Autor: Yiran (Bitfox Research)
Streszczenie
Sektor perpetual contract DEX odnotował w 2025 roku eksplozję wzrostu, zwiększając udział w rynku z 5% na początku roku do 20-26%, a kwartalny wolumen obrotu przekroczył próg 1.8 biliona dolarów. Hyperliquid, z TVL na poziomie 4,78 mld USD i zaawansowaną technologią on-chain order book, nadal prowadzi, lecz mierzy się z ostrą konkurencją ze strony nowych platform, takich jak Aster i Lighter. Model zerowych opłat i agresywne strategie airdropów przekształcają krajobraz konkurencyjny, choć ich trwałość budzi wątpliwości. Innowacje technologiczne (ZK-Rollup, appchainy) oraz ewolucja modeli biznesowych (permissionless listing, yield collateral) rozwijają się równolegle, co w dłuższej perspektywie zbuduje bardziej otwarty i przejrzysty ekosystem handlu instrumentami pochodnymi.
I. Tło branżowe i obecny stan rozwoju
1.1 Strukturalna migracja z CEX do DEX
Rok 2025 stanowi punkt zwrotny w rozwoju Perp DEX. Najnowsze dane pokazują, że udział DEX w rynku perpetual contracts wzrósł gwałtownie z około 5% na początku 2024 roku do 20-26%, a kwartalny wolumen obrotu w Q3 osiągnął rekordowe 1,8 biliona dolarów, co oznacza wzrost o 87% względem Q2 (964,5 miliarda dolarów). W Q3 wolumen spot DEX osiągnął 1,43 biliona dolarów, co jest najmocniejszym wynikiem kwartalnym w historii, sygnalizując strukturalną zmianę w sposobie wyceny na rynku kryptowalut. Za tym wzrostem stoi fundamentalny przełom w architekturze technologicznej oraz odbudowa zaufania użytkowników.
dane z dune
Upadek FTX, depegging tokenów Binance 10.11 i inne wydarzenia całkowicie zmieniły postrzeganie scentralizowanej opieki przez użytkowników – "Not Your Keys, Not Your Coins" przestało być tylko hasłem, a stało się bolesną lekcją. Stosunek wolumenu futures DEX do CEX osiągnął w Q2 rekordowy poziom 0,23 (czyli 23% wielkości CEX), podczas gdy dwa lata temu wynosił poniżej 2%.
dane z The Block
1.2 Ostra konkurencja na rynku Perp DEX
Na podstawie danych z 2025-10-21, obecny rynek Perp DEX wykazuje wyraźny efekt lidera.
dane z coingecko
W 2024 roku Hyperliquid szybko stał się liderem zdecentralizowanego rynku instrumentów pochodnych, osiągając ponad 65% udziału w wolumenie obrotu i wyraźnie wyprzedzając konkurentów takich jak Jupiter czy dYdX. Jednak wraz ze wzrostem zainteresowania rynkiem zdecentralizowanych instrumentów pochodnych i silną pozycją tokena HYPE, sektor ten szybko przyciągnął wielu nowych konkurentów.
Najbardziej wyróżnia się Aster, który nie tylko szybko wyprzedził Hyperliquid jako platformę nr 1 pod względem wolumenu obrotu, ale obecny dzienny wolumen jest około trzykrotnie wyższy od Hyperliquid. W lipcu tego roku Hyperliquid nadal miał około 65% udziału w rynku, utrzymując tę pozycję od końca 2024 roku po uruchomieniu mainnetu. Jednak według danych z 20 października 2025, w ostatnim tygodniu udział Aster w wolumenie perpetual contracts wśród 10 największych protokołów wyniósł 40%, Lighter – około 17%, a Hyperliquid spadł do 7,67%.
Perps Volume Market Share——top 10 protocol
dane z DefiLlama
Pod względem liczby użytkowników Aster również wykazuje wyraźną przewagę – dzięki silnemu ekosystemowi BNB, liczba użytkowników przekroczyła już 4,6 miliona. Dla porównania, Hyperliquid po roku rozwoju ma 750 tysięcy użytkowników, a tempo wzrostu jest wyraźnie niższe. Poza Aster, ostatnio silnie wypadają także Lighter i edgeX, co sprawia, że Hyperliquid stoi w obliczu coraz ostrzejszej konkurencji.
Jednak ta zmiana udziałów rynkowych nie nastąpiła w ramach rynku o stałej wielkości. Wolumen obrotu Hyperliquid w rzeczywistości nie zmienił się znacząco, a nawet nieco wzrósł. Wraz z wejściem Aster i działaniami stymulującymi handel, cały rynek zyskał ogromny wolumen. Na przykład w tygodniu od 22 do 29 września Hyperliquid osiągnął wolumen 80 miliardów dolarów, co nadal jest wysokim poziomem od czasu uruchomienia. Jednak w porównaniu z imponującym wolumenem 270 miliardów dolarów Aster w tym samym okresie, wypada to blado.
dane z dune
II. Analiza kluczowych projektów Perp DEX
2.1 Hyperliquid: Fosa lidera wydajności i potencjalne zagrożenia
Hyperliquid to wysokowydajny blockchain Layer1 skoncentrowany na handlu instrumentami pochodnymi, mający na celu budowę w pełni on-chain otwartego systemu finansowego. TVL wzrosło stabilnie z 4,02 mld USD w lipcu do szczytu 6,35 mld USD we wrześniu, a choć ostatnio spadło do 4,78 mld USD, nadal utrzymuje pozycję lidera w branży. Propozycja HIP-3 otworzyła nową erę permissionless listing, umożliwiając perpetual contracts na akcje, surowce i inne tradycyjne aktywa.
Przewagi technologiczne: Hyperliquid dzięki mechanizmowi konsensusu HyperBFT osiągnął prawdziwy on-chain central limit order book (CLOB). Jego technologia order book zapewnia użytkownikom doświadczenie handlu porównywalne z CEX (czas potwierdzenia poniżej 1 sekundy) i wydajność do 200 000 zleceń na sekundę. Większość wolumenu pochodzi z perpetual contracts i innych instrumentów pochodnych, a platforma, nie korzystając z tradycyjnego VC, szybko rosła dzięki airdropom HYPE dla społeczności i buybackom tokenów z przychodów platformy.
Model przychodów: Hyperliquid stosuje wysoce zrównoważony model tokenomiki, co potwierdzają dane finansowe – niemal całość opłat platformowych (w Q3 2025 aż 302 mln USD) trafia do "net income for token holders" (w tym samym okresie 284 mln USD) i jest przeznaczana na buyback i spalanie tokenów $HYPE. Taki deflacyjny mechanizm, bezpośrednio wiążący sukces platformy z wartością tokena, pozwala na eksplozję bogactwa w hossie (przychody wzrosły ponad 27-krotnie w rok), a w bessie zapewnia solidne wsparcie dla ceny tokena poprzez ciągłe buybacki, co czyni go bardzo atrakcyjnym.
dane z DeFiLlama
Potencjalne ryzyka: presja związana z odblokowaniem dużej liczby tokenów SHYPE. Według harmonogramu odblokowań, w Q4 2025 zostanie odblokowanych około 19,83 mln SHYPE (5,3% podaży w obiegu), co jest dopiero początkiem długoterminowej presji sprzedażowej. Poważniejsze wyzwanie zacznie się pod koniec listopada 2025, gdy łącznie 238 mln tokenów dla kluczowych kontrybutorów zacznie być odblokowywane liniowo, co w latach 2027-2028 może oznaczać dzienną presję sprzedażową na poziomie 17 mln USD – 8,6 razy większą niż obecne możliwości buybacków (ok. 2 mln USD dziennie). Dodatkowo, stosunkowo scentralizowana struktura zarządzania (tylko 24 węzły walidujące) w porównaniu do bardziej zdecentralizowanych sieci jak Ethereum, może stanowić potencjalne ryzyko pojedynczego punktu awarii.
2.2 Aster: Obosieczny miecz agresywnego wzrostu
Aster można uznać za najbardziej kontrowersyjny projekt 2025 roku. Jego TVL pod koniec września wzrosło sześciokrotnie (z 367 mln do 2,27 mld USD), a dzienny wolumen przekroczył 27 miliardów dolarów, co wywołało liczne wątpliwości.
Dane z dune
Innowacje technologiczne: Aster wykazuje głębokie zrozumienie potrzeb użytkowników, a jego projekt nie polega na prostym dodawaniu funkcji, lecz budowie platformy obsługującej zarówno profesjonalnych traderów, jak i detalistów. Obecnie wdrożony głównie na BNB Chain, wykorzystuje hybrydowy model "order book + vAMM". Order book służy do precyzyjnej wyceny głównych coinów, vAMM obsługuje transakcje long tail assets z dźwignią do 1001x. Innowacyjnie wprowadza aktywa przynoszące odsetki jako margin, np. pozwalając użytkownikom handlować za pomocą asBNB lub natywnego stablecoina USDF, co znacząco zwiększa efektywność kapitału i umożliwia "trading with yield". Dla klientów instytucjonalnych Aster wprowadził funkcję "hidden orders", chroniącą duże strategie przed atakami MEV. Wczesna głęboka integracja z ekosystemem Binance zapewniła dużą bazę użytkowników i płynność oraz publiczne poparcie, co wzmocniło zaufanie rynku i stworzyło solidne podstawy do dalszego rozwoju.
Oś sporu: 5 października DefiLlama usunęła Aster z powodu anomalii w danych – stosunek wolumenu do OI wynosił aż 27x, znacznie powyżej normy. Oficjalnie tłumaczono to aktywnością market makerów i programem punktowym, ale zarzuty o wash trading nie ustają.
2.3 Lighter: Pionierska eksploracja rewolucji zerowych opłat
Lighter reprezentuje zupełnie inny model biznesowy – przyciąga użytkowników zerowymi opłatami, zarabiając na płatnych API i spreadach, podobnie jak "payment for order flow" w tradycyjnych finansach. Jego TVL wzrosło sześciokrotnie (z 186 mln do 1,10 mld USD), wykazując liniowy i trwały trend wzrostowy.
Innowacje technologiczne: Opiera się na silniku handlowym zbudowanym na ZK-Rollup, który dzięki weryfikowalnemu off-chain matchingowi zapewnia ultra-niskie opóźnienia (poniżej 5 ms) przy zachowaniu transparentności i bezpieczeństwa rozliczeń on-chain. Technologia ta stanowi solidną podstawę dla modelu "zero fee" i przyciągnęła kapitał oferując do 63% APY w LLP liquidity vault, budując dynamiczny ekosystem tradingowy.
Wyzwania: Lighter ma niską retencję użytkowników, co wskazuje na potrzebę zwiększenia lojalności. Podobnie jak Aster, stosunek wolumenu do OI jest znacznie wyższy niż u konkurentów jak Hyperliquid, co może oznaczać dużą ilość krótkoterminowych, spekulacyjnych transakcji, a nie rzeczywistych użytkowników długoterminowych. Dlatego długoterminowa rentowność Lightera jest wątpliwa i wymaga konwersji ruchu przyciągniętego zerowymi opłatami i oczekiwaniami airdropów na lojalnych użytkowników.
2.3 EdgeX: Zróżnicowany konkurent o stabilnej działalności
EdgeX, inkubowany przez znanego market makera Amber Group, to obecnie jeden z mniejszych, ale wyróżniających się graczy na rynku Perp DEX, z udziałem ok. 5,5%. EdgeX nie stosuje ekstremalnych strategii wydajnościowych czy motywacyjnych, lecz dzięki doświadczeniu w market makingu i koncentracji na określonych regionach, zajmuje stabilną niszę. Reprezentuje alternatywną ścieżkę rozwoju Perp DEX, skupioną na stabilności i zrównoważonym wzroście.
Strategia rynkowa: Użytkownicy EdgeX koncentrują się głównie w Azji (Chiny, Japonia, Korea, Tajwan), a platforma stosuje ostrożną strategię operacyjną, motywując użytkowników wielowymiarowym programem punktowym, choć jej struktura opłat nie jest konkurencyjna. Stosunek OI/Volume wynosi ok. 0,27 – znacznie mniej niż Hyperliquid, ale wyraźnie więcej niż Aster i Lighter, co wskazuje na mniejszy udział wash tradingu i bardziej autentyczne, trwałe zachowania użytkowników. Vault płynności (eLP) o wartości 147 mln USD jest najmniejszy spośród czterech platform, ale podczas krachu "1011" razem z HLP osiągnął zysk, wykazując odporność na ryzyko.
2.5 Nowe siły i konkurenci w niszowych segmentach
● dYdX: Pionier modelu order book, przeniósł się na niezależny appchain, dążąc do pełnej decentralizacji i wysokiej wydajności.
● GMX: Twórca modelu multi-asset shared liquidity pool (GLP), oferuje trading bez slippage i "real yield", popularny wśród detalistów.
● Paradex (inkubowany przez Paradigm): Skupia się na unified margin accounts i usługach instytucjonalnych.
● Orderly Network: Dostarcza infrastrukturę do handlu instrumentami pochodnymi dla innych aplikacji.
● Drift Protocol: Ważny gracz w ekosystemie Solana, oferuje kompleksowe doświadczenie cross-margin trading.
Obecnie konkurencja w sektorze Perp DEX jest niezwykle zacięta, a rozwój przebiega w różnych kierunkach: high-performance on-chain order book, wysokie dźwignie, zero fee oraz usługi instytucjonalne. Z perspektywy długoterminowego rozwoju i odporności na cykle rynkowe, Hyperliquid dzięki solidnej architekturze (autorski L1 on-chain order book), doskonałej wydajności, transparentnej i zrównoważonej tokenomice (przychody przeznaczane na buyback i spalanie) wykazuje najsilniejszą konkurencyjność. Deflacyjny mechanizm głęboko wiążący sukces platformy z wartością tokena pozwala na przechwytywanie wartości w hossie i wsparcie ceny w bessie. Dla kontrastu, agresywny wzrost Aster budzi kontrowersje o wash trading, model zero fee Lightera zmaga się z retencją i rentownością, a EdgeX ogranicza się do niszowego rynku. Przyszłość Perp DEX będzie ewoluować, ale kluczowa przewaga będzie coraz bardziej opierać się na innowacjach technologicznych, trwałej tokenomice i lojalności użytkowników, a nie na krótkoterminowych zachętach.
III. Przełomy technologiczne: ewolucja architektury i przełamywanie barier wydajności
3.1. Ewolucja ścieżek skalowalności
Obecnie dominujące architektury technologiczne można podzielić na trzy ścieżki, z których każda ma swoje zalety i wady, odpowiadając różnym celom strategicznym:
1. Paradygmat appchain: Reprezentowany przez Hyperliquid, polega na budowie dedykowanego L1 (np. HyperBFT), zapewniającego maksymalną wydajność i suwerenność dla aplikacji giełdowej. Zalety to ekstremalna wydajność (wysoki TPS, niskie opóźnienia) i brak opłat za gas; wady to bardzo wysoka trudność wdrożenia oraz konieczność samodzielnego utrzymania sieci walidatorów i bezpieczeństwa. Choć custom L1 ma wiele walidatorów i teoretycznie jest zdecentralizowany, w praktyce ograniczona liczba węzłów kontrolowanych przez zespół zmniejsza stopień decentralizacji.
2. Paradygmat uniwersalnego L2 Rollup: Reprezentowany przez Lighter, zbudowany na ZK-Rollup Ethereum. Zalety to naturalna integracja z ekosystemem i bezpieczeństwem Ethereum, silne efekty sieciowe, łatwa kompatybilność aktywów (np. LLP Token można łatwo użyć w DeFi na mainnecie). Wraz z rozwojem Danksharding i innych ulepszeń Ethereum, przewaga kosztowa będzie rosła. Jako Rollup, choć tylko jeden sequencer odpowiada za matching, a execution layer jest scentralizowany, weryfikacja ZK Proof jest lekka i zdecentralizowana, co rekompensuje "centralizację wykonania". Księga aktywów jest na mainnecie Ethereum, więc nawet jeśli zespół Lighter zniknie, użytkownicy mogą samodzielnie odzyskać środki, a bezpieczeństwo aktywów jest w pełni zagwarantowane.
3. Architektura hybrydowa: Aster łączy order book z ZK-Rollup, zapewniając precyzyjną wycenę przez CLOB i wsparcie dla perpetual contracts z dźwignią do 1001x dzięki ZK L1. Strategia architektoniczna jest etapowa: obecnie Aster korzysta z BNB Chain, wykorzystując jego ekosystem do szybkiego startu i agregacji płynności ("strategia konia trojańskiego"), unikając problemu cold startu własnego ekosystemu. Poprzez współpracę ekosystemową, głęboką integrację z on-chain credit i popularnymi sektorami jak Meme, buduje silną społeczność i sieć dystrybucji. W przyszłości planuje migrację na własny ZK L1 – Aster Chain, by rozwiązać bariery wydajności i prywatności. Dzięki dużym airdropom chce przenieść użytkowników i płynność z BNB Chain na własny chain, tworząc ekosystem o wysokiej wydajności, prywatności i interoperacyjności cross-chain.
3.2 Rewolucja mechanizmów matchingowych: od AMM do on-chain CLOB
Rozwój perpetual DEX opiera się na ciągłej ewolucji mechanizmów matchingowych, mających na celu równowagę między decentralizacją a wydajnością.
1. Model wyceny przez Oracle: Reprezentowany przez GMX. Całkowicie polega na zewnętrznych oracles, a transakcje są realizowane po tej cenie. Zaleta to brak slippage, ale kosztem rezygnacji z on-chain price discovery – traderzy są "price takerami".
2. Model vAMM: Reprezentowany przez wczesny Perpetual Protocol. Wprowadza wirtualnego AMM, symulując płynność przez formuły matematyczne. Pozwala na on-chain price discovery, ale często prowadzi do wysokiego slippage przez wirtualizację płynności.
3. Off-chain order book + on-chain settlement: Reprezentowany przez dYdX v3. To kluczowy przełom modelu hybrydowego. Matching odbywa się na wydajnych serwerach off-chain, a tylko rozliczenie trafia na chain. To znacznie poprawiło szybkość i UX, zbliżając się do doświadczenia CEX.
4. Full on-chain order book: Kolejny etap ewolucji, reprezentowany przez Hyperliquid. Dzięki high-performance blockchainom jak Solana, Monad czy dedykowanym appchainom, pełny order book on-chain stał się możliwy. Przywraca to pełną transparentność i composability, a optymalizacje infrastruktury mają rozwiązać problemy z opóźnieniami i front-runningiem, reprezentując ostateczną formę zdecentralizowanego tradingu.
Ta ścieżka ewolucji jasno pokazuje przejście branży od naśladowania do innowacji, dążąc do zapewnienia doświadczenia nie gorszego niż CEX przy zachowaniu kluczowych zalet decentralizacji.
3.3. Model funduszy płynności: kluczowa innowacja zwiększająca efektywność kapitału i zarządzania ryzykiem
Model funduszy płynności DEX poprzez innowacyjną agregację płynności i mechanizmy zarządzania ryzykiem znacząco zwiększa efektywność kapitału i obniża slippage.
1. Model HLP Hyperliquid: HLP jako skarbiec protokołu uczestniczy w market makingu i likwidacjach, dzieląc się opłatami. Model ten stosuje aktywną strategię płynności, dynamicznie reagując na rynek, ale wiąże się z ryzykiem nieudanych hedgingów i likwidacji.
2. Kombinacja Aster ALP i USDF: Aster stosuje hybrydową płynność – w trybie "simple" on-chain używa ALP (automatyczny pool płynności). USDF jako yield stablecoin jest w pełni zabezpieczony przez delta-neutral crypto assets i shorty, a użytkownicy mogą zamieniać BNB, USDT itp. na asBNB lub USDF, uzyskując do 20x margin.
3. Model dzielenia ryzyka Lighter LLP: LLP jako pojedynczy pool dzieli straty, stosując wspólną strukturę ryzyka. Model oferuje zerowe opłaty, matching i likwidacje są weryfikowane przez ZK circuits, a dochód LLP pochodzi z PnL, funding fee i likwidacji.
4. Model agregacji płynności Jupiter: Jako czołowy agregator DEX na Solana, Jupiter przez silnik Metis v1 agreguje płynność z 50+ DEX, obsługując ponad 50% wolumenu Solana. Model zapewnia głęboką płynność i minimalizuje slippage, a nowy Jupiter Lend stosuje custom engine likwidacji i dynamiczne limity ryzyka.
Dla zaawansowanych traderów i instytucji szukających najwyższej efektywności kapitału i dźwigni, model ALP/USDF Aster może być atrakcyjniejszy, bo dzięki strategii delta-neutral i margin do 20x maksymalizuje użyteczność aktywów, choć wiąże się z większą złożonością i ryzykiem. Dla dostawców płynności o niskiej tolerancji ryzyka, model LLP Lightera może być lepszy – zerowe opłaty i wspólne ryzyko zapewniają przejrzystą strukturę zysków, choć trzeba dzielić straty. Model HLP Hyperliquid przypomina profesjonalny, aktywnie zarządzany fundusz hedgingowy – odpowiedni dla tych, którzy ufają zarządzaniu protokołem i akceptują ryzyko nieudanego hedgingu. Dla większości użytkowników model agregacji płynności Jupiter będzie optymalny w codziennych transakcjach – bez potrzeby zarządzania, zapewnia najlepsze ceny i najniższy slippage przez agregację całego rynku, oferując najwyższą wygodę i UX.
IV. Nowy wymiar konkurencji ekosystemowej: od walki o ruch do gry o wartość
W miarę dojrzewania architektury technologicznej, konkurencja Perp DEX przesuwa się z wydajności na głęboką rywalizację ekosystemów.
4.1 Obosieczny miecz strategii wzrostu: agresywne zachęty i zarzuty o wash trading
Najbardziej widocznym zjawiskiem w obecnej konkurencji ekosystemowej jest wybuchowy wzrost nowych platform dzięki wysokim zachętom, co jednak rodzi kontrowersje dotyczące autentyczności danych.
● Agresywny wzrost Aster: Dzięki dźwigni do 1001x i programom punktowym, dzienny wolumen Aster przekroczył 27 miliardów dolarów, a liczba użytkowników 4,6 miliona. Jednak ten "rakietowy" wzrost budzi wątpliwości – stosunek wolumenu do OI jest nienaturalnie wysoki, co sugeruje masowy wash trading dla zdobycia punktów airdropowych.
● Wyzwania modelu zero fee Lighter: Model zerowych opłat przyciągnął ogromny ruch, ale retencja użytkowników jest niska. Podobnie jak Aster, stosunek wolumenu do OI jest znacznie wyższy niż u stabilnych graczy (np. Hyperliquid), co sugeruje krótkoterminową spekulację, a nie długoterminowych użytkowników, przez co trwała rentowność jest wątpliwa.
● Wzorce autentyczności i trwałości: Dla porównania, wzrost wolumenu Hyperliquid jest bardziej stabilny, a stosunek OI/Volume zdrowszy. EdgeX, choć mały udział w rynku, ma znacznie wyższy OI/Volume niż Aster i Lighter, co wskazuje na bardziej autentyczne i trwałe zachowania użytkowników.
4.2 Głęboka rywalizacja ekosystemowa: aktywa, płynność, innowacje biznesowe i modele opłat
Poza walką o ruch, projekty konkurują także na głębszych płaszczyznach ekosystemowych.
● Wyścig o różnorodność aktywów: Propozycja HIP-3 Hyperliquid zapoczątkowała "permissionless listing", umożliwiając szybkie wprowadzanie perpetual contracts na akcje, surowce i inne tradycyjne aktywa, co staje się nową strategią przyciągania long tail assets i społeczności. Aster podchodzi do tego trendu inaczej – nie chodzi tylko o ilość aktywów, ale o głęboką integrację z przypadkami użycia. Przykładowo, perpetual contracts na akcje 24/7 (Tesla, Nvidia itd.) mają zapewnić seamless exposure do tradycyjnych rynków dla użytkowników crypto-native.
● Innowacje w płynności i modelach zysków: Czołowe protokoły konkurują o kapitał przez zróżnicowane modele. Hyperliquid HLP pozwala użytkownikom deponować USDC i dzielić PnL z drugą stroną, oferując ok. 6,7% APY, a 93% opłat trafia do funduszu buybacku tokenów, tworząc value flywheel. Aster przez ALP pozwala używać asBNB lub USDF jako margin, zarabiając staking yield (asBNB 5-7% APY) lub depozyt na stablecoinie (USDF do 16,7% APY), zwiększając efektywność kapitału. Lighter LLP przyciąga kapitał wysokim APY, a zyski pochodzą z PnL, funding fee i likwidacji – trwałość tego modelu przy zerowych opłatach jest pod obserwacją.
● Zmiany modeli biznesowych: Hyperliquid i programy motywacyjne dla deweloperów zachęcają do budowy nowych aplikacji na ich infrastrukturze, a głęboka integracja Aster z ekosystemem BNB Chain pokazuje, jak wykorzystać istniejący ruch do szybkiego startu. Te innowacje zwiększają efektywność kapitału i tworzą efekty sieciowe, popychając ekosystem ku większej trwałości.
● Porównanie opłat: Analizując fee structure perpetual DEX, można dokonać wyboru zależnie od profilu użytkownika: zero fee Lightera jest najatrakcyjniejsze dla detalistów i low-frequency traderów; konto Premium z niską opłatą takerową jest lepsze dla high-frequency traderów. Dla market makingu i dużych zleceń, Aster i Hyperliquid z korzystnym tieringiem i rebate'ami są preferowane. Jeśli ważna jest zmienność funding fee, lepsze są mechanizmy Aster i Lighter. EdgeX obecnie nie wyróżnia się pod względem opłat.
V. Wyzwania regulacyjne: miecz Damoklesa nad głową
Dynamiczny rozwój Perp DEX napotyka ogromną presję ze strony przyspieszającego tworzenia globalnych ram regulacyjnych – compliance staje się kluczowe dla długoterminowego przetrwania projektów.
5.1 Wyjaśnienie globalnego otoczenia regulacyjnego
● USA: CFTC i SEC we wrześniu wspólnie zadeklarowały "innovation exemption" dla DeFi, włączając perpetual contracts i inne crypto derivatives do programu sandbox, oraz ogłosiły koordynację w zakresie 24h markets, portfolio margin i DeFi regulation. To sygnał przejścia od czystej egzekucji do konstruktywnego tworzenia ram.
● UE: MiCA dotyczy tylko spot crypto assets, ale każdy perpetual, swap czy inny derivative oferowany klientom UE automatycznie staje się instrumentem finansowym MiFID II. ESMA w grudniu 2024 ostrzegła, że nawet anglojęzyczny frontend dostępny z UE może naruszać reverse solicitation exemption – DEX muszą stosować geoblokadę lub uzyskać licencję na usługi inwestycyjne.
● APAC: Również tu ramy regulacyjne szybko się rozwijają. MAS w Singapurze wymaga licencji Payment Services Act dla platform oferujących leveraged crypto products (w tym DEX), a dla derivatives – approval jako "organised market" na mocy Securities and Futures Act. SFC w Hongkongu pozwala na trading digital asset derivatives tylko "professional investors" i wprowadza ścisłe zasady zarządzania ryzykiem i raportowania OTC.
5.2 Konkretne ryzyka i reakcje projektów
● Ryzyko jurysdykcji użytkowników: Platformy jak Hyperliquid mają wielu użytkowników z USA, ale czy blokowanie IP wystarczy wobec rygorystycznej kontroli SEC, pozostaje niepewne. Model biznesowy zależy od lojalności użytkowników i stałego wzrostu przychodów – jeśli regulacje wymuszą KYC/AML lub pogorszy się otoczenie makro, może to zagrozić trwałości ekosystemu.
● Czerwona linia innowacji aktywów: Eksploracja perpetual contracts na akcje przez różne platformy wchodzi w obszar regulacji papierów wartościowych, co może wywołać skoordynowane działania regulatorów na całym świecie.
● Poszukiwanie rozwiązań: Branża aktywnie rozwija RegTech, np. on-chain KYC, zero-knowledge proof of identity, regulatory sandbox, próbując znaleźć równowagę między decentralizacją a wymaganiami regulacyjnymi.
VI. Perspektywy: od walki o ruch do końcowej rekonstrukcji wartości
W obecnej walce o ruch w sektorze Perp DEX rynek stopniowo przechodzi od chaotycznej ekspansji do strukturalnej konsolidacji. Ta ewolucja odzwierciedla pogłębienie konkurencji i zapowiada przebudowę mechanizmów tworzenia wartości. Poniżej omówiono potencjalny obraz końcowy branży z perspektywy długoterminowej konsolidacji, transformacji wzrostu, ścieżki instytucjonalizacji, wpływu regulacji, konwergencji technologicznej i mechanizmów przechwytywania wartości.
6.1 Długoterminowa konsolidacja wykraczająca poza walkę o udział w rynku
Początkowa faza rynku Perp DEX to ostra walka o ruch, ale w dłuższej perspektywie model ten nieuchronnie przejdzie w oligopol i współpracę ekosystemową. Dane z 2025 roku pokazują, że wolumen przekroczył 1 bilion dolarów, roczny wzrost wyniósł ponad 138%, ale udział liderów szybko się koncentruje – do 2027 roku perpetual DEX mają stanowić ponad 50% rynku instrumentów pochodnych.
Konsolidacja nie polega na prostych przejęciach, lecz na efektach sieciowych i agregacji płynności: liderzy przez cross-chain bridges i interoperacyjność protokołów stworzą model "winner takes all". Kilka platform zdominuje ponad 80% płynności, a marginalni gracze zostaną wyeliminowani lub wchłonięci przez ekosystem. To podobne do oligopolizacji w tradycyjnych finansach i przesunie branżę od fragmentacji do współpracy na skalę, zwiększając efektywność.
6.2. Ewolucja od wzrostu napędzanego zachętami do trwałego modelu organicznego
Obecna ekspansja Perp DEX opiera się na airdropach, punktach i krótkoterminowych zachętach, co szybko przyciąga ruch, ale prowadzi do bańki i odpływu użytkowników. W przyszłości branża przejdzie do organicznego wzrostu opartego na real yield, gdzie buyback i spalanie opłat będą filarem. Przykładowo, niektóre platformy już przeznaczają 99% przychodów na buyback tokenów, przechodząc od spekulacyjnych zachęt do wartościowego zakotwiczenia.
Ten proces będzie oparty na stabilnych opłatach tradingowych i długoterminowych zachętach dla dostawców płynności – do 2028 roku retencja organicznych użytkowników wzrośnie z obecnych 40% do ponad 70%. Ograniczając zależność od emisji i wzmacniając trwałe mechanizmy podziału opłat, Perp DEX przejdzie z "gry o ruch" do "cyklu wartości", stając się odpornym na cykle rynkowe i umożliwiając endogeniczną ekspansję.
6.3 Ścieżka instytucjonalizacji i wskaźniki dojrzałości rynku
Obecnie Perp DEX są napędzane przez detalistów i traderów kwantytatywnych, ale adopcja instytucjonalna będzie kluczowa dla dojrzałości rynku. W 2025 roku udział instytucji w DEX wzrósł z 10% do 25%, dzięki poprawie zarządzania ryzykiem i narzędzi compliance.
Przyszła ścieżka będzie stopniowa: początkowo przez permissioned access (KYC/AML) przyciągnie hedge fundy i asset managerów, w średnim terminie przez standaryzowane API i custody solutions umożliwi skalowanie. Wskaźniki dojrzałości to OI powyżej 100 mld USD, udział instytucji powyżej 40%, a stosunek TVL do wolumenu z 0,3 do 0,5. To oznacza przejście Perp DEX z "parku rozrywki dla detalistów" do "infrastruktury instytucjonalnej", zwiększając głębokość i stabilność rynku.
6.4 Wpływ ram regulacyjnych na modele biznesowe
Ewolucja regulacji stanie się siłą przekształcającą modele biznesowe Perp DEX. Obecnie niepewność regulacyjna opóźnia start niektórych platform (np. DEX OKX), ale w dłuższej perspektywie jasne ramy wymuszą model hybrydowy: integrację elementów TradFi, takich jak compliance i disclosure, w zamian za dostęp instytucji.
Do 2027 roku główne jurysdykcje (UE MiCA, USA CFTC) będą wymagać KYC/AML w DEX, co zmieni strukturę przychodów – z opłat na opłaty za usługi compliance. Regulacje ograniczą produkty o wysokim ryzyku i dźwigni, przesuwając platformy w stronę transparentnych, niskiego ryzyka instrumentów pochodnych. To wyeliminuje niezgodne platformy, ale zapewni legalność trwałym modelom i przyspieszy integrację z mainstream finance.
6.5 Konwergencja architektury technologicznej
Architektura Perp DEX przejdzie od eksperymentów do standaryzacji, by rozwiązać problem fragmentacji płynności i opóźnień. Model CLOB już dominuje, a w przyszłości zostanie zintegrowany z intent layer i ZK proof, umożliwiając cross-chain unified liquidity i ochronę prywatności.
Do 2026 roku 80% platform przyjmie architekturę multi-chain aggregation, łącząc warstwę kompatybilną z HyperEVM, zwiększając composability i szybkość rozliczeń (z sekund do milisekund). To zmniejszy ryzyko bridge'ów i przesunie branżę z "on-chain islands" do "unified execution layer", obsługując wolumeny rzędu bilionów dolarów.
6.6 Ostateczny mechanizm przechwytywania wartości decydujący o długoterminowych zwycięzcach
Długoterminowi zwycięzcy Perp DEX będą wyłaniani przez efektywne mechanizmy przechwytywania wartości, a nie sam wolumen. Klucz to zamknięty obieg podziału opłat: liderzy przez buyback i spalanie 99% przychodów, governance ve (vote escrow), oraz dzielenie PnL w liquidity vault (HLP), kotwiczą wartość tokena i lojalność użytkowników. Przyszłość to ekosystemowy closed loop – integracja lendingu, stakingu i instrumentów pochodnych, generująca złożone zyski i przesuwająca branżę z "capture traffic" do "reconstruct value".
Wnioski
Perp DEX przeszedł już fazę weryfikacji technologicznej i wkroczył w nowy etap konkurencji ekosystemów i modeli. Choć Aster i Lighter pokazały siłę krótkoterminowego wzrostu dzięki agresywnym strategiom, autentyczność ich danych i trwałość modeli są pod znakiem zapytania. Hyperliquid prezentuje przewagę połączenia wydajności technologicznej i trwałej tokenomiki. Przyszli zwycięzcy to ekosystemy, które zbudują przewagę we wszystkich aspektach: technologii, UX, modelu ekonomicznym, innowacji aktywów i compliance. Mimo wyzwań, trend otwierania i zwiększania przejrzystości finansów przez Perp DEX jest nieodwracalny, a ich długoterminowa wartość jest solidna i pełna potencjału.
