Marathon очолює продаж монет, чи наближається хвиля розпродажів серед майнінгових компаній?

За широко цитованими даними, з 9 жовтня близько 51 000 bitcoin було переведено з гаманців майнінгових компаній на Binance.

Автор: Gino Matos

Переклад: Luffy, Foresight News

У фінансовому звіті Marathon за третій квартал приховано чітку зміну політики. Компанія оголосила, що надалі продаватиме частину новодобутих bitcoin для підтримки операційних потреб у фінансуванні.

Ця зміна відбулася 30 вересня, коли MARA володіла близько 52 850 bitcoin, а вартість електроенергії на власних майнінгових фермах становила близько 0,04 долара за кіловат-годину. Через зростання складності мережі bitcoin, у третьому кварталі енергетичні витрати на видобуток одного bitcoin склали близько 39 235 доларів.

У цьому кварталі транзакційні комісії bitcoin становили лише 0,9% доходу від майнінгу, що підкреслює слабке зростання комісій. З початку року Marathon витратила значні кошти: близько 243 мільйонів доларів на придбання нерухомості та обладнання, 216 мільйонів доларів передплачено постачальникам, 36 мільйонів доларів витрачено на придбання вітроенергетичних активів — усі ці витрати були покриті за рахунок фінансування на 1,6 мільярда доларів та власних коштів.

Нині фактичні капітальні витрати та потреби у ліквідності співіснують із низькою економічною ефективністю хешрейту. Час цієї зміни є критичним: тиск на всю майнінгову індустрію постійно зростає, і майнери можуть приєднатися до хвилі продажів, спричиненої викупом ETF.

Вплив на різні майнінгові компанії відрізняється, але чіткий перехід Marathon від "чистого накопичення" до "стратегічної монетизації" створює шаблон для галузі: коли маржа прибутку стискається, а капітальні зобов'язання високі, майнінгові компанії можуть вдатися до такого підходу.

Стискання маржі прибутку: майнери стають активними продавцями

У листопаді прибутковість галузі знизилася. Цього тижня ціна хешу впала до найнижчого рівня за кілька місяців — близько 43,1 долара за кожен квадрильйон хешів, через падіння ціни bitcoin, тривало низькі комісії за транзакції та постійне зростання хешрейту.

Це типовий сценарій стискання маржі прибутку. Дохід на одиницю хешрейту знижується, а хешрейт зростає, при цьому фіксовані витрати на електроенергію, погашення боргу тощо залишаються незмінними.

Для майнінгових компаній, які не мають доступу до дешевої електроенергії чи зовнішнього фінансування, найпростішим вибором є продаж bitcoin, а не очікування зростання ціни.

Ключовим є баланс між резервами коштів і операційними витратами. Коли зростання вартості bitcoin перевищує альтернативні витрати від "продажу bitcoin для покриття капітальних витрат або погашення боргу", накопичення монет має сенс.

Але коли ціна хешу нижча за "грошові витрати + капітальні потреби", накопичення монет стає ризикованою ставкою — ставкою на те, що ціна зросте до того, як закінчиться ліквідність. Зміна політики Marathon свідчить, що за поточної маржі прибутку ця ставка вже не вигідна.

Потенційний ризик полягає в тому, що якщо більше майнінгових компаній дотримуватимуться такої ж логіки і продаватимуть bitcoin для виконання зобов'язань, обсяг пропозиції на біржах зросте, що посилить тиск на ринок.

Диверсифікація майнінгових компаній

Яка ситуація в інших майнінгових компаній bitcoin?

Riot Platforms у третьому кварталі зафіксувала рекордний дохід у 180,2 мільйона доларів і сильну прибутковість, а також розпочала новий проект дата-центру на 112 мегават. Це капіталомісткий проект, але завдяки гнучким опціям у балансі компанія може зменшити тиск на вимушений продаж bitcoin.

CleanSpark у звіті за перший фінансовий квартал повідомила, що її гранична собівартість одного bitcoin становить близько 35 000 доларів. У жовтні компанія продала близько 590 bitcoin, отримавши близько 64,9 мільйона доларів доходу, а кількість накопичених монет зросла до близько 13 033 — це "активне управління коштами", а не масовий розпродаж.

Hut 8 у третьому кварталі отримала дохід близько 83,5 мільйона доларів, чистий прибуток був позитивним, при цьому компанія зазначила, що майнінгові компанії в галузі стикаються зі складним поєднанням тисків.

Ця диверсифікація відображає різницю між майнінговими компаніями щодо "вартості електроенергії, каналів фінансування, підходів до розподілу капіталу". Майнінгові компанії з вартістю електроенергії нижче 0,04 долара за кіловат-годину та достатніми можливостями акціонерного чи боргового фінансування можуть протистояти стисканню маржі прибутку, не покладаючись на продаж bitcoin.

А ті, хто платить ринкову ціну за електроенергію або стикається з високими короткостроковими капітальними витратами, мають інші міркування. Перехід до штучного інтелекту має двоякий вплив на майбутній тиск продажів: з одного боку, довгострокові обчислювальні контракти (наприклад, 5-річний контракт IREN з Microsoft на 9,7 мільярда доларів із 20% передплатою та контракт із Dell на обладнання на 5,8 мільярда доларів) можуть створити потік доходів, не пов'язаних із bitcoin, і зменшити залежність від продажу монет; з іншого боку, ці контракти вимагають значних короткострокових капітальних витрат і обігових коштів, тому в цей період монетизація накопичених монет залишається гнучким способом регулювання фінансів.

Дані про рух коштів підтверджують ризики

За даними CryptoQuant, з середини жовтня до початку листопада активність переказів майнінгових компаній на біржі зросла.

За широко цитованими даними, з 9 жовтня близько 51 000 bitcoin було переведено з гаманців майнінгових компаній на Binance. Хоча це не доводить негайний продаж, це збільшує короткостроковий тиск пропозиції, і разом із рухом коштів ETF масштаби цього явища не можна ігнорувати.

Останній тижневий звіт CoinShares показує, що чистий відтік коштів із біржових продуктів (ETP) криптовалют склав близько 360 мільйонів доларів, з яких чистий відтік із продуктів bitcoin — близько 946 мільйонів доларів, тоді як продукти, пов'язані з Solana, зафіксували значний приплив коштів.

Виходячи з ціни bitcoin у 104 000 доларів, чистий відтік у 946 мільйонів доларів еквівалентний понад 9 000 bitcoin, що приблизно дорівнює триденному видобутку майнінгових компаній після халвінгу. Якщо протягом певного тижня публічні майнінгові компанії збільшать обсяги продажів, це суттєво посилить тиск на ринок.

Прямий вплив: продаж монет майнерами накладається на тиск викупу ETF. Відтік коштів із ETF зменшує попит на ринку, а перекази майнінгових компаній на біржі збільшують пропозицію.

Коли обидва чинники рухаються в одному напрямку, чистий ефект — це скорочення ліквідності, що може прискорити падіння цін; а падіння цін ще більше стискає маржу прибутку майнерів, викликаючи нові продажі та створюючи порочне коло.

Ключ до розриву порочного кола

Структурне обмеження полягає в тому, що майнери не можуть продавати bitcoin, які вони ще не видобули, і після халвінгу є ліміт на щоденний обсяг емісії.

За поточного хешрейту мережі майнінгові компанії щодня видобувають близько 450 bitcoin. Навіть якщо всі майнери продадуть 100% видобутого (що малоймовірно), абсолютний обсяг грошових потоків все одно обмежений.

Основний ризик — це "концентрований розпродаж": якщо великі майнінгові компанії-накопичувачі вирішать скоротити свої запаси bitcoin (а не продавати лише новий видобуток), тиск пропозиції на ринку різко зросте.

Запаси Marathon у 52 850 bitcoin, CleanSpark у 13 033 bitcoin, а також обсяги накопичення Riot, Hut 8 та інших майнінгових компаній — це результат кількох місяців видобутку. Теоретично, якщо виникне потреба у ліквідності або стратегічній трансформації, ці bitcoin можуть бути продані на біржі.

Другий ключовий фактор — "швидкість відновлення". Якщо ціна хешу та частка комісій зростуть, економічна ефективність майнерів може швидко покращитися.

Майнери, які переживуть період стискання маржі прибутку, отримають вигоду, а ті, хто продав bitcoin на дні маржі, зазнають збитків. Така асиметрія спонукає майнерів уникати вимушених продажів, але за умови, що їхній баланс витримає споживання коштів у перехідний період.

Нині ключове питання: чи призведе стискання маржі прибутку та високі капітальні зобов'язання до того, що достатньо багато майнерів почнуть активно продавати bitcoin, що значно посилить тиск на зниження через викуп ETF; чи ж фінансово сильніші майнери зможуть пережити період стискання маржі без продажу bitcoin, завершивши фінансування іншими способами.

Чітка зміна політики Marathon — це найсильніший сигнал на сьогодні: навіть великі та фінансово забезпечені майнінгові компанії готові стратегічно продавати видобутий bitcoin у періоди зниження економічної ефективності.

Якщо ціна хешу та частка комісій залишатимуться низькими, а вартість електроенергії та капітальні витрати залишатимуться високими, більше майнерів наслідуватимуть цей приклад — особливо ті, хто не має доступу до дешевої електроенергії чи зовнішнього фінансування.

Постійний приплив коштів від майнерів на біржі, а також будь-яке прискорення продажу накопичених bitcoin — це "додатковий тиск продажу" під час відтоку коштів із ETF. Навпаки, якщо рух коштів зміниться, а комісії зростуть, ринковий тиск швидко зменшиться.