Після зростання на 1460%: переосмислення ціннісної основи ZEC

Автор: Lacie

Початок міфу, передумови краху

За останні лише два місяці Zcash ($ZEC) став найяскравішим фокусом усього крипторинку. З кінця вересня ціна зросла з $50 до недавнього максимуму $730, що становить зростання на 1460%, а FDV підскочила до історичного максимуму за 8 років — $13B.

Ще більше підняли емоції численні топові лідери думок: @naval, @0xMert_, @CryptoHayes та інші впливові особи своїми закликами стали каталізатором, що спровокував FOMO на ринку, залучивши безліч KOL, роздрібних інвесторів і навіть деякі фонди до переоцінки цієї старої мережі. Рідкісний випадок — як англомовний, так і китайськомовний CT активно обговорюють ZEC, наратив приватності та повернення ZK-технологій. Privacy, здається, знову стає головною темою наступного великого тренду на крипторинку.

Однак на тлі цього, здавалося б, гарячого й ідеального наративу, деякі ключові фундаментальні питання залишаються поза увагою: чи дійсно економічна модель майнерів ZEC, безпека мережі та активність взаємодії на ланцюгу здатні підтримати FDV понад 10 мільярдів доларів?

ZEC стоїть на порозі класичних Hardware–Price Scissors в історії PoW

Перш ніж обговорювати життєздатність будь-якого PoW-проєкту, економічні стимули для майнерів найкраще відображають здатність мережі акумулювати цінність.

Давайте разом підрахуємо поточний період окупності для ZEC:

1) Z15 Pro: найпопулярніший майнер

Наразі найбільш обговорюваний на ринку та бажаний майнерами флагманський майнер ZEC — це Bitmain Antminer Z15 Pro, його технічні характеристики такі:

• Хешрейт: 840 KH/s

• Споживання енергії: 2780 Вт, фактичне споживання близько 2560 Вт

• Енергоефективність: 0.302 KH/W

Зараз на офіційному сайті доступний лише ф'ючерсний контракт на Z15 Pro з доставкою у квітні 2026 року, ціна — $4,999. Ті, хто не хоче чекати, можуть купити б/у на чорному ринку приблизно за 5w rmb.

2) Структура хешрейту та прибутковості майнінгу ZEC: вражаючий щоденний прибуток

За останні два місяці висока прибутковість ZEC швидко приваблює новий хешрейт, загальний хешрейт мережі почав помітно зростати, а difficulty вже увійшла у фазу підвищення. На графіку чітко видно, що price (жовта лінія) ZEC наприкінці вересня вийшла з бокового тренду, а hashrate (світло-фіолетова) і difficulty (темно-синя) синхронно піднялися. Така динаміка означає, що майнери вже реагують на зростання ціни.

На момент написання статті ключові параметри мережі Zcash такі:

• Загальний хешрейт: 13.31 GH/s

• Складність мережі: 118.68M

• Нагорода за блок: 2.5 ZEC / block

Щоб розрахувати щоденний прибуток, підставимо параметри Z15 Pro у калькулятор прибутковості майнінгу та встановимо стандартні налаштування майнера:

• Комісія пулу: 2%

• Ціна електроенергії: $0.08 / kWh

• Щоденне споживання електроенергії: $5.34 (2.78 кВт × 24 години × $0.08 /kWh)

У результаті отримуємо вражаючу цифру: чистий щоденний прибуток з одного Z15 Pro перевищує $50! І, згідно з історичними даними, така висока прибутковість триває вже щонайменше тиждень.

3) Період окупності: надзвичайно рідкісний високий ROI

Припускаючи, що складність мережі та ціна електроенергії залишаються стабільними, розрахуємо період окупності для Z15 Pro за ціною ф'ючерсу $4,999.

Щоб відобразити реальні витрати, розподілимо вартість майнера на 5 років (1826 днів):

• Щоденна амортизація обладнання: $2.74

• Чистий щоденний прибуток з урахуванням амортизації: близько $47.63

Таким чином, статичний період окупності для одного Z15 Pro складає лише близько 105 днів, що еквівалентно річній прибутковості майже 350%.

Ця цифра є надзвичайно рідкісною в історії PoW — навіть можна сказати, аномальною:

• Період окупності для BTC-майнерів у фазі зростання зазвичай становить 12–24 місяці

• У часи PoW для ETH період окупності майнерів був 300–600 днів

• PoW-проєкти з періодом окупності менше 120 днів (FIL, XCH, RVN тощо) майже завжди зазнавали краху через кілька місяців

Наразі найновіший BTC-майнер приносить близько $23 на день, а статичний період окупності — близько 3,4 року

4) Огляд кейсів: Hardware–Price Scissors, що повторюється знову і знову

Hardware-Price Scissors — це сценарій "збору врожаю", який неодноразово повторювався в історії PoW-майнінгу: майнери купують обладнання за завищеними цінами на піку ціни монети та FOMO (тоді ROI виглядає дуже низьким, окупність — лише 4 місяці). Однак коли майнери нарешті отримують обладнання, а хешрейт різко зростає (зазвичай із затримкою понад 3 місяці), великі гравці продають монети на піку, і майнери стикаються з подвійним ударом — "ціна монети падає вдвічі + виробіток падає вдвічі", а обладнання миттєво перетворюється на дорогий металобрухт.

• У травні 2021 року Chia спричинила глобальний дефіцит жорстких дисків. Тоді ціна XCH підскочила до $1,600, а період окупності для ранніх інвесторів у диски скоротився до менш ніж 130 днів. Така надприбутковість миттєво викликала хвилю глобального зростання зберігаючого хешрейту. Однак згодом настав "ефект ножиць": попри падіння ціни монети, раніше замовлені диски продовжували підключатися до мережі, і загальний хешрейт після піку ціни ще інерційно зростав, а період окупності швидко зріс з 30 до понад 3,000 днів.

• Дані по майнеру IceRiver KS1 показують, що в середині 2023 року період окупності був лише 150 днів. На відміну від Chia, ціна KAS навіть продовжувала зростати. Але навіть у такому разі майнери зазнавали збитків, оскільки темпи зростання хешрейту значно перевищували темпи зростання ціни монети. Швидка ітерація промислових ASIC та їх масове впровадження призвели до експоненційного зростання складності мережі. Незважаючи на стійку ціну монети, через різке зростання складності період окупності KS1 зріс до понад 3,500 днів.

Рівень хешрейту ZEC знаходиться в історично небезпечній зоні для 51% атак

Окрім економічної моделі майнінгу, ще одним визначальним ризиком є безпека мережі та масштаб хешрейту. Для PoW-мереж "загальний хешрейт + вартість 51% атаки" безпосередньо визначають, чи може мережа залишатися самодостатньою при високій оцінці.

1) Загальний хешрейт: лише на рівні середнього або малого біткоїн-майнінг-центру

За останніми даними мережі, загальний хешрейт ZEC становить близько 12.48 GSol/s. Якщо врахувати, що один Z15 Pro має хешрейт 0.00084 GSol/s, то потрібно лише близько 14,857 таких майнерів, а споживання енергії складе близько 40 МВт — це рівень середнього або малого біткоїн-майнінг-центру.

З точки зору масштабу хешрейту вся мережа Zcash має дуже слабку безпекову основу, вже перебуваючи у зоні ризику, характерній для багатьох невеликих PoW-мереж, які вже зазнали 51% атак.

2) Вартість атаки: теоретично лише кілька мільйонів доларів

Зазвичай для запуску 51% атаки потрібно контролювати понад 50% хешрейту мережі одночасно. Якщо для ZEC потрібно близько 16,000 Z15 Pro для повного хешрейту, то атакуючому достатньо орендувати або купити кілька тисяч пристроїв, щоб отримати контроль над більш ніж 50% хешрейту.

Груба оцінка:

• Вартість одного Z15 Pro — близько $5,000, при замовленні від 300 одиниць можна отримати знижку щонайменше 10%

• Контроль хешрейту ~8,000 пристроїв → вартість максимум ~$40M, необхідна потужність — близько 20 МВт

• При оренді або купівлі б/у пристроїв фактична стартова вартість може бути лише кілька мільйонів доларів

На публічному ланцюгу з FDV майже 10 мільярдів доларів лише кілька мільйонів доларів інвестицій у хешрейт достатньо для потенційної реорганізації ланцюга або подвійного витрачання — це структурний ризик, який не можна ігнорувати.

3) Порівняння з основними ланцюгами: величезна різниця в безпеці

Щоб дати більш наочне уявлення, порівняймо з іншими великими PoW-мережами:

Що ще важливіше, поточний хешрейт ZEC значно нижчий не лише за BTC/LTC/KAS та інші основні PoW-мережі, а й навіть за ETC, BTG, VTC, BSV — мережі, які вже зазнали 51% атак, у момент атаки мали вищий хешрейт, ніж зараз у ZEC. Це означає, що безпека мережі ZEC вже перебуває у небезпечній зоні для атак.

Ончейн-дані показують, що реальне використання ZCash досі дуже обмежене

Попри те, що наратив навколо ZEC останнім часом стає дедалі гарячішим, ончейн-дані дають більш стриману картину — реальне використання значно відстає від поточного FDV у десятки мільярдів.

Від обсягу транзакцій і активних адрес до розміру екосистеми — реальна активність мережі Zcash далека від тієї, яку підказує динаміка ціни:

• За останній місяць середньодобова кількість транзакцій становила лише 15,000–18,000 на день, що складає лише 1%–2% від великих публічних ланцюгів

• Як для приватної мережі, переважна більшість транзакцій залишаються прозорими, shielded-транзакції становлять менше 10%

Переоцінка, коли ринок повертається від ажіотажу до спокою

Наративи, емоції, ефект знаменитостей і пастка майнерської економіки разом підняли старий проєкт, що спав вісім років, на вершину інформаційного простору. Але якщо відкинути цей галас і повернутися до трьох основних речей блокчейну: економічної стійкості, безпеки мережі та ончейн-адопції, ZEC демонструє зовсім іншу картину.

Це:

• Мережа для майнерів із періодом окупності лише 105 днів і річною прибутковістю 350%

• Хешрейт на рівні лише середнього біткоїн-майнінг-центру, вартість 51% атаки — лише кілька мільйонів доларів, обсяг транзакцій — лише 1%–2% від основних публічних ланцюгів, а частка використання функцій приватності — менше 10% серед PoW-мереж

Історія неодноразово доводила: надто короткий період окупності (надвисокий ROI) часто є передвісником майнінгової кризи та краху ціни монети.

Чи стане ZEC винятком — я не можу стверджувати.

Але закони криптосвіту незмінні: наративи та емоції можуть створювати міфи, але саме фундаментальні показники визначають, наскільки далеко цей міф може зайти.