke venue yang diawasi daripada entitas luar negeri.

Kemacetan regulasi

Terlepas dari arah baru ini, beberapa hambatan masih ada.

Komisioner Caroline Crenshaw mencatat bahwa beberapa ekuitas yang ditokenisasi yang dipasarkan sebagai “wrapped securities” mungkin tidak mencerminkan hak ekonomi, kondisi likuiditas, atau perlindungan yang sama seperti instrumen dasarnya.

Ia mengatakan produk-produk ini tidak selalu merupakan representasi satu banding satu dan dapat mempersulit ekspektasi investor, sehingga aturan baru mungkin diperlukan.

Ketegangan industri terlihat selama pertemuan Komite Penasihat Investor SEC, di mana perwakilan dari Citadel Securities, Coinbase, dan lainnya berdebat tentang bagaimana tokenisasi harus berinteraksi dengan decentralized finance.

Citadel mendesak SEC untuk memastikan bahwa semua perantara yang terlibat dalam perdagangan sekuritas yang ditokenisasi, termasuk protokol terdesentralisasi, diidentifikasi dan tunduk pada definisi bursa dan broker-dealer yang ada.

Di sisi lain, Coinbase berpendapat bahwa memberlakukan kewajiban tingkat broker pada sistem terdesentralisasi akan secara operasional tidak kompatibel dan dapat memperkenalkan risiko baru dengan memaksa protokol untuk mengambil kustodi atau kendali.

Perbedaan ini mencerminkan visi yang bersaing tentang bagaimana infrastruktur pasar tokenisasi harus dibangun.

Satu model selaras dengan sistem perantara tradisional; yang lain mengandalkan protokol non-kustodial yang terprogram. SEC perlu mengevaluasi apakah kerangka kerja ini dapat hidup berdampingan atau apakah sekuritas yang ditokenisasi memerlukan struktur yang lebih preskriptif.

Yang patut dicatat, permintaan perubahan aturan Nasdaq yang sedang menunggu menambah urgensi. Bursa tersebut mengusulkan agar perdagangan front-end tetap tidak berubah sambil memungkinkan tokenisasi di tingkat pasca-perdagangan melalui Depository Trust Clearing Corporation.

SEC harus merespons bulan ini, dan keputusan tersebut kemungkinan akan memengaruhi bagaimana pelaku pasar lain merancang strategi tokenisasi mereka.

Skala, infrastruktur, dan kendala teknis

Sementara itu, salah satu hambatan praktis untuk tokenisasi secara luas adalah skala aktivitas pasar AS.

Sebagai konteks, Nasdaq memproses sekitar 2.920 perdagangan per detik dan $463 miliar nilai nominal harian. Sebagai perbandingan, blockchain publik belum dapat menyamai kinerja atau keandalan tersebut, meskipun mereka dapat meningkatkan alur kerja pasca-perdagangan.

Nasdaq vs Solana Key Trading Metrics (Sumber: FliptheNasdaq)

Jadi, membawa porsi signifikan sekuritas AS ke jalur blockchain akan membutuhkan peningkatan substansial di seluruh clearinghouse, kustodian, broker-dealer, dan jaringan aset digital.

Mengingat hal ini, komentar Atkins telah diartikan sebagai sinyal bahwa keraguan regulasi bukan lagi kendala utama.

Sebaliknya, pelaku pasar kini menghadapi tugas menyelaraskan kapasitas teknis, kontrol risiko operasional, dan kerangka kepatuhan dengan model penyelesaian yang diharapkan regulator untuk dipertimbangkan.

Jika tokenisasi menjadi komponen formal dari struktur pasar AS, institusi akan membutuhkan sistem yang mampu menangani penerbitan digital, rekonsiliasi on-chain, dan pelaporan regulasi dalam skala industri.

Data RWA.xyz menunjukkan bahwa total nilai real-world assets on-chain telah tumbuh menjadi sekitar $35,8 miliar, kira-kira dua kali lipat dari levelnya pada akhir 2024.

Meski masih kecil dibandingkan dengan sistem keuangan yang lebih luas, pertumbuhan ini menunjukkan meningkatnya kenyamanan dengan representasi on-chain dari aset tradisional, khususnya treasury, instrumen kas, kredit, dan eksposur volatilitas rendah lainnya.

Ekspansi ini memberikan bukti awal bahwa pasar tokenisasi dapat menarik institusi yang diatur setelah kerangka hukum stabil.

Persaingan global dan jalan ke depan

Yurisdiksi lain telah bergerak lebih cepat daripada Amerika Serikat dalam mengadopsi infrastruktur pasar tokenisasi. Singapura dan Hong Kong telah meluncurkan program obligasi tokenisasi, struktur dana digital, dan sistem penyelesaian blockchain yang diterbitkan bank.

Akibatnya, regulator AS sadar bahwa aturan yang tidak jelas dapat mendorong tokenisasi ke luar negeri, terutama jika produk sintetis atau wrapped tetap berada dalam ketidakpastian hukum.

Atkins memposisikan Amerika Serikat sebagai negara yang bertujuan untuk mendapatkan kembali kepemimpinan di bidang ini, berpendapat bahwa aturan yang jelas akan memungkinkan pelaku pasar berinovasi di dalam negeri.

Apakah AS dapat menutup kesenjangan tokenisasi akan bergantung pada seberapa cepat SEC menyelesaikan taksonominya, bagaimana mereka menyelesaikan konflik antara TradFi dan DeFi, dan bagaimana penyedia infrastruktur merespons tuntutan operasional dari penyelesaian blockchain.

Jika jalur kepatuhan berkembang seperti yang diuraikan Atkins, jejak tokenisasi saat ini sebesar $670 juta dapat berkembang secara signifikan dalam beberapa tahun ke depan.

Namun, jika aturan tetap belum jelas, modal mungkin akan terus mengalir ke yurisdiksi dengan kerangka kerja yang lebih matang.

Artikel SEC Chair Atkins just confirmed shock $68T timeline for tokenized markets that leaves legacy infrastructure dangerously exposed pertama kali muncul di CryptoSlate.