[Довгий тред англійською] Як визначити справедливу оцінку токена L1?

Chainfeeds Вступ:

Оцінка L1 токенів ніколи не була простою справою. Це стосується не лише доходу, а й спекуляцій, наративів і очікувань щодо майбутнього — ці фактори часто вже закладені в ціну задовго до їхньої фактичної реалізації.

Джерело статті:

Автор статті:

The Smart Ape

Думка:

The Smart Ape: Для оцінки токенів перше правило — не змішувати різні категорії. L1, L2, протоколи, L0 та інші токени мають власні аналітичні рамки. Тут ми зосереджуємось лише на L1, які поділяються на універсальні (ETH, SOL, AVAX, BNB, DOT, ADA, SUI) та прикладні (HYPE, dYdX, OSMO, RUNE, RENDER, TON, RON). Перший крок оцінки — аналіз доходу, але ключове питання — чи може токен захопити цей дохід, наприклад, через викуп, спалювання, дивіденди або інвестування у розвиток протоколу. Якщо дохід повністю залишає систему, його не слід враховувати. Після визначення належності доходу його потрібно річно скоригувати, наприклад, взяти дані за 3 місяці × 4 як базу. Далі слід дивитися на співвідношення FDV/Revenue — це найочевидніший якір оцінки. У традиційних технологічних компаній цей показник зазвичай становить 8–15, а у крипто — часто значно вищий. Важливо підкреслити, що цього показника недостатньо: для L1 зростання та мережевий ефект не менш важливі. Варто звертати увагу на кількість активних адрес, обсяг транзакцій, кількість транзакцій, TVL та інші показники використання. Абсолютні значення важливі, але ще важливіша динаміка — якщо зростання триває довго, навіть з невеликої бази це може підтримати високу оцінку, оскільки ринок очікує майбутнього масштабування. Ще один ключовий аспект — бюджет безпеки, тобто чи може мережа самостійно підтримувати себе за рахунок комісій, чи змушена покладатися на інфляцію. Головний показник тут — чистий рівень емісії (емісія – спалювання / загальна пропозиція). Якщо він від’ємний — це дефляція, що дуже добре; якщо додатний — це інфляція, що негативно. Нарешті, потрібно враховувати розблокування токенів: коли це станеться і хто отримає вигоду. Якщо розблокування йде на маркетинг чи зарплати команди — це зазвичай негативно; якщо на розвиток чи розподіл серед холдерів — позитивно. Якщо обсяг розблокування невеликий (менше 10% від циркулюючої пропозиції), вплив мінімальний; 10–30% — середній тиск; понад 30% — значний. За останній рік Ethereum отримав близько 740 мільйонів доларів доходу. Через EIP-4844, який знизив комісії Gas, дохід не виглядає вражаючим, але майже весь він належить власникам ETH, включаючи спалювання, стейкінг-дивіденди та повторний розподіл MEV. FDV/Revenue становить близько 675, що значно перевищує діапазон 8–15 для традиційних компаній. Але цінність ETH не лише в доході, а й у його особливому статусі глобального шару розрахунків і збереження вартості, що дає структурну премію в оцінці. Річний рівень емісії лише 0,5–0,7%, а механізм спалювання часто компенсує або навіть перевищує нову пропозицію, що надає ETH дефляційних властивостей у певні періоди. Дані про зростання також вражають: кількість активних адрес, стейкерів, транзакцій, TVL — усе стабільно зростає, тому сказати, чи переоцінений ETH, складно, але його унікальний статус очевидний. За останній рік Solana отримала близько 387 мільйонів доларів доходу, більшість з яких повертається власникам через спалювання та стейкінг. FDV становить 14,3 мільярда доларів, співвідношення FDV/Revenue — близько 370, що також значно вище за традиційні компанії. За динамікою зростання кількість активних адрес і транзакцій вже пройшла фазу вибухового зростання, і майбутній простір для експоненційного зростання може бути обмежений. Оцінка SOL головним чином базується на її позиціонуванні як високопродуктивного публічного ланцюга для масових роздрібних застосунків, а не лише на фінансових показниках. Така логіка оцінки означає, що навіть з відносно обмеженим доходом, за наявності унікальних екосистемних переваг, ринок може оцінювати токен високо. Унікальність Hyperliquid полягає в тому, що 100% доходу йде на викуп токенів, тобто весь дохід безпосередньо належить власникам токенів. За останні 90 днів дохід склав близько 255 мільйонів доларів, річний — близько 1 мільярда доларів, FDV — 5,2 мільярда доларів, співвідношення FDV/Revenue — близько 52. Це вище, ніж у традиційних компаній, але значно нижче, ніж у ETH чи SOL, що робить його більш привабливим за співвідношенням ціна/якість. Обсяги торгів і кількість користувачів зростають щомісяця, наразі займає лише близько 4,9% ринку CEX, а потенціал зростання величезний — це типовий приклад оцінки, що базується на очікуваннях зростання. Загалом, оцінка L1 не зводиться лише до доходу. Ринок значною мірою залежить від спекуляцій і майбутніх наративів, які часто вже закладені в ціну до фактичної реалізації. Дохід і фундаментальні показники дають орієнтир, але справжнім драйвером ціни є спекуляції та уява щодо майбутнього. З точки зору суворих фундаментальних показників, більшість L1 проектів наразі переоцінені відносно їхньої поточної цінності, але ринок все одно платить авансом за зростання та наративну премію. Тому інвесторам слід комплексно оцінювати FDV/Revenue, динаміку зростання, бюджет безпеки, тиск від розблокування токенів тощо, не покладаючись сліпо на поточний дохід, але й не ігноруючи майбутній потенціал. У цьому сенсі методи оцінки в Crypto більше схожі на ставку на майбутнє, ніж на традиційний бухгалтерський підхід до фінансової звітності. [Оригінал англійською]