IOSG: Nega "Ko‘z yumib sotib olish" shitcoinlar mavsumi tarixga aylandi?

Original Article Title: "IOSG Weekly Brief | Reflections on the Shitcoin Season of this Cycle #292"

Original Article Author: Jiawei, IOSG Venture

Kirish

▲ Manba: CMC

So‘nggi ikki yil davomida bozor diqqat markazida doim bir savol turdi: Shitcoin Season yana qaytadimi?

Bitcoin kuchi va institutsionalizatsiya jarayoniga nisbatan, aksariyat shitcoin’larning natijalari sust bo‘ldi. Mavjud shitcoin’larning aksariyati oldingi siklga nisbatan bozor kapitallashuvida 95% pasayishni ko‘rdi, yangi, ko‘plab “halo”lar bilan o‘ralgan tokenlar ham botqoqqa botib qolgan. Ethereum ham uzoq vaqt davomida hissiy pasayishni boshdan kechirdi, yaqinda esa “Coin-Stock Pattern” kabi savdo strukturalari yordamida tiklanishni ko‘rsatdi.

Bitcoin doimiy ravishda yangi cho‘qqilarni zabt etayotgan va Ethereum yetib olib, nisbatan barqarorlashayotgan bir vaqtda ham, shitcoin’larga bo‘lgan umumiy bozor kayfiyati pastligicha qolmoqda. Har bir bozor ishtirokchisi 2021 yildagi epik bull run’ning yana takrorlanishini intiqlik bilan kutmoqda.

Muallif bu yerda asosiy fikrni ilgari suradi: 2021 yilgi “to‘fon kabi sug‘orish” va bir necha oy davom etgan keng ko‘lamli bull market — uning makro muhit va bozor tuzilmasi — endi mavjud emas. Bu Shitcoin Season bo‘lmaydi degani emas, aksincha, u sekin bull market muhitida, yanada farqlangan shaklda yuzaga chiqishi ehtimoli yuqori.

Tez o‘tgan 2021 yil

▲ Manba: rwa.xyz

2021 yilning tashqi bozor muhiti juda o‘ziga xos edi. COVID-19 pandemiyasi soyasida, dunyo markaziy banklari misli ko‘rilmagan tezlikda pul chop etib, bu arzon kapitalni moliyaviy tizimga quyishdi, an’anaviy aktivlar daromadliligini pasaytirishdi va birdan odamlar qo‘lida ko‘p naqd pul paydo bo‘ldi.

Yuqori daromad izlash istagi bilan, mablag‘lar xavfli aktivlarga ommaviy oqib kirdi va kripto bozor asosiy manzilga aylandi. Eng yaqqol nuqta — stablecoin emissiyasining keskin kengayishi bo‘ldi: 2020 yil oxirida taxminan 20 milliard dollardan 2021 yil oxirida 150 milliard dollardan oshdi, yil davomida 7 martadan ortiq o‘sish.

Kripto industriyasining ichida esa, DeFi Summer’dan so‘ng, on-chain moliya infratuzilmasi qurilmoqda, NFT va metaverse tushunchalari ommaga chiqdi, public chain’lar va scaling yechimlari ham o‘sish bosqichida edi. Shu bilan birga, loyihalar va tokenlar taklifi nisbatan cheklangan, e’tibor yuqori darajada jamlangan edi.

DeFi’ni misol qilib olsak, o‘sha paytda blue-chip loyihalar soni cheklangan edi, Uniswap, Aave, Compound, Maker kabi bir nechta protokollar butun sektorga vakillik qilardi. Investorlar uchun tanlash oson edi va kapitalni muvofiqlashtirish orqali butun sektorni ko‘tarish osonroq bo‘lgan.

Aynan shu ikki omil 2021 yilgi altseason uchun qulay muhit yaratdi.

Nega “Imkoniyatlar Kamdan-kam Takrorlanadi”

Makro omillarni chetga surib, bozor tuzilmasi so‘nggi to‘rt yilga nisbatan bir nechta muhim o‘zgarishlarni boshdan kechirdi, muallif fikricha:

Token taklifining tez kengayishi

▲ Manba: CMC

2021 yilgi boylik yaratish effekti soha ichiga katta miqdorda kapital jalb qildi. So‘nggi to‘rt yilda venture capital’ning haddan tashqari faolligi loyihalarning o‘rtacha bahosini oshirdi, airdrop iqtisodiyoti kengaydi, memecoin’larning virusdek tarqalishi esa token emissiyasi va baholashlarning keskin tezlashishiga olib keldi.

▲ Manba: Tokenomist

2021 yildagi ko‘pchilik loyihalar yuqori aylanish holatida bo‘lganidan farqli o‘laroq, hozirgi bozor mainstream loyihalari odatda katta token unlock bosimi ostida, faqat memecoin’lar bundan mustasno. TokenUnlocks ma’lumotlariga ko‘ra, faqat 2024-2025 yillarda 200 milliard dollardan ortiq bozor kapitallashuviga ega tokenlar unlock qilinadi. Bu ham ushbu siklda sohaning “yuqori FDV, past aylanish” uchun keng tanqid qilinayotgan holati.

E’tibor va likvidlikning tarqalishi

▲ Manba: Kaito

E’tibor nuqtai nazaridan, yuqoridagi rasm Kaito’dagi Pre-TGE loyihalarning mindshare’ini tasodifiy ko‘rsatadi. Eng yaxshi 20 loyihadan kamida 10 ta tor yo‘nalishli track’larni ko‘rish mumkin. Agar 2021 yilgi bozor asosiy narrativlarini bir necha so‘z bilan ifodalash so‘ralsa, ko‘pchilik “DeFi, NFT, GameFi/Metaverse” deb javob beradi. Ammo so‘nggi ikki yilda bozor bizga bir necha so‘z bilan darhol ta’riflash imkonini bermayapti.

Bu holatda, mablag‘lar tezda turli track’lar o‘rtasida almashadi va muddatlar qisqa. Kripto hamjamiyati axborotga to‘lib-toshgan, turli guruhlar asosan har xil mavzularni muhokama qiladi. E’tiborning bu parchalanishi kapitalni 2021 yildagidek muvofiqlashtirishni qiyinlashtiradi. Hatto biror track yaxshi rally ko‘rsatsa ham, uni boshqa sohalarga yoyish qiyin, butun bozorni ko‘tarish esa yanada mushkul.

Likvidlik nuqtai nazaridan, altcoin season’ning asosi — foyda olish uchun mablag‘larning to‘kilish effekti: likvidlik avval Bitcoin va Ethereum kabi asosiy aktivlarga oqadi, so‘ngra yuqori potentsial daromad izlab altcoin’larga yo‘naltiriladi. Bu mablag‘larning to‘kilishi va aylanishi long-tail aktivlar uchun doimiy xarid bosimini ta’minlaydi.

Bu go‘yoki o‘z-o‘zidan ravshan holat, ammo bu siklda biz bunday manzarani ko‘rmadik:

Birinchidan, Bitcoin va Ethereum’ning o‘sishini ta’minlayotgan institutlar va ETF’lar mablag‘larni altcoin’larga yo‘naltirmaydi; bu mablag‘lar custody-ready va compliant top aktivlar hamda ularga oid mahsulotlarni afzal ko‘radi, bu esa top aktivlarning tarmoq effektini mustahkamlaydi, lekin umumiy bozorni ko‘tarmaydi.

Ikkinchidan, bozor ishtirokchilarining ko‘pchiligi, hatto Bitcoin yoki Ethereum’ga ega emas, so‘nggi ikki yilda altcoin’larda chuqur “qamalib” qolgan, ortiqcha likvidlik yo‘q.

Muqobil ilovalarning yetishmasligi

2021 yilgi bozor portlashining ortida aslida bir oz asos bor edi. DeFi uzoq yillik blockchain ilovalari toliqishiga yangi hayot olib keldi; NFT’lar esa yaratuvchi va mashhurlar effektini kripto doirasidan tashqariga yoydi, yangi foydalanuvchilar va yangi use-case’lar bilan (hech bo‘lmaganda hikoya shunday edi).

To‘rt yillik texnik va mahsulot iteratsiyasidan so‘ng, infratuzilma ortiqcha qurilgan bo‘lsa-da, chinakam “doirani yorib chiqadigan” ilovalar kam. Bozor esa o‘sib, yanada amaliy va hushyor bo‘lib bormoqda — narrativ charchoqlari fonida, bozor haqiqiy foydalanuvchi o‘sishi va barqaror biznes modellarini ko‘rishni xohlaydi.

Doimiy yangi qon oqimi bo‘lmasa, kengayib borayotgan token taklifini qo‘llab-quvvatlash uchun bozor faqat “stock game” girdobiga botadi, bu esa keng ko‘lamli bull market uchun zarur asosni ta’minlay olmaydi.

Ushbu Altcoin Season’ni Chizish va Tasavvur Qilish

Altcoin season kelmoqda, lekin u 2021 yildagidek bo‘lmaydi.

Birinchidan, foyda olish uchun mablag‘ oqimi va sektor rotatsiyasi asosiy logikasi mavjud. Ko‘rishimiz mumkinki, Bitcoin $100K ga chiqqach, qisqa muddatli o‘sish impulsini sezilarli darajada yo‘qotadi va mablag‘lar keyingi nishonni izlay boshlaydi. Ethereum uchun ham shunday.

Ikkinchidan, uzoq muddatli likvidlik tanqisligi bozorida, mavjud altcoin’lar “qamalib” qolgan, kapital esa chiqish yo‘li izlaydi. Ethereum bunga yaxshi misol: Ushbu siklda Ethereum’ning fundamentali o‘zgardimi? Eng mashhur ilovalar, Hyperliquid va pump.fun, Ethereum’da paydo bo‘lmadi; “world computer” konsepti ham allaqachon o‘tib ketgan.

Ichki likvidlik tanqisligi, faqat tashqi yordamga umid. DAT’ning harakati, ETH’ning uch baravar o‘sishi bilan, stablecoin va RWA haqidagi ko‘plab hikoyalar nihoyat eng real asosini topdi.

Muallif quyidagi manzarani tasavvur qiladi:

Fundamentalga asoslangan aniqlik bozori

▲ Manba: TokenTerminal

Noaniq bozor sharoitida, mablag‘lar instinktiv ravishda aniqlik izlaydi.

Mablag‘lar ko‘proq fundamental va PMF’ga ega loyihalarga oqadi, ularning narx o‘sishi cheklangan bo‘lishi mumkin, lekin nisbatan barqaror va yuqori aniqlikka ega. Masalan, Uniswap va Aave kabi DeFi blue-chip’lari, hatto bozor pasayishida ham yaxshi barqarorlikni saqlab qoladi; Ethena, Hyperliquid va Pendle esa ushbu siklda yangi yulduz sifatida paydo bo‘ldi.

Potensial katalizatorlar sifatida fee switch’ni ochish kabi boshqaruv harakatlari bo‘lishi mumkin.

Bu loyihalarning umumiy jihati — ular sezilarli pul oqimi yaratishi va mahsulotlari bozor tomonidan yetarlicha tasdiqlangan.

Kuchli aktiv Beta imkoniyati

Bozor yetakchisi (masalan, ETH) o‘sishni boshlaganda, bu trendni o‘tkazib yuborgan yoki yuqori leverage izlayotgan mablag‘lar yuqori korrelyatsiyali “proxy asset”larni izlaydi va Beta daromad olishga harakat qiladi. Masalan, UNI, ETHFI, ENS va boshqalar. Ular ETH’ning o‘zgaruvchanligini kuchaytirishi mumkin, lekin barqarorligi nisbatan past bo‘ladi.

Mainstream qabul qilinishida eski track’larning qayta baholanishi

Institut Bitcoin xaridi, ETF’lar, DAT modellaridan boshlab, ushbu siklning asosiy narrativi — an’anaviy moliyaning qabul qilinishi. Agar stablecoin o‘sishi tezlashsa, 4 baravar o‘sib 1 trillion dollarga yetsa, bu mablag‘larning bir qismi DeFi’ga oqib kiradi va uning bozor bahosini qayta baholashga olib keladi. Kripto-native moliyaviy mahsulotlardan an’anaviy moliyaga o‘tish DeFi blue-chip’larining baholash ramkasini qayta shakllantiradi.

Lokal ekotizim hype’i

▲ Manba: DeFiLlama

Doimiy yuqori muhokama, foydalanuvchi sodiqligi va yangi mablag‘larning jamlanishi sababli, HyperEVM ekotizim loyihalarining o‘sish siklida bir necha hafta yoki oy davomida boylik effekti va Alpha yuzaga kelishi mumkin.

Celebriti loyihalar bahosidagi tafovut

▲ Manba: Blockworks

pump.fun misolida, token chiqarish hype’i pasaygach, baholash konservativ diapazonga qaytadi va bozor tafovutlari yuzaga chiqadi, agar fundamental kuchli bo‘lsa, rebound imkoniyati paydo bo‘lishi mumkin. O‘rta muddatda, pump.fun meme sektorida yetakchi bo‘lishi, daromad va buyback mexanizmi bilan fundamentalga ega bo‘lishi sababli, ko‘pchilik top meme loyihalardan o‘zib ketishi mumkin.

Xulosa

2021 yilgi meme season’da ko‘r-ko‘rona sotib olish davri endi tarixga aylandi. Bozor muhiti nisbatan yetuk va farqlangan bo‘lib bormoqda — bozor har doim haq, investor sifatida esa biz faqat ushbu o‘zgarishga doimiy moslashishimiz mumkin.

Yuqoridagilardan tashqari, muallif quyidagi bashoratlarni ham xulosa sifatida keltiradi:

An’anaviy moliyaviy institutlar kripto olamiga kirgach, ularning kapital taqsimlash logikasi retail investorlaridan butunlay farq qiladi — ularga tushuntiriladigan pul oqimi va solishtiriladigan baholash modellari kerak. Bu taqsimlash logikasi to‘g‘ridan-to‘g‘ri DeFi’ning keyingi sikldagi kengayishi va o‘sishiga foyda keltiradi. DeFi protokollari, institutsional mablag‘larni jalb qilish uchun, keyingi 6–12 oyda fee tarqatish, buyback yoki dividendli dizaynlarni faolroq amalga oshiradi.

Kelajakda faqat TVL asosidagi baholash logikasi pul oqimi taqsimoti logikasiga o‘tadi. Yaqinda ishga tushgan DeFi institutsional mahsulotlaridan ba’zilarini ko‘rishimiz mumkin, masalan, Aave’ning Horizon’i, tokenizatsiyalangan AQSh g‘aznachilik obligatsiyalarini garovga qo‘yish va institutsional fondlarga stablecoin qarz berish imkonini beradi.

Makro foiz stavkalari muhiti murakkablashgani va an’anaviy moliya sektorining on-chain daromadga bo‘lgan ehtiyoji ortgani sari, standartlashtirilgan, mahsulotlashtirilgan daromad infratuzilmasi “qo‘ldagi gavhar”ga aylanadi: foiz stavkasi derivativlari (masalan, Pendle), strukturalashtirilgan mahsulot platformalari (masalan, Ethena) va yield aggregator’lar foyda ko‘radi.

DeFi protokollari uchun xavf shundaki, an’anaviy institutlar o‘z brendi, compliance va distribyutsiya ustunliklaridan foydalanib, mavjud DeFi bilan raqobatlashadigan o‘zining tartibga solingan “walled garden” mahsulotlarini ishga tushirishi mumkin. Buni Paradigm va Stripe tomonidan ishga tushirilgan Tempo blockchain’dan ko‘rish mumkin.

Kelajakdagi altcoin bozori “barbellization” tomon yo‘nalishi mumkin, likvidlik ikki qutbga oqadi: bir tomonda blue-chip DeFi va infratuzilma. Bu loyihalar pul oqimi, tarmoq effekti va institutsional e’tirofga ega bo‘lib, barqaror o‘sish izlayotgan mablag‘larning asosiy qismini o‘ziga tortadi. Ikkinchi tomonda esa, faqat yuqori xavfga moyil chiplar — memecoin’lar va qisqa muddatli narrativlar. Bu aktivlar hech qanday fundamental narrativga ega emas, lekin yuqori likvidlik va past kirish to‘siqlari bilan spekulyativ vosita bo‘lib xizmat qiladi, bozorning ekstremal xavf va daromadga bo‘lgan talabini qondiradi. Oraliqdagi loyihalar, biroz mahsulotga ega, lekin himoya devori sayoz va narrativi sust bo‘lsa, likvidlik tuzilmasi yaxshilanmasa, ularning bozor pozitsiyasi noqulay bo‘lishi mumkin.