Wpływ przejęcia kontroli nad Rezerwą Federalną przez Trumpa na bitcoin w nadchodzących miesiącach

Dziś wieczorem czeka nas najbardziej wyczekiwana w tym roku decyzja Fed dotycząca obniżki stóp procentowych.

Rynek powszechnie zakłada, że obniżka stóp jest niemal pewna. Jednak to nie kolejne 25 punktów bazowych zdecyduje o kierunku aktywów ryzykownych w nadchodzących miesiącach, lecz znacznie ważniejsza zmienna: czy Fed ponownie zacznie wprowadzać płynność na rynek.

Dlatego tym razem Wall Street nie patrzy na stopy procentowe, lecz na bilans Fed.

Zgodnie z przewidywaniami takich instytucji jak Bank of America, Vanguard czy PineBridge, Fed może w tym tygodniu ogłosić rozpoczęcie od stycznia przyszłego roku programu zakupu krótkoterminowych obligacji o wartości 4,5 miliarda dolarów miesięcznie, jako nową rundę „operacji zarządzania rezerwami”. Innymi słowy, oznacza to, że Fed może po cichu wznawiać erę „pośredniego rozszerzania bilansu”, pozwalając rynkowi wejść w fazę luźnej płynności jeszcze przed obniżką stóp.

Jednak to, co naprawdę niepokoi rynek, to kontekst tej sytuacji — Stany Zjednoczone wchodzą w bezprecedensowy okres przebudowy władzy monetarnej.

Trump przejmuje Fed w sposób znacznie szybszy, głębszy i bardziej radykalny, niż wszyscy się spodziewali. Nie chodzi tylko o zmianę przewodniczącego, ale o ponowne wyznaczenie granic władzy w systemie monetarnym, odebranie Fed kontroli nad długoterminowymi stopami, płynnością i bilansem, i przekazanie jej Departamentowi Skarbu. Przez ostatnie dekady niezależność banku centralnego była „żelazną zasadą”, która teraz jest po cichu rozluźniana.

Dlatego właśnie, od oczekiwań względem obniżek Fed, przez przepływy kapitału w ETF, po kontrariańskie zakupy MicroStrategy i Toma Lee, wszystkie te pozornie rozproszone wydarzenia zbiegają się do jednej podstawowej logiki: Stany Zjednoczone wchodzą w „erę pieniądza pod przewodnictwem fiskalnym”.

A jak to wszystko wpłynie na rynek kryptowalut?

MicroStrategy przyspiesza

W ciągu ostatnich dwóch tygodni cały rynek dyskutował nad jednym pytaniem: czy MicroStrategy wytrzyma tę falę spadków? Niedźwiedzie już symulowały różne scenariusze „upadku” tej firmy.

Ale Saylor wyraźnie myśli inaczej.

W zeszłym tygodniu MicroStrategy zwiększyło swoje zasoby bitcoinów o około 963 miliony dolarów, a dokładniej o 10 624 BTC. To największy zakup w ostatnich miesiącach, przewyższający nawet sumę zakupów z ostatnich trzech miesięcy.

Warto zauważyć, że rynek spekulował, czy gdy mNAV MicroStrategy zbliży się do 1, firma będzie zmuszona sprzedać bitcoiny, by uniknąć ryzyka systemowego. Tymczasem, gdy kurs osiągnął niemal ten poziom, nie tylko nie sprzedali, ale wręcz zwiększyli pozycję — i to na tak dużą skalę.

Jednocześnie w obozie ETH również doszło do spektakularnej kontrariańskiej akcji. BitMine należący do Toma Lee, mimo gwałtownego spadku ceny ETH i korekty kapitalizacji spółki o 60%, nadal był w stanie pozyskiwać gotówkę przez ATM i w zeszłym tygodniu jednorazowo kupił ETH za 429 milionów dolarów, zwiększając pozycję do 12 miliardów dolarów.

Nawet jeśli kurs BMNR spadł z maksimum o ponad 60%, zespół nadal był w stanie pozyskiwać środki przez ATM (mechanizm emisji), by dalej kupować.

Analityk CoinDesk James Van Straten skomentował na X jeszcze dosadniej: „MSTR może zebrać 1 miliard dolarów w tydzień, podczas gdy w 2020 roku zajęło im to cztery miesiące. Trend wykładniczy trwa.”

Patrząc na wpływ na kapitalizację rynkową, działania Toma Lee są nawet „cięższe” niż Saylora. BTC jest pięć razy większy od ETH pod względem kapitalizacji, więc zakup Toma Lee za 429 milionów dolarów odpowiada „podwójnemu uderzeniu” Saylora kupującego BTC za 1 miliard dolarów.

Nic dziwnego, że stosunek ETH/BTC zaczął odbijać, wychodząc z trzymiesięcznego trendu spadkowego. Historia powtarzała się wielokrotnie: gdy ETH zaczyna odbijać jako pierwszy, rynek wchodzi w krótkie, ale gwałtowne „okno odbicia altcoinów”.

BitMine ma obecnie 1 miliard dolarów gotówki, a zakres korekty ETH to dla nich idealny moment na obniżenie średniego kosztu. W rynku, gdzie płynność jest napięta, instytucje zdolne do ciągłych zakupów same stają się częścią struktury cenowej.

ETF to nie ucieczka, a tymczasowe wycofanie arbitrażu

Na pierwszy rzut oka, w ciągu ostatnich dwóch miesięcy z ETF bitcoinowych wypłynęło prawie 4 miliardy dolarów, a cena spadła z 125 tysięcy do 80 tysięcy, co doprowadziło rynek do prostego wniosku: instytucje się wycofują, inwestorzy ETF panikują, struktura hossy się załamała.

Jednak Amberdata przedstawia zupełnie inną interpretację.

Te odpływy nie są efektem „ucieczki inwestorów wartościowych”, lecz „wymuszonego zamykania pozycji przez fundusze arbitrażowe z dźwignią”. Głównym powodem jest załamanie się strategii arbitrażu strukturalnego zwanej „basis trade”. Fundusze zarabiały na różnicy między zakupem spot a krótką pozycją na futures, ale od października roczna baza spadła z 6,6% do 4,4%, przez 93% czasu była poniżej progu rentowności, arbitraż stał się stratny, więc strategia musiała zostać rozmontowana.

To wywołało „podwójny ruch” — sprzedaż ETF i zamykanie krótkich pozycji na futures.

W tradycyjnej definicji paniczna wyprzedaż następuje w ekstremalnych warunkach po serii spadków, gdy panika osiąga szczyt, inwestorzy przestają próbować ograniczać straty i całkowicie rezygnują z pozycji. Typowe cechy to: masowe umorzenia u prawie wszystkich emitentów, gwałtowny wzrost wolumenu, wyprzedaż bez względu na cenę i ekstremalne wskaźniki nastrojów. Tymczasem obecny odpływ z ETF wyraźnie nie spełnia tych kryteriów. Mimo ogólnego odpływu, kierunek kapitału nie jest jednolity: na przykład FBTC od Fidelity przez cały czas notował napływy, a IBIT od BlackRock nawet w najgorszym okresie odpływów przyciągał nowe środki. Pokazuje to, że wycofała się tylko niewielka część emitentów, a nie cała grupa instytucji.

Jeszcze ważniejszym dowodem jest rozkład odpływów. W ciągu 53 dni od 1 października do 26 listopada fundusze Grayscale odpowiadały za ponad 900 milionów dolarów umorzeń, czyli 53% całkowitego odpływu; 21Shares i Grayscale Mini razem odpowiadały za prawie 90% skali umorzeń. Dla porównania, BlackRock i Fidelity — najbardziej typowe kanały instytucjonalne — notowały ogólnie napływy. To zupełnie nie pasuje do „panicznego odwrotu instytucji”, a raczej przypomina „wydarzenie lokalne”.

Kto więc sprzedaje? Odpowiedź: duże fundusze zajmujące się arbitrażem bazy.

Tak zwany basis trade to zasadniczo neutralna kierunkowo struktura arbitrażowa: fundusz kupuje bitcoina na rynku spot (lub udziały ETF), jednocześnie zajmując krótką pozycję na futures, zarabiając na różnicy (contango yield). To strategia niskiego ryzyka i niskiej zmienności, która przy rozsądnej premii futures i kontrolowanych kosztach przyciąga wiele instytucji. Jednak wymaga jednego warunku: cena futures musi być stale wyższa od spot, a różnica stabilna. Od października ten warunek nagle przestał być spełniony.

Zgodnie z danymi Amberdata, 30-dniowa roczna baza spadła z 6,63% do 4,46%, przy czym przez 93% dni handlowych była poniżej progu rentowności 5%. Oznacza to, że ta strategia przestała być opłacalna, a nawet zaczęła przynosić straty, więc fundusze musiały się wycofać. Szybkie załamanie bazy wywołało „systemowe zamykanie pozycji” przez arbitrażystów: musieli sprzedać ETF i jednocześnie odkupić wcześniej sprzedane futures, by zamknąć transakcję arbitrażową.

Dane rynkowe wyraźnie pokazują ten proces. Otwarte pozycje na perpetualach bitcoina w tym samym okresie spadły o 37,7%, czyli ponad 4,2 miliarda dolarów, a współczynnik korelacji z bazą wyniósł 0,878 — niemal idealna synchronizacja. Ta kombinacja „sprzedaż ETF + zamykanie shortów” to typowa ścieżka wyjścia z basis trade; nagły wzrost odpływu z ETF nie był napędzany paniką cenową, lecz nieuchronnym załamaniem mechanizmu arbitrażu.

Innymi słowy, ostatnie dwa miesiące odpływów z ETF to raczej „likwidacja lewarowanych arbitrażystów” niż „odwrót długoterminowych instytucji”. To wysoce profesjonalna, strukturalna dekompozycja transakcji, a nie panika wywołana załamaniem nastrojów rynkowych.

Co więcej, po oczyszczeniu rynku z arbitrażystów, struktura kapitału staje się zdrowsza. Obecnie ETF nadal posiadają około 1,43 miliona bitcoinów, z czego większość należy do instytucji alokacyjnych, a nie krótkoterminowego kapitału szukającego zysku z różnicy. Po usunięciu lewarowanych hedgingów, ogólny poziom dźwigni na rynku spada, źródeł zmienności jest mniej, a zachowanie cen będzie bardziej napędzane przez „prawdziwą siłę kupna i sprzedaży”, a nie wymuszone techniczne działania.

Dyrektor badań Amberdata, Marshall, opisuje to jako „reset rynku”: po wycofaniu arbitrażystów nowy kapitał w ETF jest bardziej ukierunkowany i długoterminowy, strukturalny szum maleje, a przyszłe ruchy cen będą lepiej odzwierciedlać rzeczywisty popyt. Oznacza to, że choć na pierwszy rzut oka wygląda to na odpływ 4 miliardów dolarów, dla rynku może to nie być zła wiadomość. Wręcz przeciwnie, może to położyć fundament pod kolejną, zdrowszą falę wzrostów.

Jeśli działania Saylora, Toma Lee i przepływy ETF pokazują nastawienie mikro kapitału, to zmiany na poziomie makro są jeszcze głębsze i gwałtowniejsze. Czy czeka nas świąteczny rajd? Aby znaleźć odpowiedź, musimy spojrzeć na makroekonomię.

Trump „przejmuje władzę” nad systemem monetarnym

Przez ostatnie dekady niezależność Fed była „żelazną zasadą”. Władza monetarna należała do banku centralnego, nie do Białego Domu.

Ale Trump wyraźnie się z tym nie zgadza.

Coraz więcej wskazuje na to, że zespół Trumpa przejmuje Fed znacznie szybciej i bardziej radykalnie, niż rynek się spodziewał. Nie chodzi tylko o symboliczną zmianę przewodniczącego na „jastrzębia”, ale o całkowite przepisanie podziału władzy między Fed a Departament Skarbu, zmianę mechanizmu bilansu i redefinicję sposobu wyceny krzywej dochodowości.

Trump zamierza przebudować cały system monetarny.

Były szef tradingu w New York Fed, Joseph Wang (od lat badający operacje Fed), wyraźnie ostrzegał: „Rynek wyraźnie nie docenia determinacji Trumpa do przejęcia kontroli nad Fed, a ta zmiana może wprowadzić rynek w fazę większego ryzyka i zmienności.”

Od personaliów, przez kierunki polityki, po szczegóły techniczne — wszędzie widać wyraźne ślady.

Najbardziej oczywisty dowód to nominacje personalne. Zespół Trumpa wprowadził kluczowe osoby na najwyższe stanowiska, w tym Kevina Hassetta (były doradca ekonomiczny Białego Domu), Jamesa Bessenta (ważny decydent w Departamencie Skarbu), Dino Mirana (ekspert polityki fiskalnej) oraz Kevina Warsha (były członek zarządu Fed). Łączy ich jedno: nie są tradycyjnymi „ludźmi banku centralnego” i nie popierają niezależności Fed. Ich cel jest jasny: osłabić monopol Fed na stopy procentowe, długoterminowe koszty kapitału i płynność systemową, przekazując więcej władzy monetarnej Departamentowi Skarbu.

Najbardziej symboliczne jest to, że Bessent, powszechnie uważany za najlepszego kandydata na przewodniczącego Fed, ostatecznie zdecydował się pozostać w Departamencie Skarbu. Powód jest prosty: w nowej strukturze władzy pozycja w Departamencie Skarbu daje większy wpływ na zasady gry niż stanowisko przewodniczącego Fed.

Kolejną ważną wskazówką jest zmiana premii terminowej.

Dla zwykłych inwestorów ten wskaźnik może być nieco obcy, ale to najprostszy sygnał, kto kontroluje długoterminowe stopy procentowe. Ostatnio różnica między 12-miesięcznymi a 10-letnimi obligacjami skarbowymi USA znów zbliżyła się do lokalnego maksimum, a ta fala wzrostu nie wynika z poprawy gospodarki czy wzrostu inflacji, lecz z ponownej oceny przez rynek: w przyszłości o długoterminowych stopach może decydować nie Fed, lecz Departament Skarbu.

Rentowności 10-letnich i 12-miesięcznych obligacji skarbowych USA nadal spadają, co oznacza, że rynek mocno obstawia obniżki stóp przez Fed, i to w szybszym i większym tempie niż wcześniej oczekiwano

SOFR (Secured Overnight Financing Rate) we wrześniu gwałtownie spadł, co oznacza nagłe załamanie stóp na rynku pieniężnym w USA i wyraźny sygnał rozluźnienia polityki Fed

Początkowy wzrost spreadu wynikał z przekonania rynku, że po objęciu urzędu przez Trumpa gospodarka „przegrzeje się”; później, gdy rynek wchłonął cła i duże bodźce fiskalne, spread szybko się skurczył. Obecnie ponowny wzrost spreadu nie odzwierciedla już oczekiwań wzrostu, lecz niepewność wobec systemu Hassett—Bessent: jeśli w przyszłości Departament Skarbu będzie kontrolował krzywą dochodowości poprzez zmianę długości długu, emisję krótkoterminowych obligacji i ograniczanie długoterminowych, tradycyjne metody oceny długoterminowych stóp przestaną działać.

Bardziej ukrytym, ale kluczowym dowodem jest system bilansowy. Zespół Trumpa często krytykuje obecny „system wystarczających rezerw” (Fed rozszerza bilans, dostarczając rezerwy bankom, przez co system finansowy jest silnie zależny od banku centralnego). Jednocześnie jednak doskonale wiedzą, że obecny poziom rezerw jest zbyt niski i system wymaga ekspansji bilansu, by zachować stabilność.

Ta sprzeczność — „przeciw ekspansji bilansu, ale zmuszeni do ekspansji” — to w rzeczywistości strategia. Wykorzystują ją, by kwestionować ramy instytucjonalne Fed i przesuwać więcej władzy monetarnej do Departamentu Skarbu. Innymi słowy, nie chodzi o natychmiastowe ograniczenie bilansu, lecz o wykorzystanie „sporu o bilans” jako punktu wyjścia do osłabienia pozycji Fed.

Łącząc te działania, widzimy wyraźny kierunek: premia terminowa jest kompresowana, długość długu USA skracana, długoterminowe stopy tracą niezależność; banki mogą być zobowiązane do trzymania większej ilości obligacji USA; agencje rządowe mogą być zachęcane do lewarowanego zakupu obligacji hipotecznych; Departament Skarbu może wpływać na całą strukturę rentowności poprzez zwiększenie emisji krótkoterminowych obligacji. Kluczowe ceny, które dotąd ustalał Fed, będą stopniowo zastępowane narzędziami fiskalnymi.

Może to skutkować: długoterminowym trendem wzrostowym złota, powolnym wzrostem akcji po okresie wahań, stopniową poprawą płynności dzięki ekspansji fiskalnej i mechanizmom odkupu. Krótkoterminowo rynek będzie chaotyczny, ale to tylko efekt przerysowywania granic władzy w systemie monetarnym.

Jeśli chodzi o bitcoina, który najbardziej interesuje rynek kryptowalut, znajduje się on na obrzeżach tych zmian strukturalnych — nie jest bezpośrednim beneficjentem, ale też nie stanie się głównym polem bitwy. Pozytywną stroną jest to, że poprawa płynności zapewni bitcoinowi wsparcie cenowe; jednak w dłuższej perspektywie, patrząc 1-2 lata do przodu, nadal będzie musiał przejść przez okres ponownej akumulacji, czekając na pełne ukształtowanie się nowego systemu monetarnego.

Stany Zjednoczone przechodzą z „ery dominacji banku centralnego” do „ery dominacji fiskalnej”.

W tym nowym układzie długoterminowe stopy mogą już nie być ustalane przez Fed, płynność będzie pochodzić głównie z Departamentu Skarbu, niezależność banku centralnego zostanie osłabiona, zmienność rynku wzrośnie, a aktywa ryzykowne będą wyceniane według zupełnie nowych zasad.

Gdy fundamenty systemu są przepisywane, wszystkie ceny zachowują się bardziej „nielogicznie” niż zwykle. Ale to nieunikniony etap przejścia od starego do nowego porządku.

Wydarzenia rynkowe w nadchodzących miesiącach prawdopodobnie zrodzą się właśnie w tym chaosie.

 

Link do oryginału