Чи зможе MicroStrategy вижити після перекласифікації як інвестиційний інструмент у Bitcoin?

Strategy (раніше MicroStrategy) наразі проходить через найскладніший режим за свою чотирирічну історію як корпоративний Bitcoin-скарбник.

Компанія, яка трансформувалася зі стабільного постачальника корпоративного програмного забезпечення у найбільшого у світі корпоративного власника BTC, стикається з поєднанням зустрічних вітрів, що загрожують структурним механізмам її оцінки.

Протягом багатьох років компанія з Тайсонс Корнер працювала з особливою перевагою, яка дозволяла її акціям торгуватися з істотним преміумом до чистої вартості активів (NAV) її Bitcoin-активів.

Цей преміум був не просто індикатором настроїв, а рушієм капітальної стратегії компанії. Він дозволяв керівництву залучати мільярди через випуск акцій та конвертованого боргу для придбання Bitcoin, фактично здійснюючи регуляторний арбітраж, що вигравав від відсутності спотових Bitcoin ETF на ринку США.

Однак, з нещодавнім падінням Bitcoin до низьких $80,000 і зниженням акцій MicroStrategy до $170, ця подушка оцінки зникла.

Динаміка акцій MicroStrategy та преміум до MNAV (Джерело: Strategy Tracker)

Зараз акції знаходяться майже на рівні з базовими активами (сценарій єдності NAV), що фундаментально змінює економіку компанії.

Розбір левереджу MSTR

Зникнення преміуму механічно відключає основний метод створення вартості компанії.

Відтоді як MicroStrategy прийняла Bitcoin-стандарт, вона покладалася на те, що прихильники називали розумним левереджем, а критики — нескінченним циклом емісії.

Механіка була простою: доки ринок оцінював $1 акцій MicroStrategy у $1.50 або $2, компанія могла випускати нові акції для купівлі базових активів, математично збільшуючи кількість Bitcoin на акцію для існуючих власників.

Це зростаюче розведення було основою презентації виконавчого голови Michael Saylor для інституційних інвесторів. Це фактично перетворювало випуск акцій (зазвичай негативний сигнал для акціонерів) на бичачий каталізатор.

Компанія навіть формалізувала цей показник, запровадивши BTC Yield як ключовий індикатор ефективності для відстеження зростання вартості її діяльності на ринках капіталу.

Bitcoin Yield компанії Strategy (Джерело: Strategy)

Однак у середовищі паритету ця арифметика перестає працювати. Якщо MicroStrategy торгується за 1.0x NAV, випуск акцій для купівлі Bitcoin стає беззмістовною операцією, що тягне за собою транзакційні витрати та прослизання.

Структурного підйому немає. Тож якщо акції впадуть у дисконт, торгуючись нижче вартості її Bitcoin-резервів, емісія стає активно руйнівною для вартості акціонерів.

Борговий бік рівняння також стає дорожчим.

Strategy стикається зі зростаючими витратами на утримання свого величезного запасу у 649,870 BTC, а її річні зобов’язання вже наближаються до $700 мільйонів.

Однак компанія наполягає, що у неї ще є 71 рік покриття дивідендів за умови, що ціна BTC залишиться стабільною. Також додано, що будь-яке зростання BTC понад 1.41% на рік повністю компенсує її річні дивідендні зобов’язання.

Боргові зобов’язання Strategy (Джерело: Strategy)

Обрив пасивних потоків

Поки зникнення преміуму зупиняє двигун зростання компанії, неминуче рішення MSCI Inc. становить більш безпосередню структурну загрозу.

Постачальник індексів проводить консультацію щодо класифікації компаній Digital Asset Treasury (DAT), рішення очікується після завершення періоду перегляду 31 грудня.

Основне питання — таксономія. MSCI разом з іншими великими постачальниками індексів дотримується суворих критеріїв розмежування операційних компаній та інвестиційних інструментів.

Якщо MicroStrategy буде перекласифіковано як DAT, їй загрожує виключення з основних фондових бенчмарків, що потенційно може спричинити примусовий продаж від $2.8 мільярда до $8.8 мільярда пасивними фондами.

Включення MicroStrategy до фондових індексів. (Джерело: JPMorgan)

Однак керівництво MicroStrategy рішуче спростувало цю категоризацію, стверджуючи, що пасивна мітка є фундаментальною категоріальною помилкою.

У заяві для стейкхолдерів Saylor відкинув порівняння з фондами чи трастами, підкресливши активну фінансову діяльність компанії.

За його словами:

“Strategy — це не фонд, не траст і не холдингова компанія. Ми — публічна операційна компанія з програмним бізнесом на $500 мільйонів і унікальною скарбничою стратегією, яка використовує Bitcoin як продуктивний капітал.”

Тим часом його захист ґрунтується на переході компанії до структурованих фінансів.

Saylor вказує на агресивний випуск цифрових кредитних цінних паперів, зокрема STRK через серію STRE, як доказ активного управління, а не пасивного володіння.

За даними компанії, ці п’ять публічних розміщень цього року склали понад $7.7 мільярда номінальної вартості. Компанія також запустила Stretch (STRC) — кредитний інструмент під забезпеченням Bitcoin, що пропонує змінну щомісячну дохідність у доларах США.

Щоденний обсяг торгівлі цифровими кредитами Strategy (Джерело: Strategy)

Він зазначив:

“Фонди та трасти пасивно утримують активи. Холдингові компанії просто володіють інвестиціями. Ми створюємо, структуруємо, випускаємо та керуємо. Наша команда будує новий тип підприємства — компанію структурованих фінансів під забезпеченням Bitcoin, здатну до інновацій як на ринках капіталу, так і у сфері програмного забезпечення. Жоден пасивний інструмент чи холдингова компанія не може робити те, що робимо ми.”

У результаті ринок зараз зважує цей наратив про структуровані фінанси проти переважної присутності Bitcoin у балансі компанії.

Хоча програмний бізнес існує, а інструмент STRC відображає справжню фінансову інновацію, кореляція компанії з Bitcoin залишається основним чинником динаміки її акцій.

Тож чи прийме MSCI визначення цифрової монетарної установи, визначить, чи уникне MicroStrategy обриву потоків на початку 2026 року.

Чи виживе MSTR?

Питання не в тому, чи виживе MicroStrategy, а в тому, як її оцінюватимуть.

Якщо Bitcoin відновить імпульс і преміум повернеться, компанія може повернутися до звичної стратегії.

Однак якщо акції залишаться прив’язаними до NAV, а MSCI продовжить перекласифікацію, MicroStrategy вступить у нову фазу. Це фактично перетворить компанію з емітента-компаундера на закритий інструмент, що відстежує свої базові активи, підпорядкований жорсткішим обмеженням і зменшеному структурному левереджу.

Наразі ринок закладає фундаментальні зміни. “Нескінченний цикл” преміум-емісії зупинився, залишивши компанію відкритою до сирих механізмів ринкової структури.

Отже, наступні місяці визначатимуться рішенням MSCI та стійкістю режиму паритету, що покаже, чи модель лише призупинена, чи зламана назавжди.

Публікація Can MicroStrategy survive reclassification as a Bitcoin investment vehicle? вперше з’явилася на CryptoSlate.