Galaxy Digital (GLXY) badania: Hybryda dostawcy usług instytucjonalnych Web3 i centrum danych AI

1. Streszczenie badań

Galaxy Digital (GLXY) to hybrydowa platforma łącząca finanse kryptowalutowe i moc obliczeniową AI, której struktura biznesowa obejmuje trzy główne moduły: ① rynki globalne (handel, market making i bankowość inwestycyjna w kryptowalutach); ② zarządzanie aktywami i rozwiązania infrastrukturalne (zarządzanie funduszami, staking, powiernictwo oraz inwestycje własne); ③ centrum danych AI i infrastruktura obliczeniowa (kompleks Helios).

W ciągu ostatnich trzech lat Galaxy przeszło od dołka podczas „kryptowalutowej zimy” do skoordynowanego wzrostu w wielu segmentach działalności. W trzecim kwartale 2025 roku, napędzane boomem firm zarządzających skarbcami cyfrowymi (Digital Asset Treasury Company) oraz sprzedażą 80 000 BTC, osiągnęło rekordowy, skorygowany zysk brutto przekraczający 730 milionów dolarów; aktywa pod zarządzaniem (AUM) w działalności zarządzania aktywami i stakingu osiągnęły 9 miliardów dolarów, a skala stakingu przekroczyła 6,6 miliarda, z rocznymi opłatami za zarządzanie przekraczającymi 40 milionów dolarów; kopalnia Helios została całkowicie przekształcona w park mocy obliczeniowej AI, podpisując 15-letnią umowę z CoreWeave, która w trzech etapach zabezpiecza całą moc 800 MW, a po pełnej dostawie roczny przychód ma przekroczyć 1 miliard dolarów.

Wyniki finansowe GLXY cechują się dużą zmiennością i są silnie uzależnione od rynku kryptowalut: w 2022 roku strata wyniosła prawie 1 miliard dolarów, w 2023 roku spółka wróciła do zysków, a w 2024 roku zysk netto osiągnął 365 milionów dolarów. Chociaż w pierwszej połowie 2025 roku nastąpił chwilowy spadek, to w trzecim kwartale kwartalny zysk w warunkach ogólnej zmienności rynku kryptowalut ustanowił rekord na poziomie 505 milionów dolarów, a skorygowany EBITDA wyraźnie przeszedł na plus, co świadczy o rosnącej odporności kluczowych segmentów działalności.

Pod względem wyceny stosujemy ramy SOTP (Sum-of-the-Parts): wycena segmentu usług finansowych Galaxy w zakresie aktywów cyfrowych wynosi 7,7 miliarda dolarów; wycena segmentu infrastruktury mocy obliczeniowej AI to 8,1 miliarda dolarów, co daje łącznie 15,8 miliarda dolarów, a po dodaniu aktywów netto całkowita wartość kapitału własnego wynosi około 19,4 miliarda dolarów. Obecna kapitalizacja rynkowa Galaxy to 10,1 miliarda dolarów, co oznacza 48% dyskonta względem naszej wyceny segmentowej. Może to wynikać z ostrożnej strategii wyceny inwestorów wobec firm, które jednocześnie podlegają cyklicznym wahaniom branży (obecnie szczyt cyklu kryptowalutowego) i wyzwaniom związanym z transformacją biznesową (działalność obliczeniowa zacznie generować przychody dopiero w 2026 roku).

2. Działalność i linie produktowe

Galaxy Digital zostało założone w 2018 roku przez byłego gwiazdora Wall Street, Michaela Novogratza. Novogratz był partnerem i zarządzającym funduszem makro w słynnym funduszu hedgingowym Fortress. Obecnie działalność Galaxy Digital obejmuje trzy główne segmenty: ① Rynki globalne (Global Markets, w tym handel, market making instrumentami pochodnymi, bankowość inwestycyjna i usługi pożyczkowe), ② Zarządzanie aktywami i powiązane rozwiązania infrastrukturalne (Asset Management & Infrastructure Solutions, w tym zarządzanie funduszami, usługi stakingu, inwestycje własne itp.), ③ Centra danych i moc obliczeniowa (Data Centers, obejmujące wcześniejsze kopalnie bitcoinów i obecnie rozwijaną infrastrukturę AI/HPC). Poniżej szczegółowo analizujemy modele biznesowe, najnowsze osiągnięcia i wkład przychodów każdej głównej linii produktowej.

2.1 Rynki globalne (Global Markets)

Zakres działalności i definicja

Działalność rynków globalnych obejmuje usługi handlu aktywami cyfrowymi i powiązane usługi finansowe dla instytucji, będąc głównym źródłem przychodów Galaxy Digital. Segment ten obejmuje dwa główne obszary: trading po stronie sprzedaży (Franchise Trading) oraz bankowość inwestycyjną (Investment Banking). Zespół tradingowy pełni rolę market makera i dostawcy płynności na rynku kryptowalut, oferując usługi OTC w zakresie spot i instrumentów pochodnych dla ponad 1500 kontrahentów, obsługując ponad 100 głównych kryptowalut. Galaxy wykorzystuje regulowane podmioty do prowadzenia działalności w zakresie pożyczek zabezpieczonych aktywami cyfrowymi, hurtowego brokera OTC oraz produktów strukturyzowanych, oferując górnikom, funduszom i innym klientom instytucjonalnym rozwiązania w zakresie dźwigni, hedgingu i natychmiastowej płynności. Zespół bankowości inwestycyjnej świadczy profesjonalne usługi doradcze dla firm z branży blockchain i kryptowalut, w tym doradztwo przy fuzjach i przejęciach, aranżację finansowania kapitałowego i dłużnego, prywatne plasowanie itp., pomagając firmom z sektora aktywów cyfrowych w nawiązywaniu relacji z tradycyjnym rynkiem kapitałowym. Dzięki temu Galaxy może oferować inwestorom instytucjonalnym kompleksowe rozwiązania finansowe na poziomie standardów Wall Street, odpowiadając na ewoluujące potrzeby ekosystemu finansów kryptowalutowych.

Ważne etapy rozwoju

• 2018–2019: Galaxy Digital powstało w 2018 roku z misją „wprowadzenia kryptowalut na Wall Street i Wall Street do kryptowalut”. Od początku budowano platformę obejmującą handel, zarządzanie aktywami i inwestycje, szybko zdobywając bazę klientów instytucjonalnych.
• 2020: Galaxy dokonało ekspansji tradingowej poprzez przejęcia: w listopadzie 2020 roku przejęło DrawBridge Lending (firma pożyczkowa i strukturyzowanych produktów cyfrowych) oraz Blue Fire Capital (profesjonalny market maker), wzmacniając kompetencje w zakresie pożyczek OTC, instrumentów pochodnych i market makingu. Dzięki temu roczny wolumen OTC przekroczył 4 miliardy dolarów, a liczba aktywnych kontrahentów wzrosła do prawie 200.
• 2021: Firma zatrudniła byłego dyrektora Goldman Sachs, Damiena Vanderwilta, i innych doświadczonych specjalistów, tworząc dział bankowości inwestycyjnej skoncentrowany na kryptowalutach. W tym samym roku Galaxy przejęło Vision Hill Group (doradca inwestycyjny i dostawca indeksów funduszy kryptowalutowych), wzmacniając ofertę funduszy i analitykę danych. Zespół Galaxy Digital Trading opracował platformę GalaxyOne (handel, pożyczki, powiernictwo w jednym miejscu), kładąc podwaliny pod przyszły portal usług instytucjonalnych.
• 2022: Pomimo „zimy kryptowalutowej”, działalność rynków globalnych Galaxy rozwijała się stabilnie. W IV kwartale liczba kontrahentów tradingowych wzrosła do ponad 930, a firma zapewniała płynność dla ponad 100 aktywów cyfrowych. Zespół bankowości inwestycyjnej uczestniczył w kluczowych transakcjach, m.in. doradzając przy przejęciu Genesis Volatility przez Amberdata oraz przy pozyskaniu inwestycji Magnetar Capital dla CoreWeave. Warto dodać, że podczas przejęcia kopalni Helios przez Galaxy, dział bankowości inwestycyjnej również świadczył wsparcie doradcze.
• 2023: Wraz z ożywieniem rynku, działalność rynków globalnych Galaxy silnie odbiła. Firma rozszerzyła działalność w Azji i na Bliskim Wschodzie, tworząc zespoły w Hongkongu i Singapurze. Dział bankowości inwestycyjnej był aktywny, uczestnicząc w licznych fuzjach i restrukturyzacjach, m.in. doradzając przy przejęciu GK8 przez Galaxy oraz przy projektach restrukturyzacyjnych firm wydobywczych. Pomimo zmienności rynku, segment rynków globalnych wykazał większą stabilność przychodów niż tradycyjne giełdy kryptowalut, dzięki zdywersyfikowanemu modelowi biznesowemu (odsetki, spread market makingowy, opłaty doradcze).
• 2024: W tym roku rynek aktywów cyfrowych wyraźnie się ożywił, a segment rynków globalnych Galaxy osiągnął rekordowe wyniki. Przychody z tradingu i doradztwa wyniosły 215 milionów dolarów, więcej niż w dwóch poprzednich latach razem. W samym IV kwartale przychody wyniosły 68,1 miliona dolarów (+26% kw./kw.), głównie dzięki aktywności na rynku instrumentów pochodnych i rosnącemu popytowi na pożyczki instytucjonalne – wolumen tradingu OTC i kredytów wzrósł o 56%, a średni portfel pożyczkowy osiągnął rekordowe 861 milionów dolarów. Na koniec 2024 roku liczba kontrahentów tradingowych Galaxy wyniosła 1328, co oznacza znaczny wzrost rok do roku. Dział bankowości inwestycyjnej zrealizował 9 transakcji doradczych, w tym wyłącznego doradztwa finansowego przy przejęciu Attestant przez Bitwise oraz wsparcia przy fuzji Thunder Bridge Capital z Coincheck (transakcja SPAC). Te transakcje przyniosły znaczące przychody z opłat i umocniły pozycję Galaxy na rynku bankowości inwestycyjnej w kryptowalutach.
• 2025: W 2025 roku, napędzany oczekiwaniami na ETF i odbiciem rynku aktywów cyfrowych, segment rynków globalnych Galaxy osiągnął nowy poziom. W trzecim kwartale 2025 roku skorygowany zysk brutto wyniósł 295 milionów dolarów (+432% kw./kw.), ustanawiając rekord. Wolumen tradingu wzrósł o 140% kw./kw., znacznie przewyższając średnią rynkową. Wyróżniającą się transakcją była sprzedaż 80 000 bitcoinów (wartość nominalna ok. 9 miliardów dolarów) na zlecenie dużej instytucji, co znacząco podniosło wolumen spot. Dwie główne spółki ETH, BMNR i SBET, również dokonały zakupu ETH za pośrednictwem Galaxy. Działalność pożyczkowa dla instytucji szybko się rozwinęła – średnie saldo pożyczek w Q3 wyniosło 1,78 miliarda dolarów (+60% kw./kw.), co świadczy o rosnącym zainteresowaniu finansowaniem kredytowym w kryptowalutach. Dział bankowości inwestycyjnej wykorzystał okno finansowania rynkowego, realizując m.in. 1,65 miliarda dolarów PIPE dla Forward Industries (współagent i doradca finansowy) oraz wyłącznego doradztwa przy sprzedaży Coin Metrics do Talos. Te transakcje ugruntowały pozycję Galaxy jako lidera bankowości inwestycyjnej w aktywach cyfrowych. W 2025 roku, w związku z boomem na spółki „kryptowalutowe”, oczekuje się, że segment rynków globalnych Galaxy osiągnie rekordowe przychody i zyski.

Podsumowanie raportów finansowych i publicznych (2023–2025)

Przychody i zyski: W 2023 roku, z powodu końcówki bessy, Galaxy odnotowało stratę, ale segment rynków globalnych poprawił wyniki w drugiej połowie roku. W 2024 roku segment ten stał się głównym motorem wyników: przychody z tradingu i doradztwa wyniosły 215 milionów dolarów, znacznie więcej niż w 2022 roku (ok. 100 milionów dolarów). Zyski z instrumentów pochodnych i tradingu ilościowego wzrosły, a przychody odsetkowe zwiększyły się wraz ze wzrostem skali pożyczek. Skorygowany EBITDA segmentu rynków globalnych w 2024 roku przekroczył 100 milionów dolarów, co podkreśla efekt dźwigni operacyjnej. W IV kwartale 2024 roku przychody segmentu wyniosły 68,1 miliona dolarów, co pozwoliło firmie wyjść na plus. W trzecim kwartale 2025 roku segment aktywów cyfrowych (rynki globalne i zarządzanie aktywami) osiągnął 250 milionów dolarów skorygowanego EBITDA, z czego rynki globalne miały największy udział. W tym kwartale skorygowany zysk brutto segmentu wyniósł 295 milionów dolarów, co pokazuje dużą elastyczność zysków w warunkach hossy. Warto zauważyć, że w pierwszych trzech kwartałach 2025 roku zysk netto firmy był nadal pod wpływem zmienności inwestycji własnych (np. strata w Q1 z powodu spadku cen aktywów cyfrowych), ale trend wzrostowy działalności operacyjnej był stabilny. Zarząd w raporcie za Q3 2025 przewiduje dalszy wzrost przychodów tradingowych wraz z pełnym wdrożeniem platformy GalaxyOne i napływem nowych klientów instytucjonalnych. Jednocześnie wskaźnik kosztów do przychodów w segmencie rynków globalnych spadł (wzrost efektywności operacyjnej), co przyniosło firmie znaczące korzyści z dźwigni operacyjnej.

Zysk segmentu rynków globalnych GLXY 25Q3, skala pożyczek oraz liczba kontrahentów tradingowych

2.2 Zarządzanie aktywami i rozwiązania infrastrukturalne (Asset Management & Infrastructure Solutions)

Zakres działalności i definicja

Segment zarządzania aktywami i rozwiązań infrastrukturalnych integruje działalność Galaxy Digital w zakresie zarządzania inwestycjami w aktywa cyfrowe oraz usług technologicznych infrastruktury blockchain, stanowiąc ważne uzupełnienie segmentu rynków globalnych.

W zakresie zarządzania aktywami (Asset Management) Galaxy poprzez Galaxy Asset Management (GAM) oferuje instytucjom i kwalifikowanym inwestorom zdywersyfikowane produkty inwestycyjne w kryptowaluty. Obejmują one: 1) produkty publiczne: ETF/ETP (produkty notowane na giełdzie) we współpracy z tradycyjnymi instytucjami, w tym ETF-y na bitcoin, ethereum i tematyczne ETF-y blockchain; 2) fundusze prywatne: aktywnie zarządzane fundusze hedgingowe (strategie Alpha), fundusze venture capital (np. Galaxy Interactive), indeksowe fundusze kryptowalutowe i fundusze funduszy, oferujące różnorodne profile ryzyka i zwrotu. Galaxy oferuje również klientom instytucjonalnym usługi inwestycyjne szyte na miarę, takie jak budowa indeksów aktywów cyfrowych, zarządzanie skarbcem (Treasury) i wspólne inwestycje (SPV). Na koniec trzeciego kwartału 2025 roku Galaxy zarządzało aktywami o wartości blisko 9 miliardów dolarów, obejmując ponad 15 ETF-ów i produktów alternatywnych, co plasuje firmę wśród największych globalnych zarządzających aktywami kryptowalutowymi.

W zakresie rozwiązań infrastrukturalnych (Infrastructure Solutions) Galaxy wykorzystuje własne doświadczenie technologiczne i operacyjne, oferując instytucjom usługi technologiczne i powiernicze dla sieci blockchain. Główne moduły to powiernictwo (Custody) i staking. Platforma GK8, przejęta przez Galaxy w 2023 roku, oferuje instytucjonalną technologię self-custody, umożliwiając klientom bezpieczne przechowywanie aktywów cyfrowych za pomocą cold wallet i MPC (multi-party computation). Technologia GK8 obsługuje również funkcje takie jak udział w DeFi, emisja tokenów i powiernictwo NFT, pozwalając Galaxy oferować instytucjom kompleksową infrastrukturę aktywów cyfrowych (np. platformy emisji tokenów). W zakresie stakingu Galaxy posiada dedykowany zespół infrastruktury blockchain, oferujący zarządzanie węzłami i staking as a service. Zespół ten zarządza globalną siecią węzłów walidacyjnych, obsługując m.in. ethereum, solana i inne główne blockchainy PoS, umożliwiając klientom delegowanie aktywów w celu uzyskania nagród stakingowych. Usługi stakingowe Galaxy cechują się bezpieczeństwem i elastycznością na poziomie instytucjonalnym: z jednej strony integracja z powiernikami takimi jak Anchorage, BitGo, Zodia pozwala klientom łatwo stakować przechowywane aktywa; z drugiej Galaxy oferuje innowacyjne funkcje, takie jak pożyczki pod zastaw stakowanych aktywów, zwiększając efektywność kapitału. Galaxy prowadzi także inwestycje własne poprzez Galaxy Ventures, inwestując w startupy i protokoły blockchain. Na koniec 2022 roku firma zainwestowała w ponad 100 firm (145 inwestycji). Te inwestycje przynoszą potencjalne zwroty finansowe i wzmacniają pozycję Galaxy w branży (np. wczesne inwestycje w Block.one, BitGo, Candy Digital). Podsumowując, segment zarządzania aktywami i rozwiązań infrastrukturalnych pozwala Galaxy na pionowe rozszerzenie łańcucha wartości – od zarządzania aktywami po zarządzanie technologią, oferując klientom kompleksowe usługi.

Ważne etapy rozwoju

• 2019–2020: Galaxy rozpoczęło działalność w zarządzaniu aktywami, współpracując z tradycyjnymi instytucjami finansowymi przy emisji produktów inwestycyjnych w kryptowaluty. W 2019 roku Galaxy i kanadyjski CI Financial uruchomiły CI Galaxy Bitcoin Fund (notowany na giełdzie w Toronto), jeden z pierwszych publicznych funduszy bitcoinowych w Ameryce Północnej. W 2020 roku wspólnie uruchomiono CI Galaxy Bitcoin ETF, jeden z najtańszych ETF-ów bitcoinowych na świecie. Dzięki tym współpracom Galaxy ugruntowało pozycję pioniera w publicznych produktach kryptowalutowych.
• 2021: Maj – Galaxy przejęło Vision Hill Group (nowojorski doradca inwestycyjny i zarządzający aktywami cyfrowymi), integrując zespół i produkty (indeksy funduszy hedgingowych, platforma danych VisionTrack, fundusze funduszy kryptowalutowych). Po przejęciu platforma Galaxy Fund Management mogła oferować instytucjom bogatsze wsparcie analityczne i szerszą gamę produktów. W tym samym roku dział Galaxy Asset Management rozwijał produkty aktywnie zarządzane, np. Galaxy Liquid Alpha Fund, a na koniec roku zarządzał aktywami o wartości 2,7 miliarda dolarów (wzrost z 407 milionów na początku roku).
• 2022: Q4 – Galaxy ogłosiło strategiczną współpracę z Itaú Asset Management (największy prywatny bank w Brazylii) w celu rozwoju ETF-ów kryptowalutowych na rynku brazylijskim. W 2022 roku uruchomiono pierwszy wspólny produkt – „IT Now Bloomberg Galaxy Bitcoin ETF”, umożliwiający brazylijskim inwestorom ekspozycję na bitcoin poprzez lokalną giełdę. W tym samym roku, pod wpływem bessy, AUM Galaxy spadło do 1,7 miliarda dolarów (spadek o 14% r/r), ale firma skoncentrowała się na skalowaniu strategii aktywnych: fundusz Galaxy Interactive zainwestował w liczne startupy gamingowe/metaverse, a fundusz hedgingowy Liquid Alpha odnotował napływ netto mimo trudnych warunków rynkowych.
• 2023: W lutym Galaxy wygrało przetarg na zakup platformy powierniczej GK8 od upadłej sieci Celsius za ok. 44 miliony dolarów (znacznie poniżej ceny zakupu przez Celsius – 115 milionów). Zespół GK8 (ok. 40 osób, w tym eksperci ds. bezpieczeństwa kryptowalut) dołączył do Galaxy, tworząc nowe centrum R&D w Tel Awiwie. Technologia GK8 obejmuje offline cold storage i MPC hot storage, umożliwiając instytucjom podpisywanie transakcji offline oraz automatyczne, wielopodpisowe operacje powiernicze. Przejęcie to znacznie wzmocniło pozycję Galaxy w zakresie powiernictwa, stakingu i DeFi. GK8 zostało zintegrowane z platformą GalaxyOne, stając się kluczowym narzędziem dla klientów instytucjonalnych. W 2023 roku Galaxy zarządzało aktywami FTX jako doradca zespołu upadłościowego, co przyniosło dodatkowe przychody i wzmocniło reputację. Wraz z odbiciem rynku w Q4 AUM Galaxy wzrosło do ok. 3 miliardów dolarów. Pod koniec 2023 roku Galaxy ogłosiło nową markę platformy „Galaxy Asset Management & Infrastructure Solutions”, integrując tradycyjne zarządzanie aktywami z usługami technologicznymi blockchain.
• 2024: W tym roku segment zarządzania aktywami i infrastruktury blockchain Galaxy wszedł w fazę szybkiego rozwoju. Lipiec – Galaxy ogłosiło przejęcie większości aktywów CryptoManufaktur (CMF), operatora węzłów blockchain założonego przez inżyniera ethereum Thorstena Behrensa. CMF specjalizuje się w automatyzacji wdrożeń węzłów ethereum i infrastrukturze oracle, co natychmiast zwiększyło wartość stakingu ethereum w Galaxy o ok. 1 miliard dolarów (łącznie 3,3 miliarda dolarów). Trzyosobowy zespół CMF dołączył do Galaxy, przyspieszając rozwój technologii stakingu ethereum i usług oracle. Staking stał się największym wyróżnikiem Galaxy w 2024 roku: dzięki aktualizacji Shanghai i napływowi instytucji, staking wzrósł z 240 milionów dolarów na początku roku do 4,235 miliarda na koniec roku (wzrost 17-krotny, z czego 1 miliard z przejęcia, reszta organicznie). Firma nawiązała współpracę z głównymi powiernikami: luty – Galaxy stało się zintegrowanym dostawcą stakingu dla BitGo, umożliwiając klientom staking i pożyczki pod zastaw stakowanych aktywów; sierpień – współpraca z Zodia Custody (wspierana przez Standard Chartered) dla klientów europejskich; integracja z Fireblocks, Anchorage Digital i innymi. Te działania znacząco poszerzyły kanały dystrybucji usług stakingowych Galaxy.
• 2025: W 2025 roku, przy sprzyjającym otoczeniu rynkowym i regulacyjnym, segment zarządzania aktywami i infrastruktury Galaxy kontynuował dynamiczny rozwój. W Q3 2025 roku segment ten osiągnął 23,2 miliona dolarów skorygowanego zysku brutto (+44% kw./kw.), co odzwierciedla wzrost skali działalności. Głównym czynnikiem wzrostu był napływ ponad 2 miliardów dolarów netto w tym kwartale, głównie od dużych instytucji zarządzających aktywami cyfrowymi. Instytucje te (np. fundacje projektów kryptowalutowych, spółki giełdowe) powierzyły Galaxy zarządzanie i staking aktywów, co przyniosło ponad 4,5 miliarda dolarów aktywów i ponad 40 milionów dolarów rocznych opłat za zarządzanie. Galaxy określa te usługi jako „outsourcing skarbców aktywów cyfrowych”, pomagając klientom w zarządzaniu rezerwami kryptowalutowymi i ich stabilnym pomnażaniu. Dzięki temu AUM Galaxy wzrosło do blisko 9 miliardów dolarów, a staking do 6,61 miliarda – oba rekordowe. 29 października Galaxy ogłosiło integrację stakingu z Coinbase Prime, stając się jednym z wybranych dostawców stakingu dla Coinbase. Dzięki tej współpracy klienci instytucjonalni Coinbase mogą korzystać z sieci węzłów Galaxy bezpośrednio na platformie, co oznacza wejście Galaxy do ekosystemu topowych powierników. Ogólnie rzecz biorąc, w 2025 roku Galaxy osiągnęło jednoczesny postęp w innowacjach produktowych, wzroście skali i rozwoju ekosystemu w segmencie zarządzania aktywami i infrastruktury.

Podsumowanie raportów finansowych i publicznych (2023–2025)

Wyniki zarządzania aktywami: W 2023 roku, w warunkach bessy, przychody Galaxy z zarządzania aktywami spadły, ale wraz z ożywieniem w Q4 opłaty za zarządzanie zaczęły rosnąć. W 2024 roku segment ten osiągnął rekordowe przychody – 49 milionów dolarów (wzrost z ok. 28 milionów w 2022 roku). Wzrost napędzały: napływ organiczny i wzrost rynku zwiększający AUM i przychody za zarządzanie oraz prowizje za zarządzanie aktywami FTX w ramach upadłości. Na koniec 2024 roku AUM Galaxy wyniosło 5,66 miliarda dolarów (wzrost z ok. 4,6 miliarda na koniec 2023 roku). ETF/ETP stanowiły 3,482 miliarda, a produkty alternatywne 2,178 miliarda dolarów. Marża operacyjna segmentu wzrosła, a skorygowany EBITDA przekroczył 20 milionów dolarów, co pokazuje efekt skali.

W pierwszych trzech kwartałach 2025 roku segment zarządzania aktywami Galaxy kontynuował wzrost w sprzyjającym otoczeniu rynkowym. W szczególności w trzecim kwartale:

• AUM Galaxy osiągnęło blisko 9 miliardów dolarów, z czego produkty alternatywne wzrosły o 102% kw./kw. do 4,86 miliarda, a ETF-y do 3,8 miliarda dolarów;
• Skala stakingu wzrosła o 110% kw./kw. do 6,6 miliarda dolarów.
• Dzięki temu przychody segmentu zarządzania aktywami i rozwiązań infrastrukturalnych (skorygowany zysk brutto wg GAAP) wyniosły 23,2 miliona dolarów (+44% kw./kw.), co stanowiło prawie połowę przychodów za cały 2024 rok w jednym kwartale.

Skorygowany zysk brutto, AUM (w tym ETF-y i produkty alternatywne) oraz skala stakingu w segmencie zarządzania aktywami Galaxy 25Q3

Podsumowując, w latach 2023–2025 segment aktywów cyfrowych Galaxy, obejmujący rynki globalne i zarządzanie aktywami, dzięki hossie kryptowalutowej, korzystnym regulacjom i wdrożeniu ETF-ów, przeszedł od dołka do szczytu, osiągając rekordowe przychody i zyski.

2.3 Centra danych i moc obliczeniowa (Data Centers & Computing Power)

Zakres działalności i definicja

Segment centrów danych i mocy obliczeniowej to drugi strategiczny filar Galaxy Digital poza aktywami cyfrowymi, koncentrujący się na inwestycjach, budowie i operacjach infrastruktury mocy obliczeniowej. Kluczowe jest przekształcanie zasobów energetycznych i centrów danych w moc obliczeniową wykorzystywaną do wydobycia blockchain i wysokowydajnych obliczeń (HPC), generując wartość dla siebie i klientów. Galaxy początkowo weszło w ten segment poprzez wydobycie bitcoinów: wdrażając specjalistyczne koparki w własnych lub zarządzanych centrach danych, zdobywając nagrody blokowe. Firma oferowała także usługi hostingowe i wsparcie finansowe innym górnikom (utrzymanie sprzętu, doradztwo energetyczne, finansowanie koparek), budując ekosystem wydobywczy. Wraz z eksplozją zapotrzebowania na moc obliczeniową w erze AI i big data, od 2023 roku Galaxy strategicznie rozszerza wykorzystanie centrów danych na potrzeby trenowania modeli AI, renderingu w chmurze i innych zadań HPC. Współpracując z firmami infrastruktury AI, Galaxy przekształca swoje kompleksy w bazy dostaw mocy obliczeniowej AI, uzyskując stabilne przychody z wynajmu energii i serwerów („infrastruktura jako usługa – IaaS”).

Najważniejszym aktywem Galaxy jest obecnie centrum danych Helios w Dickens County w Teksasie. Kompleks Helios został pierwotnie opracowany przez Argo Blockchain, aby wykorzystać tanią, odnawialną energię z zachodniego Teksasu (wiatr i słońce) do wydobycia bitcoinów. Jednak pod koniec 2022 roku gwałtowny wzrost cen gazu i energii, a także brak zabezpieczonych kontraktów na energię, naraziły Argo na ekstremalne wahania cen. W obliczu kryzysu płynności Argo w grudniu 2022 roku sprzedało Helios Galaxy Digital za 65 milionów dolarów (plus 35 milionów dolarów pożyczki).

Dla Galaxy transakcja ta obejmowała nie tylko aktywa fizyczne, ale także kluczową zgodę na przyłączenie do sieci o mocy 800 MW. W Teksasie czas oczekiwania na przyłączenie dużych odbiorców przekracza obecnie 4 lata, więc istniejące pozwolenie Helios jest jednym z najcenniejszych aktywów niematerialnych firmy. Pod względem skali 800 MW plasuje Helios w światowej czołówce parków mocy obliczeniowej – dla porównania, nowe centrum danych AI Google w Arizonie planuje moc 1200 MW, a projekty Microsoftu w Iowa i innych stanach to 300–600 MW. Jeśli długoterminowy plan 3,5 GW (2700 MW w trakcie uzyskiwania pozwoleń) zostanie zrealizowany, Helios będzie ponad dwukrotnie większy od największych obecnie klastrów centrów danych na świecie.

Galaxy nie prowadzi bezpośrednio usług chmurowych AI, lecz podpisało 15-letnią umowę hostingową z CoreWeave, czołowym dostawcą chmury wspieranym przez NVIDIA, który ma ogromne zapotrzebowanie na infrastrukturę mocy obliczeniowej. Seria długoterminowych umów najmu zamienia zasoby energetyczne Galaxy w stabilne przepływy pieniężne o charakterze quasi-obligacyjnym. CoreWeave wykorzystało wszystkie dostępne opcje, zabezpieczając całą moc 800 MW Helios. Współpraca opiera się na strukturze Triple-Net Lease: Galaxy dostarcza infrastrukturę i przyłącze energetyczne, a CoreWeave ponosi koszty energii (w tym ryzyko wahań cen), utrzymania, ubezpieczenia i podatków. W tym modelu Galaxy działa bardziej jak deweloper nieruchomości cyfrowych niż operator usług, co zapewnia bardzo stabilny cash flow. Dla Galaxy przychody są niemal równezyskowi netto, a marża EBITDA tego segmentu ma sięgać 90%.

Galaxy podzieliło rozwój Helios na kilka faz: Faza I – wdrożenie 133 MW w pierwszej połowie 2026 roku, Faza II – 260 MW w 2027 roku, Faza III – 133 MW w 2027 roku, łącznie 526 MW „krytycznego obciążenia IT” dla serwerów (przy 800 MW całkowitej mocy). Aby sprostać wymaganiom CoreWeave, Helios jest intensywnie modernizowany z „farmy wydobywczej” do „centrum danych HPC”, obejmując m.in. ulepszenia systemów chłodzenia, redundancję i wzmocnienie konstrukcji.

Ważne etapy rozwoju

• 2018–2020: W okresie hossy Galaxy dostrzegło wartość upstream mocy obliczeniowej i weszło w wydobycie bitcoinów. Początkowo korzystało z modelu współpracy z operatorami kopalni, oferując finansowanie sprzętu i hedging, zdobywając doświadczenie i zasoby. W tym czasie Galaxy zainwestowało w kilka projektów infrastruktury wydobywczej i zbudowało zespół ekspertów od energii i sprzętu, przygotowując się do budowy własnych kopalni.
• 2021: Galaxy oficjalnie utworzyło dział „Galaxy Mining”, podnosząc wydobycie do rangi kluczowej strategii. Firma rozszerzyła współpracę z dużymi kopalniami w Ameryce Północnej i aktywnie poszukiwała lokalizacji pod własne centra danych w Teksasie.
• 2022: Rok przełomowy dla segmentu centrów danych Galaxy. 28 grudnia 2022 roku Galaxy ogłosiło przejęcie kopalni Helios w Dickens County w Teksasie od Argo Blockchain za 65 milionów dolarów (plus 35 milionów dolarów pożyczki), przejmując pełną infrastrukturę operacyjną. Helios miał wtedy 180 MW zainstalowanej mocy i duży potencjał rozbudowy. Po przejęciu Galaxy natychmiast przejęło operacje, czyniąc Helios główną bazą wydobywczą. Firma planowała do końca 2023 roku zwiększyć moc do 200 MW, z czego część miała być przeznaczona na hosting, a część na własne wydobycie. Przejęcie to znacząco wzmocniło pozycję Galaxy w branży wydobywczej.
• 2023: W tym roku segment centrów danych Galaxy przeszedł z modelu „wydobycia” do „wydobycia + wynajmu mocy obliczeniowej”. W pierwszej połowie roku Helios zwiększył moc do ok. 3 EH/s, po połowie własne i hosting. Wzrost ceny bitcoina poprawił rentowność. W Q2 2023 roku Galaxy raportowało Hashrate Under Management (HUM) na poziomie ok. 3,5 EH/s, a koszt wydobycia BTC był jednym z najniższych w branży. W drugiej połowie roku firma rozpoczęła negocjacje z CoreWeave w sprawie wynajmu części mocy i powierzchni pod serwery AI. We wrześniu 2023 roku podpisano wstępną umowę – Galaxy miało zapewnić infrastrukturę, a CoreWeave stopniowo wdrażać sprzęt AI. To był początek strategicznej transformacji. W Q4 2023 roku HUM wzrósł do 6,1 EH/s, a roczna produkcja wyniosła 977 BTC; firma zapowiedziała jednak ograniczenie własnego wydobycia po wejściu w życie umowy, koncentrując się na modernizacji Helios.
• 2024: W tym roku segment centrów danych Galaxy całkowicie przeszedł na HPC. 28 marca 2024 roku Galaxy ogłosiło podpisanie umowy najmu Phase I z CoreWeave: 133 MW „krytycznego obciążenia IT” na 15 lat. Całkowite przychody z tej umowy mają wynieść ok. 4,5 miliarda dolarów przez 15 lat. Galaxy planuje przekazać całą moc Phase I do połowy 2026 roku. W kwietniu 2024 roku CoreWeave skorzystało z opcji Phase II, wynajmując dodatkowe 260 MW, co daje łącznie 393 MW. Umowa Phase II ma podobne warunki ekonomiczne i zostanie przekazana w 2027 roku. Galaxy zaczęło ograniczać wydobycie bitcoinów, sprzedając część sprzętu i przeznaczając wolną moc na modernizację pod serwery GPU. 7 listopada 2024 roku Galaxy ogłosiło warunki finansowania projektu Helios z dużą instytucją finansową, a w 2025 roku zamknęło finansowanie (patrz niżej). Pod koniec 2024 roku HUM spadł do 6,1 EH/s, część sprzętu była wyłączona i na sprzedaż; zysk z wydobycia stanowił coraz mniejszy udział w wynikach, a nakłady inwestycyjne na centra danych rosły. W tym roku Galaxy skutecznie dokonało strategicznego zwrotu – z operatora kopalni bitcoinów w dewelopera centrów danych AI z długoterminowymi kontraktami.
• 2025: Segment centrów danych Galaxy wszedł w fazę intensywnej budowy i finansowania. 15 sierpnia 2025 roku Galaxy ogłosiło pozyskanie 1,4 miliarda dolarów finansowania projektowego (dług) na rozwój Helios AI Data Center. Pożyczka została udzielona przez dużą instytucję, z LTV 80%, na 3 lata, zabezpieczona aktywami Phase I Helios. Galaxy zainwestowało 350 milionów dolarów własnego kapitału, co zapewniło pełne finansowanie pierwszego etapu (1,7 miliarda dolarów). To gwarantuje realizację modernizacji (stacje transformatorowe, chłodzenie, wzmocnienie konstrukcji) i terminową dostawę. W sierpniu 2025 roku Galaxy ujawniło, że CoreWeave skorzystało z ostatniej opcji (Phase III), wynajmując dodatkowe 133 MW, co daje pełne wykorzystanie 800 MW. Wszystkie pozwolenia Helios są już objęte umowami najmu – 100% wynajęte. Firma szacuje, że przy pełnym wykorzystaniu 526 MW „krytycznego obciążenia IT” roczne przychody Helios przekroczą 1 miliard dolarów przez 15 lat, stając się kluczowym źródłem cash flow Galaxy. W 2025 roku Galaxy dokupiło ziemię wokół Helios, zwiększając powierzchnię do ponad 1500 akrów, co pozwoli na potencjalne zwiększenie mocy do 3,5 GW (obecnie 800 MW). Trwa proces uzyskiwania pozwoleń od ERCOT. W październiku 2025 roku Galaxy pozyskało 460 milionów dolarów inwestycji kapitałowej od czołowego globalnego zarządzającego aktywami na rozwój Helios i inne cele (prawdopodobnie BlackRock, choć brak oficjalnego potwierdzenia). Inwestycja ta, realizowana etapami, zapewni inwestorowi udział w kapitale i symbolizuje uznanie strategii mocy obliczeniowej Galaxy przez tradycyjne instytucje. Pod koniec 2025 roku Galaxy informuje, że budowa Phase I przebiega zgodnie z planem, a przekazanie 133 MW CoreWeave nastąpi w pierwszej połowie 2026 roku; przygotowania do Phase II i budowa infrastruktury trwają (dostawa w 2027 roku), a Phase III planowane jest na 2028 rok.

Podsumowanie raportów finansowych i publicznych (2023–2025)

Wyniki wydobycia: W 2023 roku segment wydobywczy Galaxy był w fazie inwestycji po przejęciu Helios, a niskie ceny bitcoina oznaczały stratę netto. W 2024 roku, wraz z odbiciem cen i optymalizacją operacyjną, segment ten przyniósł dodatni cash flow. Przychody z wydobycia w 2024 roku wyniosły 94,9 miliona dolarów, produkcja własna – 977 BTC; średnia marża brutto po kosztach energii wyniosła ok. 50%. Galaxy ostrzega jednak, że w związku z transformacją strategiczną zyski z wydobycia w 2025 roku wyraźnie spadną. W 2025 roku, wraz ze sprzedażą i wyłączeniem koparek, przychody z wydobycia gwałtownie spadły. W Q3 2025 roku segment centrów danych (głównie wydobycie) wygenerował tylko 2,7 miliona dolarów skorygowanego zysku brutto. Galaxy przewiduje, że po modernizacji Helios w drugiej połowie 2025 roku zyski z wydobycia będą marginalne, aż do ewentualnego wznowienia działalności w 2026 roku lub dalszej korekty strategii.

Perspektywy działalności AI/HPC: Ponieważ umowa z CoreWeave zacznie obowiązywać dopiero w 2026 roku, w latach 2023–2025 nie odnotowano jeszcze regularnych przychodów z tego segmentu. Koszty budowy są kapitalizowane, więc krótkoterminowo nie obciążają rachunku zysków i strat. W raporcie za Q3 2025 Galaxy jasno stwierdza: „Galaxy oczekuje, że do pierwszej połowy 2026 roku skorygowany zysk brutto i EBITDA segmentu centrów danych nie będą istotne” (czyli trwa faza przygotowawcza). Jednocześnie firma przekazuje inwestorom prognozy: po uruchomieniu Helios segment centrów danych stanie się nową „dojną krową” firmy. Według podpisanych umów Galaxy zacznie rozpoznawać duże przychody z najmu od pierwszej połowy 2026 roku, a dzięki modelowi REIT marża brutto będzie bardzo wysoka. W ogłoszeniu z sierpnia 2025 Galaxy ujawnia, że po pełnej realizacji umów roczne przychody przekroczą 1 miliard dolarów, a przez 15 lat wyniosą ponad 15 miliardów dolarów, czyli wielokrotność obecnej wielkości aktywów firmy. Nawet po uwzględnieniu kosztów operacyjnych i odsetek netto, zysk będzie znaczący. Ta perspektywa przyciągnęła uwagę rynku kapitałowego w 2025 roku: po ogłoszeniu pełnego wynajmu i finansowania kurs akcji Galaxy wzrósł o ok. 60%, co pokazuje nową ocenę segmentu mocy obliczeniowej przez inwestorów. Podsumowując, w latach 2023–2025 segment centrów danych był w fazie „zasiewu”, ale jego potencjał „zbiorów” jest wielokrotnie podkreślany w raportach i wypowiedziach zarządu i stanowi istotny element narracji Galaxy.

Podsumowanie

Podsumowując, trzy główne segmenty działalności Galaxy Digital – rynki globalne, zarządzanie aktywami i rozwiązania infrastrukturalne, centra danych i moc obliczeniowa – obejmują różne ogniwa łańcucha wartości ekosystemu aktywów cyfrowych, a pod wspólną strategią firmy tworzą efekt synergii i wzajemnego wsparcia. Segment rynków globalnych generuje przychody z tradingu i bankowości inwestycyjnej, wyznaczając trendy rynkowe; segment zarządzania aktywami i infrastruktury zapewnia długoterminowe przychody z opłat i przewagę technologiczną, wiążąc wysokiej jakości klientów; segment centrów danych i mocy obliczeniowej ma potencjał generowania stabilnych, dużych przepływów pieniężnych, stanowiąc „siatkę bezpieczeństwa” wyników firmy. Zarząd Galaxy, dzięki jasnej strategii i odważnym przejęciom oraz współpracom, stworzył unikalnego gracza na styku finansów i technologii. W dynamicznym środowisku aktywów cyfrowych potencjał wzrostu i wzajemne wsparcie segmentów Galaxy zapewniają firmie rzadką odporność na cykle i kompleksowość, co tłumaczy rosnące zainteresowanie i zaufanie inwestorów instytucjonalnych. W przyszłości trzy segmenty Galaxy mają szansę nadal rozwijać się równolegle, ustanawiając kolejne kamienie milowe i tworząc wartość dla akcjonariuszy i klientów.

3. Analiza branżowa

Zgodnie z powyższą analizą, działalność Galaxy można przypisać do dwóch branż: branży kryptowalutowej i branży infrastruktury mocy obliczeniowej AI. W dalszej części szczegółowo przeanalizujemy obecny stan i trendy rozwoju obu tych sektorów.