Hossa na rynku Bitcoin: spowolnienie, a nie załamanie

Najwięksi nabywcy Bitcoina wydają się zwalniać tempo.

Przez większą część ostatniego roku można było odnieść wrażenie, że za ceną Bitcoina stoi stały wiatr w plecy. ETF-y skupowały monety, salda stablecoinów nieustannie rosły, a traderzy byli gotowi korzystać z ogromnej dźwigni, by obstawiać dalsze wzrosty. NYDIG nazwał te czynniki „silnikami popytu” obecnego cyklu w swoim najnowszym raporcie. Firma argumentuje, że kilka z tych silników zmieniło kierunek: ETF-y notują odpływy netto, baza stablecoinów się zatrzymała, a rynki kontraktów terminowych wykazują ostrożność.

To brzmi dość złowieszczo, jeśli czytać tylko nagłówki. Niestety, jak zawsze, prawda leży gdzieś pośrodku. Przejdziemy przez każdy z tych silników, skupimy się na przepływach dolarów i zakończymy praktycznym pytaniem, które interesuje wszystkich: jeśli te wielkie maszyny naprawdę zwalniają, czy to oznacza koniec hossy, czy tylko jej spowolnienie?

Kiedy strumień ETF-ów przestaje płynąć

Najprostszy do zrozumienia jest mechanizm ETF-ów. Od ich uruchomienia w styczniu 2024 roku, amerykańskie spotowe ETF-y na Bitcoina przyciągnęły dziesiątki miliardów dolarów napływów netto. Pieniądze te pochodziły od doradców, funduszy hedgingowych, biur rodzinnych i inwestorów detalicznych, którzy wybrali ticker brokerski jako preferowaną formę ekspozycji na Bitcoina. Kluczowy szczegół: przez większość roku byli oni nabywcami netto niemal w każdym tygodniu.

Jednak ten wzorzec został przerwany w ostatnim miesiącu. W kilka dni listopada kompleks ETF-ów odnotował duże umorzenia, w tym jedne z największych odpływów od czasu uruchomienia. Kilka funduszy, które wcześniej były niezawodnymi nabywcami (np. BlackRock), stało się sprzedawcami netto. Dla każdego, kto patrzył na dane z jednego dnia, mogło się wydawać, że cały rynek ETF-ów się załamał.

 

Graph showing the cumulative flow for spot Bitcoin ETFs in the US from January 2024 to November 2025 (Source: Farside)

Szersza perspektywa jest oczywiście mniej dramatyczna, ale równie ważna. Skumulowane przepływy są nadal głęboko dodatnie, a wszystkie fundusze wciąż posiadają ogromną pulę Bitcoina. Zmienił się kierunek marginalnych pieniędzy: zamiast stałego napływu nowych środków, niektórzy inwestorzy realizują zyski, ograniczają ekspozycję lub przenoszą się do innych instrumentów. Oznacza to, że cena spot nie ma już pod sobą stałego, mechanicznego nabywcy.

Wiele z tych zachowań wiąże się z tym, jak inwestorzy obecnie zabezpieczają się i zarządzają ryzykiem. Gdy regulatorzy pozwolili na znacznie wyższe limity pozycji na opcjach ETF-ów (z 25 000 do 250 000 kontraktów), instytucje mogły stosować strategie covered-call i inne nakładki na swoje pozycje ETF. Dało im to więcej możliwości dostosowania ryzyka bez konieczności sprzedaży udziałów, ale jednocześnie osłabiło czystą energię „kupuj i trzymaj za wszelką cenę”. Gdy cena gwałtownie rosła, niektórzy inwestorzy ograniczali swój potencjał wzrostowy dla zysku z premii. Gdy cena spadała, inni wykorzystywali ten sam rynek opcji do zabezpieczenia się, zamiast dokupować spot.

Drugim silnikiem są stablecoiny. Jeśli ETF-y to przyjazny Wall Street lejek do Bitcoina, stablecoiny są natywną dla krypto pulą gotówki, która żyje w systemie. Gdy USDT, USDC i inne rosną, zwykle oznacza to napływ świeżych dolarów lub przynajmniej ich parkowanie na giełdach w gotowości do użycia. Przez większą część ostatniego roku, duże wzrosty Bitcoina pokrywały się z rosnącą bazą stablecoinów.

Ten wzorzec się chwieje, ponieważ całkowita podaż stablecoinów przestała rosnąć, a nawet nieco się skurczyła w ostatnim miesiącu. Różne trackery różnią się co do dokładnej wartości, ale spadek jest wyraźny. Część tego można przypisać zwykłemu ograniczaniu ryzyka: traderzy wycofują środki z giełd, fundusze rotują do obligacji skarbowych, a mniejsze tokeny tracą udział w rynku. Ale część to rzeczywiste wycofywanie kapitału z rynku.

Wniosek jest prosty: pula cyfrowych dolarów, które mogą napędzać Bitcoina wyżej, już się nie powiększa. To nie oznacza automatycznie spadku cen, ale oznacza, że każdy rajd musi być finansowany z mniej więcej stałej puli. Na giełdach jest mniej „nowych pieniędzy”, które mogłyby natychmiast zalać BTC, gdy zmieni się sentyment.

Trzeci silnik to instrumenty pochodne. Stawki finansowania na perpetual futures to opłata, którą traderzy płacą, by utrzymać te kontrakty zgodnie z ceną spot. Gdy finansowanie jest mocno dodatnie, zwykle oznacza to, że wielu traderów jest na długich pozycjach z dźwignią i płaci, by je utrzymać. Gdy finansowanie jest ujemne, shorty płacą longom, a rynek jest nastawiony na spadki. „Bazą” na regulowanych futures, takich jak CME, jest po prostu różnica między futures a spot. Duża dodatnia baza zwykle wskazuje na silny popyt na długie pozycje z dźwignią.

NYDIG zauważa, że oba te wskaźniki ostygły. Finansowanie na offshore perpetuals bywało ujemne. Premie na futures CME się skurczyły. Otwarte pozycje są niższe niż na szczycie. To pokazuje, że wielu traderów z dźwignią zostało „wyczyszczonych” podczas ostatnich spadków i nie wróciło z powrotem. Traderzy są ostrożniejsi, a w niektórych segmentach są gotowi płacić za ochronę przed spadkami, zamiast za ekspozycję na wzrosty.

To ma znaczenie z dwóch powodów. Po pierwsze, nabywcy z dźwignią często są siłą, która zamienia zdrowy trend wzrostowy w pionowy wystrzał. Jeśli leczą straty lub czekają z boku, ruchy są wolniejsze, bardziej szarpane i znacznie mniej satysfakcjonujące dla tych, którzy liczą na szybkie ATH. Po drugie, gdy dźwignia buduje się w jednym kierunku, może wzmacniać zarówno wzrosty, jak i spadki. Rynek z mniejszą dźwignią nadal może się mocno poruszać, ale jest mniej podatny na nagłe załamania wywołane likwidacjami.

Więc jeśli ETF-y mają odpływy, stablecoiny stoją w miejscu, a traderzy instrumentów pochodnych są ostrożni, kto jest po drugiej stronie tej wyprzedaży?

Tutaj obraz staje się bardziej subtelny. Dane on-chain i metryki giełdowe sugerują, że niektórzy długoterminowi posiadacze wykorzystali ostatnią zmienność do realizacji zysków. Monety, które przez długi czas były nieaktywne, zaczęły się ponownie poruszać. Jednocześnie pojawiają się sygnały, że nowe portfele i mniejsi nabywcy po cichu akumulują. Niektóre klastry adresów, które rzadko wydają środki, również zwiększyły swoje salda. A niektóre przepływy detaliczne na dużych giełdach wciąż wykazują przewagę zakupów netto w najgorsze dni.

To jest sedno narracji NYDIG „odwrócenie, nie katastrofa”. Najbardziej widoczne, medialne silniki popytu zmieniły bieg właśnie wtedy, gdy cena ostygła. Pod spodem wciąż trwa powolny transfer od starszych, bogatszych grup do nowych. Przepływ tych pieniędzy jest bardziej szarpany i mniej mechaniczny niż w okresie boomu ETF-ów, co sprawia, że rynek wydaje się trudniejszy dla tych, którzy dołączyli późno. Ale to nie to samo, co całkowite zniknięcie kapitału.

Co to właściwie oznacza dla Ciebie

Po pierwsze, łatwy tryb na razie się skończył. Przez większą część roku napływy do ETF-ów i rosnące salda stablecoinów działały jak jednokierunkowa ruchoma schodnia. Nie trzeba było znać się na finansowaniu futures czy limitach opcji, by zrozumieć, dlaczego cena wciąż rosła — bo stale napływały nowe pieniądze. To tło zanikło, a w niektórych tygodniach zamieniło się w sprzedaż netto, przez co spadki wydają się głębsze, a wzrosty trudniejsze do utrzymania.

Po drugie, spowolnienie silników popytu nie zabija automatycznie cyklu. Długoterminowy przypadek Bitcoina wciąż opiera się na ograniczonej podaży, rosnących instytucjonalnych infrastrukturach i stałym poszerzaniu miejsc, gdzie może być trzymany w bilansach — a te struktury wciąż istnieją.

Zmienia się natomiast droga do kolejnego szczytu. Zamiast prostoliniowego ruchu napędzanego jedną wielką narracją, rynek zacznie bardziej handlować pozycjonowaniem i płynnością w wybranych segmentach. Przepływy ETF-ów mogą wahać się między czerwonym a zielonym, stablecoiny mogą oscylować wokół plateau zamiast dynamicznie rosnąć, a rynki instrumentów pochodnych mogą spędzać więcej czasu w neutralnym położeniu. Taki klimat bardziej nagradza cierpliwość niż brawurę.

Na koniec, jeśli spojrzeć szerzej, odwrócenia w silnikach popytu są częścią każdego cyklu. Duże napływy przygotowują grunt pod przesadę, ale potem odpływy i schłodzenie dźwigni wymuszają reset. Nowi nabywcy pojawiają się przy niższych cenach, zwykle ciszej i bez rozgłosu. NYDIG argumentuje, że Bitcoin jest właśnie w tej fazie resetu, a dane to potwierdzają.

Silniki, które napędzały pierwszy etap hossy, działają wolniej, niektóre wstecz, ale to nie znaczy, że maszyna się zepsuła. To oznacza, że kolejny etap będzie zależał mniej od automatycznych mechanizmów, a bardziej od tego, czy inwestorzy nadal będą chcieli posiadać ten aktyw, gdy skończy się łatwa część.

The post Bitcoin’s bull market: A slowdown, not a breakdown appeared first on CryptoSlate.