Борговий леверидж на тлі AI-буму — наступний детонатор фінансової кризи?

Як тільки перспективи AI похитнуться, фінансова система може зіткнутися з «кризою на кшталт 2008 року».

Автор: Чжан Яці

Джерело: Wallstreetcn

Величезна потреба у капіталі для будівництва інфраструктури штучного інтелекту зараз глибоко пов’язана з глобальною фінансовою системою через дедалі більший ринок боргових зобов’язань.

19 числа StockMarket.News опублікував у X пост, в якому зазначив, що рушієм цієї тенденції є стрімке зростання капітальних витрат технологічних гігантів. Наприклад, у Amazon капітальні витрати зросли на 75% у річному вимірі, і їхній обсяг вже майже дорівнює операційному грошовому потоку компанії. Зіткнувшись із таким величезним дефіцитом коштів, традиційне фінансування через акціонерний капітал вже не може задовольнити потреби, і компанії змушені звертатися до ринку облігацій та приватного кредитування за підтримкою.

Реакція ринку була надзвичайно гарячою. Недавній випуск облігацій Amazon на суму 15 мільярдів доларів привернув попит у 80 мільярдів доларів, що свідчить про надзвичайну «спрагу» дохідності з боку інституційних інвесторів в умовах високих оцінок, низьких ставок і жорсткої конкуренції. Пенсійні фонди, пайові фонди та страхові компанії стають опорою цієї хвилі фінансування, розміщуючи величезні суми в боргові інструменти, пов’язані з AI, тим самим тісно пов’язуючи заощадження мільйонів звичайних інвесторів із майбутнім технологічної індустрії.

Ця модель викликає занепокоєння щодо передачі ризиків на ринку. Аналітики вважають, що така практика — розподіл високоризикових, концентрованих ставок на галузь по всій фінансовій системі — має схожість із ринком іпотечних кредитів перед фінансовою кризою 2008 року. Якщо інвестиційна логіка в «AI-інфраструктуру» як базовий актив дасть тріщину, наслідки вийдуть далеко за межі Силіконової долини.

Прагнення до капіталу породжує залежність від боргу

Суть гонки AI — це війна на виснаження капіталу. Для створення обчислювальної інфраструктури технологічні компанії вкладають безпрецедентно великі суми. Як повідомляв раніше Wallstreetcn, Bank of America зазначає, що п’ять найбільших хмарних гігантів США (Amazon, Google, Meta, Microsoft, Oracle) з початку цього року випустили облігацій на вражаючі 121 мільярд доларів, що вчетверо перевищує середній показник за останні п’ять років у 28 мільярдів доларів. Цей потік облігацій суттєво вплинув на ринок: спреди облігацій хмарних гігантів значно розширилися, зокрема у Oracle на 48 базисних пунктів, у Meta та Google — на 15 і 10 базисних пунктів відповідно, що явно відстає від загального індексу інвестиційних облігацій.

Водночас Bank of America вважає, що у 2026 році обсяг випуску залишиться на рівні близько 100 мільярдів доларів і не буде подальшого прискорення.

За прогнозами ринку, лише у 2025–2028 роках проекти AI-інфраструктури потребуватимуть близько 800 мільярдів доларів приватного кредитування, що становить третину від усіх очікуваних інвестицій у цю сферу за той же період.

У такому контексті борг стає неминучим вибором. Коли обсяг капітальних витрат компанії зрівнюється або навіть перевищує її здатність генерувати грошові потоки (тобто операційний грошовий потік), зовнішнє боргове фінансування перестає бути опцією і стає необхідністю. Amazon — не єдиний приклад: Meta, Oracle та інші технологічні гіганти також будують подібні фінансові схеми, часто використовуючи позабалансові інструменти та продукти сек’юритизації активів, щоб упакувати борг, розподілити його за рівнями ризику та продати інвесторам із різними уподобаннями до ризику.

Потужний попит на фінансування ідеально відповідає «проблемі дохідності» інституційних інвесторів. В умовах високих оцінок на світових фондових ринках і обмеженої прибутковості традиційних інструментів з фіксованим доходом боргові продукти, пов’язані з AI — галуззю з високим потенціалом зростання — пропонують привабливу альтернативу.

Надмірна підписка на облігації Amazon — лише ілюстрація. Величезний попит сприяє швидкому виходу таких угод на ринок, а їх ціноутворення часто ще більше знижується буквально за ніч, що дозволяє менеджерам облігацій отримувати миттєвий паперовий прибуток ще до завершення будівництва відповідної інфраструктури. Це прагнення до прибутку спонукає керівників довгострокового капіталу, таких як пенсійні фонди та страхові компанії, робити AI-пов’язані боргові інструменти важливою частиною своїх інвестиційних портфелів.

Від технологічних гігантів до пенсій: як передається ризик?

Основний ризик цієї структури фінансування полягає в її широкій передачі. На відміну від акціонерного фінансування, яке обмежене кількома професійними інвесторами, ці боргові інструменти через портфелі пенсійних фондів, пайових фондів і страхових компаній широко розподіляються по всіх куточках фінансової системи.

Це означає, що якщо в AI-сфері виникнуть негативні події, такі як зростання, що не виправдало очікувань, спростування технологічного шляху чи дефолт проекту, і це призведе до швидкої переоцінки відповідних боргових активів, наслідки швидко поширяться. Вимушені розпродажі можуть спричинити ланцюгову реакцію, падіння цін на активи в різних галузях і створити типовий «ефект зараження». У такому механізмі ризик, що виник спочатку в одній технологічній компанії, зрештою може перерости у системну кризу, яка вразить всю фінансову систему.

Ринкові спостерігачі попереджають, що нинішня ситуація має тривожну схожість із ринком іпотечних кредитів перед фінансовою кризою 2008 року. Тоді фінансові установи масово гналися за високою дохідністю фінансових продуктів, сформованих із субстандартних іпотечних кредитів, і автоматично припускали стабільність базових активів. Однак високий рівень кредитного плеча і концентрація ставок на ринку нерухомості зрештою призвели до катастрофи.

Сьогодні ринок, здається, знову потрапив у подібну логіку: всі женуться за прибутком, вважаючи, що перспективи зростання AI стабільні та надійні. Але його базова структура також природно ризикована через високий рівень кредитного плеча та концентрацію інвестицій у єдину галузь. Якщо інвестиційна теза щодо «AI-інфраструктури» дасть тріщину, ударна хвиля торкнеться не лише технологічних компаній чи банків, а й кожного роздрібного інвестора та пенсіонера, пов’язаного з портфелем інституційних інвесторів.