Новая стратегия «последнего средства» для продажи Bitcoin может быть активирована при падении на 15% — установлен резерв наличности в $1,4 млрд на случай непредвиденных обстоятельств

Strategy Inc., корпоративный Bitcoin хранилище, ранее известное как MicroStrategy, сигнализировало о том, что механизмы, обеспечивающие его быстрый рост, столкнулись с циклическим барьером.

1 декабря компания из Тайсонс Корнер объявила, что приоритетом является резерв наличности в размере 1,44 миллиарда долларов и предоставление инвесторам подробных параметров возможных продаж активов. Это представляет собой прагматичную эволюцию управления казначейством, признающую текущие рыночные ограничения.

Это происходит на фоне того, что её акции торгуются с дисконтом к чистой стоимости активов (NAV) её Bitcoin-активов.

Этот шаг знаменует собой паузу в «премиально-обусловленном кредитном цикле». В этом цикле Strategy использовала высокую премию на акции для выпуска новых акций и покупки Bitcoin, тем самым создавая дополнительную стоимость для инвесторов.

На момент публикации эта динамика значительно замедлилась.

Акции Strategy торгуются примерно по коэффициенту 1,15 mNAV (рыночная стоимость к чистой стоимости активов). Если этот показатель опустится ниже 1,0 mNAV, выпуск акций становится размывающим, фактически блокируя основной механизм накопления компании.

График, показывающий Bitcoin-активы Strategy и ключевые метрики MSTR (Источник: Strategy, 30 ноября)

Уже сейчас это отражается в балансе BTC Strategy. Компания приобрела всего 130 Bitcoin с 17 по 30 ноября на сумму 11,7 миллиона долларов, что составляет лишь малую часть её обычного объёма.

Таким образом, этот шаг фактически сигнализирует о том, что руководство компании придерживается дисциплинированной стратегии распределения капитала: когда премия исчезает, агрессивное расширение должно подождать.

Защитный денежный буфер

Чтобы преодолеть этот период сжатия mNAV, Strategy создала буфер ликвидности, предназначенный для защиты баланса от необходимости размывающего выпуска акций.

Ключевым элементом является резерв в размере 1,44 миллиарда долларов США, собранный через программы выпуска акций по рыночной цене до исчезновения премии.

Хотя юридически этот капитал не изолирован, он фактически предназначен для обслуживания долговых обязательств компании с фиксированным доходом.

В настоящее время резерв покрывает примерно 21 месяц процентных выплат и дивидендов по привилегированным акциям, при этом руководство ставит цель достичь покрытия в 24 месяца.

Это различие имеет решающее значение.

Хотя традиционный софтверный бизнес Strategy генерирует достаточный денежный поток для покрытия операционных расходов и низкопроцентных выплат по конвертируемым облигациям, он не может самостоятельно поддерживать растущую нагрузку по привилегированным дивидендам, оцениваемую в 750–800 миллионов долларов ежегодно.

Учитывая это, председатель Strategy Michael Saylor заявил:

«Создание USD-резерва в дополнение к нашему BTC-резерву — следующий шаг в нашей эволюции, и мы считаем, что это позволит нам лучше справляться с краткосрочной рыночной волатильностью, реализуя наше видение стать ведущим в мире эмитентом Digital Credit».

Strategy раскрывает, когда может продать Bitcoin

Тем временем эта смена рыночной структуры также привела к уточнению коммуникации.

Во время обновления компании 1 декабря давнее послание Saylor «никогда не продавать BTC» уступило место более структурированному подходу, при котором компания указала обстоятельства, при которых может произойти продажа BTC.

Согласно презентации, Strategy рассмотрит возможность продажи Bitcoin только если акции будут торговаться ниже 1x mNAV и рынки капитала станут недоступны для выпуска долга или акций.

График, показывающий условия, при которых Strategy может осуществить продажу Bitcoin (Источник: Strategy)

Хотя компания подчеркнула, что это скорее запасной вариант, а не план, раскрытие информации предоставляет институциональным инвесторам измеримый порог риска.

Примечательно, что CEO MicroStrategy Phong Le недавно заявил:

«Мы можем продать Bitcoin, и мы бы продали Bitcoin, если бы нам это понадобилось, чтобы финансировать выплаты дивидендов при mNAV ниже 1x... когда мы наблюдаем за Bitcoin winter и видим сжатие нашего mNAV, я надеюсь, что наш mNAV не опустится ниже единицы. Но если это произойдет, и у нас не будет другого доступа к капиталу, мы продадим Bitcoin. Но это будет практически крайняя мера. Это будет крайняя мера».

В настоящее время Strategy находится в 15% от продажи Bitcoin. Если акции MSTR упадут на 15%, а Bitcoin останется на прежнем уровне, mNAV опустится ниже порога.

Аналитики отмечают, что эта прозрачность устраняет теоретический «рефлексивный риск». Это сценарий, при котором падение цены Bitcoin тянет вниз акции Strategy, увеличивая дисконт к NAV и оказывая давление на баланс.

Определяя триггеры, Strategy стремится заверить рынок, что продажи будут крайней мерой, а не панической реакцией.

Однако CEO CryptoQuant Ki Young Ju отметил, что план Strategy продавать Bitcoin при таких условиях может создать «спираль смерти».

По его словам:

«Если быть честным, продажа Bitcoin ниже 1x mNAV не кажется хорошей идеей. Это может принести краткосрочную выгоду акционерам MSTR, но в конечном итоге навредит Bitcoin, а значит и MSTR, создав спираль смерти».

Пересмотренный KPI

Тем временем трения в текущей модели Strategy были дополнительно подчеркнуты резким пересмотром прогнозов, в ходе которого компания официально отказалась от бычьего прогноза на конец года.

В обновлении компании Strategy отказалась от прежнего предположения, что Bitcoin достигнет 150 000 долларов к концу 2025 года.

Вместо этого компания признала недавнее падение ведущего актива с 111 612 до минимумов около 80 660 долларов. В результате компания скорректировала базовый прогноз до более консервативного диапазона 85 000–110 000 долларов.

В связи с этой реструктуризацией Strategy прогнозирует, что чистая прибыль за 2025 финансовый год будет колебаться от убытка в 5,5 миллиарда долларов до прибыли в 6,3 миллиарда долларов.

Аналогично, компания заявила, что разводнённая прибыль на акцию (EPS) прогнозируется в диапазоне от минус 17,00 до плюс 19,00 долларов.

Возможно, наиболее важно для инвесторов — обновлённая цель по «BTC Yield» в 22%–26%. В документах отмечается, что достижение этой цели и прогнозируемой прибыли по Bitcoin в 8,4–12,8 миллиарда долларов предполагает «успешное завершение привлечения капитала».

Эта оговорка возвращает повествование к дисконту к NAV. При торговле акций ниже стоимости активов «дисциплинированные выпуски обыкновенных акций», необходимые для достижения этих целей по доходности, становятся математически сложными для реализации без размывания стоимости для акционеров.

Публикация Strategy new ‘last resort’ to sell Bitcoin could trigger on 15% dip – sets $1.4B cash reserve contingency впервые появилась на CryptoSlate.