Glassnode: Bitcoin mostra sinais de colapso como em 2022? Atenção a uma faixa crítica

Título original: Echoes of Early 2022

Fonte original: CryptoVizArt, Chris Beamish, Antoine Colpaert, Glassnode

Tradução original: BitpushNews

 

Resumo

· O bitcoin permanece acima da True Market Mean, mas a estrutura de mercado mais ampla agora se assemelha ao primeiro trimestre de 2022, com mais de 25% da oferta em situação de prejuízo.

· O momentum de capital permanece positivo, sustentando a consolidação, embora muito abaixo do pico de meados de 2025.

· O intervalo de quantil 0,75–0,85 (96,1K USD–106K USD) é uma zona-chave para restaurar a estrutura do mercado; uma quebra abaixo aumentará o risco de queda.

· Os fluxos de ETF tornaram-se negativos, o CVD spot acumulado recuou, indicando enfraquecimento da demanda.

· O open interest de futuros está em queda, as taxas de financiamento foram redefinidas para neutras, refletindo uma postura de aversão ao risco.

· O mercado de opções apresenta compressão da volatilidade implícita (IV), suavização do skew, e o fluxo de capital mudou de opções de venda para vendas cautelosas de opções de compra. As opções parecem subvalorizadas, com a volatilidade realizada superando a volatilidade implícita, pressionando os traders short-gamma.

· No geral, o mercado permanece frágil e depende da manutenção de zonas de custo-chave, a menos que um choque macroeconômico rompa o equilíbrio.

Insights On-chain

Formação de fundo ou colapso?

Nas últimas duas semanas, o preço do bitcoin caiu e encontrou suporte próximo a um ponto de ancoragem de avaliação crucial chamado True Market Mean — que representa a base de custo de todas as moedas não adormecidas (excluindo mineradores). Este nível geralmente marca a linha divisória entre uma fase moderadamente baixista e um mercado de urso profundo. Embora o preço tenha se estabilizado recentemente acima desse limiar, a estrutura de mercado mais ampla está cada vez mais ecoando a dinâmica do primeiro trimestre de 2022.

Utilizando o modelo Supply Quantiles Cost Basis (que rastreia a base de custo dos agrupamentos de oferta detidos pelos principais compradores), essa semelhança torna-se ainda mais clara. Desde meados de novembro, o preço à vista caiu abaixo do quantil 0,75, atualmente negociando próximo de 96,1K USD, colocando mais de 25% da oferta em situação de prejuízo.

Isso cria um equilíbrio frágil entre o risco de capitulação dos principais compradores e o potencial de formação de fundo devido ao esgotamento dos vendedores. No entanto, até que o mercado consiga recuperar o quantil 0,85 (cerca de $106,2K) como suporte, a estrutura atual permanece altamente sensível a choques macroeconômicos.

A dor predomina

Com base nessa perspectiva estrutural, podemos ampliar a observação da oferta dos principais compradores através do indicador "Total Supply in Loss", para medir o grau de predominância do prejuízo, ou seja, a dor não realizada.

A média móvel simples de 7 dias (7D-SMA) desse indicador subiu para 7,1 milhões de BTC na semana passada — o nível mais alto desde setembro de 2023 — destacando que a expansão de preços do bull market de mais de dois anos agora enfrenta dois estágios rasos de formação de fundo.

O tamanho atual da oferta em prejuízo (entre 5 milhões e 7 milhões de BTC) é surpreendentemente semelhante ao mercado lateral do início de 2022, reforçando ainda mais a semelhança mencionada acima. Essa comparação enfatiza novamente que a True Market Mean é o limiar crucial que distingue uma fase moderadamente baixista da transição para um mercado de urso mais claro.

Momentum ainda positivo

Apesar da forte semelhança com o primeiro trimestre de 2022, o momentum de capital que flui para o bitcoin permanece ligeiramente positivo, o que ajuda a explicar o suporte próximo à True Market Mean e a subsequente recuperação acima de 90K USD.

Esse momentum de capital pode ser medido pela variação líquida do Realized Cap, atualmente em +8,69 bilhões de dólares por mês — muito abaixo do pico de julho de 2025 de 64,3 bilhões de dólares/mês, mas ainda positivo.

Enquanto o momentum de capital permanecer acima de zero, a True Market Mean pode continuar atuando como uma zona de consolidação e potencial formação de fundo, ao invés do início de uma queda mais profunda.

Margem de lucro dos holders de longo prazo diminui

Manter um regime de entrada de capital positivo significa que a nova demanda ainda consegue absorver as realizações de lucro dos investidores de longo prazo. O SOPR dos holders de longo prazo (30D-SMA, que mede a razão entre o preço à vista gasto por holders de longo prazo ativos e sua base de custo) caiu acentuadamente com a queda de preço, mas ainda permanece acima de 1 (atualmente em 1,43). Essa tendência emergente de margem de lucro ecoa novamente a estrutura do primeiro trimestre de 2022: os holders de longo prazo continuam vendendo com lucro, mas a margem está diminuindo.

Apesar do momentum de demanda ser mais forte no início de 2022, a liquidez continua caindo, o que obriga os compradores a defender a zona acima da True Market Mean até que uma nova onda de demanda entre no mercado.

Insights Off-chain

Demanda por ETF enfraquece

Indo para o mercado à vista, os fluxos líquidos dos ETFs de bitcoin dos EUA deterioraram-se significativamente, com a média de 3 dias caindo firmemente para território negativo durante todo o mês de novembro. Isso marca o fim do estado de fluxos contínuos que sustentou os preços no início do ano, refletindo um arrefecimento na alocação de novo capital.

Os fluxos de saída estão amplamente distribuídos entre os emissores, indicando que, à medida que as condições de mercado enfraquecem, os participantes institucionais adotaram uma postura mais cautelosa. O mercado à vista agora enfrenta um contexto de demanda enfraquecida, o que reduz o suporte imediato do lado comprador e torna os preços mais sensíveis a choques externos e volatilidade impulsionada por fatores macroeconômicos.

Compra à vista enfraquece

Com o agravamento da demanda por ETF, o CVD acumulado nas principais plataformas de negociação também recuou, com Binance e plataformas agregadas mantendo tendência negativa.

Isso indica que a pressão de venda impulsionada pelo lado agressor está aumentando de forma constante, com traders cruzando o spread para reduzir risco em vez de acumular. Mesmo a Coinbase, normalmente vista como um termômetro da força de compra dos EUA, está estável, indicando um recuo generalizado da confiança no mercado à vista.

Com os fluxos de ETF e o CVD spot adotando uma postura defensiva, o mercado agora depende de uma base de demanda mais fraca, tornando os preços mais suscetíveis a quedas contínuas e volatilidade impulsionada por fatores macroeconômicos.

Open interest em queda contínua

Estendendo essa tendência de enfraquecimento da demanda para o mercado de derivativos, o open interest de futuros continuou a cair de forma constante no final de novembro. Embora a redução tenha sido suave, ela eliminou a maior parte das posições especulativas acumuladas durante a tendência de alta anterior. Sem uma entrada significativa de nova alavancagem, os traders parecem relutantes em expressar convicções direcionais, preferindo adotar uma postura conservadora e de aversão ao risco à medida que os preços caem.

O complexo de derivativos agora opera com alavancagem significativamente menor, indicando uma clara falta de apetite especulativo e reduzindo a probabilidade de volatilidade extrema impulsionada por liquidações.

Taxa de financiamento neutra indica redefinição

Com o open interest continuando a encolher, as taxas de financiamento dos contratos perpétuos esfriaram para uma zona aproximadamente neutra, oscilando em torno de zero durante grande parte do final de novembro. Isso marca uma mudança clara em relação às taxas de financiamento positivas observadas durante o período de expansão anterior, indicando que o excesso de posições compradas foi amplamente fechado. Importante notar que os períodos de taxa de financiamento levemente negativa ainda são breves, sugerindo que, apesar da queda de preços, os traders não estão construindo posições vendidas agressivamente.

Essa estrutura de financiamento neutra a levemente negativa sugere que o mercado de derivativos está mais equilibrado, sem excesso de posições compradas, reduzindo a vulnerabilidade a quedas e potencialmente estabelecendo uma base mais construtiva caso a demanda comece a se estabilizar.

Volatilidade implícita (IV) redefinida em toda a linha

Indo para o mercado de opções, a volatilidade implícita (IV) oferece uma janela clara sobre como os traders estão precificando a incerteza futura. Como ponto de partida, acompanhar a volatilidade implícita é útil, pois reflete as expectativas do mercado para movimentos futuros de preços. Após leituras elevadas na semana passada, a volatilidade implícita foi redefinida para baixo. A dificuldade em romper a resistência dos 92K e a falta de impulso na recuperação levaram os vendedores de volatilidade a retornarem, pressionando a IV para baixo em todos os prazos:

· Contratos de curto prazo caíram de 57% para 48%

· Contratos de médio prazo caíram de 52% para 45%

· Contratos de longo prazo caíram de 49% para 47%

Essa queda contínua indica que os traders veem menor probabilidade de movimentos bruscos de queda e esperam um ambiente mais calmo no curto prazo.

Essa redefinição também marca uma mudança para uma postura mais neutra, com o mercado saindo do estado de cautela extrema da semana passada.

Skew de venda suaviza

Após observar a volatilidade implícita, o skew ajuda a esclarecer como os traders avaliam o risco de queda versus o risco de alta. Ele mede a diferença entre a volatilidade implícita das opções de venda e de compra.

Quando o skew é positivo, os traders pagam um prêmio por proteção de queda; quando é negativo, pagam mais por exposição à alta. Tanto a direção quanto o nível do skew são importantes.

Por exemplo, um skew de curto prazo de 8% transmite informações muito diferentes se caiu de 18% em dois dias do que se subiu de valores negativos.

O skew de curto prazo caiu de 18,6% para 8,4% na segunda-feira (durante a queda para 84,5K impulsionada pela narrativa dos títulos japoneses) e depois se recuperou.

Isso indica que a reação inicial foi exagerada. Contratos de prazos mais longos ajustam-se mais lentamente, indicando que os traders estão dispostos a buscar alta no curto prazo, mas permanecem incertos quanto à sua durabilidade.

O medo diminui

Os fluxos de capital mostram um contraste marcante entre os sete dias anteriores e a subsequente recuperação.

No início da semana, a atividade foi dominada pela compra de opções de venda, refletindo o medo de uma repetição do movimento de preços de agosto de 2024, associado à preocupação com o desmonte de potenciais operações de arbitragem no Japão. Como esse risco já foi vivenciado antes, o mercado tem uma noção de quão ampla pode ser a propagação e da recuperação que normalmente se segue. Assim que o preço se estabilizou, o fluxo de capital mudou rapidamente: a recuperação trouxe uma inclinação decisiva para a atividade de opções de compra, revertendo quase perfeitamente o padrão visto durante o período de estresse.

Vale notar que os dealers ainda mantêm uma posição líquida comprada em Gamma nos níveis atuais, e isso pode persistir até 26 de dezembro (a maior data de vencimento deste ano). Essa posição normalmente suprime a volatilidade dos preços. Após essa data, as posições serão redefinidas e o mercado entrará em 2026 com uma nova dinâmica.

 

 

Evolução do prêmio das opções de compra de 100 mil dólares

Observar o prêmio das opções de compra com strike em 100 mil dólares ajuda a esclarecer como os traders estão encarando esse nível psicológico crucial. No lado direito do gráfico, o prêmio das vendas de calls permanece acima do prêmio das compras de calls, e a diferença entre eles aumentou durante a recuperação das últimas 48 horas. Esse aumento sugere que a convicção em recuperar os 100 mil dólares ainda é limitada. Esse nível provavelmente atrairá resistência, especialmente se a volatilidade implícita comprimir na alta e se reconstruir na baixa. Esse padrão reforça o comportamento de reversão à média da volatilidade implícita dentro da faixa atual.

O perfil dos prêmios também mostra que os traders não estão montando posições agressivas de rompimento antes da reunião do FOMC. Em vez disso, o fluxo de capital reflete uma postura mais cautelosa, com a alta sendo vendida em vez de perseguida. Assim, a recente recuperação carece da convicção normalmente necessária para desafiar o importante nível dos 100 mil dólares.

 

Volatilidade subestimada

Quando combinamos a redefinição da volatilidade implícita com a volatilidade acentuada em ambas as direções nesta semana, o resultado é um prêmio de risco de volatilidade negativo. Normalmente, esse prêmio é positivo, pois os traders exigem compensação pelo risco de explosão da volatilidade. Sem esse prêmio, os traders vendidos em volatilidade não conseguem monetizar o risco que assumem.

No nível atual, a volatilidade implícita está abaixo da volatilidade realizada, o que significa que o preço das opções reflete menos volatilidade do que o mercado realmente entrega. Isso cria um ambiente favorável para posições long-gamma, pois cada oscilação de preço pode gerar ganhos, desde que a volatilidade realizada supere as expectativas embutidas nos preços das opções.

 

 

Conclusão

O bitcoin continua a ser negociado em um ambiente estruturalmente frágil, onde a fraqueza on-chain e a retração da demanda se entrelaçam com um cenário de derivativos mais cauteloso. O preço se estabilizou temporariamente acima da "True Market Mean", mas a estrutura mais ampla atualmente se assemelha fortemente ao primeiro trimestre de 2022: mais de 25% da oferta está underwater, as perdas realizadas aumentam e a sensibilidade a choques macroeconômicos é elevada. Embora muito mais fraco do que no início do ano, o momentum de capital positivo ainda é um dos poucos sinais construtivos que impedem um colapso mais profundo do mercado.

Os indicadores off-chain reforçam esse tom defensivo. Os fluxos de ETF tornaram-se líquidos negativos, o indicador CVD spot recuou e o open interest de futuros continua a diminuir de forma ordenada. As taxas de financiamento estão próximas da neutralidade, não refletindo nem confiança altista nem pressão ativa de venda. No mercado de opções, a volatilidade implícita está comprimida, o skew suavizou, os fluxos de capital se inverteram e as opções estão atualmente precificadas abaixo da volatilidade realizada, transmitindo cautela em vez de um renovado apetite ao risco.

Olhando para frente, manter-se dentro do intervalo de quantil 0,75-0,85 (96,1K-106K USD) é crucial para estabilizar a estrutura do mercado e reduzir a vulnerabilidade à queda até o final do ano.

Por outro lado, a "True Market Mean" continua sendo a zona mais provável de formação de fundo, a menos que um catalisador macroeconômico negativo perturbe o já delicado equilíbrio do mercado.