Płynność na krawędzi

Streszczenie wykonawcze

• Bitcoin handluje w delikatnym przedziale 81K–89K USD po utracie kluczowego wsparcia kosztowego, co odzwierciedla słabość z I kwartału 2022 roku.
• Zrealizowane straty są podwyższone, a stosunek strat STH spadł do 0,07x, sygnalizując zanikającą płynność i popyt.
• Długoterminowi posiadacze nadal realizują zyski, ale ich impet słabnie i może się odwrócić, jeśli płynność dalej się pogorszy.
• Rynki futures wykazują uporządkowaną redukcję dźwigni, neutralne finansowanie i zmniejszoną dźwignię zarówno na BTC, jak i altcoinach.
• Pozycjonowanie opcji pozostaje defensywne, z dużą liczbą opcji put w okolicach 84K i wciąż wygasającym optymizmem na wzrosty w okolicach 100K.
• Wolatywność implikowana pozostaje podwyższona, a wygasanie w grudniu zapowiada się jako kluczowe wydarzenie wolatywnościowe.
• Ogólne nastroje są ostrożne, a odbudowa wymaga odzyskania głównych modeli kosztowych i odnowionych napływów kapitału.

Wgląd on-chain

Dryfowanie w pustkę

Handel poniżej kosztu bazowego krótkoterminowych posiadaczy (~104,6K USD) od początku października przesunął Bitcoin do strefy, która podkreśla brak płynności i popytu na rynku. Cena obecnie ponownie testuje główny zakres strukturalny, zwykle definiowany przez Active Realized Cap Price (koszt bazowy wszystkich nieuśpionych monet) oraz True Market Mean, który odzwierciedla monety nabyte na rynku wtórnym.

W ostatnich tygodniach Bitcoin skompresował się do pasma 81K–89K USD, struktury bardzo podobnej do okresu po ATH w I kwartale 2022 roku, kiedy rynek osłabł pod wpływem zanikającego popytu. Obecny zakres odzwierciedla tę samą dynamikę, z rynkiem dryfującym w dół, ograniczonym przez ograniczone napływy i kruchą płynność.

Live Chart

Narastające straty

Przechodząc głębiej do tej analogii, kolejnym aspektem przypominającym I kwartał 2022 roku jest gwałtowny wzrost Entity-Adjusted Realized Loss (30D-SMA), który obecnie osiąga 403,4 mln USD dziennie.

Ten poziom przekracza fale zrealizowanych strat obserwowane na obu głównych dołkach w tym cyklu, sygnalizując wyraźną erozję zaufania do trendu wzrostowego. Tak podwyższona realizacja strat jest typowa dla osłabionego rynku poszukującego płynności, gdzie inwestorzy coraz częściej wychodzą ze stratą w miarę zaniku impetu.

Live Chart

Sygnały stresu płynności

Wraz z osłabieniem struktury rynku, płynność staje się kluczowym aspektem do zrozumienia, co może się wydarzyć dalej. Przedłużający się okres niskiej płynności zwiększa ryzyko dalszego kurczenia się rynku, a stosunek STH Realized Profit/Loss oferuje jedno z najjaśniejszych okien na obecny impet popytu.

Wskaźnik ten, porównujący zrealizowane zyski do strat wśród niedawnych inwestorów, spadł poniżej neutralnej średniej (4,3x) na początku października i obecnie załamał się do 0,07x. Tak przytłaczająca dominacja strat potwierdza, że płynność wyparowała, szczególnie po silnej absorpcji popytu obserwowanej w II–III kwartale 2025 roku, gdy długoterminowi posiadacze zwiększyli swoje wydatki.

Jeśli ten wskaźnik pozostanie na niskim poziomie, warunki rynkowe mogą zacząć przypominać słabość z I kwartału 2022 roku, zwiększając ryzyko przebicia poniżej True Market Mean (~81K USD).

Live Chart

Długoterminowa płynność zagrożona

Płynność śledzona przez pryzmat zrealizowanych zysków/strat może być również rozszerzona na długoterminowy impet poprzez analizę wskaźnika LTH Realized Profit/Loss. 7-dniowa SMA tego wskaźnika podążała za ceną spot, gwałtownie spadając do 408x. Handel powyżej ~100x nadal wskazuje na zdrowsze warunki płynnościowe w porównaniu do I kwartału 2022 roku lub głównych faz formowania dna w tym cyklu, co oznacza, że długoterminowi posiadacze nadal realizują zyski, a nie straty.

Jednak jeśli płynność nadal będzie zanikać, a ten wskaźnik skurczy się w kierunku 10x lub niżej, prawdopodobieństwo przejścia w głębszy rynek niedźwiedzia staje się trudne do zignorowania. Ten próg historycznie oznaczał poważny stres wśród długoterminowych grup inwestorów.

Live Chart

Wgląd off-chain

Redukcja dźwigni

Przechodząc do dynamiki off-chain, otwarte pozycje futures nadal spadają wraz z ceną, stopniowo odwracając dźwignię zgromadzoną podczas wcześniejszych rajdów. Ta redukcja dźwigni przebiegała uporządkowanie, bez wyraźnych oznak wymuszonych likwidacji, co sugeruje, że traderzy instrumentów pochodnych przyjmują kontrolowaną, defensywną postawę zamiast panikować.

Rynek obecnie opiera się na mniejszej bazie dźwigni, co zmniejsza szanse na gwałtowną, wymuszoną przez likwidacje zmienność i odzwierciedla bardziej ostrożne, defensywne pozycjonowanie na rynkach futures.

Live Chart

Finansowanie staje się ostrożne

Równolegle ze spadkiem otwartych pozycji, stawki finansowania perpetual utrzymują się blisko neutralnych poziomów, z okazjonalnymi spadkami w terytorium ujemne. To wyraźna zmiana w stosunku do konsekwentnie dodatniego finansowania typowego dla bardziej spekulacyjnych faz, sygnalizując bardziej zrównoważone i ostrożne środowisko instrumentów pochodnych.

Ani agresywna ekspozycja na shorty, ani silne zainteresowanie longami nie przejmują kontroli, pozostawiając rynek w niepewnym stanie kruchej równowagi, podczas gdy traderzy czekają na wyraźniejsze sygnały przed podjęciem decyzji o kierunku.

Live Chart

Nowy rekord OI opcji

Niedawny wzrost zmienności zwiększył aktywność na rynku opcji. Połączenie strategii arbitrażu zmienności i odnowionego popytu na zarządzanie ryzykiem podniosło otwarte pozycje opcji denominowanych w BTC do najwyższego poziomu w historii. Warto podkreślić, że dotyczy to tylko wartości w BTC. W przeliczeniu na USD otwarte pozycje pozostają znacznie poniżej szczytu z końca października, gdy Bitcoin handlował w pobliżu 110K USD.

Mimo to obecna kumulacja podkreśla, jak bardzo rynek jest zaangażowany, gdy uczestnicy repozycjonują się wokół najnowszych wahań cen. To tworzy scenę dla nadchodzącego kluczowego wygasania, które zapowiada się jako jedno z najważniejszych w najbliższym czasie.

Live Chart

Ograniczony potencjał wzrostu i ryzyko spadku nie zostało wyeliminowane

Zbliża się najważniejsze wygasanie roku, a jego wpływ rośnie wraz z ekspansją rynku opcji. Duże skupiska otwartych pozycji i przepływy zabezpieczające wokół nich pomagają kształtować poziomy cen przyciągające płynność. Potrzeby zabezpieczające rosną wraz ze wzrostem gamma, a gamma jest zwykle najwyższa w pobliżu wygasania i gdy kurs spot jest blisko ceny wykonania at-the-money. To sprawia, że końcówka grudnia to okres, w którym zmienność może znacząco wzrosnąć.

Rozkład strike’ów pokazuje duże skupisko opcji put w okolicach 84K USD i rosnące zainteresowanie callami wokół 100K USD. Strefa między tymi strike’ami jest stosunkowo cienka, co tworzy przestrzeń na gwałtowniejsze ruchy w tym zakresie. Dealerzy są short gamma na putach i long gamma na callach, co oznacza, że potencjał wzrostu może pozostać ograniczony w nadchodzących tygodniach, podczas gdy ryzyko spadku nie zostało w pełni wyeliminowane. Krótko mówiąc, ostatnie odbicie może nadal mieć trudności z przebiciem kluczowych oporów.

Live Chart

Krótkoterminowy skew mniej niedźwiedzi

Przechodząc od pozycjonowania strike’ów do wskaźników nastrojów, 25-delta skew pokazuje wyraźną zmianę krótkoterminowych oczekiwań. Skew tygodniowy gwałtownie spadł z 18,5% premii na putach w niedzielę do 9,3% we wtorek rano, obecnie znajdując się poniżej skew miesięcznego. Ten reset sugeruje, że rynek na razie wycenił najbardziej bezpośrednie ryzyko gwałtownego spadku. Popyt na krótkoterminową ochronę wyraźnie osłabł po ostatnim odbiciu.

Obraz na dalszym końcu krzywej jest inny. W ciągu ostatnich dwóch tygodni sześciomiesięczny skew na korzyść putów niemal się podwoił, odzwierciedlając rosnące obawy o przedłużoną ścieżkę niedźwiedzią do 2026 roku. Długoterminowy skew pozostaje podwyższony względem krótkoterminowych zapadalności, wskazując na utrzymujący się popyt na ochronę przed ryzykiem ogona, nawet gdy krótkoterminowy strach słabnie.

Live Chart

Wolatywność wraca do średniej

Po zmianie skew, sama zmienność zaczyna wracać do bardziej typowych poziomów. Ostatnie wzorce pokazują wyraźny powrót do średniej, sugerując, że sprzedawcy zmienności ponownie wchodzą na rynek, choć wolatywność implikowana nadal pozostaje powyżej tego, co rynek faktycznie dostarczył w ostatnich sesjach. Miesięczna wolatywność implikowana pozostaje podwyższona, nawet po tym jak krótkoterminowa spadła o około 20 punktów wolatywności od szczytu z początku tygodnia i około 10 punktów od poziomów z ostatnich dni. Ten ruch w dół wskazuje, że część premii za stres jest rozładowywana.

Łącznie spadek wolatywności implikowanej i osłabienie skew na putach wskazują na słabszy popyt na natychmiastową ochronę przed spadkiem. Krótkoterminowy strach osłabł, nawet jeśli szersze otoczenie pozostaje podatne na nagłe zmiany.

Live Chart

W terytorium dodatniego carry

Przechodząc od poziomów zmienności do dynamiki carry, obecne otoczenie rynkowe weszło w terytorium dodatniego carry. W terminologii opcyjnej dodatnie carry oznacza, że krótkie pozycje zarabiają theta, ponieważ zrealizowana zmienność jest niższa niż implikowana. Mówiąc prościej, rynek nie porusza się tak bardzo, jak wycenia to rynek opcji, co pozwala sprzedającym zbierać premię za upływ czasu bez konieczności oddawania jej przez straty z hedgingu.

Miesięczna wolatywność implikowana pozostaje podwyższona, a opcje daleko out-of-the-money wygasające pod koniec grudnia nadal mają wysokie premie. Taka sytuacja sprawia, że sprzedaż zmienności wydaje się atrakcyjna z perspektywy carry, ponieważ wolatywność implikowana jest powyżej tego, co rynek ostatnio dostarczył. Jednak warunki mogą się szybko zmienić, a nadchodzące posiedzenie Federal Reserve wprowadza potencjalne ryzyko wydarzenia, które może zmienić zrealizowaną zmienność i krajobraz carry.

Live Dashboard

Przepływy na spadek

Przechodząc do przepływów, aktywność wokół opcji put na 80K USD daje jasny obraz, jak ewoluowała ochrona przed spadkiem na krótkie i średnie terminy wygasania. Popyt na puty spłaszczył się w ciągu ostatnich czterech dni, zgodnie z odbiciem, które rozpoczęło się w okolicach 80,5K USD. Ten plateau wskazuje, że natychmiastowa potrzeba krótkoterminowych zabezpieczeń osłabła. Gwałtowny wzrost ochrony przed spadkiem obserwowany podczas wyprzedaży nie był kontynuowany od czasu rozpoczęcia odbicia.

Wraz z zanikiem krótkoterminowych przepływów na spadek, rynek sygnalizuje, że prawdopodobieństwo przedłużonego ruchu w dół jest obecnie postrzegane jako mniejsze niż podczas ostatniego spadku. Nastroje przesunęły się z pilnej ochrony na bardziej wyważoną, ostrożną postawę.

Live Dashboard

Przepływy na wzrost

Analiza przepływów na wzrost daje przeciwny sygnał. Mimo że rynek obecnie widzi mniejsze ryzyko natychmiastowego krachu, nie wierzy jeszcze w trwałe odbicie. Preferencją jest wygaszanie prób odzyskania poziomu 90 000 USD, zamiast pozycjonowania się na wybicie, co podkreśla, że zaufanie do odbicia pozostaje ograniczone.

Dane o przepływach to potwierdzają. Sprzedane premie call przewyższają kupione premie call, podczas gdy cena powoli rośnie. Uczestnicy wykorzystują odbicie do sprzedaży premii i zbierania carry, zamiast angażować się w kontynuację wzrostów. Ostatni ruch w górę mógł usunąć krótkoterminową panikę, ale nie rozwiązał głębszej strukturalnej kruchości obecnej na rynku.

Live Dashboard

Wnioski

Bitcoin pozostaje w strukturalnie kruchej sytuacji, handlując w przedziale 81K–89K USD po przebiciu poniżej kluczowych poziomów kosztowych. Dane on-chain pokazują narastający stres: stosunki strat STH spadające do 0,07x, długoterminowi posiadacze ograniczający marże zysku i zrealizowane straty osiągające poziomy porównywalne z dołkami cyklu. Płynność nadal się kurczy, a jeśli popyt nie wzrośnie, ryzyko ponownego testowania True Market Mean (~81K USD) pozostaje wysokie.

Sygnały off-chain powielają tę ostrożność. Otwarte pozycje futures są stopniowo redukowane, stawki finansowania są neutralne, a dźwignia na głównych aktywach osłabła. Na rynku opcji duże zainteresowanie putami w okolicach 84K, ograniczony apetyt na call w okolicach 100K i podwyższona wolatywność implikowana wskazują na rynek przygotowujący się na zmienność przed wygasaniem w grudniu. Przepływy na wzrost są nadal wygaszane, podczas gdy ochrona przed spadkiem stabilizuje się, a nie znika.

Podsumowując, Bitcoin nie znajduje się w pełnej kapitulacji, ale pozostaje zdecydowanie w środowisku niskiej płynności i niskiego przekonania. Dopóki cena nie odzyska głównych poziomów kosztowych i nie pojawi się nowy popyt, rynek prawdopodobnie pozostanie w defensywnej fazie konsolidacji.

Prosimy o zapoznanie się z naszym Transparency Notice podczas korzystania z danych giełdowych.