HashKey IPO переподписан в 300 раз, инвесторы делают ставку на его позицию в эпоху

Автор: momo, ChainCatcher

 

«Первая акция криптоактивов Гонконга» HashKey (код акции: 03887) официально завершила подписку на акции в полдень 12 декабря и планирует выйти на биржу 17 декабря.

С момента прохождения слушания на Гонконгской фондовой бирже и публикации проспекта, рынок по-разному отреагировал на IPO HashKey.

С одной стороны, продолжающиеся крупные убытки HashKey и высокая структура операционных расходов вызвали обеспокоенность по поводу его финансового здоровья, а токен платформы HSK был обвинён в неэффективности и жертве интересами сообщества.

С другой стороны, рынок подписки на IPO HashKey продолжает оставаться горячим. Согласно последним данным, опубликованным после официального завершения подписки в полдень 12 декабря, общий объём средств, занятых через брокерские каналы (маржинальное финансирование), достиг 50.6 миллиардов гонконгских долларов. При объёме публичного размещения в 167 миллионов гонконгских долларов (около 170 миллионов гонконгских долларов), переподписка составила 301.6 раза.

Кроме того, в этом IPO HashKey привлекла 9 известных якорных инвесторов, включая UBS, Fidelity Fund и CDH Investments, которые совместно подписались на акции на сумму около 590 миллионов гонконгских долларов.

Несмотря на скептицизм, инвесторы продолжают делать реальные денежные ставки на уникальную ценность HashKey как «основной лицензированной и соответствующей платформы Гонконга». Как срез развития рынка виртуальных активов Гонконга, ажиотаж вокруг подписки на HashKey отражает рыночные ожидания относительно ускорения превращения Гонконга в «глобальный центр виртуальных активов».

Период высоких инвестиций ≠ неэффективное управление

Бизнес-логика, которую должны понять скептики: период высоких инвестиций ≠ неэффективное управление. Согласно проспекту, с 2022 по 2024 год совокупный скорректированный чистый убыток HashKey составил около 1.57 миллиардов гонконгских долларов; в 2024 году убыток увеличился почти вдвое до 1.19 миллиардов гонконгских долларов по сравнению с предыдущим годом.

HashKey объясняет в проспекте, что в 2022 году торговая платформа всё ещё находилась на ранней стадии разработки, вклад этого сегмента в доход был ограничен, а убытки по справедливой стоимости цифровых активов также повлияли на финансовые показатели 2022 года. По мере совершенствования торговой системы, комплаенс-рамки и процедур допуска институциональных клиентов, компания в 2023 году полностью запустила бизнес, а в 2024 году доход от услуг по содействию торговле достиг 518 миллионов гонконгских долларов, тогда как в 2022 году был зафиксирован убыток в 15 миллионов гонконгских долларов, что отражает сильный импульс к расширению бизнеса и эффективность ранних стратегических инвестиций.

С 2022 года HashKey находится в фазе высоких инвестиций, и продолжающиеся убытки на раннем этапе не свидетельствуют о неэффективном управлении. Продолжительные убытки на ранних этапах характерны для платформенных компаний, например, Amazon испытывал убытки почти 20 лет. При выходе Amazon на биржу Безос в открытом письме акционерам заявил: «Всё должно быть рассчитано на долгосрочную перспективу».

Кроме того, высокие инвестиции в комплаенс-инфраструктуру финансовых сервисов на ранних этапах практически неизбежны. Например, Coinbase, стратегически схожая с HashKey. Coinbase с момента основания в 2012 году твёрдо придерживалась пути соответствия требованиям, с 2013 года последовательно получала лицензии на денежные переводы в 46 штатах/регионах США, что позволяет ей легально работать во всех 50 штатах. Это одна из немногих бирж, получивших лицензии в разных штатах США, регистрацию в FinCEN и трастовую лицензию Нью-Йорка, ежегодно тратя огромные средства на комплаенс. До выхода на биржу Coinbase в течение многих лет инвестировала гораздо больше, чем зарабатывала, и несмотря на совокупный убыток около 500–600 миллионов долларов до IPO, была принята Уолл-стрит.

Для крупных институтов и мейнстримных пользователей Coinbase часто является первым и даже единственным выбором. В США под ограничениями регуляторов многие традиционные фонды могут использовать только лицензированные торговые платформы, что даёт Coinbase естественную долю рынка, а барьеры, созданные брендом и комплаенсом, трудно быстро и дёшево скопировать новым игрокам.

Для таких компаний, как Coinbase и HashKey, необходимы высочайший уровень безопасности, системы управления рисками, комплаенс, кастодиальные возможности — значительные постоянные издержки должны быть вложены заранее.

На что идут высокие инвестиции HashKey?

Помимо расходов на комплаенс, значительная часть инвестиций HashKey направлена на технологии и исследования и разработки. В 2024 году расходы на R&D достигли 580 миллионов гонконгских долларов, что составляет 77.2% от выручки.В частности, это разработка основных торговых систем, систем безопасности и управления рисками, собственной блокчейн-сети (HashKey Chain) и передовых технологий токенизации реальных активов (RWA).

Конкретно, сервисная система HashKey включает кастодиальные услуги, OTC-сервисы, институциональные сервисы, публичную цепь HashKey Chain, выпуск и управление RWA и др. Экосистему можно условно разделить на:

• Торговый уровень (HashKey Exchange, HashKey Global): предоставляет розничным и институциональным клиентам соответствующие каналы ввода/вывода средств, совокупный объём торгов превысил 13 триллионов гонконгских долларов, привлекает институциональный капитал и занимает 75% рынка Гонконга.

• Ончейн-уровень (HashKey Chain): соответствующая L2-публичная цепь, специализирующаяся на токенизации RWA, выпуске стейблкоинов, соединяет ончейн и офчейн, HSK в экосистеме выступает как управляющий токен, обеспечивая постоянные стимулы для ончейн-экосистемы.

• Уровень управления активами (HashKey Capital): с одной стороны, кастодиальные услуги (Custody), объём активов под управлением превысил 8 миллиардов гонконгских долларов, в этом году также был запущен DAT (Digital Asset Treasury) экосистемный фонд с первым раундом сбора более 500 миллионов долларов, с акцентом на экосистемы ETH и BTC.Кроме того, HashKey Capital как венчурное подразделение осуществляет ранние инвестиции в экосистему, портфель включает более 600 проектов по всему миру.

Кроме того, экосистема HashKey включает HashKey OTC, предоставляющую соответствующие услуги внебиржевой торговли цифровыми активами, HashKey Cloud — поставщика Web3-инфраструктуры, и HashKey Tokenisation — агентство по токенизации.

Через это IPO HashKey стремится дополнительно завершить «замкнутый цикл соответствующей экосистемы рынка виртуальных активов Гонконга» и предоставить Азии «редкий вход в соответствующие услуги по криптоактивам».

Стратегическая ценность HashKey: базироваться в Гонконге, охватывать Азию

Ключевая ценность HashKey давно вышла за рамки «соответствующей биржи» — она выполняет стратегическую роль интерфейса для Гонконга и всей Азии в следующем раунде модернизации финансовой системы.

Во-первых, это уникальная ценность канала между Востоком и Западом. Гонконг как мост между финансовыми системами Востока и Запада обладает зрелой системой регулирования, международной финансовой инфраструктурой и долгосрочными институциональными преимуществами, сложившимися с материковым Китаем. HashKey здесь выступает «мостом между традиционными финансами и Web3». Для международных институтов это соответствующий вход на рынки Китая и Азии.

Во-вторых, это лидерство на институциональном рынке: по объёму торгов в 2024 году HashKey — крупнейшая региональная оншорная платформа в Азии. Помимо торговой деятельности, по объёму залоговых активов HashKey также является крупнейшим в Азии поставщиком ончейн-сервисов и крупнейшим управляющим цифровыми активами по объёму активов под управлением.

Криптоактивы превращаются из спекулятивных инструментов в корпоративные финансовые инструменты — это глобальный структурный сдвиг.

Как «азиатская версия Coinbase», в процессе ускоренного перехода азиатских институтов на блокчейн HashKey практически становится единственным стандартным решением. Лицензионная система Гонконга чрезвычайно требовательна: от управления, управления рисками, кастодиальных услуг до AML — все этапы соответствуют международному финансовому уровню, что создаёт квази-монопольный барьер. На фоне относительного спада криптостартапов и инновационной экосистемы в Азии HashKey фактически становится потолком институционального бизнеса региона.

Как первая криптоакция Гонконга, стратегическая ценность HashKey уже превосходит её бизнес-ценность.

HashKey как раз сейчас находится на пересечении курса Гонконга на создание «глобального центра виртуальных активов» и стыка между Востоком и Западом, традиционными финансами и виртуальными активами. Азиатским регуляторам и рынкам капитала нужен пример уровня Coinbase, и листинг HashKey — это «оценка стоимости» будущей инфраструктуры Web3 в регионе. История IPO HashKey дополнительно отражает, как Азия определяет свои правила в новой финансовой эпохе, привлекает глобальный капитал и берёт инициативу в свои руки.

Поэтому, несмотря на слабые финансовые показатели в проспекте, IPO HashKey всё равно было переподписано более чем в 200 раз — ключевым фактором стала плата за её стратегическую позицию. Некоторые инвесторы даже отмечают, что для такого знакового события не так важно, будет ли акция расти или приносить прибыль — участие в подписке скорее воспринимается как плата за возможность наблюдать исторический момент.

Заключение: во время спада не стоит преждевременно списывать азиатскую криптоэкосистему

Рассматривая IPO HashKey, если сосредоточиться только на цифрах убытков, легко упустить более глубокую структурную логику. HashKey — это не краткосрочная платформа, зарабатывающая на объёмах торгов, а компания, строящая фундамент следующего поколения цифровых финансов Азии с помощью тяжёлых активов и долгосрочных переменных.

Её стратегическая позиция в финансовой системе Гонконга и Азии намного выше текущей бизнес-ценности. Поэтому, несмотря на споры о убытках, критику токена платформы и шквал сомнений, IPO HashKey всё равно было переподписано в сотни раз. Капитал прекрасно понимает её отчётность, но предпочитает делать ставку на её место в истории. HashKey стоит на этом перекрёстке.

Несмотря на свои недостатки, HashKey остаётся крайне редким явлением для всей азиатской криптоэкосистемы.

Криптостартапы и технологические инновации в Азии переживают спад, региону не хватает высококачественных финтех-компаний с глобальной конкурентоспособностью. Если даже такие компании, как HashKey, строящие комплаенс-пути, инфраструктуру и институциональные интерфейсы, будут списаны, это фактически означает списание потолка институционального бизнеса всей Азии, что не принесёт пользы отрасли.

Гонконг в сфере виртуальных активов и Web3 всё ещё «идёт на ощупь», и как лидер этого экспериментального поля, рынку стоит проявить больше терпения и меньше скептицизма — возможно, мы всего в шаге от следующего окна роста.