ETH prende il centro della scena: la vera apertura della seconda metà del mercato toro

Autore: Proton Capital Research Team

 

Entrando nel terzo trimestre del 2025, il mercato degli asset digitali si trova in un punto di svolta cruciale. Bitcoin ha svolto il ruolo di "ancora degli asset rischiosi" nei cicli passati, ma la sua posizione di leadership si sta gradualmente indebolendo. Siamo fermamente convinti che Ethereum stia prendendo il posto di Bitcoin, diventando la forza trainante della seconda metà del mercato rialzista.

Nel breve termine, l'attuale correzione del mercato è più il risultato di fattori stagionali e incertezze macroeconomiche, piuttosto che di un'inversione di tendenza. I segnali moderati rilasciati dalla Federal Reserve durante il simposio annuale delle banche centrali hanno fornito un sostegno marginale agli asset rischiosi; nel frattempo, il piano di finanziamento da mille miliardi di dollari del Tesoro e i bassi livelli di saldo delle operazioni di reverse repo overnight indicano che la liquidità in dollari è ancora sotto pressione. Questo scenario di "politica moderata e restrizione della liquidità" ha portato il mercato in una fase di "pausa a metà partita".

Ancora più importante, il testimone della seconda metà è già passato a Ethereum. Che si tratti di afflussi di capitale, accumulo di capitale on-chain, struttura del mercato dei derivati, o delle narrazioni politiche come la legislazione sulle stablecoin e la tokenizzazione finanziaria, tutti i segnali stanno convergendo. Per gli investitori, non si tratta solo di un cambio di prezzo degli asset, ma di un processo di rivalutazione della logica del capitale e dei benefici istituzionali. Per i retail, ciò significa che il periodo di crescita esplosiva di Bitcoin è ormai passato, mentre Ethereum sta aprendo una nuova finestra di accumulazione di ricchezza; per le istituzioni, ETH non è solo un asset nel mercato crypto, ma rappresenta la base fondamentale per stablecoin, RWA e infrastrutture finanziarie compliant. La tempestività nell'allocazione di ETH determinerà la divergenza delle performance nei prossimi anni. In altre parole, l'ascesa di Ethereum riguarda la ristrutturazione dell'intero panorama della finanza crypto.

In questo contesto, forniamo una previsione di prezzo di riferimento a medio termine: entro la fine del 2025, il target price di BTC è di 130.000 dollari, quello di ETH è di 11.000 dollari.

 

Pausa a metà partita - Turbolenze macroeconomiche

Recentemente il mercato ha subito una correzione di una certa entità, cosa non rara nei pattern stagionali. L'estate è solitamente il periodo di minore attività di trading, con i trader dei principali mercati occidentali in vacanza; a ciò si aggiunge l'incertezza delle politiche macroeconomiche, che rende la liquidità complessiva relativamente scarsa e la propensione al rischio naturalmente più cauta. In questo contesto, le reazioni del mercato alle notizie di breve termine vengono amplificate, portando a una maggiore volatilità dei prezzi.

Figura 1. Performance stagionale di BTC (Fonte: Coinglass)

Dal punto di vista macro, le oscillazioni delle aspettative di taglio dei tassi da parte della Federal Reserve sono diventate il principale fattore trainante delle recenti fluttuazioni dei prezzi. Da notare che, durante il simposio annuale delle banche centrali tenutosi a fine agosto, il presidente Powell ha rilasciato segnali relativamente moderati, suggerendo che la Fed potrebbe gradualmente adottare una politica più accomodante sulla base della valutazione dell'economia e dell'inflazione. Questa dichiarazione ha in parte alleviato le preoccupazioni del mercato su un eccessivo inasprimento della politica monetaria, fornendo un sostegno marginale positivo agli asset rischiosi.

Tuttavia, a fronte di una politica monetaria più moderata, la pressione sulla liquidità derivante dalle operazioni di finanziamento del Tesoro rimane. Secondo il piano di finanziamento del Tesoro degli Stati Uniti per il Q3, si prevede che la raccolta di fondi nel terzo trimestre raggiungerà 1.000 miliardi di dollari. Se si ipotizza che il saldo del TGA a fine settembre salga a 850 miliardi di dollari (attualmente a 526 miliardi), il mercato dovrà assorbire una massiccia nuova emissione di titoli di stato. Nel frattempo, il saldo delle operazioni di reverse repo overnight (ON RRP), che funge da "serbatoio di liquidità in eccesso", è sceso a meno di 40 miliardi di dollari, un minimo storico. In questo contesto, l'effetto drenante dell'emissione di debito del Tesoro potrebbe in parte compensare l'impatto positivo dell'atteggiamento più accomodante della Fed, esercitando una pressione a breve termine sul mercato dei fondi in dollari.

Figura 2. Saldo del conto TGA del Tesoro USA e saldo delle operazioni di reverse repo overnight (Fonte: FRED)

Sebbene i segnali macroeconomici siano contrastanti, riteniamo fermamente che si tratti più di una "pausa a metà partita" in un mercato rialzista, piuttosto che di un'inversione di tendenza. Innanzitutto, secondo i nostri indicatori di mercato a lungo termine, BTC non mostra ancora i segnali tipici di un top storico, e la struttura di mercato è ancora lontana dal picco ciclico. In secondo luogo, la traiettoria generale della politica della Fed rimane accomodante e la probabilità di un "atterraggio morbido" dell'economia statunitense è in aumento, fornendo un solido sostegno alla tendenza rialzista di medio-lungo termine degli asset rischiosi. In altre parole, le turbolenze macro di breve periodo possono portare volatilità, ma non cambiano la logica fondamentale della continuazione del mercato rialzista.

 

Segnali di struttura di mercato: BTC cede il passo, ETH in ascesa

La dominance di BTC (BTC.D) è scesa dal 66% di giugno 2025 all'attuale circa 59%; dal punto di vista del tradizionale ciclo quadriennale, ciò indica solitamente che il mercato rialzista sta entrando nella seconda metà. ETH prenderà il testimone e guiderà il mercato, e la performance complessiva tra luglio e agosto 2025 lo conferma. Sebbene questa settimana il mercato abbia subito una lieve flessione, si tratta solo di una pausa a metà partita: ci si aspetta che ETH, dopo una breve correzione, continui a mostrare forza.

Figura 3. Grafico settimanale BTC.D (Fonte: Tradingview)

Il rapporto ETH/BTC ha superato ufficialmente la media mobile a 60 settimane sul grafico settimanale, confermando la fine del bear market relativo iniziato nel 2022. Dal punto di vista del rapporto, siamo ancora nelle fasi iniziali di un ritorno alla media storica, con il consenso di mercato appena formato. Dopo i grandi cambiamenti degli ultimi mesi in termini di regolamentazione, struttura delle posizioni e distribuzione dei token, con l'implementazione di ulteriori politiche concrete, ETH entrerà nella prossima fase: la scoperta del valore.

Figura 4. Grafico settimanale ETH/BTC (Fonte: Tradingview)

 

Cambiamenti nella liquidità degli exchange

Osservando i dati degli exchange, si nota che la struttura dell'offerta di ETH sta subendo cambiamenti simili a quelli già visti per BTC. Negli ultimi due mesi, la quantità di ETH sugli exchange ha toccato nuovi minimi storici, segnalando una rapida riduzione della liquidità in vendita. Questo processo si è già verificato durante il mercato rialzista di BTC, portando infine a una stretta dell'offerta e a un'accelerazione dei prezzi. Dal 1° luglio, l'afflusso di capitali istituzionali è stato il principale motore della diminuzione dei saldi sugli exchange: aziende quotate come BMNR hanno acquistato complessivamente 2,9 milioni di ETH (circa 13 miliardi di dollari); nello stesso periodo, gli ETF hanno acquistato altri 2,22 milioni di ETH. Ciò dimostra che gli acquisti istituzionali stanno rapidamente cambiando la struttura della liquidità di ETH. Con sempre più fondi destinati a lock-up di lungo termine (tesorerie aziendali, ETF, staking), la quantità di token in circolazione continuerà a ridursi, e questa stretta dell'offerta avrà un impatto marginale molto significativo sul prezzo.

Figura 5. Saldo ETH sugli exchange (Fonte: CryptoQuant)

 

Struttura delle posizioni istituzionali: ampio spazio di crescita

Attualmente, il tasso di penetrazione istituzionale complessivo di ETH è dell'8,74% (5,34% ETF + 3,40% tesorerie aziendali), ancora significativamente inferiore al 10,89% di BTC. In altre parole, se la quota istituzionale di ETH dovesse raggiungere quella di BTC, il mercato avrebbe almeno una domanda incrementale passiva di 2,6 milioni di ETH. Questo divario indica non solo che il livello di istituzionalizzazione di ETH è ancora agli inizi, ma anche che esiste un notevole margine di recupero in futuro.

Nel frattempo, la possibile approvazione di ETF basati su staking e l'ingresso di capitali di lungo termine come i fondi pensione (ad esempio 401(k)) diventeranno nuovi motori per la domanda istituzionale. In combinazione con l'effetto di contrazione dell'offerta dovuto al meccanismo di staking di ETH, è prevedibile che i capitali istituzionali continueranno a svolgere un ruolo dominante nell'ecosistema ETH in futuro.

Figura 6. Quota delle posizioni istituzionali di BTC ed ETH

 

Mercato dei derivati: leva e liquidità in migrazione

I cambiamenti strutturali nel mercato dei derivati indicano chiaramente ETH: secondo i dati di Glassnode, il volume di trading dei perpetual su ETH è aumentato notevolmente di recente. Il volume dei perpetual su ETH rispetto a BTC ha raggiunto un massimo storico, attualmente al 67%, indicando anche un crescente interesse speculativo per gli altcoin. Un altro dato, l'open interest sui perpetual, mostra che la dominance di ETH sta rapidamente salendo e si sta avvicinando a quella di BTC, attualmente vicino al 45%. Considerando l'intero mercato, il totale degli open interest sui principali altcoin (ETH, SOL, XRP e DOGE) ha recentemente raggiunto un nuovo massimo di 60,2 miliardi di dollari, segnalando che la propensione al rischio e i flussi di capitale si stanno spostando in modo significativo. Questo significa che, a livello di allocazione dei capitali, ETH è diventato il principale riferimento per la valutazione del rischio e le attività speculative, mentre BTC svolge sempre più il ruolo di "ancora di valore".

Figura 7. Dominance del volume dei perpetual BTC ed ETH (Fonte: Glassnode)

 

Dati on-chain: afflusso di capitale reale

Dal punto di vista dell'accumulo di capitale on-chain, ETH continua a sovraperformare gli altri asset principali. Il Realized Cap è un indicatore chiave per misurare l'afflusso di capitale reale on-chain, calcolato sommando il valore di ogni token in base al prezzo dell'ultima transazione on-chain. Fino ad agosto, il Realized Cap di ETH ha mantenuto una crescita stabile e rapida da luglio, mentre asset come BTC e SOL hanno mostrato lateralità o calo. Ciò indica che il processo di accumulo di capitale on-chain si sta spostando chiaramente verso ETH. Questo non solo significa maggiori afflussi di capitale, ma soprattutto che questi fondi rappresentano un accumulo di "costo reale", riflettendo l'aumento sistematico dell'importanza di ETH nelle allocazioni degli investitori.

Figura 8. Realized Cap dei principali asset crypto (Fonte: Glassnode)

 

Politiche e narrazioni: accelerazione dei benefici istituzionali

Recentemente, anche il contesto politico e narrativo ha dato forte impulso allo sviluppo di medio-lungo termine di Ethereum. A luglio 2025, gli Stati Uniti hanno ufficialmente approvato il "GENIUS Act", il primo quadro normativo federale per le stablecoin. La legge non solo chiarisce i requisiti di emissione, riserva e audit, ma fornisce anche una garanzia istituzionale per lo sviluppo a lungo termine delle stablecoin ancorate al dollaro. Con la graduale eliminazione dell'incertezza normativa, la fiducia del mercato è notevolmente aumentata. Considerando che oltre la metà delle stablecoin sono emesse su Ethereum, prevediamo che la capitalizzazione totale delle stablecoin si espanderà ulteriormente fino a raggiungere quasi 1.000 miliardi di dollari, con Ethereum come principale beneficiario.

Nel frattempo, i progressi nell'espansione della rete Ethereum stanno fornendo un supporto concreto a questa narrazione. Grazie allo sviluppo rapido delle soluzioni di secondo livello, il volume giornaliero delle transazioni su Ethereum ha recentemente raggiunto nuovi massimi, mentre le commissioni Gas sono rimaste relativamente basse. Questo non solo garantisce la scalabilità della rete sotto uso intensivo, ma offre anche un ambiente stabile per l'implementazione di nuovi casi d'uso, in particolare per la tokenizzazione degli asset finanziari e l'adozione su larga scala dei pagamenti in stablecoin.

Figura 9. Volume giornaliero delle transazioni sulla rete ETH (Fonte: Etherscan)

Un altro importante catalizzatore politico arriva dal "Project Crypto" lanciato dal governo Trump nell'agosto 2025. L'obiettivo del piano è riformare sistematicamente le attuali leggi sui titoli, promuovendo la migrazione graduale dei mercati dei capitali verso un ambiente on-chain. Se implementato, il piano ridurrà efficacemente le barriere di conformità tra finanza tradizionale e crypto, consentendo agli Stati Uniti di essere i primi al mondo a costruire infrastrutture di mercato dei capitali orientate agli asset crypto. Questo beneficio istituzionale favorirà direttamente il settore degli asset del mondo reale (RWA) e della finanza decentralizzata (DeFi). In effetti, i principali protocolli dell'ecosistema ETH, come AAVE, ETHENA e PENDLE, hanno recentemente registrato una crescita accelerata del TVL, riflettendo il feedback positivo dei capitali rispetto alle aspettative istituzionali.

Guardando più avanti, se in futuro i canali pensionistici come il 401k dovessero allocare asset crypto, ETH potrebbe diventare l'unico asset core oltre BTC ad essere incluso. Questo significa che, con la doppia spinta di istituzioni e capitali, Ethereum non solo mantiene una posizione dominante a livello tecnologico ed ecosistemico, ma sta anche consolidando gradualmente il suo ruolo strategico nei mercati finanziari globali.

 

Conclusione

Considerando la struttura di mercato, i flussi di capitale, i dati on-chain e il contesto politico, la nostra valutazione è molto chiara: Ethereum sta gradualmente sostituendo Bitcoin come asset core della seconda metà del mercato rialzista. Le fluttuazioni e le correzioni di breve periodo non cambieranno la tendenza di lungo termine, anzi, offrono una preziosa finestra per riposizionare i capitali.

Dal punto di vista della composizione degli investitori, il mercato si sta spostando dalla narrazione unica di BTC verso l'ecosistema diversificato di ETH, il che significa che le prossime opportunità di ricchezza saranno sempre più concentrate su Ethereum. Per i fondi, la tempestività nell'instaurare e aumentare la posizione in ETH determinerà direttamente la performance relativa nei prossimi anni nel settore; perdere questa fase potrebbe comportare un significativo divario rispetto ai concorrenti. Il ruolo di ETH sta andando oltre quello di una semplice blockchain, diventando gradualmente l'infrastruttura fondamentale profondamente integrata con stablecoin, RWA e mercati finanziari compliant, rappresentando la direzione inevitabile della tokenizzazione finanziaria.

Pertanto, manteniamo la nostra previsione di riferimento a medio termine:entro la fine del 2025, il target price di BTC sarà di 130.000 dollari, mentre il rapporto ETH/BTC salirà ulteriormente a 0,08, con un target price di ETH di 11.000 dollari. Questo non è solo un numero, ma riflette l'evoluzione della struttura di mercato e la realizzazione dei benefici istituzionali. Con il continuo afflusso di capitali, la compressione dell'offerta in circolazione e una maggiore chiarezza normativa, la rivalutazione di ETH è appena iniziata: il palco della seconda metà è pronto, ed ETH sarà l'indiscusso protagonista.