Górnicy bitcoin są na skraju wytrzymałości?

Autor: Prathik Desai

Oryginalny tytuł: The Miners’ Mirage

Tłumaczenie i opracowanie: BitpushNews

Ostatnio na Crypto Twitterze panuje apokaliptyczny nastrój, który zapewne już Cię zmęczył. Jeszcze ciekawszy jest jednak rozdźwięk w postrzeganiu rynku: jedni nie mogą się doczekać, by napisać nekrolog dla hossy, inni zaś bagatelizują sytuację, traktując ją jako zwykłą falę cyklu. Szczerze mówiąc, taki scenariusz nie jest niczym nowym — na rynku nigdy nie brakuje samospełniających się narracji. Pewne sygnały wskazują jednak, że tym razem może być inaczej.

Bitcoin ETF po raz pierwszy od uruchomienia odnotował trzy kolejne dni odpływu netto na poziomie 1 miliarda dolarów; funding rate BTC stał się ujemny; a sentyment „kupuj na dołku” stał się głównie memem na Crypto Twitterze.

Jednak historycznie BTC wielokrotnie notował korekty o 25%-30%, by w kolejnych miesiącach ustanawiać nowe rekordy. Kto tym razem może być pewien, która teoria okaże się prawdziwa?

W świecie krypto istnieje jednak grupa, która nie polega na emocjach, astrologii ani innych ślepych teoriach. Jest to rodzaj uczestników rynku, których zachowań nie da się błędnie zinterpretować. To pierwsi uczestnicy łańcucha Bitcoin: górnicy.

Po ogłoszeniu przez prezydenta USA Donalda Trumpa pierwszej rundy wzajemnych ceł wobec krajów azjatyckich, w tym Chin (większość maszyn górniczych pochodzi z Chin), górnicy przeżyli trudny okres.

Jednak ich rzeczywistość ekonomiczna opiera się głównie na prostych wyliczeniach, w tym na warunkach halvingu zapisanych w whitepaperze Bitcoina ponad piętnaście lat temu.

W tym artykule przeanalizuję aktualną rentowność górników — wraz ze spadkiem ceny BTC ich dochody są coraz bardziej ograniczane.

Sytuacja finansowa górników BTC jest prosta: polegają na stałych przychodach z protokołu, ale muszą mierzyć się ze zmiennymi kosztami w rzeczywistości. Gdy rynek się chwieje, to oni jako pierwsi odczuwają presję na swoim bilansie. Ich dochody pochodzą ze sprzedaży wydobytego BTC, a głównym kosztem operacyjnym jest energia elektryczna potrzebna do obsługi ciężkich obliczeń.

Śledziłem opłaty, które sieć im wypłaca, koszty uzyskania tych przychodów, ile zysku zostaje po odliczeniu wydatków gotówkowych oraz jaka część trafia do nich po rozliczeniach księgowych.

W skrócie: przy obecnym poziomie transakcji BTC poniżej 90 000 dolarów, branża wydobywcza znalazła się w tarapatach i daleko jej do rozkwitu. W ciągu ostatnich dwóch miesięcy średni 7-dniowy dochód górników spadł o 35% z 60 milionów dolarów do 40 milionów dolarów.

Przejdźmy teraz do szczegółowych danych.

Dochód z Bitcoina jest mechaniczny, ustalony przez kod protokołu.

Nagroda za każdy blok wynosi 3,125 BTC, średni czas wydobycia bloku to 10 minut, co daje około 144 bloki dziennie. Oznacza to, że każdego dnia wydobywa się około 450 BTC. W ciągu 30 dni górnicy na całym świecie wydobywają 13 500 BTC, co przy obecnej cenie BTC około 88 000 dolarów daje wartość około 1,2 miliarda dolarów. Po podziale tej kwoty na rekordową moc obliczeniową 1 078 Exahashes/sekundę (EH/s), ten miliardowy tort zamienia się w zaledwie 3,6 centa dochodu dziennie na każdy Terahash. To cała ekonomiczna podstawa zabezpieczająca sieć o wartości 1,7 biliona dolarów.

Jeśli chodzi o koszty, najważniejszą zmienną jest cena energii elektrycznej, która różni się w zależności od regionu i efektywności maszyn górniczych.

Jeśli używasz nowoczesnych maszyn, takich jak urządzenia klasy S21, które zużywają 17 dżuli na Terahash i masz tanią energię, nadal możesz utrzymać zysk gotówkowy. Jeśli jednak Twoja farma opiera się na starszych urządzeniach lub masz wyższe ceny energii, każdy kolejny hash generuje coraz większe koszty. Przy obecnej cenie za hash (na którą wpływają trudność sieci, cena Bitcoina, nagroda za blok i opłaty transakcyjne), maszyna S19 przy cenie energii 0,06 dolara za kWh ledwo osiąga próg rentowności. Jeśli trudność wzrośnie, cena nieco spadnie lub upały podniosą ceny energii, sytuacja finansowa pogorszy się jeszcze bardziej.

W grudniu 2024 roku CoinShares szacuje, że koszt gotówkowy produkcji 1 BTC przez notowane na giełdzie firmy wydobywcze w trzecim kwartale 2024 roku wynosi około 55 950 dolarów. Obecnie Uniwersytet w Cambridge szacuje ten koszt na około 58 500 dolarów. Faktyczny koszt wydobycia różni się w zależności od górnika.

Największa notowana firma wydobywcza Bitcoin, Marathon Digital, w trzecim kwartale 2025 roku miała średni koszt energii na wydobycie 1 BTC na poziomie 39 235 dolarów. Druga co do wielkości firma, Riot Platforms, miała koszt 46 324 dolarów. Mimo że cena BTC spadła o 30% z maksimum do 86 000 dolarów, te firmy nadal prosperują. Ale to nie jest cały obraz.

Górnicy muszą również uwzględnić pozycje niegotówkowe, takie jak amortyzacja, utrata wartości i programy motywacyjne oparte na akcjach. Te elementy sprawiają, że wydobycie jest kapitałochłonnym biznesem. Po ich uwzględnieniu całkowity koszt wydobycia 1 BTC może łatwo przekroczyć 100 000 dolarów.

MARA wydobywa korzystając zarówno z własnego sprzętu, jak i urządzeń w kolokacji. Samo korzystanie z całego sprzętu generuje koszty energii, amortyzacji i rezerw na opłaty za kolokację.

Szacunkowo, całkowity koszt wydobycia 1 BTC przekracza 110 000 dolarów.

CoinShares w grudniu 2024 roku również szacuje całkowity koszt wydobycia na około 106 000 dolarów.

Na pierwszy rzut oka branża wydobywcza wydaje się stabilna — z wysokimi zyskami gotówkowymi, perspektywą zysków księgowych i skalą operacji pozwalającą na swobodne finansowanie. Jednak po szerszym spojrzeniu widać, dlaczego coraz więcej górników decyduje się trzymać wydobyte BTC, a nawet kupować więcej na rynku, zamiast sprzedawać.

Silniejsi gracze, tacy jak MARA, są w stanie pokryć koszty, ponieważ mają działalność pomocniczą i dostęp do rynków kapitałowych.

Jednak wielu innych górników może popaść w straty już po jednej podwyżce trudności.

Podsumowując, w świecie górników współistnieją dwa scenariusze progu rentowności:

Pierwszy scenariusz to przemysłowi górnicy operujący wydajnymi maszynami, tanim prądem i lekkim bilansem kapitałowym. Dla nich cena BTC może spaść z 86 000 do 50 000 dolarów, zanim dzienny przepływ gotówki stanie się ujemny. Dziś na każdym wydobytym BTC zarabiają ponad 40 000 dolarów zysku gotówkowego, ale przy obecnych cenach wypracowanie jakiegokolwiek zysku księgowego zależy od konkretnej firmy.

Drugi scenariusz zakłada, że po uwzględnieniu amortyzacji, utraty wartości i kosztów programów motywacyjnych, pozostali górnicy mają trudności z utrzymaniem się powyżej progu rentowności.

Nawet przy założeniu, że konserwatywny całkowity koszt produkcji 1 BTC wynosi od 90 000 do 110 000 dolarów, oznacza to, że wielu górników już znajduje się poniżej swojego ekonomicznego progu rentowności. Mogą kontynuować wydobycie, ponieważ ich koszty gotówkowe nie zostały jeszcze przekroczone, ale ich koszty księgowe już tak. To może skłonić więcej górników do trzymania BTC, zamiast go sprzedawać.

Dopóki sytuacja finansowa górników zapewnia dodatni przepływ gotówki, będą oni kontynuować wydobycie. Przy cenie 88 000 dolarów system wydaje się stabilny, ale tylko pod warunkiem, że górnicy nie sprzedają swojego BTC. Gdy BTC spadnie jeszcze bardziej lub górnicy zostaną zmuszeni do likwidacji swoich zasobów, zbliżą się do progu rentowności.

Dlatego choć gwałtowne spadki cen nadal będą wpływać na inwestorów detalicznych i społeczność traderów, obecnie raczej nie zaszkodzą górnikom. Jednak jeśli dostęp górników do kapitału zostanie ograniczony, sytuacja może stać się dla nich znacznie trudniejsza. Wtedy efekt koła zamachowego zostanie przerwany, a górnicy będą musieli podwoić rozwój działalności pomocniczej, by przetrwać.