Kto przepisuje dolara na nowo? Prawdziwe pole bitwy dla publicznych łańcuchów stablecoinów

 Stablecoiny to już nie tylko „cyfrowe dolary”, lecz „system operacyjny” dolara.

Autor: Sanqing, Foresight News

W drugiej połowie 2025 roku pojęcie publicznego łańcucha stablecoinów, niegdyś nieco abstrakcyjne, zostało rozświetlone przez dwa niezwykle konkretne zestawy liczb.

Z jednej strony mamy dwa ostatnie programy depozytowe Stable. Limit pierwszej rundy został błyskawicznie wypełniony przez dużych graczy; druga runda była nadsubskrybowana, a łączna wartość depozytów przekroczyła 2.6 miliarda dolarów, z ponad 26 tysiącami uczestniczących portfeli. Widać, że przy wystarczająco jasnej narracji i pewnych aktywach, płynność może przenieść się w bardzo krótkim czasie.

Z drugiej strony mamy Plasma, która jako pierwsza wyemitowała token i otworzyła mainnet. Mimo spadku TVL w DeFi, nadal zajmuje ósme miejsce wśród wszystkich publicznych łańcuchów z wynikiem około 2.676 miliarda dolarów, wyprzedzając takie heterogeniczne łańcuchy i L2 jak SUI, Aptos czy OP, i jest uznawana za jeden z „najmocniejszych projektów tej rundy”. Jej założyciel, Paul Faecks, mając zaledwie 26 lat, zasiada za sterami tego łańcucha, a dzięki otwarciu z kapitalizacją rynkową na poziomie miliardów i bardzo „przemyślanemu” programowi airdropów, w jednej nocy uczynił z Plasma centrum uwagi.

Od marży odsetkowej do podatku od infrastruktury – dlaczego stablecoiny muszą budować własne publiczne łańcuchy?

Ostatnia dekada. Narracja stablecoinów ewoluowała od „środka wymiany” do „cyfrowego dolara”. Według danych RWA.xyz, łączna emisja stablecoinów wkrótce przekroczy 300 miliardów dolarów, a USDT i USDC razem kontrolują prawie 90% rynku. Wraz z uchwaleniem przez USA ustawy GENIUS i wdrożeniem MiCA w UE, regulacje po latach opóźnień w końcu wyznaczyły jasne ramy, wynosząc stablecoiny z „szarej strefy” na scenę „fundamentu zgodności”.

W ślad za tym przyszła gwałtowna ekspansja bilansów emitentów. Circle, w środowisku wysokich stóp procentowych, tylko w drugim kwartale 2025 roku osiągnął przychody na poziomie 658 milionów dolarów, głównie z odsetek od rezerw. Circle już w 2023 roku osiągnął rentowność, jednak działalność oparta na marży odsetkowej, choć nadal lukratywna, nie może się rozwijać w nieskończoność. Gdy dolar wchodzi w cykl obniżek stóp, zyski z marży odsetkowej ze stablecoinów maleją, a rywalizacja między emitentami naturalnie przenosi się z „strony emisji” na „stronę kanałów”.

Plasma jest definiowana jako „łańcuch stworzony dla stablecoinów”, a nie „łańcuch posiadający stablecoiny”. Ukryta za tym logika jest następująca: będąc jedynie dodatkiem do takich łańcuchów jak Ethereum czy Tron, emitenci stablecoinów nigdy nie będą mogli kontrolować rozliczeń i podziału wartości.

Dlatego właśnie Tether wspiera Plasma i Stable, Circle uruchamia Arc, a Stripe i Paradigm inkubują Tempo. Trzy strony niemal jednocześnie doszły do tego samego wniosku: aby wejść w erę stablecoinów o wartości bilionów, konieczna jest pionowa integracja. Od emisji tokenów po systemy rozliczeń, od zarabiania na marży odsetkowej po pobieranie „podatku od infrastruktury”.

W tej transformacji Layer 1 przestaje być tylko „szybszym łańcuchem”, a staje się zalążkiem nowej generacji sieci rozliczeniowej dolara.

Plasma: wejście dla detalistów i tory USDT

Punktem wyjścia Plasma była luka, do której wcześniej detaliści nie mieli dostępu. Tether sam nie wyemitował tokena, a wszelkie wyobrażenia o jego działalności odbijały się jedynie na innych aktywach na rynku wtórnym. Pojawienie się Plasma zostało uznane za „ważną ścieżkę dla detalistów do uzyskania ekspozycji na Tether”. XPL naturalnie stał się pojemnikiem oczekiwań, a dzięki ekstremalnym akcjom airdropowym typu „wpłać 1 dolara, otrzymaj 10 000 XPL”, Plasma poprzez starannie zaprojektowane TGE doprowadziła dystrybucję i narrację do skrajności.

Ponadto Plasma próbuje przywrócić płatności stablecoinami do ich pierwotnego zastosowania poprzez produkty skierowane do użytkowników końcowych. Jej rynkiem docelowym nie są główne centra finansowe, lecz kraje takie jak Turcja, Syria, Brazylia i Argentyna, gdzie popyt na dolara jest wysoki, a lokalna infrastruktura finansowa od dawna zawodzi. W tych miejscach stablecoiny są już de facto „cieniem dolara”. Plasma, nie poświęcając doświadczenia użytkownika, dzięki prostszym portfelom, niewyczuwalnej ochronie prywatności i niemal zerowym opłatom za transfery, może uczynić USDT prawdziwym narzędziem codziennych finansów.

Stable: silnik rozliczeniowy dla instytucji i kanał B2B

W przeciwieństwie do głośnej Plasma, Stable działało zawsze dyskretnie. Jednak gdy łączna kwota depozytów w dwóch rundach przekroczyła 2.6 miliarda dolarów, rynek w końcu dostrzegł jego strategiczne plany.

Stable od samego początku celowało w instytucje i scenariusze rozliczeń B2B. USDT jest nie tylko aktywem on-chain, ale także paliwem sieciowym — Gas jest wyceniany w „gasUSDT”, a rozliczenia realizowane są przez account abstraction. Użytkownik widzi zawsze tylko jedną liczbę salda.

Dzięki mechanizmowi USDT0, Stable oferuje doświadczenie transferów peer-to-peer bez opłat za Gas, znacząco obniżając tarcia przy drobnych płatnościach. Dla klientów korporacyjnych Stable umożliwia nawet blokowanie priorytetu transakcji i limitów kosztów poprzez subskrypcje lub kontrakty, a wszystkie koszty są wyceniane w USDT i mogą być oszacowane z góry. Taka „rozliczeniowa pewność” jest trudna do osiągnięcia w tradycyjnych systemach blockchain.

W ekosystemie Stable koncentruje się na ekspansji B2B. Otrzymał strategiczną inwestycję od PayPal Ventures i planuje wprowadzić PYUSD na łańcuch. Stable nie próbuje konkurować w emisji stablecoinów, lecz chce być „domem dla wszystkich stablecoinów”. Poza rynkami wschodzącymi, gdzie Tether jest zakorzeniony, Stable działa jak sieć budująca autostradę dla istniejącej płynności, przekształcając rozliczenia transgraniczne oparte na SWIFT w kanały on-chain z potwierdzeniem w ciągu sekund.

Arc i Tempo: porządek zgodności i neutralny kanał

Poza podwójną ofensywą Tether, Circle i Stripe przedstawiły zupełnie odmienne odpowiedzi.

Arc to zgodna z regulacjami wersja Circle. USDC jako natywny asset gasowy, kompatybilność z EVM, wbudowany silnik wymiany walut i warstwa prywatności klasy instytucjonalnej — Arc próbuje w ramach regulacji zapewnić bankom, animatorom rynku i instytucjom zarządzającym aktywami bezpośredni dostęp do dolarowych pul płynności. Transakcje to już nie tylko „przelewy on-chain”, ale głęboko zintegrowane z tradycyjnymi rynkami kapitałowymi i walutowymi rozliczenia w czasie rzeczywistym, z ryzykiem rozliczeniowym zarządzanym przez smart kontrakty i dane z oracles. Arc pełni tu rolę infrastruktury „on-chain Wall Street”.

Tempo na wczesnym etapie rozwoju wybrało drogę łańcucha konsorcjalnego, inkubowanego przez Stripe i Paradigm, z udziałem kluczowego dewelopera Ethereum Dankrada Feista, wchodząc do gry jako neutralny wobec stablecoinów. Tempo skupia się na płatnościach i nie jest powiązane z jednym stablecoinem, wspierając jednocześnie wiele dolarowych stablecoinów jako gas i środek płatniczy. Dla deweloperów i handlowców niechcących być związanymi z jednym emitentem, Tempo oferuje bardziej otwartą warstwę bazową. Podczas gdy inne łańcuchy konkurują na „wydajność” i „TVL”, Tempo konkuruje o to, kto przyciągnie najwięcej realnych uczestników świata do wspólnej księgi. Visa, OpenAI, Deutsche Bank, Standard Chartered... wielu gigantów z tradycyjnych branż jako partnerzy początkowi sprawia, że nacisk w Tempo przesuwa się z „łańcucha” na „konsorcjum”.

W przeciwieństwie do „zamkniętej pionowej integracji” Circle i Tether, Tempo przypomina AWS z ery usług chmurowych. Nie próbuje zmonopolizować aktywów, lecz chce być zunifikowaną infrastrukturą dla aktywów, co w kontekście regulacyjnym ma unikalną wartość. Może w pewnym stopniu złagodzić obawy o koncentrację wynikającą z „duopolu stablecoinów”. Pozostawia miejsce na multipolarny układ.

Pęknięcia w porządku

Cztery łańcuchy otworzą nową erę stablecoinów, ale jednocześnie zasieją ziarno kolejnej rundy rywalizacji.

Ryzyko koncentracji. Niezależnie od tego, czy Plasma jest głęboko powiązana z USDT, czy Arc z USDC, ryzyka technologiczne i regulacyjne są silnie sprzężone z emitentem. Im ważniejszy łańcuch, tym wyższy koszt pojedynczego punktu awarii.

Fragmentacja płynności. Różni emitenci budując własne łańcuchy mogą wprowadzać innowacje, ale na dłuższą metę może to prowadzić do podziału na wiele łańcuchów. Jeśli mechanizmy interoperacyjności międzyłańcuchowej nie osiągną stabilności na poziomie SWIFT, mosty mogą stać się systemowym punktem słabości.

Centralizacja zarządzania. Im bardziej łańcuch stablecoinów zmierza w kierunku „wysokiej wydajności, wysokiej zgodności”, tym bardziej może poświęcać decentralizację w zarządzaniu. Instytucje wolą podmioty, które można pociągnąć do odpowiedzialności, regulatorzy wolą ograniczoną liczbę uczestników — to sprawia, że łańcuchy stablecoinów łatwo stają się „quasi-scentralizowanymi sieciami rozliczeniowymi w przebraniu blockchaina”.

Wiele kluczowych pytań pozostaje bez odpowiedzi: czy te publiczne łańcuchy stablecoinów rzeczywiście budują zdecentralizowaną infrastrukturę finansową, czy też powielają scentralizowane schematy w zdecentralizowanym świecie?

Nowa era dolara

Stablecoiny przechodzą cichą, lecz głęboko wpływającą transformację. Kiedyś były tylko „żetonem” na rynku kryptowalut, pełniącym funkcje miernika wartości, środka przechowywania i wymiany w świecie kryptowalut. Dziś zaczynają przypominać tory kolejowe, które przekierowują przepływy kapitału z realnego świata na blockchain. Emitenci nie zadowalają się już rolą „cienia” dolara, lecz chcą aktywnie budować sieci rozliczeniowe i infrastrukturę płatniczą.

Być może za kilka lat, patrząc wstecz, wszystkie dzisiejsze dyskusje wokół Stable, Plasma, Arc i Tempo oraz innych publicznych łańcuchów stablecoinów zostaną sprowadzone do jednego zdania: „To był okres, w którym dolar na blockchainie pisał swoją historię na nowo”. W tej historii jedni przyszli po marżę odsetkową, inni po technologię, a jeszcze inni po nowy porządek finansowy. Tory nie są jeszcze w pełni ułożone, wagony nie są jeszcze pełne pasażerów, ale pociąg już ruszył. Prawdziwe pytanie nie brzmi już, czy ten pociąg wyruszy, lecz kto przejmie stery i dokąd ostatecznie pojedzie.