Hyperliquidの成功の秘訣と懸念点について深く語る

著者：十四君

 

1. 研究背景

筆者は最近、市場に出回っているPerps系（永続取引プラットフォーム）をほぼすべて研究し尽くしました。hype市場の5倍成長は、昨年初めて研究した際に私がそのコアバリューを見落としていたことを再び証明しました。

さらに、最近ではaster、antex、dydxV4、さらには孫哥も参入し、業界を揺るがすsunPerpsなど、Perps分野が爆発期を迎えつつあります。

加えて、各大手取引所がhypeおよびその永続取引機能の上場を競い合い、昨日はmetamaskがphantomに続き、もう一つの大規模ウォレットプラットフォームとしてHyperの永続取引の導入を計画しているとのニュースが再び流れました。さらにcircleもそのバリデーターとなり、コアの分散化に関する懸念を打破しました。hyperliquid自身も積極的にオープン性を高めており、特にhyperEVM、hip2/3/4の段階的なリリースが進んでいます。

1.1 新しい分野の3要素

これにより、Perpsは基本的に新しい分野の重要な3要素をすべて備えています。

実際、歴史上のどの巨大な分野の波を振り返っても、新しいリーダープラットフォーム、新しい富の機会、新しいナラティブの背景がトレンドを集めてピークを生み出し、その後プラットフォーム側のエアドロップ戦略や複雑化、ユーザーの新鮮味の低下が谷をもたらすことが分かります。

このプロセスはすでに何度も経験しており、典型的なシナリオは以下の通りです。以下の各モジュールは《十四君》の過去のWeChat公式アカウント記事で分析していますので、興味があればご参照ください：

• 2017年のicoブーム、対応するプラットフォームはcex。基礎的な需要であり、議論の余地は少なく、今でも多くが健在です。
• 2021年のdefiの夏、対応するプラットフォームはuniswapおよびレンディングやステーブルコイン。同上。
• 2022年のnft、実はプロトコル自体はかなり前から存在していましたが、openseaによって頂点に達しました。根本は取引による価格決定と、その価格を基にした拡散です。衰退の原因はエアドロップ戦略やロイヤリティにおける傲慢さで、価格高騰のデススパイラルを招き、自滅しました。
• 2023年のインスクリプション、対応するプラットフォームはunisat。衰退の根本は短期的視野で、最も熱い時期に資産発行だけを行い、アプリケーションを作らなかったこと、ナラティブのライフサイクルが短すぎました。他の新しいナラティブ（rwaやperpsなど）が注目を奪い、最近のalkanesやbrc2.0も熱を取り戻せませんでした。これも自滅です。
• 2024年のmemeと対応するpumpプラットフォーム、そして今年のダークホースaxiomがこの波を異常に長引かせています。これはチェーン自体の取引面での優位性と、tradingのターゲット層が次々と流入すること、さらにコンプライアンスの大波による新規ユーザーの加勢がライフサイクルを延長しています。
• 最後に、2025年はrwa（株式重視）とPerps（hyperliquidが代表）があります。

2. hyperliquid発展の重要なステップの解読

2.1 発展の現状

客観的に言えば、現時点でもこのシステムは比較的中央集権的な状態にあり、理論的にはネットワークを切断したり状態を変更する能力があります。また、ハッカー資金も存在しており、これは多くの取引所がコンプライアンスや人気の面で参入をためらう大きな障壁となっています。しかし、そのデータは非常に矛盾しています。

Hyperliquidは現在、1日あたり約1万～2万人のアクティブユーザーがいて、総ユーザー数は約60万人です。そのうち2万～3万人のコアユーザーが約10億ドルの収益をもたらしており、その多くは米国からのものです。

累計取引量は3兆ドルを超え、1日平均取引量もすでに約70億ドルに達しています。

現在、100種類以上の資産のPerps取引をサポートしています。

このようなデータを見ると、ユーザー数は多くないものの、最も資金を生み出す層が集まっていると言えます。

2.2 重要なアップデートと解読

具体的なタイムラインは以下の通りです

• 3月25日：HyperCoreとHyperEVMの接続を開放し、理論上はユーザーがEVM上からcoreのトークンを取引できるようになりました（当時は取引のみ）。
• 4月30日：プリコンパイル読み取り機能をリリースし、HyperEVMスマートコントラクトがHyperCoreから状態を読み取れるようになりました。
• 5月26日：ブロックタイムを半分の1秒に短縮し、HyperEVMのスループットを向上。
• 6月26日：HyperEVMブロックが更新され、以前の公開済み注文の並び替えのみを削除し、HyperCoreとの統合を改善。
• 7月5日、HyperEVMはCoreWriterという新しいプリコンパイラを更新。これにより、HyperEVMコントラクトがHyperCoreに直接書き込みできるようになり、注文、現物資産の移転、国債の管理、HYPEのステーキングなどが可能に。
• 最近では Builder coreと Hip4、データ予測市場への参入もありました。この一手は市場の予想を完全に裏切り、創業者が業界の痛点に対して非常に個性的な考えを持っていることを示しています。これはしばしばプラットフォームの両極化をもたらします。

この一連のアップデート、どう理解すればよいのでしょうか？

まず、昨年と比較して、現在のHyperliquidはコア注文操作能力を開放しています。

HyperEVM

特にEVMベースのデュアルチェーンアーキテクチャは非常にユニークで、HyperCoreが非公開（デプロイ不可）という前提のもと、HyperEVMが大量のプリコンパイルコントラクトを追加し、HyperCoreと内部的に接続しています。理論上はウォレット（phantom、metamask）や取引所などの接続基盤を持ち、EVM取引操作でCoreの注文資産の売買などが可能です。

公式には、hyperEVMがシステム内でどのような位置づけかを示す図があります。

 

HyperCoreとHyperEVMの書き込み・読み取りはすべてHyperBFTによって統一的に確認され、バリデーターの確認情報メカニズムは公開されておらず、クロスチェーンブリッジや遅延同期は存在しません。

オンチェーン取引で見られる動きとしては、HyperEVMがHyperCoreに影響を与えるのは、システムコントラクト（0x333…3333、 CoreWriter.sendAction(...)）を通じて書き込みを実行し、注文、清算、レンディング操作が可能です。

また、HyperCoreが返す（前のブロックの）状態はHyperEVMのスマートコントラクトで読み取ることができます。

• ユーザーデータ——ポジション、残高、保険金庫情報
• マーケットデータ——マーク価格とオラクル価格
• ステーキングデータ——デリゲートとバリデーター情報
• システムデータ——L1ブロック数やその他のコア指標

情報は本質的にEVMのシステムコントラクトが受信し、対応する受取やイベントを生成して記録します。また、EVM内のプリコンパイルコントラクト（0x000…0800）では perp positions や oracle price（oraclePx）を呼び出すことができます。

次に、hip2とhip3の実装がhyperliquidのプラットフォームの位置づけを変えています。

Hyperliquidity

これはHypercoreに内蔵されたオンチェーン流動性メカニズムです。

トークンの現在価格に基づき自動的に売買注文を出し、人手を介さずに約0.3%の狭いスプレッドを維持します。

この仕組みにより、AMMやサードパーティのボットがなくても、ブロックロジックに内蔵されてネイティブレベルの流動性挿入操作が実現できます。

例えば、PURR/USDCの現物市場がリリースされた際、Hyperliquidityは即座に初期深度のシード取引を出し、通常のユーザー流動性が到来する前に実際の取引が可能となります。

Builder core

これは非常に将来性のある仕組みで、 Defi builder（開発者、クオンツチーム、アグリゲーター）がユーザー代理で注文する際、追加で手数料をサービス収入として得ることができます。この仕組みの応用シーンは明確で、利益を開放し、エコシステム共創を促す動きです。

• **クオンツ戦略の運用、**クオンツチームがユーザー代理でperpポジション注文を行い、builder feeで管理費を徴収し、「利益分配＋builder fee」の複合収益モデルを形成
• **アグリゲーター/取引ルーティング、**例えば1inch、OdysseyなどがHyperliquid上でperp取引サービスを統合し、builder feeをルーティング収入モデルとして徴収。

初期リリースだけでも一部プロジェクトに1,000万ドル超の配当収益をもたらしており、hyper資金がプラットフォームレベルで深く定着した効果が見て取れます。

実は流動性の開放はhyperだけでなく、以前のuniswapv4もhookを通じて同様のことを試みましたが、v4はあまり普及せず、多くのユーザーはv2やv3に慣れています。

これが歴史的負担が少なく、中央集権的な意思決定が強い影響力なのかもしれません。

3. 総括とコメント

3.1 長所が多いので、一つずつ見ていきましょう～

Hyperliquidの最大の強みは、初期のプロダクト力が非常に高かったことです。なぜなら、2つのユーザーペインポイントを捉えていたからです：

• 非コンプライアンスユーザーの取引需要。これは今年のコンプライアンスの大波の中で、より貴重に感じられます。
• 高レバレッジ・高透明性の上級トレーダー需要。前者はKOLの露出をもたらし、後者は市場の既存主義者に見落とされがちで、いわゆる灯台下暗しで、多くのCexを不意打ちしました。

次にチームの背景自体です。最大の強みは少人数で、コミュニケーションのギャップや摩耗、人効率が非常に高いことです。全体で十数人規模で、3～4人のプロダクト運営BDを除き、フロントエンド・バックエンドを差し引くと、3～4人で20Wtpsの高性能チェーンを作り上げています。

多くの伝統的大手のブロックチェーンチームと比べても、社内政治劇を繰り広げることなく、はるかに効率的です。

背景として、2020年からマーケットメイカーとして活動していたことが、初期の深度をもたらしました。多くの細部から、マッチングロジックや他のオーダーブックシステムが単純に時間や金額で順次決済しているわけではないことが感じられます。

ただし資料が不足しているため、今後複数のPerpsを比較分析する際に補足します。

そしてトレンドについてです。

一般的なプロジェクトは市場に適応しなければなりませんが、プラットフォームの人気が頂点に達すると、市場が彼に適応するようになります。

今のhyperliquidはまさにその待遇を受けています。

一方で、上記のアップデートによるオープン性が、さまざまなエコシステムの参入余地を生み出しています。多くの過去のプラットフォームは、すべて自分でやり切ってすべての利益を独占しようとし、openseaを名指しで批判し、強制ロイヤリティの仕組みを作り、市場がリーダーに従うしかない状況を作りました。毎回高額なコストがかかり、商品の流動性を妨げ、市場の本当の価格決定を妨げ、最終的には伝統芸となりました。

しかしhypeでは、evmやさまざまなdex peps apiを開放したため、市場にはすぐに多くのデリバティブが登場しました。

Hyperliquidの寛大さはエアドロップにも表れており、最初からコンプライアンス路線を取れませんでした。

そのため、上場の期待を抱くことなく、利益を開放し、Hlpメカニズムでhypeをステーキングして利益を再分配し、公式トークンを分散させ、市場で最も貴重な分散化評価と評判を獲得しています。

オープン性が市場の支持を呼び、phantomは分散型ウォレットの観点から最初にperps機能を導入しました。これは難易度は高くありませんが、多くの適応と開発コストがかかります。最近ではmetamaskも導入を進めているとのことです。

これにより、半年以上アップデートのなかった分散型ウォレットも、インスクリプションを逃した後、年次ナラティブを掴むことを理解するようになりました。

最後に、circleなどの大手をバリデーターとして導入し、分散化のセキュリティを高め、分散化の空白を埋めたことで、高度にコンプライアンスなCEXプラットフォームも接続の機会を得ました。

3.2 欠点について

最も困難な立ち上げ段階を乗り越えた後、最大の課題はやはりコンプライアンス問題です。uniswapのような純粋なdexでさえコンプライアンスを受け入れ始めている中、ユーザーの多くが欧米のhyperliquidはどうでしょうか？もし非コンプライアンスや他の重大なレッテルを貼られた場合、現在のCEX/Walletとの協力はすべて断たれ、かつての盟友も袂を分かつことになります。

また、このシステムは今後の発展でも複雑化の課題に直面します。多くのプロジェクトは書けば書くほど複雑になり、シンプルに戻すのが難しくなり、初心者ユーザーが理解できず新しい血が入らなくなります。

最後に、単一障害点のリスクです。現在自称20Wtpsですが、もし複数のグローバルプラットフォームが接続した場合、大量の情報不一致が発生し、コアのhyperCoreモジュールに大きな負荷がかかります。この高性能構築は一朝一夕にはできません。公式はマーケットメイカーの背景が強いですが、トラフィックに耐えられるかは不明です。もし3月のショートスクイーズのようなダウンタイムによる清算問題が複数発生すれば、

せっかく積み上げた評判も、本質的には非常に脆弱です。