Zanjirda moliyaviy boshqaruv, xavfli! Tez qoching!

Muallif: Odaily Azuma

 

DeFi yana bir bor diqqat markazida.

So‘nggi yillarda eng jonli narativ yo‘nalishlaridan biri sifatida DeFi kriptovalyuta sohasining rivojlanishi va kengayishi umidlarini o‘zida mujassam etadi. Uning kelajagiga ishonib, men ham doimiy ravishda barqaror kriptovalyutalarning 70% dan ortig‘ini turli zanjirli daromad strategiyalariga joylashtiraman va buning uchun ma’lum xavf-xatarga tayyorman.

Biroq, so‘nggi vaqtlarda sodir bo‘lgan bir nechta xavfsizlik hodisalari,ba’zi tarixiy voqealarning zanjirli ta’siri va ilgari yashirin bo‘lgan muammolarning yuzaga chiqishi butun DeFi bozorida xavfli muhit paydo bo‘lishiga olib keldi, shuning uchun Odaily muallifi sifatida men o‘tgan haftada asosiy zanjirdagi mablag‘larimning katta qismini qaytarib oldim.

Nima sodir bo‘ldi?

Birinchi bo‘lim: Shaffof bo‘lmagan yuqori foizli stablecoinlar

O‘tgan hafta DeFi sohasida bir nechta muhim xavfsizlik hodisalari yuz berdi. Agar Balancer’ning o‘g‘irlanishi tasodifiy holat bo‘lsa, Stream Finance (xUSD) va Stable Labs (USDX) kabi daromadli stablecoin protokollarining ketma-ket depeg holatlari ba’zi asosiy muammolarni ochib berdi.

xUSD va USDXning umumiy jihati shundaki, ikkalasi ham Ethena (USDe)ga o‘xshash sintetik stablecoin sifatida taqdim etilgan bo‘lib, asosan Delta neytral xedj-arbitraj strategiyasidan foydalanib, pegni saqlash va daromad yaratishga harakat qiladi. Ushbu turdagi daromadli stablecoinlar ushbu siklda keng tarqaldi, chunki biznes modeli murakkab emas va USDe’ning bosqichma-bosqich muvaffaqiyati misol bo‘ldi. Ko‘plab yangi stablecoinlar hatto 26 ta ingliz harfi va USD so‘zining barcha kombinatsiyalarini sinab ko‘rdi.

Biroq,xUSD va USDXni ham o‘z ichiga olgan ko‘plab stablecoinlarning rezervlari va strategiyalari yetarlicha shaffof emas, lekin yuqori daromad va’dasi tufayli bu stablecoinlar ko‘plab mablag‘larni jalb qildi.

Bozor nisbatan tinch bo‘lsa, bu stablecoinlar ishlashda davom etishi mumkin, lekin kriptovalyuta bozori har doim kutilmagan katta tebranishlarni boshdan kechiradi. Trading Strategy tahlilida (qarang: “xUSD depeg hodisasining chuqur tahlili: 10·11 katta qulashining domino effekti”(https://www.odaily.news/zh-CN/post/5207356)) aytilishicha, xUSDningkatta depeg holatiga sabab,Stream Finance’ning shaffof bo‘lmagan off-chain savdo strategiyasi 11-oktabrdagi ekstremal bozor sharoitida birjalar tomonidan “automatic deleveraging” (ADL)ga duch keldi(ADL mexanizmi haqida batafsil: “Perpetual kontraktlardagi ADL mexanizmi, nega sizning foydali pozitsiyangiz avtomatik yopiladi?”(https://www.odaily.news/zh-CN/post/5206797)), natijada Delta neytral xedj balans buzildi va Stream Finance’ning haddan tashqari agressiv leveredji muvozanatsizlikni yanada kuchaytirdi, oxir-oqibat Stream Finance aktivlari yetarli bo‘lmay qoldi va xUSD to‘liq depeg bo‘ldi.

Stable Labs va uning USDX holati ham shunga o‘xshash bo‘lishi kerak, garchi rasmiylari depegni “bozor likvidligi va likvidatsiya dinamikasi” bilan izohlasa-da, protokol hech qachon jamiyat talabiga binoan rezerv tafsilotlari va mablag‘ harakatini oshkor qilmagan, shuningdek, asoschiga tegishli manzil USDX va sUSDXni garovga qo‘yib, asosiy stablecoinlarni qarzga olib, 100% dan yuqori foiz to‘lashga tayyor bo‘lsa-da, qarzni qaytarmagan. Bu esa,protokol holati yanada og‘ir bo‘lishi mumkinligini ko‘rsatadi.

xUSD va USDX holatlari yangi stablecoin protokollarining jiddiy nuqsonlarini ochib berdi. Shaffoflik yetishmasligi sababli, bu protokollarda strategiya bo‘yicha “qora quti” mavjud.Ko‘plab protokollar tashqi reklamada o‘zlarini Delta neytral model deb taqdim etsa-da, real pozitsiya tuzilmasi, leveredj darajasi, xedj qilinayotgan birjalar va likvidatsiya risk parametrlari oshkor qilinmagan, tashqi foydalanuvchilar esa ularning haqiqatan ham “neytral” ekanligini tekshira olmaydi va aslida risk boshqa tomonlarga o‘tkaziladi.

Bunday xavfli holatlarning klassik ssenariysi shuki, foydalanuvchilar USDT, USDC kabi asosiy stablecoinlarni xUSD, USDX kabi yangi stablecoinlarga aylantirib, yuqori daromad olishga harakat qiladi. Ammo protokolda muammo yuzaga kelsa (bu haqiqiy muammo yoki soxta bo‘lishi mumkin), foydalanuvchi passiv holatda qoladi, qo‘lidagi stablecoinlar vahima tufayli tezda depeg bo‘ladi, protokol halol bo‘lsa, qolgan mablag‘dan kompensatsiya qilishga harakat qiladi (lekin odatda kichik investorlar oxirgi o‘rinda turadi), halol bo‘lmasa, “yumshoq” chiqib ketadi yoki masala ochilmay qoladi.

Biroq, barcha Delta neytral daromadli stablecoinlarni birdek xavfli deb hisoblash ham to‘g‘ri emas. Sanoat kengayishi nuqtai nazaridan, daromad yo‘llarini izlayotgan yangi stablecoinlarning ijobiy tomoni bor. Ethena kabi ba’zi protokollar shaffoflikni oshkor qiladi (Ethena TVL yaqinda keskin kamaydi, lekin holat boshqacha, bu haqda Odaily alohida maqola yozadi), lekin hozirgi holat shuki, siz oshkor qilinmagan yoki yetarli darajada oshkor qilinmagan protokollarda xUSD va USDXga o‘xshash muammolar bor-yo‘qligini bilmaysiz — men maqola yozayotganda faqat “portlagan” protokollarni misol keltira olaman, lekin o‘z pozitsiyangiz xavfsizligi uchun, ehtiyotkorlik bilan yondashishni tavsiya qilaman.

Ikkinchi bo‘lim: Kredit protokollari va “Curator” (boshqaruvchi)lar

Balki kimdir so‘rashi mumkin: “Men bu yangi stablecoinlarda qatnashmasam bo‘ladimi?”Bu esa DeFi tizimli xavfining ikkinchi bosqichidagi ikki asosiy ishtirokchini yuzaga chiqaradi — modul kredit protokollari va Curator(jamiyatda bu so‘z “boshqaruvchi” deb tarjima qilinmoqda, quyida Odaily shu tarjimani ishlatadi).

Boshqaruvchilarning roli va bu xavfda qanday ishtirok etgani haqida o‘tgan haftada“DeFi’dagi Curator roli nima? Bu siklning yashirin xavfimi?”(https://www.odaily.news/zh-CN/post/5207336) maqolamizda batafsil tushuntirganmiz, qiziqqanlar o‘qib chiqishi mumkin, asl maqolani o‘qiganlar quyidagi paragraflarni o‘tkazib yuborishlari mumkin.

Qisqacha aytganda,Gauntlet, Steakhouse, MEV Capital, K3 Capital kabi professional tashkilotlar boshqaruvchi sifatida Morpho, Euler, ListaDAO kabi kredit protokollarida murakkab daromad strategiyalarini oddiy foydalanuvchilar uchun qulay fond havzalariga aylantiradi, foydalanuvchilar esa kredit protokoli interfeysida USDT, USDC kabi stablecoinlarni bir tugma bilan joylashtirib, yuqori foiz oladi, boshqaruvchi esa orqa fonda aktivlarni qanday strategiya asosida ishlatishni, masalan, vazn taqsimoti, risk boshqaruvi, balansni tiklash davri, yechib olish qoidalari va boshqalarni belgilaydi.

Bu fond havzasi modeli odatda klassik kredit bozorlariga (masalan, Aave) nisbatan yuqoriroq daromad taklif qilgani uchun, tabiiy ravishda ko‘plab mablag‘larni jalb qildi. Defillama ma’lumotlariga ko‘ra, yirik boshqaruvchilar tomonidan boshqariladigan fond havzalari hajmi o‘tgan bir yil ichida tez o‘sdi, oktyabr oxiri va noyabr boshida 10 milliard dollardan oshdi, maqola yozilayotgan paytda esa 7.3 milliard dollar atrofida.

Boshqaruvchilarning daromad yo‘li asosan natija bo‘yicha ulush va fond havzasi boshqaruv to‘loviga bog‘liq, bu esa boshqaruvchining boshqaruvidagi fond hajmi va strategiya daromadi qanchalik katta bo‘lsa, foydasi ham shunchalik katta bo‘lishini anglatadi.Ko‘pchilik depozit foydalanuvchilari boshqaruvchilar brendiga befarq, ular qaysi havzaga pul qo‘yishni faqat APY raqamiga qarab tanlaydi. Natijada fond havzasi jozibadorligi ham strategiya daromadiga to‘g‘ridan-to‘g‘ri bog‘liq, shuning uchun daromad strategiyasi boshqaruvchining foydasini belgilovchi asosiy omilga aylanadi.

Daromadga asoslangan biznes model va javobgarlik yo‘qligi sababli, ba’zi boshqaruvchilar xavfsizlik masalasini e’tibordan chetda qoldirib, xavfli yo‘lni tanlaydi — “baribir asosiy mablag‘ foydalanuvchiga, foyda esa menga”. So‘nggi xavfsizlik hodisalarida aynan MEV Capital, Re7 kabi boshqaruvchilar mablag‘larni xUSD va USDXga joylashtirdi va natijada Euler, ListaDAO kabi kredit protokollarida depozit qilgan ko‘plab foydalanuvchilar bilvosita xavfga duch keldi.

Barcha aybni boshqaruvchilarga yuklab bo‘lmaydi, ayrim kredit protokollari ham javobgarlikdan qochib qutula olmaydi.Hozirgi bozor modelida ko‘plab depozit foydalanuvchilari boshqaruvchining rolini yoki mavjudligini ham bilmaydi, ular shunchaki mashhur kredit protokoliga pul qo‘yaman deb o‘ylaydi,kredit protokoli esa bu modelda yanada aniq kafolat rolini o‘ynaydi, va o‘zi ham TVLning o‘sishidan foyda ko‘radi, shuning uchun boshqaruvchilarning strategiyasini nazorat qilish mas’uliyatini o‘z zimmasiga olishi kerak edi, lekin ayrim protokollar buni bajarmadi.

Xulosa qilib aytganda, bu xavfli holatlarning klassik ssenariysi shuki, foydalanuvchi kredit protokoli fond havzasiga USDT, USDC kabi stablecoinlarni joylashtiradi, lekin ko‘pchilik aslida boshqaruvchi mablag‘larni qanday strategiyada ishlatayotganini bilmaydi, strategiya tafsilotlaridan bexabar, orqa fondagi boshqaruvchi esa yuqori daromad uchun mablag‘larni yuqorida aytilgan yangi stablecoinlarga joylashtiradi; yangi stablecoin portlagach, fond havzasi strategiyasi ishlamaydi, depozit foydalanuvchilar bilvosita zarar ko‘radi; keyin esa kredit protokoli o‘zi ham yomon qarzga duch keladi (agar vaqtida likvidatsiya qilinsa yaxshi, lekin depeg stablecoin narxini oracle’da “muzlatib” likvidatsiyadan qochilsa, bu muammoni yanada kuchaytiradi), natijada ko‘proq foydalanuvchilar zarar ko‘radi... Bu yo‘lda xavf tizimli tarzda uzatiladi va kengayadi.

Nega bu holatga kelindi?

Ushbu siklga nazar tashlasak, treyding allaqachon juda qiyin bosqichga o‘tgan.

An’anaviy institutlar faqat bir nechta asosiy aktivlarga qiziqadi; altcoinlar doimiy pasayishda, tubi ko‘rinmaydi; Meme bozori insayder savdo va botlar bilan to‘la; 11-oktabrdagi katta qulash... Ko‘plab kichik investorlar bu siklda faqat kuzatuvchi yoki zarar ko‘rgan.

Shu sharoitda,ko‘proq aniq ko‘rinadigan investitsiya yo‘li — daromadli strategiyalarga talab oshdi, stablecoin qonunchiligi sohasida ham muhim yutuqlar bo‘ldi, natijada ko‘plab yangi daromadli stablecoin protokollari paydo bo‘ldi (ehtimol, bu protokollarni stablecoin deb atash to‘g‘ri emas), ular ikki xonali yoki undan ham yuqori yillik daromad va’dasi bilan kichik investorlarga “zaytun shoxini” uzatdi. Ular orasida Ethena kabi yaxshi misollar ham bor, lekin hammasi ham ishonchli emas.

Raqobat kuchli bo‘lgan daromadli stablecoin bozorida mahsulot daromadini jozibador qilish uchun — uzoq muddatli barqarorlik shart emas, faqat token chiqarish yoki chiqib ketishgacha yaxshi ko‘rsatkich kerak — ba’zi protokollar leveredjni oshirish yoki off-chain (ehtimol, umuman neytral bo‘lmagan) strategiyalarni qo‘llash orqali yuqori daromadga erishishga harakat qiladi.

Shu bilan birga,decentralizatsiyalashgan kredit protokollari va boshqaruvchilar foydalanuvchilarning noma’lum stablecoinlarga bo‘lgan ishonchsizlik muammosini hal qildi — “Men bilaman, siz xxxUSDga pul qo‘yishga ishonmaysiz, lekin siz USDT yoki USDC joylashtiryapsiz, Dashboard’da ham pozitsiyangiz real vaqtda ko‘rsatiladi, endi ishonmaysizmi?”

Yuqoridagi model so‘nggi bir yil davomida nisbatan yaxshi ishladi, hech bo‘lmaganda katta portlashlar bo‘lmadi. Bozor umuman o‘sish bosqichida bo‘lgani uchun, spot va fyuchers bozorlarida yetarli arbitraj imkoniyati bor edi, ko‘plab daromadli stablecoin protokollari yaxshi daromad ko‘rsatdi, ko‘plab foydalanuvchilar esa ehtiyotkorlikni unutdi,ikki xonali stablecoin yoki fond havzasi daromadi yangi investitsiya “normasi”ga aylandi... Lekin bu haqiqatan ham mantiqimi?

Nega men sizga vaqtincha chiqib ketishni qat’iy tavsiya qilaman?

11-oktabr kuni kriptovalyuta bozori tarixiy pasayishni boshdan kechirdi, yuzlab millionlab dollar likvidatsiya qilindi. Wintermute asoschisi va bosh direktori Evgeny Gaevoy o‘sha paytda, ko‘plab long-short strategiyalari ishlatganlar katta zarar ko‘rgan bo‘lishi mumkinligini aytdi, lekin kim eng ko‘p zarar ko‘rganini bilmasligini ta’kidladi.

Orqaga qarasak, Stream Finance va boshqa Delta neytral protokollarning ketma-ket portlashi Evgeny taxminini qisman tasdiqladi,lekin suv ostida yana qancha yashirin xavf borligini bilmaymiz. Hatto o‘sha kuni to‘g‘ridan-to‘g‘ri likvidatsiyaga uchramaganlar ham, 1011 katta likvidatsiyadan so‘ng bozor likvidligi tez qisqardi, bozor kayfiyati sovishi natijasida spot-fyuchers arbitraj imkoniyati qisqardi, bu esa daromadli stablecoinlar uchun bosimni oshirdi,va bunday vaziyatda kutilmagan hodisalar tez-tez yuz beradi, shaffof bo‘lmagan fond havzasi strategiyalari esa murakkab bog‘liqliklar tufayli butun bozorni “domino” effekti bilan qamrab olishi mumkin.

Stablewatch ma’lumotlariga ko‘ra, 7-oktabr haftasida daromadli stablecoinlar 2022-yil Luna UST portlashidan beri eng katta mablag‘ chiqishini boshdan kechirdi, jami 1 milliard dollar chiqdi va bu tendensiya davom etmoqda; Defillama ma’lumotlariga ko‘ra, boshqaruvchilar boshqaruvidagi fond havzalari hajmi oy boshidan beri deyarli 3 milliard dollarga kamaydi.Aniqki, kapital allaqachon vaziyatga munosabat bildirgan.

DeFi ham investitsiya bozorining mashhur “imkonsiz uchburchagi”ga amal qiladi — yuqori daromad, xavfsizlik va barqarorlik uchalasi bir vaqtda bo‘lishi mumkin emas,hozir esa “xavfsizlik” omili eng zaif holatda.

Balki siz mablag‘laringizni biror stablecoin yoki strategiyaga joylashtirishga o‘rganib qolgan bo‘lishingiz mumkin va shu yo‘l bilan uzoq vaqt davomida barqaror daromad olgansiz, lekin hatto bir xil strategiyani doim ishlatadigan mahsulotlarning ham xavf darajasi o‘zgarmas emas, hozirgi bozor muhiti esa xavf nisbatan yuqori va kutilmagan hodisalar uchun eng qulay davr,hozir ehtiyotkorlik eng to‘g‘ri yo‘l, vaqtida chiqib ketish eng oqilona qaror, axir kichik ehtimol sizga to‘g‘ri kelsa, bu 100% bo‘ladi.