Kengaytirilgan pul-kredit siyosatining kriptovalyutalarga haqiqiy ta'siri

Manba: The Crypto Advisor, tarjima: Shaw

O‘tgan hafta ichida ichki muhokamalarimizda nozik bir o‘zgarish sezildi. Bu qandaydir hayratlanarli voqea emas edi — jasur bashoratlar yoki umumiy xulosalar yo‘q — faqat ohangda sezilarli, ammo seziladigan o‘zgarish paydo bo‘ldi. Federal Reserve’ning so‘nggi qarori ehtiyotkor hayajonni uyg‘otdi. Kutilayotgan foiz stavkalarining pasayishi va o‘rtacha miqdordagi davlat obligatsiyalarini sotib olish rejasi hammaga yana faol ishtirok etishga turtki berdi. Bu Federal Reserve’ning siyosati radikal bo‘lgani uchun emas, balki bu qandaydir o‘zgarishning birinchi aniq signali bo‘lib tuyuldi.

Pul-kredit siyosatidagi o‘zgarishlarning ta’siri odatda grafiklarda darhol aks etmaydi. Avval siz uning ovozini eshitasiz: moliyalashtirish bozorida engil tebranishlar, bozor o‘zgaruvchanligining biroz pasayishi, xavfga moyillikning biroz kamayishi. Likvidlik birdaniga paydo bo‘lmaydi, balki asta-sekin tizimda aylanadi, avval bozor xatti-harakatlarini o‘zgartiradi, keyin esa narxlarga ta’sir ko‘rsatadi.

Bu dinamika barcha aktiv toifalariga ta’sir qiladi, lekin chekka hududlarda — baholash anklavlari zaif, muddati uzoq, natijalari kapital qiymatiga sezgir bo‘lgan joylarda — ayniqsa sezilarli. Kriptovalyutalar aynan shu toifaga kiradi. Asosiy nuqtai nazar juda oddiy: yumshoq siyosat kriptovalyutalar uchun foydalidir. Foiz stavkalarining pasayishi, balansning kengayishi va daromadlarning pasayishi investorlarni xavf chizig‘ining eng chekkasiga undaydi, kriptovalyutalar esa doimo aynan shu xavf chizig‘ining eng chekkasida bo‘lgan. Bu mantiq intuitiv va keng qabul qilingan, 2020 yil kabi ekstremal davrlarning xotiralari bilan mustahkamlangan.

Ammo intuitiv fikr — bu dalil emas. Kriptovalyutalar faqat bir nechta likvidlik muhitida mavjud bo‘lgan, va doimiy quantitative easing (QE) ga o‘xshash muhitlar juda kam uchraydi. Kriptovalyutalar va QE o‘rtasidagi munosabat haqidagi bilimlarimiz asosan ayrim maxsus davrlardagi taxminlarga asoslangan, chuqur tarixiy tajribaga emas. Bu o‘zgarishni aniq signal deb qabul qilishdan oldin, sekinroq harakat qilib, aniqroq savol qo‘yishimiz kerak: ma’lumotlar bizga nimani ko‘rsatmoqda? Yana muhim jihati — bu qayerda to‘xtaydi?

Bu savolga javob topish uchun kriptovalyutalar yaratilganidan beri har bir muhim likvidlik kengayishi davrini ko‘rib chiqish, kutilmalar va mexanizmlarni, hikoyalar va kuzatiladigan xatti-harakatlarni ajratib ko‘rsatish kerak.

Agar biz “QE kriptovalyutalar uchun foydalidir” deb muhokama qilmoqchi bo‘lsak, avvalo noqulay bir haqiqatni tan olishimiz kerak: kriptovalyutalarning butun tarixi juda cheklangan likvidlik muhitida o‘tgan, va ulardan faqat bir qismi 2008 yildan keyingi an’anaviy QE ga mos keladi.

Aniq o‘lchov usuli — bu Federal Reserve balans hisobi (FRED’dagi WALCL), u tizim likvidligi va siyosat yo‘nalishini yaxshi aks ettiradi. Keling, tarixga nazar tashlaylik.

1) Birinchi QE bosqichi (2009-2010): Kriptovalyutalar o‘sha paytda (bozorda) hali mavjud emas edi

Birinchi QE 2009 yil mart oyida boshlangan va taxminan bir yil davom etgan, uning asosiy xususiyati — ipoteka bilan ta’minlangan qimmatli qog‘ozlar (MBS), agentlik obligatsiyalari va uzoq muddatli davlat obligatsiyalarini ommaviy sotib olish edi.

Bitcoin 2009 yilda yaratilgan, lekin o‘sha paytda tadqiq qilish uchun hech qanday muhim bozor tuzilmasi, likvidlik yoki institutsional ishtirok yo‘q edi. Bu juda muhim: zamonaviy bozorlarni shakllantirgan “birinchi” QE siyosati savdo qilinadigan kriptovalyutalar uchun amalda tarixdan oldingi davr edi.

2) Ikkinchi QE va inqirozdan keyingi dastlabki yumshoq siyosat (2010-2012): Kriptovalyutalar mavjud, lekin juda kichik hajmda

Federal Reserve inqirozdan keyingi yumshoq siyosatning keyingi bosqichiga o‘tganda, Bitcoin allaqachon savdoda edi — lekin u hali ham kichik hajmli, asosan chakana investorlar boshqaruvidagi tajriba edi. Bu davrda likvidlik va kriptovalyuta narxlari o‘rtasidagi har qanday “aloqa” keng qamrovli qabul qilinish effekti (bozor noldan mavjud bo‘lishga o‘tishi), birjalar infratuzilmasining yetilishi va sof kashfiyot tebranishlari kabi omillar bilan jiddiy ta’sirlangan. Shuning uchun buni aniq makro signal sifatida ko‘rib bo‘lmaydi.

3) Uchinchi QE (2012-2014): Birinchi marta taqqoslash mumkin bo‘lgan davr, lekin hanuz shovqin ko‘p

Bu birinchi marta “doimiy balans kengayishi” va haqiqiy faol kriptovalyuta bozori taqqoslanishi mumkin bo‘lgan davr edi. Muammo shundaki, namunalar soni hali ham kichik, va asosan kriptovalyutalarga xos voqealar (birja qulashi, saqlash xavfi, bozor mikrostruktura, tartibga solish zarbalari) ta’sir ko‘rsatgan. Boshqacha aytganda, QE va kriptovalyuta bozori ustma-ust tushgan bo‘lsa ham, signal-shovqin nisbati juda past edi.

4) Uzoq muddatli barqarorlik va normallashuv (2014-2019): Kriptovalyutalar har kuni QE bo‘lmagan dunyoda o‘sdi

Bu — ko‘pincha unutib yuboriladigan davr. Uchinchi QE bosqichidan so‘ng, Federal Reserve balans hisobi uzoq vaqt davomida asosan barqaror bo‘ldi, keyin esa Federal Reserve uni qisqartirishga harakat qildi. Bu davrda ham kriptovalyutalar katta siklik tebranishlarni boshdan kechirdi — bu bizga “pul bosish = kriptovalyuta narxi o‘sadi” degan soddalashtirilgan fikrdan ehtiyot bo‘lishimiz kerakligini ko‘rsatadi. Likvidlik muhim, lekin u yagona harakatlantiruvchi kuch emas.

5) COVID-19 pandemiyasi yumshash davri (2020-2022): Eng muhim, lekin haddan tashqari moslashtirish uchun eng xavfli nuqta

Bu davr esda qolarli, chunki u “likvidlik haddan tashqari ko‘p, lekin daromad topish imkoni yo‘q” holatini eng aniq va baland ko‘rsatdi, va kriptovalyuta bozori bunga keskin javob berdi. Lekin bu davr favqulodda siyosat, fiskal zarbalar, rag‘batlantiruvchi cheklar, lokdaun sababli xatti-harakatlarning o‘zgarishi va global xavfning qayta baholanishi bilan belgilanadi — bu oddiy holat emas. (Boshqacha aytganda: bu hodisaning mavjudligini isbotladi, lekin umumiy qonuniyat emas.)

6) Quantitative Tightening (2022-2025) va “texnik” obligatsiyalar sotib olishga qaytish (2025 oxiri): Vaziyat soddalashmayapti, balki murakkablashmoqda

Federal Reserve 2022 yilda QT orqali balans hisobi hajmini qisqartira boshladi, keyin esa ko‘pchilik kutganidan tezroq QT’ni to‘xtatdi va siyosatchilar QT jarayonini yakunlashni qo‘llab-quvvatlashlarini bildirishdi.

O‘tgan haftada Federal Reserve 12 dekabrdan boshlab taxminan 40 milliard dollarlik qisqa muddatli davlat obligatsiyalarini sotib olishini e’lon qildi — bu aniq ravishda zaxira boshqaruvi/valyuta bozori barqarorligini ta’minlash operatsiyasi sifatida tavsiflandi, yangi rag‘batlantirish chorasi emas.

Bu farqlash kriptovalyutalarning reaksiyasini qanday talqin qilishimiz uchun juda muhim: bozorlar odatda likvidlik holatining yo‘nalishi va chekka o‘zgarishlarini savdo qiladi, biz ularga qanday yorliq qo‘ysak emas.

Hozirgacha xulosa shuki: kriptovalyutalar haqiqiy bozorga aylanganidan beri, bizda o‘rganish uchun faqat bir nechta nisbatan “toza” likvidlik muhitlari mavjud — va eng ta’sirchani (2020 yil) ham eng noodatiysi bo‘lgan. Bu QE haqidagi fikr noto‘g‘ri degani emas. Bu fikr ehtimollik xarakteriga ega: yumshoq moliyaviy muhit odatda uzoq muddatli, yuqori beta koeffitsientli aktivlar uchun foydalidir, kriptovalyutalar esa aynan shunday aktivlarning eng toza namunasidir. Lekin, ma’lumotlarni chuqur tahlil qilganda, quyidagi to‘rt omilni ajratish kerak: (1) balans kengayishi, (2) foiz stavkalarining pasayishi, (3) dollar kursi va (4) xavf kayfiyati — ular har doim ham bir vaqtda o‘zgarmaydi.

Avvalo tushunish kerakki, bozorlar likvidlik kelishini kamdan-kam hollarda kutadi. Ular odatda siyosat mexanizmi ma’lumotlarda aks etishidan ancha oldin siyosat yo‘nalishini savdo qiladi. Kriptovalyutalar ayniqsa shunday: ular odatda kutilmalarga javob beradi — masalan, siyosat ohangining o‘zgarishi, balans siyosati signallari va foiz stavkalari yo‘nalishidagi kutilmalar — lekin real aktivlarni sotib olishning sekin va bosqichma-bosqich ta’siriga emas. Shu sababli kriptovalyutalarning narx harakati ko‘pincha daromadlarning pasayishi, dollar zaiflashishi, hatto Federal Reserve balansida sezilarli kengayish bo‘lishidan oldin boshlanadi.

“QE” nimani anglatishini aniq belgilash juda muhim. Yumshoq siyosat bitta o‘zgaruvchi emas, uning turli shakllari turlicha ta’sir ko‘rsatadi. Foiz stavkalarining pasayishi, zaxira boshqaruvi, balans kengayishi va kengroq moliyaviy muhit ko‘pincha turli vaqt jadvaliga ega, ba’zan esa qarama-qarshi yo‘nalishda harakat qiladi. Tarixiy ma’lumotlarga ko‘ra, kriptovalyutalar real daromadlarning pasayishi va moliyaviy muhitning yumshashiga eng barqaror javob beradi, faqat obligatsiyalarni sotib olishga emas. QE’ni oddiy tugma sifatida ko‘rish, ancha murakkab tizimni haddan tashqari soddalashtirishga olib keladi.

Bu nozik tafovut muhim, chunki mavjud ma’lumotlar aniqlik emas, yo‘nalishli bog‘liqlikni ko‘rsatadi. Yumshoq moliyaviy muhit kriptovalyutalar kabi uzoq muddatli, yuqori beta koeffitsientli aktivlar uchun ijobiy natija olish ehtimolini oshiradi, lekin natijaning vaqti yoki miqyosini kafolatlamaydi. Qisqa muddatda kriptovalyutalarning narxi bozor kayfiyati va pozitsiyalarning o‘zgaruvchanligiga bog‘liq, ularning harakati faqat makro siyosatga emas, balki pozitsiya va kredit yelkasiga ham bog‘liq. Likvidlik yordam beradi, lekin u boshqa barcha omillardan ustun emas.

Nihoyat, bu sikl 2020 yildan tubdan farq qiladi. Favqulodda yumshoq siyosat yo‘q, fiskal zarba yo‘q, daromadlarning keskin qulash ham yo‘q. Biz ko‘rayotgan narsa — bu chekka normallashuv: uzoq muddatli qisqarishdan so‘ng tizim biroz yumshoqroq bo‘ldi. Kriptovalyutalar uchun bu narxlar darhol osmonga chiqadi degani emas, balki bozor muhiti o‘zgarayotganini anglatadi. Likvidlik to‘siq bo‘lmay qolganda, xavf chizig‘ining chekkasidagi aktivlar ajoyib natija ko‘rsatishi shart emas — ular ko‘pincha shunchaki bozor muhiti imkon bergani uchun yaxshi natija ko‘rsatadi.