ETH выходит на сцену: настоящее открытие второй половины бычьего рынка

Автор: Исследовательская команда Proton Capital

 

В третьем квартале 2025 года рынок цифровых активов находится на ключевом переломном этапе. Bitcoin в предыдущих циклах выступал в роли «якоря рисковых активов», однако его лидерство постепенно ослабевает. Мы твердо убеждены, что Ethereum берет на себя эстафету и становится доминирующей силой во второй половине бычьего рынка.

В краткосрочной перспективе текущая коррекция на рынке в большей степени обусловлена сезонными и макроэкономическими неопределенностями, а не разворотом тренда. Мягкие сигналы, прозвучавшие на ежегодном симпозиуме Федеральной резервной системы, обеспечили рисковым активам дополнительную поддержку; в то же время, триллионный план финансирования Министерства финансов США и низкий уровень остатков на счетах овернайт-репо означают, что долларовая ликвидность по-прежнему испытывает определенное давление. Такая ситуация, когда «мягкая политика сочетается с ужесточением ликвидности», переводит рынок в стадию «перерыва на середине игры».

Что еще важнее, эстафета во второй половине рынка уже передана Ethereum. Независимо от притока капитала, накопления средств на блокчейне, структуры рынка деривативов или нарратива о легализации стейблкоинов и токенизации финансов, все сигналы постепенно сходятся. Для инвесторов это не просто смена цен на активы, а процесс переоценки логики капитала и институциональных преимуществ. Для розничных инвесторов это означает, что период быстрого роста Bitcoin в основном завершился, а Ethereum открывает новое окно для накопления капитала; для институциональных инвесторов ETH — это не просто один из активов крипторынка, а ключевая основа для стейблкоинов, RWA и инфраструктуры комплаенс-финансов. Своевременное распределение ETH определит различия в результатах в ближайшие годы. Иными словами, подъем Ethereum связан с перестройкой всей структуры криптофинансов.

В этом контексте мы даем среднесрочный базовый ценовой прогноз: к концу 2025 года целевая цена BTC — 130,000 долларов, целевая цена ETH — 11,000 долларов.

 

Перерыв на середине игры — макроэкономические возмущения

В последнее время на рынке наблюдается определенная коррекция, что не редкость с точки зрения сезонных закономерностей. Лето обычно является периодом низкой торговой активности, трейдеры на основных рынках Европы и США находятся в отпусках, а макроэкономическая неопределенность приводит к относительному дефициту ликвидности и естественной осторожности в отношении риска. В таких условиях реакция рынка на краткосрочные новости усиливается, что приводит к повышенной волатильности цен.

Рис. 1. Сезонная динамика BTC (Источник: Coinglass)

С макроэкономической точки зрения, колебания ожиданий по снижению ставок ФРС стали основным драйвером недавних ценовых движений. Примечательно, что на ежегодном симпозиуме ФРС в конце августа председатель Пауэлл сделал относительно мягкие заявления, намекнув, что ФРС может постепенно перейти к более мягкой политике на основе оценки экономических и инфляционных тенденций. Это в определенной степени снизило опасения рынка по поводу чрезмерного ужесточения денежно-кредитной политики и обеспечило рисковым активам дополнительную поддержку.

Однако на фоне смягчения денежно-кредитной политики давление на ликвидность усиливается из-за операций по финансированию Министерства финансов. Согласно плану финансирования Министерства финансов США на третий квартал, ожидаемый объем заимствований составит 1 триллион долларов. Если предположить, что к концу сентября остаток на счете TGA вырастет до 850 миллиардов долларов (с текущих 526 миллиардов), рынку придется поглотить значительный объем новых выпусков гособлигаций. В то же время остатки на счетах овернайт-репо (ON RRP), выступающих в роли «резервуара избыточной ликвидности», снизились до исторического минимума менее 40 миллиардов долларов. В таких условиях эффект «оттока» ликвидности из-за выпуска облигаций может частично нивелировать позитивный эффект от смягчения политики ФРС и создать краткосрочное давление на долларовый денежный рынок.

Рис. 2. Остатки на счетах TGA и ON RRP Министерства финансов США (Источник: FRED)

Несмотря на противоречивые макроэкономические сигналы, мы твердо считаем, что это скорее «перерыв на середине игры» в рамках бычьего рынка, а не разворот тренда. Во-первых, по нашим внутренним долгосрочным рыночным индикаторам, BTC пока не демонстрирует признаков, характерных для исторических пиков, и рыночная структура еще далека от циклического максимума. Во-вторых, общий курс политики ФРС по-прежнему склоняется к смягчению, а вероятность «мягкой посадки» экономики США растет, что обеспечивает прочную поддержку для среднесрочного и долгосрочного роста рисковых активов. Иными словами, краткосрочные макроэкономические возмущения могут вызывать волатильность, но не меняют фундаментальную логику продолжения бычьего рынка.

 

Сигналы рыночной структуры: BTC уступает, ETH поднимается

BTC.D снизился с 66% в июне 2025 года до текущих примерно 59%, что с точки зрения традиционного четырехлетнего цикла обычно означает, что бычий рынок вступает во вторую половину. ETH берет эстафету и ведет рынок, а общая динамика рынка в июле-августе 2025 года подтверждает эту точку зрения. Несмотря на небольшое снижение рынка на этой неделе, это лишь перерыв, и ожидается, что ETH после краткосрочной коррекции продолжит сильный рост.

Рис. 3. Недельный график BTC.D (Источник: Tradingview)

Пара ETH/BTC на недельном графике официально пробила 60-недельную скользящую среднюю, что подтверждает завершение медвежьего тренда по отношению к BTC, который длился с 2022 года. По текущему положению пары мы все еще находимся на ранней стадии возврата к историческому среднему значению, и рыночный консенсус только начинает формироваться. После значительных изменений в регулировании, структуре позиций и распределении токенов за последние месяцы, с реализацией новых политик ETH вступает в следующий этап: открытие стоимости.

Рис. 4. Недельный график ETH/BTC (Источник: Tradingview)

 

Изменения ликвидности на биржах

Анализируя данные бирж, можно увидеть, что структура предложения ETH претерпевает изменения, аналогичные тем, что ранее наблюдались у BTC. За последние два месяца запасы ETH на биржах продолжают обновлять исторические минимумы, что свидетельствует о быстром сокращении ликвидности на стороне продавцов. Подобный процесс уже происходил во время бычьего рынка BTC и в итоге привел к дефициту предложения и ускоренному росту цен. С 1 июля приток институционального капитала стал ключевым драйвером снижения баланса на биржах: такие публичные компании, как BMNR, приобрели в совокупности 2,9 миллиона ETH (примерно на 13 миллиардов долларов); ETF за тот же период купили дополнительно 2,22 миллиона ETH. Это говорит о том, что институциональные покупки быстро меняют структуру ликвидности ETH на рынке. По мере того как все больше средств переводится в долгосрочные блокировки (корпоративные казначейства, ETF, стейкинг), объем свободного обращения будет и дальше сокращаться, а это оказывает крайне значительное влияние на цену с точки зрения предложения.

Рис. 5. Баланс ETH на биржах (Источник: CryptoQuant)

 

Структура институциональных позиций: потенциал роста еще велик

В настоящее время общий уровень институционального проникновения ETH составляет 8,74% (позиции ETF — 5,34% + корпоративные казначейства — 3,40%), что значительно ниже, чем у BTC — 10,89%. Другими словами, если доля институциональных позиций ETH сравняется с BTC, на рынке появится как минимум 2,6 миллиона ETH пассивного дополнительного спроса. Эта разница говорит не только о том, что институционализация ETH находится на ранней стадии, но и о значительном потенциале для дальнейшего роста.

В то же время возможный запуск стейкинговых ETF и ожидания прихода долгосрочного капитала, такого как пенсионные фонды (например, 401(k)), станут новыми драйверами институционального спроса в будущем. В сочетании с эффектом сокращения предложения, вызванным механизмом стейкинга ETH, можно ожидать, что институциональный капитал продолжит играть ведущую роль в экосистеме ETH.

Рис. 6. Доля институциональных позиций BTC и ETH

 

Рынок деривативов: плечо и ликвидность мигрируют

Структурные изменения на рынке деривативов также ясно указывают на ETH. По данным Glassnode, объем торгов бессрочными контрактами ETH недавно резко вырос. Доля ETH в объеме торгов бессрочными контрактами достигла исторического максимума — 67%, что также свидетельствует о росте спекулятивного интереса к альткоинам. Еще один показатель — открытый интерес по бессрочным контрактам: доминирование ETH также быстро растет и приближается к BTC, сейчас оно составляет почти 45%. В целом по рынку, совокупный открытый интерес по основным альткоинам (ETH, SOL, XRP и DOGE) недавно достиг нового максимума — 60,2 миллиарда долларов, что отражает полную миграцию рыночного риска и капитала. Это означает, что с точки зрения распределения капитала ETH уже стал основным инструментом для оценки риска и спекулятивной активности, в то время как BTC все больше выполняет роль «якоря стоимости».

Рис. 7. Доля объема торгов бессрочными контрактами BTC и ETH (Источник: Glassnode)

 

Ончейн-данные: приток реального капитала

С точки зрения накопления капитала на блокчейне, ETH также показывает лучшие результаты по сравнению с другими основными активами. Реализованная капитализация (Realized Cap) — важный показатель притока реального капитала на блокчейн, рассчитываемый как сумма стоимости всех токенов по цене последней ончейн-транзакции. По состоянию на август, Realized Cap ETH с июля демонстрирует стабильный и быстрый рост, в то время как BTC и SOL находятся в боковом движении или снижаются. Это свидетельствует о явном смещении процесса накопления капитала на блокчейне в сторону ETH. Это означает не только больший объем притока средств, но и то, что эти средства отражают накопление «реальной стоимости», что указывает на системный рост роли ETH в структуре активов инвесторов.

Рис. 8. Реализованная капитализация основных криптоактивов (Источник: Glassnode)

 

Политика и нарратив: ускоренное раскрытие институциональных преимуществ

Недавние политические и нарративные события также придали мощный импульс средне- и долгосрочному развитию Ethereum. В июле 2025 года в США был официально принят закон GENIUS Act — первая федеральная законодательная база для стейблкоинов. Закон четко определяет требования к выпуску, резервированию и аудиту, а также обеспечивает институциональную поддержку долгосрочного развития стейблкоинов, привязанных к доллару. На фоне снижения регуляторной неопределенности рыночная уверенность значительно выросла. Учитывая, что сейчас более половины стейблкоинов выпускается на сети Ethereum, мы ожидаем, что совокупная капитализация стейблкоинов в будущем приблизится к триллионному уровню, и Ethereum станет главным бенефициаром этого процесса.

В то же время прогресс в масштабировании сети Ethereum также подкрепляет этот нарратив. Благодаря быстрому развитию решений второго уровня, суточный объем транзакций в сети Ethereum недавно достиг нового максимума, а комиссии за Gas остаются относительно низкими. Это не только обеспечивает масштабируемость сети при высокой нагрузке, но и создает стабильную среду для внедрения новых сценариев использования, особенно для токенизации финансовых активов и массовых платежей стейблкоинами.

Рис. 9. Суточный объем транзакций в сети ETH (Источник: Etherscan)

Еще одним важным катализатором на политическом уровне стал план «Project Crypto», представленный администрацией Трампа в августе 2025 года. Цель этого плана — системно пересмотреть действующее законодательство о ценных бумагах и способствовать постепенному переходу капитальных рынков в блокчейн-среду. Если этот план будет реализован, это существенно снизит барьеры между традиционными и криптофинансами, а США станут первой страной, создавшей инфраструктуру капитального рынка для криптоактивов. Такой институциональный бонус напрямую благоприятен для сегментов реальных активов (RWA) и децентрализованных финансов (DeFi). Фактически, ведущие протоколы в экосистеме ETH, такие как AAVE, ETHENA и PENDLE, в последнее время демонстрируют ускоренный рост общего объема заблокированных средств (TVL), что отражает положительную обратную связь капитала на институциональные ожидания.

В долгосрочной перспективе, если пенсионные фонды, такие как 401k, начнут инвестировать в криптоактивы, ETH, скорее всего, станет единственным ключевым активом помимо BTC, который может быть включен в такие портфели. Это означает, что при двойном драйвере — институциональном и капитальном — Ethereum не только сохраняет доминирующее положение в технологическом и экосистемном плане, но и постепенно закрепляет свою стратегическую роль на глобальном финансовом рынке.

 

Заключение

Учитывая рыночную структуру, потоки капитала, ончейн-данные и политическую среду, наш вывод однозначен: Ethereum постепенно заменяет Bitcoin и становится ключевым активом второй половины бычьего рынка. Краткосрочные колебания и коррекции не изменят долгосрочного тренда, напротив, они создают ценное окно для перераспределения капитала.

С точки зрения структуры инвесторов, рынок переходит от единого нарратива BTC к многообразной экосистеме ETH, что означает, что следующие возможности для накопления капитала будут сосредоточены вокруг Ethereum. Для фондов своевременное создание и увеличение позиций в ETH напрямую определит их конкурентоспособность в отрасли в ближайшие годы; упущение этого этапа может привести к значительному отставанию от конкурентов. Роль ETH выходит за рамки просто блокчейна — он становится ключевой инфраструктурой, глубоко интегрированной со стейблкоинами, RWA и комплаенс-финансовыми рынками, представляя собой неизбежное направление токенизации финансовой системы.

Поэтому мы сохраняем среднесрочный базовый прогноз:к концу 2025 года целевая цена BTC составит 130,000 долларов, а соотношение ETH/BTC поднимется до 0,08, целевая цена ETH — 11,000 долларов. Это не просто ценовые ориентиры, а отражение эволюции рыночной структуры и реализации институциональных преимуществ. По мере продолжения притока капитала, сжатия предложения и дальнейшей определенности политической среды, переоценка стоимости ETH только начинается, сцена второй половины уже готова, и ETH станет бесспорным главным героем.