Autor: Jeff Dorman, CFA
Tradução: Deep Tide TechFlow
Revelando o desfasamento entre os fundamentos e o preço
No setor das criptomoedas, atualmente apenas três áreas mantêm um crescimento consistente: stablecoins, finanças descentralizadas (DeFi) e ativos do mundo real (RWAs). E estas áreas não estão apenas a crescer, mas sim a apresentar uma tendência de crescimento explosivo.
Veja os gráficos abaixo:
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Crescimento das stablecoins (clique para ver mais dados de crescimento):
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Crescimento do DeFi (clique para ver mais dados: aqui, aqui e aqui):
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Crescimento dos ativos do mundo real (RWA) (clique para ver mais dados):
Estas são as aplicações que deveriam ser amplamente reconhecidas no setor das criptomoedas. Os gráficos destas tendências de crescimento deveriam aparecer na CNBC, no The Wall Street Journal, em relatórios de pesquisa de Wall Street, e ser destacados em todas as exchanges de criptomoedas e páginas de preços de cripto. Qualquer investidor objetivo focado em crescimento, ao ver o aumento do volume e dos ativos sob gestão (AUM) das stablecoins, a expansão dos RWAs e os dados de prosperidade do DeFi, irá perguntar: “Como posso investir nestas áreas?”
As tendências de crescimento nestes setores são invariavelmente “para cima e para a direita”. E, exceto pelas stablecoins, todos estes setores podem ser facilmente investidos através de tokens (por exemplo, HYPE, UNI, AAVE, AERO, SYRUP, PUMP, etc.). Estas aplicações descentralizadas (dApps) representam hoje mais de 60% da receita total do setor cripto, mas os tokens subjacentes a estas aplicações representam apenas 7% da capitalização total de mercado das criptomoedas. Leia esta frase novamente, é realmente inacreditável.
No entanto, os meios de comunicação e as exchanges continuam a concentrar-se no bitcoin e nas memecoins. A maioria dos investidores ainda associa criptomoedas ao bitcoin (BTC), protocolos de primeira camada (Layer-1, como ETH, SOL e AVAX) e memecoins. No entanto, o mercado já mudou claramente o foco para receitas e lucros, mas muitos ainda não compreendem que os tokens são, na verdade, excelentes instrumentos para capturar valor e distribuir lucros.
O nosso setor não conseguiu atrair investidores fundamentais que valorizam elevados fluxos de caixa e crescimento sustentado, apesar de este ser o maior e mais importante grupo de investidores do mundo. Em vez disso, por alguma razão desconhecida, este setor tem vindo a agradar aos menores e menos relevantes grupos de investidores (como VCs de tecnologia e fundos macro/CTA de dinheiro rápido).
Pior ainda, muitos ainda acreditam que investir em ações lhe dá algum direito legal sobre o fluxo de caixa da empresa, enquanto investir em tokens não lhe confere qualquer propriedade. Já apontei este duplo padrão entre investidores em ações e investidores em cripto há mais de seis anos. Como acionista de uma empresa, já decidiu alguma vez como a empresa gasta o seu dinheiro? Claro que não. Não pode controlar quanto a empresa paga aos funcionários, quanto investe em I&D, se faz aquisições, recompra ações ou paga dividendos. Tudo isso é decidido pela gestão. Como acionista, os únicos direitos legais ou proteções reais que tem são:
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Quando a empresa é vendida, tem direito a receber os lucros correspondentes (isto é muito importante).
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Após a falência da empresa, tem direito aos ativos remanescentes após a dedução das dívidas (mas isto quase nunca importa, pois os credores normalmente ficam com toda a participação na empresa reestruturada, e os acionistas ficam praticamente sem nada).
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Tem direito a participar em disputas de procuração, podendo juntar-se ao conselho de administração para destituir a gestão (mas isto também se aplica ao setor cripto — nos últimos 8 anos, a Arca liderou três campanhas de ativismo com tokens, forçando com sucesso empresas cripto como Gnosis, Aragon e Anchor a mudarem).
No final das contas, quer seja acionista ou detentor de tokens, está sujeito às decisões da gestão sobre a utilização do fluxo de caixa. Seja ações ou tokens, exceto em caso de aquisição, depende sempre da decisão da gestão sobre como utilizar o fluxo de caixa da empresa, como por exemplo se deve haver recompra. Não há diferença essencial entre ambos.
Hyperliquid (HYPE) e Pump.Fun (PUMP) já demonstraram o apelo de mercado de mecanismos de captura de valor baseados em receitas reais e destruição de tokens. Muitos projetos maduros, como Aave, Raydium e PancakeSwap, também integraram mecanismos semelhantes. Na semana passada, Uniswap (UNI) foi destaque por finalmente lançar a funcionalidade de “partilha de taxas”, permitindo que os detentores de UNI partilhem parte das receitas do protocolo.
Mais uma vez, prova-se que o mercado está a mudar. Só em 2025, protocolos e empresas cripto realizaram mais de 1.5 mil milhões de dólares em recompras de tokens, com 10 tokens a representarem 92% do total de recompras. (No entanto, acreditamos que os dados de ZRO neste artigo estão incorretos, e os valores de recompra de HYPE e PUMP são muito superiores ao que está indicado.)
Para compreender melhor este fenómeno, atualmente a capitalização total de mercado do setor cripto líquido (excluindo bitcoin e stablecoins) é de apenas 1 trilião de dólares. E os 1.5 mil milhões de dólares em recompras de tokens representam apenas 0,15% do valor total de mercado. Mas, se olharmos apenas para os tokens com maiores valores de recompra, a percentagem de recompra em relação à capitalização pode chegar a 10%. Em comparação, o mercado de ações dos EUA este ano terá cerca de 1 trilião de dólares em recompras, o que representa 1,5% do valor total de mercado de 67 triliões de dólares.
Esta diferença de perceção sobre investimento em cripto e captura de valor é muito significativa. Por um lado, pode-se dizer que a maioria dos tokens não tem qualquer valor de investimento; por outro, os tokens de maior qualidade estão gravemente subvalorizados, provavelmente devido ao impacto de ativos de baixa qualidade. O resultado é que, em muitos casos, os indicadores de crescimento e receita dos projetos sobem, enquanto o preço dos tokens cai. Nos três setores que mais crescem e mais contribuem para receitas e recompras, muitos dos principais tokens têm um desempenho surpreendentemente fraco.
A questão permanece: porque é que mais líderes do setor cripto não se concentram em promover as áreas que realmente apresentam crescimento? Não deveria o setor destacar os tokens destes setores, enfatizar a sua excelente tokenomics e explicar aos investidores como investir neles? Os investidores precisam de perceber que há lógica e fundamentos por trás do investimento em cripto, para que estejam dispostos a dedicar tempo a estudar estes investimentos. Se queremos que os tokens de qualidade superem os de baixa qualidade, temos de começar a educar as pessoas sobre como identificar tokens de qualidade.
Há alguns anos, quase nenhum produto cripto gerava receitas significativas. Hoje, muitos projetos não só geram receitas consideráveis, como também destinam uma grande parte delas (por vezes até 99%) à recompra de tokens. Além disso, em comparação com ações tradicionais, estes tokens são negociados a preços extremamente baixos. Na verdade, estes tokens são essencialmente ações, apenas lhes falta uma base de compradores educada e convicta.
Então, se estes ativos fossem realmente ações, a que preços seriam negociados? Se os investidores conseguissem compreender a diferença entre estes tokens geradores de receita e recompra e “criptomoedas” ou “protocolos de contratos inteligentes”, a que preços seriam negociados?
Vamos ilustrar com os dois melhores casos do mercado:
Hyperliquid (HYPE) e Pumpfun (PUMP)
Hyperliquid já é líder entre as exchanges descentralizadas de contratos perpétuos, e praticamente todos os indicadores mostram que esta empresa está a crescer de forma rápida e estável.
Crescimento do volume de negociação:
Fonte: Artemis
Comissões:
Fonte: Artemis
Devido ao crescimento do volume de negociação e das comissões, Hyperliquid tornou-se um dos tokens mais baratos segundo modelos tradicionais de avaliação. O rendimento anualizado do HYPE é de 1.28 mil milhões de dólares (com base nos últimos 90 dias), com um rácio P/E de apenas 16,40 vezes e um crescimento anual de 110%. Ainda mais impressionante, o projeto utiliza 99% das receitas para recomprar tokens. Até agora, o HYPE já recomprou mais de 10% dos tokens em circulação (HYPE já recomprou tokens no valor de 1.36 mil milhões de dólares). Este é um dos casos de maior sucesso não só na história das criptomoedas, mas também em toda a história dos mercados financeiros.
Em comparação, o rácio P/E do S&P 500 é de cerca de 24 vezes, o do Nasdaq é de cerca de 27 vezes. O rácio P/E da Coinbase é de cerca de 25 vezes, enquanto o da Robinhood (HOOD) chega a 50 vezes, embora a sua receita seja apenas o dobro da do HYPE (cerca de 2 mil milhões de dólares, enquanto o HYPE tem 1 mil milhões).
O crescimento do HYPE desde o início do ano é ainda mais rápido (110% contra 65% da Robinhood).
Além disso, Hyperliquid é também um protocolo Layer-1, uma característica que ainda não foi totalmente avaliada pelo mercado. Atualmente, o mercado ainda vê o HYPE apenas como uma exchange.
Mais importante ainda, cada dólar de receita do HYPE é distribuído aos detentores de tokens através de recompras, enquanto a Robinhood não tem plano de recompra nem política de dividendos.
Isto significa ou que o mercado espera que o crescimento da Hyperliquid abrande significativamente e que perca quota de mercado, ou que o mercado está a ignorar fatores-chave. É razoável que o HYPE tenha uma avaliação inferior à da Robinhood (HOOD): o token HYPE foi lançado há apenas um ano e enfrenta forte concorrência, e os ativos digitais geralmente têm poucas barreiras à entrada. No entanto, o rácio P/E da HOOD é 5 vezes superior ao do HYPE, com crescimento mais lento e margens de lucro mais baixas; esta diferença é demasiado exagerada e provavelmente reflete mais a maturidade dos investidores em ações do que um problema com o ativo em si.
Em qualquer outro setor, se visse a situação mostrada no gráfico abaixo — receitas a crescer continuamente enquanto o preço cai — provavelmente investiria todo o seu capital nesse ativo sem hesitar.
Fonte: Skewga
Agora vejamos Pumpfun (PUMP). Tal como a Hyperliquid, o modelo de negócio da Pumpfun é muito simples e direto. A Pumpfun ajuda emissores de tokens a lançar tokens e cobra taxas pela emissão e pelas transações subsequentes.
Este é também um dos casos de maior sucesso na história das criptomoedas, com receitas acumuladas superiores a 1 mil milhões de dólares.
Fonte: Blockworks
O token PUMP foi lançado no início deste ano a $0,004. Apesar de o fornecimento máximo ser de 1 trilião de tokens, atualmente apenas 590 mil milhões estão em circulação. Em menos de quatro meses, a Pumpfun já recomprou 3,97 mil milhões de tokens PUMP e destinou 99% das receitas à recompra de tokens. Com base na capitalização ajustada, o rácio P/E do PUMP é de apenas 6,18 vezes (e todos os lucros são usados para recompras).
Fonte: Blockworks
Francamente, nunca vimos empresas a crescer tão rapidamente como Pumpfun e Hyperliquid, quanto mais devolver quase todo o fluxo de caixa livre aos investidores. Estes são alguns dos casos de maior sucesso na história do investimento e os tokens mais destacados da história das criptomoedas.
Se fossem ações, estariam a ser negociadas pelo menos 10 vezes mais caras, ou até mais. Mas infelizmente, a base de investidores ainda não está madura. Por isso, aqueles que conseguem identificar este valor só podem esperar. O problema não está nestes ativos em si, nem no mecanismo de transferência de valor.
A educação é o principal problema.
