Bakit karamihan sa mga treasury DAT ay nagte-trade nang may diskwento?

May-akda: @Matt_Hougan

Pagsasalin: Peggy, BlockBeats

 

Panimula ng editor: Ang Digital Asset Treasury companies (DAT) ay minsang itinuring na “moat” ng crypto market, ngunit habang bumabalik ang Bitcoin sa $80,000 range, huminto ang flywheel effect at pumasok ang merkado sa panahon ng pagsasaayos.

Kamakailan, madalas ang mga kontrobersya tungkol sa modelo ng DAT sa merkado. Ayon sa mga sumusuporta, ang DAT ay tulay na nag-uugnay sa crypto at TradFi, kaya nitong itulak ang pag-unlad ng ecosystem, at ang mga nangungunang kumpanya gaya ng MSTR ay nananatiling malapit sa 1.03 mNAV, na nagpapatunay na ang mga dekalidad na kumpanya ay may katatagan at may potensyal na makamit ang premium sa pamamagitan ng mga estratehiya tulad ng utang, pagpapautang, at derivatives.

Samantala, nagbabala ang mga tumututol na ang DAT ay likas na leveraged speculation, madaling mahulog sa “death spiral” sa bear market, pinapalala ng VC model ang selling pressure, at mas mataas ang panganib sa mga altcoin DAT. Ang regulatory uncertainty (tulad ng pagtanggal ng MSCI, at pagtanggi ng Hong Kong Stock Exchange sa transformation plan) ay lalo pang nagpapalalim ng discount, pinapalala ang market divergence, at ang average na pagbaba ng long-tail DAT ay higit sa 70%.

Noong Nobyembre 21, nagkaroon ng direktang sagupaan sa X platform sina crypto analyst Taiki at Multicoin Capital co-founder Kyle Samani tungkol sa “kung magbebenta ba ng spot asset ang DAT para mag-buyback ng shares.”

Direktang tinukoy ng highly interactive post ni Taiki Maeda: “Ginagawang VC bundle scam ng DAT ang decentralized pure assets at nagdadala ng selling pressure.” Pinalalakas ng pananaw na ito ang narrative ng “death spiral” at “centralization risk,” na mas malaki ang epekto sa altcoin DAT.

Binigyang-diin ni Kyle na halos walang ebidensya na ang DAT ay nagbebenta ng spot asset para mag-buyback ng shares, at naniniwala siyang hindi ito systemic issue kundi isolated cases o misunderstanding, at ipinahiwatig na mas nakatuon ang DAT sa long-term value growth. Sumagot si Taiki na kapag ang mNAV ay mas mababa sa 1, napipilitan ang DAT na magbenta ng asset para mag-buyback ng shares, na nagreresulta sa “death spiral,” at ginamit ang $FWDI na kasalukuyang mNAV<1 bilang halimbawa, at binanggit na may mga precedent (tulad ng ETHZILLA at maliliit na DAT) na nagbenta ng treasury asset para sa buyback sa bear market.

Ang matinding pagtatalong ito, na sinamahan ng komunidad na sumasang-ayon sa “walang saysay” na DAT, ay lalo pang nagpapalalim ng pag-aalala ng merkado sa structural risk ng DAT.

Ang artikulong ito, batay sa pagsusuri ng core valuation logic ng DAT (mNAV, discount at premium factors), at pinagsama ang pinakabagong debate, ay tinatalakay ang sustainability ng DAT model, regulatory challenges, at 80/20 split trend, upang matulungan kang makita kung aling mga kumpanya ang maaaring mag-premium at alin ang tiyak na magdi-discount.

Narito ang orihinal na teksto:

Nakikita ko ang maraming hindi magagandang analysis tungkol sa DAT (Digital Asset Treasury companies). Lalo na, maraming tao ang may hindi kapani-paniwalang pananaw kung dapat ba silang mag-trade nang mas mataas, mas mababa, o katumbas ng halaga ng kanilang hawak na asset (ang tinatawag na “mNAV”).

Narito ang aking pananaw.

Kapag sinusuri ang isang DAT, una mong dapat itanong sa sarili mo: Kung ang kumpanyang ito ay may fixed na buhay, magkano ang halaga nito?

Kung isasaalang-alang mo ang napakaikling time frame, malinaw ang halaga ng approach na ito. Halimbawa: Ipagpalagay mong may Bitcoin DAT ka na inanunsyo na magsasara ngayong hapon (UTC+8), at ipapamahagi ang Bitcoin sa mga investor. Ang trading price nito ay eksaktong katumbas ng halaga ng Bitcoin nito (ibig sabihin, mNAV ay 1.0).

Ngayon, palawigin natin ang time frame. Paano kung inanunsyo nitong magsasara makalipas ang isang taon? Kailangan mong isaalang-alang ang lahat ng dahilan kung bakit maaaring mas mataas o mas mababa ang trading price ng DAT kaysa sa halaga ng Bitcoin nito. Balikan natin ang mga factor na ito.

Tatlong Dahilan ng Discount Trading

May tatlong pangunahing dahilan kung bakit nagte-trade nang discounted ang DAT: kakulangan sa liquidity, operating expenses, at risk.

1. Kakulangan sa liquidity: Hindi ka magbabayad ng full price ngayon para sa Bitcoin na matatanggap mo pa makalipas ang isang taon. Ngunit magbabayad ka ng discounted price. Hihingi ka ba ng 5% discount? O 10%? Kung ako, pipiliin ko ang 10%. Babawasan nito ang halaga ng DAT natin.

2. Operating expenses: Bawat dolyar ng operating expense o executive compensation ay sa bulsa mo rin manggagaling. Halimbawa, kung ang 12-buwan DAT natin ay may $100 na Bitcoin bawat share, ngunit $10 bawat taon ang binabayad sa executive compensation, siguradong hihingi ka ng 10% discount sa net asset value (NAV).

3. Risk: Laging may posibilidad na magkamali ang kumpanya. Kailangan mo ring isama ang risk na ito sa presyo.

Apat na Paraan ng Premium Trading

Ngayon, tingnan natin kung bakit maaaring mag-trade nang premium ang DAT. Sa US, iisa lang ang dahilan: kung kaya nitong pataasin ang bawat share ng crypto asset.

Nakita ko ang apat na pangunahing paraan na sinusubukan ng DAT na gawin ito.

1. Pag-isyu ng utang: Kung mag-iisyu ka ng utang sa USD at bibili ng crypto asset, at tumaas ang crypto asset kumpara sa USD, maaari mong bayaran ang utang at pataasin ang bawat share ng crypto asset. Karaniwan itong paraan ng Strategy para dagdagan ang bawat share ng BTC. (Kung bumaba ang presyo ng Bitcoin, kabaligtaran ang mangyayari.)

2. Pagpapautang ng crypto asset: Kung ipapautang mo ang crypto asset at makakatanggap ng interest, madadagdagan mo ang bawat share ng crypto asset.

3. Paggamit ng derivatives: Kung may hawak kang crypto asset at gagamit ng mga operasyon tulad ng pagbebenta ng call options, maaari kang kumita at makapag-ipon ng mas maraming asset. Siyempre, nangangahulugan din ito na maaaring mawala ang upside potential.

4. Pagkuha ng crypto asset sa discounted price: Maaaring makakuha ng crypto asset ang DAT sa discounted price sa iba’t ibang paraan, tulad ng:

Pagbili ng locked asset mula sa foundation, upang maibenta ang partikular na asset nang hindi naaapektuhan ang market;

Pag-acquire ng ibang DAT na nagte-trade nang discounted;

Pag-buyback ng sariling shares kung nagte-trade ito nang discounted;

Pag-acquire ng negosyong may cash flow at gamitin ang cash flow na iyon para bumili ng crypto asset.

Ang hamon para sa DAT ay ito: Karamihan sa mga dahilan ng discount trading ay tiyak, ngunit ang mga dahilan ng premium trading ay kadalasang hindi tiyak.

Dahil dito, mataas ang threshold para sa DAT: Karamihan ay magte-trade nang discounted, at iilan lang na mahusay ang performance ang magte-trade nang premium.

Bumalik tayo sa halimbawa natin: Kung may Bitcoin DAT kang magli-liquidate makalipas ang 12 buwan, maaari mong gawin ang sumusunod:

(1) Kalkulahin ang operating expenses nito;

(2) Isama ang risk discount;

(3) Bawasan ang mga discount na ito gamit ang inaasahan mong kakayahan nitong pataasin ang bawat share ng Bitcoin.

Iyan ang fair value nito!

Maaaring isipin mo: Sige, Matt, pero walang fixed na buhay ang DAT. Magpapatuloy sila nang walang hanggan!

Totoo, mas komplikado ito. Ngunit sa katunayan, ibig sabihin lang nito na lahat ay lalong pinalalaki. Ang expenses at risk ay magko-compound sa paglipas ng panahon, kaya kailangang bantayan ito. Gayundin, ang DAT na kayang patuloy na pataasin ang bawat share ng crypto asset ay maaaring maging napakahalaga.

Habang nire-review ko ang mga paraan ng DAT para pataasin ang bawat share ng crypto asset, napansin ko ang isang mahalagang katangian: Lahat ng paraan ay nakikinabang sa scale.

Mas malalaking DAT ay mas madaling makapag-isyu ng utang kaysa sa maliliit; mas marami silang crypto asset na maaaring ipautang; maaari silang pumasok sa mas liquid na options market; mas maganda rin ang tsansa nila sa M&A at iba pang discounted deals.

Sa nakaraang anim na buwan, halos sabay-sabay ang galaw ng presyo ng DAT. Ngunit sa hinaharap, naniniwala akong mas lalala ang divergence. May ilang kumpanya na mahusay ang execution at magte-trade nang premium, at mas marami ang hindi maganda ang performance at magte-trade nang discounted. Ang modelong ito ay isang paraan para matukoy mo kung anong uri ng kumpanya ang kabilang sa alinmang kategorya.

 

Inirerekomendang Basahin:

Rewriting the 2018 script, will the end of US government shutdown = Bitcoin price surge?

$1.1 billions stablecoin evaporated, what’s the truth behind the DeFi domino crash?

MMT short squeeze review: a carefully designed money-grabbing game