Defendendo US$ 100 mil

Resumo Executivo

• O Bitcoin caiu abaixo do Custo Médio dos Detentores de Curto Prazo (~$112,5K), confirmando a diminuição da demanda e encerrando sua fase de alta anterior. O preço agora consolida próximo a $100K, cerca de 21% abaixo do topo histórico.
• Cerca de 71% do suprimento permanece em lucro, consistente com correções de meio de ciclo. A Perda Não Realizada Relativa em 3,1% sugere uma fase de baixa moderada, em vez de capitulação profunda.
• Desde julho, o suprimento dos Detentores de Longo Prazo (LTH) caiu em 300K BTC, marcando distribuição contínua mesmo com a tendência de queda dos preços, diferente do início do ciclo, quando as vendas ocorriam durante altas.
• Os ETFs Spot dos EUA registraram saídas constantes (–$150M/dia a –$700M/dia), enquanto os CVDs spot nas principais exchanges mostram pressão de venda persistente e demanda discricionária enfraquecida.
• O Prêmio Direcional do Mercado Perpétuo caiu de $338M/mês em abril para $118M/mês, indicando que os traders estão recuando das posições alavancadas compradas.
• A demanda elevada por opções de venda (put) e prêmios mais altos no strike de $100K mostram que os traders ainda estão se protegendo, não comprando na baixa. A volatilidade implícita de curto prazo permanece sensível às oscilações de preço, mas está se estabilizando após o pico de outubro.
• No geral, o mercado permanece em um equilíbrio frágil, com demanda fraca, perdas controladas e alta cautela. Uma recuperação sustentada exige novos influxos e a retomada da região de $112K–$113K como suporte.

Insights On-chain

Após o relatório da semana passada, Lacking Conviction, o Bitcoin rompeu abaixo do patamar psicológico de $100K após falhar repetidamente em recuperar o custo médio dos Detentores de Curto Prazo. Essa quebra confirma o enfraquecimento do momentum de demanda e a pressão de venda persistente dos investidores de longo prazo, marcando um afastamento claro da fase de alta.

Nesta edição, utilizamos modelos de preço on-chain e indicadores de gasto para avaliar a fraqueza estrutural do mercado, depois analisamos métricas dos mercados spot, perpétuo e de opções para medir o sentimento e o posicionamento de risco para a próxima semana.

Testando o Limite Inferior

Desde o reset do mercado em 10 de outubro, o Bitcoin tem lutado para se manter acima do custo médio dos Detentores de Curto Prazo, resultando em uma queda acentuada para cerca de $100K, aproximadamente 11% abaixo desse limite chave de $112,5K.

Historicamente, descontos dessa magnitude a partir desse nível aumentam a probabilidade de novas quedas em direção a suportes estruturais inferiores, como o Preço Realizado dos Investidores Ativos, atualmente próximo de $88,5K. Essa métrica rastreia dinamicamente o custo médio do suprimento em circulação ativa (excluindo moedas dormentes) e frequentemente serviu como referência crítica durante fases corretivas prolongadas em ciclos anteriores.

Em uma Encruzilhada

Estendendo essa análise, a recente correção formou uma estrutura semelhante à de junho de 2024 e fevereiro de 2025, períodos em que o Bitcoin esteve em um ponto crucial entre a recuperação e uma contração mais profunda. Em $100K, cerca de 71% do suprimento permanece em lucro—colocando o mercado próximo ao limite inferior da faixa típica de equilíbrio de 70%–90% observada durante desacelerações de meio de ciclo.

Essa fase geralmente apresenta breves ralis de alívio em direção ao custo médio dos Detentores de Curto Prazo, embora uma recuperação sustentada geralmente exija consolidação prolongada e novos influxos de demanda. Por outro lado, se uma fraqueza adicional empurrar uma parcela maior do suprimento para prejuízo, o mercado corre o risco de transitar da atual tendência de baixa moderada para uma fase de baixa mais profunda, historicamente definida por capitulação e re-acumulação prolongada.

Perdas Ainda Contidas

Para distinguir ainda mais a atual retração, é útil avaliar a Perda Não Realizada Relativa, que mede o total de perdas não realizadas em USD em relação à capitalização de mercado. Diferente do bear market de 2022–2023, quando as perdas atingiram níveis extremos, a leitura atual de 3,1% sugere apenas estresse moderado, comparável às correções de meio de ciclo no 3º e 4º trimestre de 2024 e 2º trimestre de 2025, todas abaixo do limite de 5%.

Enquanto as perdas não realizadas permanecerem nessa faixa, o mercado pode ser classificado como uma fase de baixa moderada, caracterizada por reavaliação ordenada em vez de pânico. No entanto, uma queda mais profunda que eleve essa razão acima de 10% provavelmente desencadearia uma capitulação mais ampla e marcaria a transição para um regime de baixa mais severo.

Distribuição Persistente de Longo Prazo

Apesar da intensidade de perdas relativamente contida e de uma retração moderada de 21% em relação ao topo histórico de $126K, o mercado permanece sob pressão de venda silenciosa, porém persistente, dos detentores de longo prazo (LTHs). Essa tendência vem ocorrendo desde julho de 2025, mesmo com o Bitcoin atingindo um novo pico no início de outubro, surpreendendo muitos.

Nesse período, o suprimento dos LTHs caiu em ~300K BTC (de 14,7M para 14,4M BTC). Diferente das ondas de distribuição anteriores no ciclo, quando os detentores de longo prazo vendiam na força durante grandes ralis, desta vez estão vendendo na fraqueza. Ou seja, estão se desfazendo das moedas enquanto o preço oscila e continua caindo. Essa mudança de comportamento sinaliza fadiga mais profunda e menor convicção entre investidores experientes.

Desvendando a Distribuição Silenciosa

Para entender melhor a distribuição dos detentores de longo prazo (LTH), é importante reconhecer que as mudanças no suprimento dos LTH refletem duas forças: moedas gastas e moedas que amadurecem além de aproximadamente 155 dias. Desde julho de 2025, o ritmo de gasto superou o de amadurecimento, criando uma forma “silenciosa” de distribuição abaixo da superfície.

Comparando o gasto acumulado dos LTHs com a mudança líquida no suprimento, observa-se que os detentores de longo prazo gastaram cerca de 2,4M BTC nesse período, enquanto novos amadurecimentos compensaram grande parte dessa saída, resultando em uma queda líquida de 0,3M BTC no suprimento. Excluindo o efeito de amadurecimento, esse gasto representa cerca de 12% do suprimento circulante (2,4M / 19,4M). Esse é um fluxo substancial que ajuda a explicar a pressão de venda persistente, apesar da ação de preço relativamente estável.

Insights Off-Chain

Pouca Municão

Mudando o foco para a demanda institucional, os ETFs spot de Bitcoin dos EUA registraram uma desaceleração acentuada nas últimas duas semanas, com saídas líquidas consistentes entre –$150M e –$700M por dia. Isso contrasta fortemente com a forte onda de entradas observada durante setembro e início de outubro, que sustentou a resiliência dos preços naquele período.

A tendência recente aponta para uma moderação na alocação de capital institucional, já que a realização de lucros e o apetite reduzido por novas exposições pesam sobre a pressão compradora agregada dos ETFs. Esse arrefecimento da atividade está alinhado com a fraqueza mais ampla dos preços, destacando a queda na convicção compradora após vários meses de acumulação persistente.

Viés Pesado

A atividade no mercado spot continuou a enfraquecer no último mês, com o Viés do Delta de Volume Acumulado (CVD) caindo nas principais exchanges. Tanto o CVD spot da Binance quanto o agregado ficaram negativos em –822 BTC e –917 BTC, respectivamente, sinalizando pressão líquida de venda sustentada e pouca agressividade compradora. A Coinbase permanece relativamente neutra em +170 BTC, mostrando pouca evidência de absorção significativa do lado comprador.

Esse enfraquecimento da demanda spot reflete a desaceleração mais ampla das entradas em ETFs, sugerindo queda na convicção dos investidores discricionários. Juntos, esses sinais reforçam um tom de mercado mais frio, onde o interesse comprador permanece contido e os ralis são rapidamente aproveitados para realização de lucros.

Apetite Estragado

No mercado de derivativos, o Prêmio Direcional do Mercado Perpétuo—o interesse pago por traders comprados para manter posições—caiu drasticamente do pico de $338M por mês em abril para cerca de $118M por mês. Essa redução notável sinaliza um amplo desmonte de posições especulativas e um claro arrefecimento do apetite por risco.

Após um período prolongado de financiamento positivo elevado até meados do ano, o declínio constante da métrica indica que os traders estão reduzindo a alavancagem direcional, preferindo a neutralidade em vez de exposição comprada agressiva. Essa mudança reflete o enfraquecimento observado na demanda spot e nas entradas em ETFs, destacando a transição dos mercados perpétuos de um viés otimista para uma postura mais cautelosa e avessa ao risco.

Ainda Pagando por Proteção

Com o Bitcoin pairando em torno do nível psicológico de $100K, o skew das opções continua sinalizando forte demanda por puts, sem surpresa. Os dados mostram que o mercado de opções não está posicionado para reversão ou “compra na baixa”, mas sim pagando prêmios elevados para se proteger de novas quedas. Puts caros em um nível de suporte chave indicam que os traders permanecem focados em proteção, não em acumulação. Em resumo, o mercado ainda está se protegendo, não buscando o fundo (pelo menos, ainda não).

Prêmio de Risco Volta a Subir

O prêmio de risco de volatilidade de um mês voltou a ficar levemente positivo após dez dias consecutivos em território negativo. Como esperado, o prêmio retornou à média, com a volatilidade implícita sendo reprecificada para cima após um período difícil para os vendedores de gamma.

Essa mudança reflete um mercado ainda dominado pela cautela, onde os traders estão dispostos a pagar preços elevados por proteção, permitindo que os market makers atuem do outro lado. Também é notável como a volatilidade implícita respondeu à queda do Bitcoin para o nível de $100K, subindo em conjunto com o reposicionamento defensivo.

Volatilidade Dispara para Baixo

A volatilidade implícita de curto prazo permanece intimamente e inversamente ligada à ação do preço. Com a venda do Bitcoin, a volatilidade disparou, com o IV de uma semana atingindo 54% antes de recuar cerca de 10 pontos de volatilidade após a formação de suporte próximo a $100K.

Vencimentos mais longos também subiram, com o prazo de um mês aumentando cerca de 4 pontos de volatilidade, e o vencimento de seis meses ganhando cerca de 1,5 ponto em relação aos níveis anteriores à correção, próximos de $110K. Esse padrão destaca a clássica relação pânico-volatilidade, onde quedas rápidas de preço continuam impulsionando picos de volatilidade de curto prazo.

Defensivo em 100K

Analisar o prêmio das opções de venda (put) no strike de $100K oferece mais insights sobre o sentimento atual. Nas últimas duas semanas, os prêmios líquidos de puts vêm subindo gradualmente, depois dispararam ontem com o aumento do temor de que o ciclo de alta possa estar terminando. O prêmio disparou durante a liquidação e continua elevado, mesmo com o Bitcoin se estabilizando próximo ao suporte. Essa tendência confirma que a proteção segue ativa, com os traders ainda optando por proteção em vez de assumir novos riscos.

Fluxos Permanecem Defensivos

Os dados de fluxo dos últimos sete dias mostram que a atividade dos tomadores foi dominada por posicionamento delta negativo, principalmente por puts comprados e calls vendidos. As últimas 24 horas ainda não mostram sinais claros de fundo. Os dealers permanecem long gamma, tendo absorvido risco significativo de traders em busca de rendimento, e provavelmente vão monetizar oscilações de preço em ambas as direções.

Esse cenário mantém a volatilidade elevada, porém controlada, sustentando um tom cauteloso. No geral, o ambiente continua favorecendo a defesa em vez da tomada agressiva de risco, com a ausência de um catalisador claro de alta. No entanto, como a proteção contra quedas permanece cara, alguns traders podem em breve começar a buscar valor apostando contra esse prêmio de risco.

Conclusão

A quebra do Bitcoin abaixo do Custo Médio dos Detentores de Curto Prazo (~$112,5K) e a posterior estabilização em torno de $100K marcam uma mudança decisiva na estrutura do mercado. Até agora, essa correção espelha desacelerações de meio de ciclo anteriores, com 71% (70%-90%) do suprimento ainda em lucro e Perda Não Realizada Relativa contida em 3,1% (<5%), sugerindo uma fase de baixa moderada em vez de capitulação profunda. No entanto, a distribuição sustentada dos detentores de longo prazo desde julho e as saídas contínuas dos produtos ETF destacam o enfraquecimento da convicção tanto no varejo quanto no institucional.

O Preço Realizado dos Investidores Ativos (~$88,5K) permanece como referência crítica de suporte caso as vendas persistam, enquanto a retomada do Custo Médio dos Detentores de Curto Prazo sinalizaria renovada força de demanda. Enquanto isso, o Prêmio Direcional do Mercado Perpétuo e o viés do CVD apontam para um recuo da alavancagem especulativa e participação spot reduzida, reforçando um ambiente avesso ao risco.

No mercado de opções, a demanda elevada por puts, o aumento dos prêmios no strike de $100K e uma modesta recuperação da volatilidade implícita confirmam o tom defensivo. Os traders continuam priorizando proteção em vez de acumulação, refletindo hesitação em chamar o fundo.

No geral, o mercado permanece em um equilíbrio frágil; sobrevendido, mas sem pânico, cauteloso, porém estruturalmente intacto. O próximo impulso direcional provavelmente dependerá de novos influxos de demanda capazes de absorver a distribuição dos detentores de longo prazo e retomar a região de $112K–$113K como suporte firme, ou se os vendedores manterão o controle e estenderão a atual tendência de baixa.