Escrito por: Ada & Liam, TechFlow
“All in Crypto”!
Em 2021, Neil Shen, chefe da Sequoia China, digitou algumas palavras em um grupo do WeChat, e a captura de tela logo foi compartilhada em inúmeros grupos de investidores, como um tambor de guerra, levando o entusiasmo do mercado a um novo patamar.
Naquela época, o clima do mercado era quase eufórico. Coinbase havia acabado de ser listada na Nasdaq, FTX ainda era aclamada como “o próximo gigante de Wall Street”, e praticamente todos os VCs tradicionais disputavam o rótulo de “amigáveis ao cripto”.
“Esta é uma onda tecnológica que acontece a cada trinta anos”, alguém descreveu assim. O manifesto da Sequoia tornou-se a nota de rodapé mais emblemática daquele bull market.
No entanto, apenas quatro anos depois, essa frase soa irônica. Muitas instituições que juraram “All in Web3” já saíram silenciosamente, outras reduziram drasticamente suas operações, e algumas mudaram o foco para IA.
O vai e vem do capital é, na essência, um lembrete frio do ciclo.
Como estão hoje os VCs asiáticos tradicionais que entraram no Web3 naquela época?
Pioneiros da era selvagem
Em 2012, Coinbase acabava de ser fundada, Brian Armstrong e Fred Ehrsam eram apenas dois jovens empreendedores em San Francisco. Na época, o bitcoin ainda era visto como um brinquedo de geeks, custando apenas alguns dólares.
No evento de apresentação do YC, a IDG Capital fez um investimento seed na Coinbase. Quando, em 2021, a Coinbase foi listada na Nasdaq, o retorno desse investimento foi estimado em mais de mil vezes.
A história na China também é fascinante.
Em 2013, a OKCoin recebeu investimentos de Tim Draper e Gan Maigang; no mesmo ano, a Huobi também recebeu investimento do ZhenFund, e no ano seguinte, um aporte da Sequoia China. Segundo informações divulgadas pela Huobi em 2018, a Sequoia China detinha 23,3% das ações da Huobi, sendo o segundo maior acionista depois do fundador Li Lin.
Também em 2013, Cao Darong, sócio da Lightspeed Venture Partners, apresentou o bitcoin a um tal de Changpeng Zhao em uma mesa de pôquer: “Você deveria se dedicar ao bitcoin ou ao blockchain”, disse Cao Darong a Zhao.
Changpeng Zhao vendeu seu apartamento em Xangai, foi “All in” em bitcoin, e o resto da história todos conhecem. Em 2017, ele fundou a Binance, que em apenas 165 dias se tornou a maior exchange de criptomoedas do mundo, e Zhao tornou-se o homem mais rico do universo cripto entre os chineses.
Comparada às outras duas exchanges, a Binance não teve um caminho fácil de financiamento inicial, recebendo principalmente investimentos da Funcity Capital, de Chen Weixing (fundador da Kuaidi Dache), Black Hole Capital, de Zhang Liang (filho do fundador da R&F Properties), e de alguns fundadores de internet & blockchain.
Um pequeno episódio: em agosto de 2017, a Sequoia China teve a oportunidade de adquirir cerca de 10% das ações da Binance por uma avaliação de 80 milhões de dólares, mas o investimento não foi concluído por razões do lado da Binance. Posteriormente, a Sequoia chegou a processar a Binance, e as duas partes tiveram um desentendimento considerável.
Também em 2014, o investidor-anjo Wang Lijie investiu 200 mil yuans na blockchain chinesa NEO (Antshares), tornando-se o investimento mais importante de sua vida.
Entre 2012 e 2014, enquanto os VCs nativos de cripto ainda engatinhavam, foram os VCs tradicionais que sustentaram metade do Web3. Seja nas três grandes exchanges, Bitmain, imToken... sempre havia nomes como Sequoia Capital, IDG e outros capitais tradicionais por trás.
Tudo ficou insano em 2017.
Estimulado, Wang Lijie começou a apostar loucamente em blockchain, dizendo dormir à 1h da manhã, acordar às 5h, ver projetos e ler whitepapers o dia todo, investindo em média 2 milhões de dólares em Ethereum por dia. Quando alguém o convidava para tomar chá, ele respondia: “Você está me fazendo perder dinheiro”.
Em janeiro de 2018, Wang Lijie declarou em uma conferência de blockchain em Macau: “No último mês, ganhei mais do que nos últimos sete anos.”
No início de 2018, Xu Xiaoping, fundador do ZhenFund, publicou um discurso “não compartilhe” em um grupo interno de 500 pessoas no WeChat, dizendo: blockchain é uma grande revolução tecnológica, quem seguir prospera, quem se opõe perece, será mais rápida e completa que a internet e a internet móvel, convocando todos a aprender e abraçar essa revolução.
As falas dos dois também se tornaram os marcos mais conhecidos do topo daquele ciclo de bull market.
Em 2018, milhares de tokens quase zeraram de preço, projetos que antes eram estrelas perderam todo o valor de mercado. O bitcoin caiu de quase 20 mil dólares para pouco mais de 3 mil, uma queda de mais de 80%.
No final daquele ano, “cripto” virou palavrão no círculo de investimentos.
“Na época, participei de um evento de venture capital em Pequim, um sócio de VC brincou: ‘Se o empreendimento falhar, tudo bem, é só lançar um token’, todos riram, mas eu só fiquei envergonhado”, lembra Leo, ex-empreendedor de blockchain.
No segundo semestre de 2018, o setor parecia ter sido colocado em pausa. Grupos de WeChat antes fervorosos ficaram em silêncio da noite para o dia, e os grupos de discussão de projetos só tinham links de descontos do Pinduoduo. Em 12 de março de 2020, o mercado sofreu um golpe com o bitcoin caindo 50% em um único dia, como se fosse o fim do mundo.
“Nem os VCs tradicionais queriam saber de cripto, eu mesmo achava que o setor tinha acabado”, diz Leo.
Empreendedores e investidores eram motivo de piada na narrativa dominante. Como lembra Justin Sun, ele nunca esqueceu o olhar de “golpista” que Wang Xiaochuan lhe lançou.
Em 2018, o mundo cripto caiu do centro dos mitos de enriquecimento para o fundo da cadeia alimentar.
VCs tradicionais retornam
Olhando para trás, 12 de março de 2020 foi o fundo do poço da indústria cripto na última década.
O feed do WeChat era só gráficos vermelhos, todos achavam que era o golpe final, que o setor acabaria ali.
Mas a virada veio de forma inesperada e intensa. O Federal Reserve inundou o mercado de liquidez, levando o mercado moribundo ao topo da onda. O bitcoin decolou do fundo, subindo mais de 6 vezes em um ano, tornando-se o ativo mais brilhante do pós-pandemia.
Mas o que realmente fez os VCs tradicionais olharem novamente para o setor foi a listagem da Coinbase.
Em abril de 2021, a exchange de nove anos tocou o sino da Nasdaq. Provou que “empresas cripto também podem ser listadas”, e deu retornos de mais de mil vezes para investidores iniciais como a IDG.
O sino da Coinbase ecoou entre Wall Street e Liangmaqiao. Segundo o jornalista cripto Liam, muitos profissionais de VC tradicional o procuraram depois disso para conversar pessoalmente e entender o cenário cripto.
Mas, na visão de Leo, o retorno dos VCs tradicionais não foi só pelo efeito de riqueza.
“Esse pessoal sempre usa uma máscara de elite, mesmo que tenha comprado cripto em segredo no bear market, não admitiria publicamente”, o que realmente os fez tirar a máscara foi a evolução da narrativa: de Crypto para Web3.
Essa foi uma transformação de conceito fortemente promovida por Chris Dixon, líder da a16z crypto. Dizer “investir em criptomoedas” soava como especulação para muitos, mas trocar para “investir na próxima geração da internet” trazia imediatamente um senso de missão e legitimidade moral. Criticar o monopólio de Facebook e Google, enfatizar descentralização e justiça, garantia apoio e aplausos. O frenesi do DeFi e a explosão dos NFTs encaixavam-se facilmente nesse grande arcabouço narrativo.
A popularização da narrativa Web3 aliviou o peso moral de muitos VCs tradicionais.
Will, investidor de fintech cripto em uma grande instituição, lembra: “Passamos por uma mudança de percepção. No início, víamos isso como uma extensão da internet de consumo, mas essa lógica foi refutada. O que realmente mudou nossa visão foi o fintech.”
Para ele, o boom do Web3 coincidiu com o fim da internet móvel e o início da IA. O capital precisava de uma nova história, então forçou o blockchain no arcabouço da internet; mas o que realmente tirou o setor do espiral da morte foi o despertar do aspecto financeiro. “Veja os projetos de sucesso, todos são ligados a finanças: Uniswap é uma exchange, Aave é empréstimo, Compound é investimento. Mesmo NFT, no fundo, é a financeirização de ativos.”
Outro catalisador foi a FTX.
O fundador SBF surgiu como um “gênio financeiro”, conquistando quase todos os grandes VCs tradicionais. Sua imagem positiva e a rápida valorização despertaram o FOMO global dos VCs.
Em festas de investimento em Pequim, investidores buscavam saber “quem pode comprar ações antigas da FTX e Opensea”, invejando os sortudos que já tinham conseguido.
Nesse período, surgiu um fenômeno interessante: fluxo de talentos entre VCs tradicionais e cripto VCs.
Alguns saíram da Sequoia, IDG, para fundos cripto emergentes; outros migraram de cripto VCs para instituições tradicionais, assumindo o título de “responsável por Web3”. O fluxo de capital e talentos trouxe o mercado cripto pela primeira vez para a narrativa dos investidores tradicionais.
O bull market de 2021 foi como um carnaval.
Os grupos de WeChat estavam fervendo, e, diferente do passado, agora incluíam VCs tradicionais, family offices e funcionários de grandes empresas de internet.
Os NFTs estavam em alta, e os grandes VCs trocavam seus avatares por macacos, Punks e outros NFTs de alto valor. Até Zhu Xiaohu, que já criticou criptomoedas, colocou um macaco como avatar. Nos eventos presenciais, além de empreendedores nativos de cripto, começaram a aparecer sócios de VCs tradicionais com ar de elite.
Os VCs tradicionais entraram no Web3 de várias formas: investindo diretamente em projetos cripto, inflando avaliações; como LPs de cripto VCs — a Sequoia China, que já processou a Binance, tornou-se LP da Binance Labs após reconciliação; comprando bitcoin diretamente no mercado secundário...
Cripto VCs, VCs tradicionais, exchanges e projetos se entrelaçaram, as avaliações subiam, todos esperavam um bull market ainda mais glorioso, mas por trás do barulho, o risco crescia silenciosamente.
Queda dos VCs
Se 2021 foi o paraíso, 2022 virou inferno num instante.
O sucesso e a queda vieram da FTX. O colapso da LUNA e da FTX não apenas destruiu a confiança do mercado, mas também arrastou vários VCs tradicionais. Sequoia Capital, Temasek e outros sofreram grandes perdas; Temasek, como capital estatal, foi até questionada no parlamento de Singapura.
Com o estouro da bolha, muitos projetos cripto supervalorizados voltaram ao ponto de partida. Diferente dos cripto VCs, que testam com pequenos aportes, os VCs tradicionais sempre apostam alto, com investimentos de dezenas de milhões de dólares. Eles também compraram grandes quantidades de SAFT dos cripto VCs, tornando-se uma importante fonte de liquidez para saída no último ciclo.
O que mais desanimou os VCs tradicionais foi a rapidez com que a narrativa do setor cripto muda, ultrapassando sua lógica de investimento. Projetos antes promissores podem ser totalmente abandonados em poucos meses, restando aos investidores apenas ações presas e problemas de liquidez.
O setor de L2 do Ethereum é um exemplo clássico. Em 2023, Scroll levantou fundos com uma avaliação de 1.8 bilhões de dólares, com Sequoia China e Qiming Venture Partners entre os investidores. Mas em 11 de setembro deste ano, Scroll anunciou a suspensão da governança DAO e a saída da equipe principal, restando apenas 268 milhões de dólares em valor de mercado, com prejuízo de 85% para os VCs.
Ao mesmo tempo, a posição dominante das exchanges e market makers tornou os VCs cada vez mais dispensáveis.
O investidor Zhe afirma: “Projetos avaliados abaixo de 30 ou 40 milhões de dólares, se conseguirem ser listados na Binance, ainda dão algum lucro, duas ou três vezes após o fim do lock-up. Se forem mais caros e só listarem na OKX ou exchanges menores, é prejuízo.”
Para ele, o lucro já não depende do projeto em si, mas de três coisas:
Se consegue ser listado na Binance;
Se a estrutura dos tokens é favorável;
Se o projeto está disposto a “alimentar” os investidores.
“No fim, a exchange tem a maior fatia, pega o maior pedaço. O resto depende da sorte.”
As palavras de Zhe refletem a dor de muitos VCs tradicionais.
Descobriram que seu papel no mercado primário está cada vez mais parecido com o de “carregadores de piano”: investem dinheiro, mas o maior valor é capturado pelas exchanges, sobrando só as migalhas. Alguns até lamentam: “Hoje nem precisa mais de mercado primário, o projeto pode ir direto para a Binance Alpha e levantar dinheiro, por que dividir com o VC?”
Com a lógica de capital falhando, o foco dos VCs tradicionais também mudou. Como Will disse, o boom do Web3 coincidiu com o fim da internet móvel e o início da IA, um “período de vazio”, e quando o ChatGPT surgiu, apareceu a verdadeira estrela-guia.
Capital, talentos e narrativa mudaram rapidamente para IA. No WeChat, VCs que antes compartilhavam notícias de financiamento Web3 logo assumiram o título de “investidor de IA”.
Segundo Zac, ex-investidor de VC tradicional, no auge do setor entre 2022 e 2023, muitos VCs tradicionais olhavam para projetos Web3, mas agora, 90% já não olham mais. E ele prevê que, se o mercado primário de cripto na Ásia continuar tão frio por mais seis meses a um ano, mais gente vai desistir.
Sem mais apostas altas
O mercado primário de Web3 em 2025 parece um tabuleiro de xadrez em retração.
O burburinho se foi, restam poucos jogadores, mas o cenário está sendo silenciosamente remodelado.
Como referência dos VCs tradicionais, os movimentos da Sequoia Capital ainda merecem atenção.
Segundo dados da Rootdata, a Sequoia China investiu em 7 projetos em 2025, incluindo OpenMind, Yuancoin Technology, Donut, ARAI, RedotPay, SOLO, SoSoValue. Em seguida vêm IDG Capital, GSR Ventures e Vertex Ventures. O último investimento Web3 da Qiming Venture Partners foi em julho de 2024.
Segundo Zac: “Hoje, dá para contar nos dedos de uma mão os VCs tradicionais que ainda olham para projetos Web3.”
Para ele, a qualidade dos projetos cripto caiu muito.
“Equipes que buscam PMF e criam valor de longo prazo para o usuário têm menos retorno do que as que focam em economia da atenção e market making ativo.” diz Zac.
Além disso, empresas de tesouraria cripto como MicroStrategy e BMNR tornaram-se uma nova opção de investimento, mas isso provocou um efeito de drenagem no já escasso mercado primário cripto.
“Você sabe quantos projetos PIPE existem no mercado hoje?” diz Wang Yuehua, sócio da Draper Dragon. “Pelo menos 15, cada um precisa de 500 milhões de dólares. Isso dá 7.5 bilhões de dólares. O grande capital está todo em Wall Street, e eles estão indo para PIPE.”
PIPE (Private Investment in Public Equity) refere-se a empresas listadas que emitem ações ou debêntures conversíveis a preço de desconto para investidores institucionais específicos, visando captação rápida de recursos.
Muitas empresas listadas, antes sem relação com cripto, captaram grandes somas via PIPE e compraram grandes quantidades de BTC, ETH, SOL, etc., transformando-se em empresas de tesouraria cripto. Os investidores que entram com desconto geralmente lucram bastante.
“É por isso que o mercado primário está sem dinheiro”, diz Wang Yuehua, “O grande capital prefere PIPE, que tem mais certeza, quem vai arriscar no estágio inicial?”
Alguns saem, outros ficam. Will ainda escolhe acreditar e permanecer, acredita no Web3 e na IA, e até está disposto a investir em bens públicos aparentemente “sem modelo de negócios”.
“Nem todo mundo precisa fazer negócios”, diz Will. “Os projetos realmente grandiosos geralmente começam como bens públicos simples. Como Satoshi Nakamoto criou o bitcoin, sem pré-mineração, sem captação, mas criou a inovação financeira mais bem-sucedida da história humana.”
O amanhecer do futuro
Alguns grandes eventos de 2025 estão mudando as regras do jogo.
A listagem da Circle foi como uma faísca, iluminando as stablecoins e os RWA (Real-World Assets, ativos do mundo real on-chain).
O emissor de stablecoin foi listado na NYSE com uma avaliação de cerca de 4.5 bilhões de dólares, dando aos VCs tradicionais um raro exemplo de saída “não tokenizada”. Em seguida, Bullish, Figure e outros também foram listados, trazendo mais confiança aos investidores.
“Não tocamos em tokens puros no primário ou secundário, mas olhamos para stablecoins e RWA”, disseram vários investidores de VC tradicional. O motivo é simples: o espaço é grande, o fluxo de caixa é visível, o caminho regulatório é mais claro.
O modelo de negócios das stablecoins é mais “bancarizado”: spread de reservas, taxas de emissão/resgate e liquidação, taxas de custódia e rede de clearing, tudo isso permite lucro sustentável.
RWA coloca recebíveis, títulos do governo, hipotecas/imóveis, cotas de fundos “on-chain”, com receita vinda de emissão/intermediação/custódia/circulação e spreads em várias etapas.
Se a geração anterior de empresas cripto listadas nos EUA era composta por exchanges, mineradoras e gestoras de ativos, a nova geração de prospectos pertence às stablecoins e RWA.
Ao mesmo tempo, a fronteira entre ações e tokens está ficando difusa.
A estratégia de tesouraria “MicroStrategy” atraiu muitos imitadores: empresas listadas levantam capital via equity ou PIPE, alocam BTC/ETH/SOL e viram “coin stocks”.
Por trás dos líderes desse setor, vê-se Peter Thiel e muitos VCs tradicionais, e até instituições participando diretamente, como a China Renaissance, que anunciou a compra de 100 milhões de dólares em BNB, optando por participar da alocação de criptoativos no mercado aberto.
“O mundo financeiro tradicional está abraçando o cripto”, diz Wang Yuehua. “Veja a Nasdaq investindo 50 milhões de dólares na Gemini, isso não é só movimento de capital, é uma mudança de atitude.”
Essa mudança também aparece no nível dos LPs. Segundo vários entrevistados, fundos soberanos, fundos de pensão, endowments universitários e outros LPs tradicionais começaram a reavaliar o valor de alocação em criptoativos.
Dez anos de histórias de capital, como marés que sobem e descem. Os VCs tradicionais asiáticos já impulsionaram exchanges ao palco, já gritaram juntos “All in” no bull market, mas acabaram se tornando personagens marginais no mundo cripto.
Hoje, embora o presente seja frio, o futuro pode trazer um novo amanhecer.
Como Will acredita firmemente: “Os VCs tradicionais certamente vão alocar mais em investimentos de fintech ligados ao cripto”.
Será que os VCs tradicionais voltarão em massa? Ninguém pode afirmar. O único certo é que o avanço do mundo cripto não vai parar.
