Четырёхлетний цикл завершён, новый крипто-порядок уже наступил

Автор: Ignas | DeFi Research

Перевод: Deep Tide TechFlow

Оригинальное название: Прощай, дикий рост: повторится ли четырехлетний цикл? Новый порядок криптовалюты наступил

Мне очень нравится модель «Changing World Order» Рэя Далио (Ray Dalio), потому что она позволяет нам рассматривать вопросы с макроуровня и видеть общую картину.

Вместо того чтобы зацикливаться на ежедневных «маленьких спектаклях» в криптовалютной сфере, лучше сосредоточиться на долгосрочных тенденциях отрасли. Именно так мы и должны смотреть на криптовалюту.

Это не просто быстрая смена нарратива, а фундаментальное изменение порядка во всей индустрии.

Криптовалютный рынок уже не похож на 2017 или 2021 годы.

Вот несколько аспектов, по которым, на мой взгляд, порядок в отрасли уже изменился.

Большая ротация: ротация активов в криптоиндустрии

Запуск ETF на Bitcoin и Ethereum — это значительный сдвиг.

В этом месяце SEC одобрила стандарты листинга для универсальных биржевых товаров (ETP). Это означает ускорение процесса утверждения и приток большего количества активов на рынок. Grayscale уже подала заявку на основе этих изменений.

Bitcoin ETF установил рекорд самого успешного запуска в истории. Ethereum ETF стартовал медленнее, но даже на слабом рынке сейчас держит активы на миллиарды долларов.

С 8 апреля приток средств в спотовые крипто ETF лидирует среди всех категорий ETF, достигнув 34 миллиардов долларов, опередив тематические ETF, государственные облигации и драгоценные металлы.

Покупателями выступают пенсионные фонды, консультанты и банки. Криптовалюта теперь стала частью портфеля наряду с золотом или Nasdaq.

Bitcoin ETF управляет активами на сумму 150 миллиардов долларов, что составляет более 6% от общего предложения.

Ethereum ETF занимает 5,59% от общего предложения.

Все это произошло всего за чуть больше года.

ETF теперь являются основными покупателями Bitcoin и Ethereum, смещая базу владения от розничных инвесторов к институциональным. Как видно из моего поста, киты покупают, а розничные инвесторы продают.

Более того, «старые киты» продают активы «новым китам».

Владение активами меняется. Инвесторы, верящие в четырехлетний цикл, продают, ожидая повторения старого сценария. Однако происходит нечто иное.

Розничные инвесторы, купившие на низах, продают активы ETF и институционалам. Эта передача повышает базовую стоимость и поднимает дно для будущих циклов, поскольку новые держатели не будут продавать при небольших прибылях.

Это и есть большая ротация в криптоиндустрии. Криптоактивы переходят от спекулятивных розничных инвесторов к долгосрочным аллокаторам.

Универсальные стандарты листинга открывают следующий этап этой ротации.

В 2019 году аналогичные правила в акциях утроили количество выпусков ETF. Ожидается, что в криптоиндустрии будет похожая ситуация. Скоро появятся новые ETF, такие как SOL, HYPE, XRP, DOGE и другие, предоставляя розничным инвесторам ликвидность для выхода.

Ключевой вопрос остается: сможет ли институциональный спрос уравновесить давление продаж со стороны розничных инвесторов?

Если макроэкономическая ситуация останется стабильной, я уверен, что те, кто сейчас продает в ожидании четырехлетнего цикла, будут покупать обратно по более высоким ценам.

Конец эры массового роста рынка

Раньше крипторынок обычно двигался синхронно. Сначала двигался Bitcoin, затем Ethereum, а за ними следовали другие активы. Токены с малой капитализацией резко росли, поскольку ликвидность перемещалась вниз по кривой риска.

В этот раз все иначе — не все токены растут одновременно.

Сейчас на рынке миллионы токенов. Каждый день на pump.fun запускаются новые монеты, а «создатели» переключают внимание с устаревших токенов на свои собственные Memecoin. Предложение резко увеличивается, а внимание розничных инвесторов остается прежним.

Ликвидность рассредоточена между слишком большим количеством активов, поскольку выпуск новых токенов практически ничего не стоит.

Раньше токены с низкой циркуляцией и высокой полной разводненной оценкой (FDV) были популярны и подходили для airdrop. Но теперь розничные инвесторы научились на ошибках. Они предпочитают токены, которые приносят реальную ценность или хотя бы обладают сильной культурной привлекательностью (например, $UNI, несмотря на высокий объем торгов, не смог вырасти).

Мнение Ansem верно: мы достигли пика чистой спекуляции. Новый тренд — доход, потому что он устойчив. Приложения с product-market fit и комиссиями будут расти, остальные — нет.

Есть два заметных момента: пользователи платят высокие комиссии за спекуляции и сравнение эффективности блокчейна с традиционной финансовой системой. Первое уже достигло пика, а второе еще имеет потенциал роста.

Murad выдвинул еще одну хорошую мысль, которую, как мне кажется, Ansem упустил. Токены, которые все еще могут расти, обычно новые, странные, легко неправильно понятые, но поддерживаются сообществом с сильной верой. Я тоже люблю новинки (как мой iPhone Air).

Культурное значение определяет разницу между выживанием и провалом. Четкая миссия, даже если поначалу кажется безумной, может удержать сообщество до появления эффекта снежного кома. Я бы отнес Pudgy Penguins, Punk NFT и Memecoin к этой категории.

Однако не все блестящие новинки добиваются успеха. Runes, ERC404 и другие показали, как быстро новизна может исчезнуть. Нарратив может исчезнуть до достижения критической массы.

Я считаю, что эти взгляды вместе объясняют новый порядок. Доход отсекает слабые проекты, а культура поддерживает те, которые неправильно поняты.

Оба аспекта важны, но по-разному. Самыми большими победителями станут немногие токены, способные объединить оба качества.

Порядок стейблкоинов придает криптоиндустрии доверие

Изначально трейдеры держали USDT или USDC для покупки BTC и других криптовалют. Приток новых средств был бычьим сигналом, так как они превращались в спотовые покупки. Тогда 80–100% притока стейблкоинов в итоге использовались для покупки криптовалюты.

Теперь ситуация изменилась.

Средства в стейблкоинах идут в кредитование, платежи, доходность, управление казначейством и airdrop mining. Часть этих средств никогда не касается спотовых покупок BTC или ETH, но все равно усиливает всю систему. Больше транзакций на L1 и L2. Больше ликвидности на DEX. Больше доходов на кредитных рынках, таких как Fluid и Aave. Денежный рынок всей экосистемы становится глубже.

Новый тренд — L1 с приоритетом на платежи.

Stripe и Paradigm создали Tempo специально для высокопроизводительных платежей в стейблкоинах, с инструментами EVM и нативным стейблкоиновым AMM.

Plasma — L1, поддерживаемый Tether, созданный для USDT, с банковскими приложениями и платежными картами для развивающихся рынков.

Эти блокчейны выводят стейблкоины в реальную экономику, а не только в трейдинг. Мы снова возвращаемся к теме «блокчейн для платежей».

Что это может означать (честно говоря, я пока не уверен).

• Tempo: возможности дистрибуции Stripe огромны. Это способствует массовому принятию криптовалюты, но может обойти спрос на спотовый BTC или ETH. В итоге Tempo может стать как PayPal: огромный трафик, но мало накопленной стоимости для Ethereum или других блокчейнов. Пока неясно, выпустит ли Tempo токен (я думаю, что да), и какая часть комиссионных вернется в криптоиндустрию.

• Plasma: Tether уже доминирует в выпуске USDT. Соединив блокчейн + эмитент + приложения, Plasma может сосредоточить значительную часть платежей развивающихся рынков в одной закрытой экосистеме. Это как противостояние закрытой экосистемы Apple и открытого интернета, который продвигают Ethereum и Solana. Это вызывает борьбу за статус основной цепи для USDT между Solana, Tron и EVM Layer2. Думаю, Tron потеряет больше всего, а Ethereum изначально не был платежной цепью. Однако запуск Aave и других на Plasma — огромный риск для ETH…

• Base: спасение для ETH L2. Благодаря Coinbase и Base, которые продвигают платежи через Base и получение дохода в USDC, они продолжат увеличивать комиссии для Ethereum и DeFi-протоколов. Экосистема остается децентрализованной, но конкуренция усиливается, что еще больше увеличивает ликвидность.

Регулирование поддерживает этот переход. Закон GENIUS подталкивает другие страны к ускоренному внедрению стейблкоинов по всему миру.

Кроме того, Комиссия по торговле товарными фьючерсами США (CFTC) только что разрешила использовать стейблкоины в качестве токенизированного залога для деривативов. Это увеличивает спрос на платежи вне спотового рынка капитала.

В целом, стейблкоины и новые стабильные L1 придают криптоиндустрии доверие.

То, что раньше было просто игорным заведением, теперь приобретает геополитическое значение. Спекуляция по-прежнему остается главным применением, но стейблкоины явно стали вторым по значимости сценарием использования в криптоиндустрии.

Победителями станут те блокчейны и приложения, которые смогут захватить потоки стейблкоинов и превратить их в лояльных пользователей и денежный поток. Самый большой вопрос — смогут ли новые L1, такие как Tempo и Plasma, стать лидерами по удержанию стоимости внутри своей экосистемы, или Ethereum, Solana, L2 и Tron смогут дать отпор.

Следующая крупная сделка состоится 25 сентября в основной сети Plasma.

DAT: новый рычаг и модель IPO для не-ETF токенов

Цифровые активные казначейства (DATs) вызывают у меня опасения.

В каждом бычьем цикле мы находим новые способы увеличить кредитное плечо для токенов. Это разгоняет цены намного выше возможностей спотовых покупок, но когда рынок разворачивается, процесс сокращения плеча всегда очень жесток. Во время краха FTX принудительные продажи с плечом CeFi обрушили рынок.

В этом цикле риск кредитного плеча может исходить от DAT. Если они выпускают акции с премией, привлекают долг и инвестируют средства в токены, это усиливает рост. Но когда настроение меняется, эти структуры могут усилить падение.

Принудительный выкуп или исчерпание средств для обратного выкупа акций могут вызвать сильное давление на продажу. Поэтому, несмотря на то, что DAT расширяют доступ к рынку и привлекают институциональный капитал, они также добавляют новый слой системного риска.

Мы привели пример того, что происходит, когда mNAV > 1. Вкратце, они выдают ETH акционерам, которые, скорее всего, будут продавать. Однако, несмотря на «airdrop», BTCS торгуется по цене 0,74 mNAV. Это плохо.

С другой стороны, DAT — это новый мост между токен-экономикой и фондовым рынком.

Как написал основатель Ethena:

«Я опасаюсь, что мы, возможно, уже исчерпали крипто-нативный капитал, чтобы поднять альткоины выше пиков предыдущего цикла. Если посмотреть на совокупную номинальную капитализацию альткоинов в 4 квартале 2021 и 4 квартале 2024 года, оба пика составляют около 1,2 триллиона долларов. С учетом инфляции эти значения практически идентичны. Возможно, это предел, который глобальный розничный капитал готов платить за 99% “воздушных монет”?»

Вот почему DAT важны.

Розничный капитал, возможно, достиг потолка, но токены с реальным бизнесом, доходом и пользователями могут выйти на гораздо более крупный фондовый рынок. По сравнению с мировым фондовым рынком, весь рынок альткоинов — это капля в море. DAT открывает дверь для нового притока капитала.

Более того, поскольку немногие альткоины обладают необходимой экспертизой для запуска DAT, проекты, которые это могут, вновь привлекают внимание с миллионов токенов к нескольким активам «Schelling Point» (прим. Deep Tide: Schelling Point — важное понятие теории игр, точка фокуса, к которой люди склонны приходить без коммуникации).

Он также отметил, что арбитраж премии к NAV не так важен, что само по себе позитивно.

Большинство DAT не смогут, как Saylor, использовать рычаг через структуру капитала и постоянно поддерживать премию к NAV. Истинная ценность DAT не в игре с премией, а в доступе к капиталу. Даже стабильный 1:1 NAV плюс постоянный приток средств лучше, чем полное отсутствие доступа к капиталу.

ENA и даже DAT для SOL подверглись критике, поскольку их считают «инструментами» для выхода венчурных фондов из токенов.

Особенно ENA уязвим из-за большого количества токенов у венчурных фондов. Но именно из-за проблем с аллокацией капитала частные венчурные фонды значительно превышают спрос на ликвидном вторичном рынке, а выход через DAT — это позитив, так как фонды могут перераспределить капитал в другие криптоактивы.

Это важно, потому что венчурные фонды сильно пострадали в этом цикле, не имея возможности выйти из инвестиций. Если они смогут продать и получить новую ликвидность, они смогут финансировать новые инновации в криптоиндустрии, двигая отрасль вперед.

В целом, DAT благоприятны для криптовалюты, особенно для токенов, не имеющих доступа к ETF. Они позволяют таким проектам, как Aave, Fluid, Hype и другим с реальными пользователями и доходом, привлекать инвестиции с фондового рынка.

Конечно, многие DAT потерпят неудачу и вызовут побочные эффекты на рынке. Но они также дают проектам ICO шанс на IPO.

RWA-революция: возможности ончейн-финансовой жизни

Общая капитализация рынка ончейн RWA только что превысила 30 миллиардов долларов, увеличившись почти на 9% всего за месяц. Тренд остается восходящим.

Гособлигации, кредиты, сырьевые товары и private equity теперь токенизированы. Темпы изменений ускоряются.

RWA выводят мировую экономику на блокчейн. Ключевые изменения включают:

• Раньше вам нужно было продавать криптовалюту за фиат, чтобы купить акции или облигации. Теперь вы можете продолжать держать BTC или стейблкоины на блокчейне, переводить их в гособлигации или акции и самостоятельно хранить их.

• DeFi избавился от «понзи»-двигателя роста многих протоколов. Это принесло новые источники дохода для DeFi и инфраструктуры L1/L2.

Самое важное изменение — обеспечение.

Horizon от Aave позволяет вносить токенизированные активы, такие как индекс S&P 500, и использовать их в качестве залога для кредитования. Но общий TVL пока невелик — всего 114 миллионов долларов, что говорит о ранней стадии развития RWA. (Примечание: Centrifuge работает над ончейн-версией официального SPX500 RWA. Если получится, CFG может показать хорошие результаты. Я в это верю.)

Традиционные финансы практически не могут предоставить такую возможность розничным инвесторам.

RWA в итоге делают DeFi настоящим рынком капитала. Они устанавливают базовую ставку через гособлигации и кредиты. Они расширяют глобальный охват, позволяя любому держать американские гособлигации без американского банка (это становится глобальным полем битвы).

BlackRock запустил BUIDL, Franklin — BENJI. Это не маргинальные проекты, а мосты между триллионами долларов и криптовалютой.

В целом, RWA — это самая важная структурная революция на данный момент. Они связывают DeFi с реальной экономикой и строят инфраструктуру для мира, который может полностью функционировать на блокчейне.

4-летний цикл

Для нативного крипторынка главный вопрос — закончился ли четырехлетний цикл. Я слышу, как люди вокруг уже продают, ожидая его повторения. Но я верю, что с изменением порядка в криптоиндустрии четырехлетний цикл повторится.

На этот раз все иначе.

Я ставлю на это свои активы, потому что:

• ETF превратили BTC и ETH в институциональные активы для аллокации.

• Стейблкоины стали геополитическим инструментом, теперь они входят в платежи и рынки капитала.

• DAT открыли путь на фондовый рынок для токенов без ETF, а также позволили венчурным фондам выйти и профинансировать новые проекты.

• RWA вывели мировую экономику на блокчейн и создали базовую ставку для DeFi.

Это уже не казино 2017 года и не безумие 2021 года.

Это новая эра структуры и внедрения, когда криптовалюта интегрируется с традиционными финансами, оставаясь при этом движимой культурой, спекуляцией и верой.

Победители следующего цикла не будут определяться стратегией «покупай все».

Многие токены, вероятно, все еще испытают обвалы по четырехлетнему циклу. Вам нужно выбирать осторожно.

Истинными победителями станут токены, способные адаптироваться к макро- и институциональным изменениям, сохраняя при этом культурную привлекательность для розницы.

Это и есть новый порядок.