Prop AMMs làm bùng nổ cuộc chiến toàn diện giữa các aggregator, Solana sẽ trở thành kẻ thua cuộc lớn nhất!

Nguồn: Oxresearch

Tác giả: Carlos, Luke Leasure

Biên dịch và tổng hợp: BitpushNews

Thị trường gần đây nhìn chung vẫn dao động trong biên độ, nhưng đã thể hiện sự kiên cường gần các mức đáy gần đây. Mặc dù BTC và ETH ETF có hiệu suất yếu, REX-Osprey SSK SOL ETF vẫn tiếp tục tăng trưởng về quy mô tài sản quản lý trước khi dự kiến được phê duyệt SOL ETF theo khuôn khổ Đạo luật Chứng khoán năm 1933 vào giữa tháng Mười.

Xét về dòng tiền ETF, tuần trước là tuần có hiệu suất tổng thể kém nhất kể từ đợt bán tháo vào tháng Ba. BTC ETF ghi nhận dòng tiền ròng âm khoảng 900 triệu USD, còn ETH ETF là 800 triệu USD. Dòng tiền ETF tiếp tục đồng bộ với xu hướng giá của các đồng tiền chính, càng củng cố luận điểm về “thị trường dẫn dắt bởi dòng tiền”.

Ngược lại, mặc dù thị trường nhìn chung giảm điểm tuần trước, SOL ETF lại ghi nhận mức dòng tiền ròng mạnh nhất trong một tuần kể từ khi ra mắt, đạt 59 triệu USD. Đây đã là tuần thứ năm liên tiếp SOL ETF có dòng tiền ròng dương. Kỳ vọng được phê duyệt SOL ETF theo khuôn khổ Đạo luật Chứng khoán năm 1933 trong vài tuần tới rất có thể sẽ thúc đẩy đà này tăng tốc. Chúng tôi nhấn mạnh lại quan điểm: SOL ETF được phê duyệt có khả năng thu hút quy mô tài sản quản lý gấp nhiều lần so với sản phẩm REX-Osprey SSK hiện tại.

Mặc dù chúng tôi có cái nhìn tích cực về dòng tiền vào sau khi SOL ETF được phê duyệt, nhiều xu hướng cơ bản trên mạng Solana vẫn chưa khả quan.

Khối lượng giao dịch DEX, doanh thu giao thức (REV) và doanh thu ứng dụng đều tiếp tục ở mức thấp.

Bên cạnh đó, thị phần doanh thu mạng của Solana đang liên tục bị Hyperliquid và BNB lấn át. Dòng tiền mới từ ETF có thể tiếp tục hỗ trợ giá SOL, nhưng dữ liệu on-chain cho thấy hoạt động thực tế đang dần chuyển sang các hệ sinh thái khác.

Prop AMMs, cuộc chiến Aggregator và doanh thu giao thức Solana: Mối liên hệ là gì?

Chúng tôi từng bàn về cách Prop AMMs thay đổi cấu trúc thị trường của Solana. Bài viết này sẽ tập trung vào sự thống trị liên tục của chúng, cũng như hai động thái liên quan chặt chẽ nhưng chưa được thảo luận đầy đủ: cuộc chiến giữa các aggregator và sự sụt giảm mạnh doanh thu giao thức Solana.

Trước tiên là sự củng cố vị thế thống trị. Trong vài tuần qua, HumidiFi đã vững vàng ở vị trí dẫn đầu về khối lượng giao dịch Prop AMMs, hiện chiếm gần 50% khối lượng giao dịch SOL-stablecoin trên chuỗi. Tuần trước, nền tảng này còn chiếm 35% tổng khối lượng giao dịch DEX trên Solana, vượt qua Orca, Raydium và Meteora cùng các AMM truyền thống khác.

Tháng 9 năm nay sẽ trở thành một bước ngoặt lịch sử — khối lượng giao dịch hàng tháng của Prop AMMs (HumidiFi, SolFi, v.v.) sẽ lần đầu tiên vượt qua các AMM truyền thống (Orca, Raydium, v.v.). Nhìn lại tháng 10 năm 2024 khi SolFi ra mắt, tổng khối lượng giao dịch của tất cả Prop AMMs chỉ chiếm 7% tổng khối lượng trên chuỗi. Còn trong tháng này, chỉ riêng HumidiFi đã đóng góp 28% tổng khối lượng giao dịch DEX.

Chuyển sang một khía cạnh khác, vài tuần trước Thogard của FastLane đã đăng bài cho rằng SVM là môi trường thực thi kém tối ưu cho Prop AMMs, và khẳng định chúng sẽ phát triển tốt hơn trên chuỗi Monad. Lập luận chính của ông là:

1. “Trong SVM, aggregator phải mô phỏng mọi khả năng để chọn Prop AMM tối ưu... nhưng đến khi giao dịch được thực thi, Prop AMM đó có thể không còn là lựa chọn tốt nhất”

2. “Trong SVM, bất kỳ Prop AMM nào cũng có thể buộc giao dịch bị rollback, khiến aggregator phải duy trì whitelist, điều này vừa làm giảm cạnh tranh vừa kéo dài thời gian tích hợp”

Tôi từng viết bài phản bác quan điểm này, chỉ ra rằng nó bỏ qua một thực tế then chốt: Prop AMMs bùng nổ trên Solana đã đồng thời kích hoạt cuộc cạnh tranh khốc liệt giữa các aggregator.

Tại sao điều này lại quan trọng?

Cần biết rằng Prop AMMs không cung cấp giao diện frontend công khai, điều này có nghĩa phần lớn lưu lượng của chúng phụ thuộc vào việc được aggregator DEX chuyển hướng.

Lập luận thứ hai của Thogard dựa trên tiền đề sai — Jupiter có vị thế độc quyền: “Theo bạn bè trong ngành, việc Prop AMM được niêm yết trên Jupiter mất hơn ba tháng, và quá trình này đầy rẫy các trò chơi chính trị.”

Dù Jupiter hiện đang dẫn đầu về lưu lượng aggregator, nhưng không hề thiếu cạnh tranh. Nếu Jupiter tích hợp Prop AMMs mới quá chậm, DFlow, Titan và các đối thủ khác sẽ nhanh chóng kết nối hợp đồng của họ, mang lại cho người dùng mức giá thực thi tốt hơn. Vì lòng trung thành của người dùng aggregator hoàn toàn dựa vào giá, “trò chơi chính trị” của Jupiter thực chất đối mặt với nguy cơ mất dòng lệnh.

Biểu đồ dưới đây cho thấy kể từ cuối tháng Tám, khối lượng giao dịch của DFlow và Titan đã tăng vọt, với khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày trong hai tuần qua đạt khoảng 1.5 tỷ USD. Đáng chú ý, sau khi Titan ra mắt công khai vào ngày 18 tháng 9, lưu lượng đã tăng mạnh; đội ngũ của họ tuyên bố thuật toán riêng cung cấp mức giá tốt hơn đối thủ trong 87% trường hợp. Nếu muốn giữ quan điểm “thiếu cạnh tranh”, thì cần tất cả aggregator cùng thông đồng duy trì chiến lược tích hợp Prop AMMs giống nhau, nhưng thực tế hoàn toàn ngược lại — các aggregator thực sự có động lực mạnh mẽ để tích hợp nhanh các đường giao dịch mới nhằm duy trì hoặc nâng cao tỷ lệ thắng định tuyến.

Đến đây, chỉ còn một luận điểm cuối cùng cần phản bác: độ trễ lý thuyết giữa mô phỏng và thực thi.

Về vấn đề này, DFlow đã ra mắt giải pháp định tuyến JIT (Just-In-Time Routing) vào thứ Năm tuần trước, cho phép aggregator tối ưu hóa lại giao dịch một cách động trong quá trình thực thi trên chuỗi. Khi đường giao dịch bao gồm bước Prop AMMs, chương trình on-chain của DFlow sẽ kiểm tra báo giá theo thời gian thực trước khi thực thi bước đó. Nếu phát hiện giá đã lệch đáng kể so với báo giá ban đầu (cho thấy đường đi cũ không còn tối ưu), hệ thống định tuyến sẽ tự động chuyển giao dịch sang nơi tốt nhất hiện tại trong cùng một giao dịch. Điều này có thể giúp giảm trượt giá thực tế cho người dùng và tăng tỷ lệ thành công giao dịch. Đáng chú ý, điều này chứng minh đội ngũ phát triển Solana bản địa luôn đổi mới để khắc phục các giới hạn lý thuyết của SVM, mang lại trải nghiệm và giá thực thi tối ưu cho người dùng.

Biểu đồ dưới đây thể hiện tỷ lệ khối lượng giao dịch cặp SOL-stablecoin được aggregator chuyển hướng sang Prop AMMs. Có thể thấy DFlow chuyển 98% khối lượng giao dịch SOL-stablecoin sang Prop AMMs, trong khi Jupiter là 80%. Sự khác biệt này phần nào lý giải tại sao chất lượng thực thi của DFlow trên cặp SOL-USD (đặc biệt với giao dịch lớn) lại tốt hơn Jupiter.

Sự trỗi dậy của Prop AMMs là hiện tượng nổi bật nhất trong hệ sinh thái Solana hiện nay, và tác động toàn diện của nó vẫn còn phải quan sát thêm. Ví dụ, tuần trước khối lượng giao dịch SOL-stablecoin chiếm 74% tổng khối lượng DEX trên chuỗi, lần đầu tiên trong bốn năm qua!

Đồng thời, khối lượng giao dịch meme coin giảm mạnh, tuần trước chỉ còn chiếm 10% thị phần, mức thấp nhất kể từ tháng 12 năm ngoái.

Sự thay đổi cấu trúc thị trường này đã tạo ra hiệu ứng dây chuyền đối với doanh thu giao thức Solana. Tuần trước, Solana chỉ tạo ra 9.1 triệu USD doanh thu giao thức, mức thấp nhất trong một tuần kể từ trước cuộc bầu cử Mỹ tháng 9 năm ngoái. Dù không thể quy mọi xu hướng hoàn toàn cho Prop AMMs, nhưng chúng thực sự đóng vai trò quan trọng. Trong vài tháng tới, cần theo dõi sát sự phát triển liên tục của Prop AMMs, cũng như các hiệu ứng bậc hai mà chúng tạo ra đối với hệ sinh thái Solana (sự tiến hóa của aggregator, cấu trúc khối lượng giao dịch, doanh thu giao thức, v.v.).