Sau khi tăng 1460%, đánh giá lại giá trị đề xuất của ZEC

Tác giả gốc: Lacie Zhang, Nhà nghiên cứu tại Bitget Wallet

Nguồn gốc của một huyền thoại, khúc dạo đầu cho sự sụp đổ

Trong hai tháng qua, Zcash ($ZEC) đã trở thành ngôi sao sáng của toàn bộ thị trường tiền mã hóa. Tăng vọt từ $50 vào cuối tháng 9 lên mức đỉnh gần đây là $730, tương ứng với mức tăng đáng kinh ngạc 1460%, Giá trị Pha loãng hoàn toàn (FDV) của nó đã tăng vọt lên mức đỉnh lịch sử $13B, cao nhất trong 8 năm qua.

Điều càng làm tăng thêm sự phấn khích là sự ủng hộ từ nhiều KOL hàng đầu: những nhân vật có sức ảnh hưởng lớn như @naval, @0xMert_, @CryptoHayes và những người khác, lời kêu gọi hành động của họ đã trở thành chất xúc tác, thổi bùng FOMO trên thị trường. Điều này đã thu hút một lượng lớn các Key Opinion Leaders (KOL), nhà đầu tư nhỏ lẻ, thậm chí cả một số quỹ quay lại đánh giá lại chuỗi đã thành lập này. Một cách bất thường, cả cộng đồng crypto nói tiếng Trung và tiếng Anh đều sôi nổi bàn luận về ZEC, câu chuyện về quyền riêng tư và sự trở lại của công nghệ ZK. Quyền riêng tư một lần nữa dường như được ca ngợi là "xu hướng lớn tiếp theo" trên thị trường crypto.

Tuy nhiên, ẩn dưới câu chuyện tưởng chừng nóng bỏng và hoàn hảo này, một số câu hỏi cơ bản quan trọng lại liên tục bị bỏ qua: Mô hình kinh tế thợ đào, bảo mật mạng và hoạt động on-chain của ZEC có thực sự đủ để hỗ trợ FDV vượt quá 100 billion USD không? Viện Nghiên cứu Bitget Wallet sẽ cùng bạn khám phá điều này trong bài viết này.

ZEC đang ở ngưỡng cửa của kịch bản kéo cắt phần cứng–giá điển hình trong lịch sử PoW

Trước khi bàn về tính bền vững của bất kỳ dự án PoW nào, động lực kinh tế từ phía thợ đào thường phản ánh rõ nét nhất khả năng thu hút giá trị của chuỗi đó.

Hãy cùng tính toán thời gian hoàn vốn hiện tại của ZEC:

1) Z15 Pro: Máy đào chủ đạo hiện nay

Máy đào ZEC flagship mới nhất được bàn tán và săn lùng nhiều nhất trên thị trường hiện nay là Bitmain Antminer Z15 Pro, với các thông số phần cứng như sau:

• Hashrate: 840 KH/s

• Công suất tiêu thụ: 2780 W, thực tế chạy khoảng 2560 W

• Hiệu suất năng lượng: 0.302 KH/W

Trang web chính thức hiện chỉ có hàng đặt trước Z15 Pro, dự kiến giao vào tháng 4 năm 2026, giá $4,999. Đối với những ai không thể chờ đợi, bạn cũng có thể lên chợ đen, một số nền tảng, để mua hàng đã qua sử dụng, giá thực tế khoảng 50,000 RMB.

2) Hashrate và doanh thu đào ZEC: Lợi nhuận hàng ngày đáng kinh ngạc

Trong hai tháng qua, lợi nhuận cao của ZEC đã nhanh chóng thu hút hashrate tham gia, tổng hashrate mạng bắt đầu tăng mạnh, đồng thời độ khó cũng bước vào chu kỳ tăng. Như có thể thấy rõ từ biểu đồ, giá ZEC (đường màu vàng) bắt đầu bứt phá khỏi vùng tích lũy vào cuối tháng 9, hashrate (màu tím nhạt) và độ khó (màu xanh đậm) tăng đồng bộ. Xu hướng này cho thấy phía thợ đào đã bắt đầu phản ứng với đà tăng giá.

Tại thời điểm viết bài, các thông số chính của mạng Zcash là:

• Hashrate mạng: 13.31 GH/s

• Độ khó mạng: 118.68M

• Phần thưởng khối: 1.5625 ZEC

Để tính doanh thu hàng ngày, chúng ta sẽ nhập các thông số của Z15 Pro vào máy tính doanh thu đào và theo các thiết lập tiêu chuẩn của thợ đào:

• Phí pool: 2%

• Giá điện: $0.08 / kWh

• Chi phí điện hàng ngày: $5.34 (2.78 kW × 24 giờ × $0.08/kWh)

Sau đó, chúng ta có thể rút ra một con số đáng kinh ngạc: thu nhập ròng hàng ngày của một Z15 Pro gần $60! Hơn nữa, theo dữ liệu lịch sử, mức lợi nhuận cao như vậy đã được duy trì ít nhất 1 tuần.

3) Thời gian hoàn vốn: ROI cực cao hiếm thấy

Giả sử độ khó mạng duy trì ổn định trong ngắn hạn và chi phí điện không đổi, chúng ta sử dụng giá máy đào Z15 Pro đặt trước là $4,999 để tính thời gian hoàn vốn.

Để phản ánh chi phí thực tế, chúng ta sẽ khấu hao máy trong 5 năm (1826 ngày) theo phương pháp đường thẳng:

• Chi phí khấu hao máy hàng ngày: $2.74

• Xét thu nhập ròng hàng ngày sau khấu hao: khoảng $56.04

Vì vậy, thời gian hoàn vốn cho một Z15 Pro chỉ khoảng 89 ngày, với tỷ suất lợi nhuận hàng năm lên tới 410%.

Con số này cực kỳ hiếm trong toàn bộ lịch sử PoW—thậm chí có thể nói là ngoại lệ:

• Thời gian hoàn vốn cho máy đào BTC thường dao động từ 12 đến 24 tháng trong chu kỳ tăng giá

• ROI máy đào thời kỳ ETH PoW nằm trong khoảng 300 đến 600 ngày

• Bất kỳ dự án PoW nào có thời gian hoàn vốn dưới 120 ngày (FIL, XCH, RVN, v.v.) gần như luôn trải qua kịch bản pump-and-dump

4) Nghiên cứu trường hợp: Kịch bản kéo cắt phần cứng–giá lặp lại

Kéo cắt phần cứng–giá là một kịch bản "thu hoạch" lặp đi lặp lại trong lịch sử đào PoW, nơi thợ đào, tại đỉnh điểm giá coin và tâm lý FOMO, đặt mua máy đào với giá bị đội lên nhiều lần (lúc này ROI trông rất thấp, thời gian hoàn vốn chỉ 4 tháng). Tuy nhiên, khi máy đào thực sự được giao và triển khai, hashrate tăng vọt (thường bị trễ hơn 3 tháng), cá mập thường bán ra ở đỉnh, khiến thợ đào đối mặt với cú đúp "giá coin sập + lợi suất sập", biến máy đào đắt đỏ thành sắt vụn ngay lập tức.

• Tháng 5/2021, Chia gây ra tình trạng thiếu ổ cứng toàn cầu. Khi đó, giá XCH tăng vọt lên $1,600, đầu tư ổ cứng sớm cho thấy thời gian hoàn vốn từng bị nén xuống dưới 130 ngày. Lợi nhuận cực lớn này lập tức kích hoạt làn sóng hashrate lưu trữ toàn cầu. Tuy nhiên, sau đó là "kéo cắt" tàn khốc: dù giá giảm, ổ cứng đã đặt trước vẫn tiếp tục lên mạng, hashrate mạng tiếp tục tăng sau đỉnh giá, nhanh chóng kéo dài thời gian hoàn vốn từ 30 ngày lên hơn 3,000 ngày.

Xét dữ liệu máy đào IceRiver KS1, đến giữa năm 2023, thời gian hoàn vốn của nó tạm thời giảm xuống 150 ngày. Khác với Chia, giá KAS thậm chí còn duy trì xu hướng tăng. Tuy nhiên, thợ đào vẫn lỗ, vì tốc độ tăng hashrate vượt xa tốc độ tăng giá. Việc cập nhật nhanh và triển khai quy mô lớn ASIC công nghiệp đã khiến độ khó mạng tăng theo cấp số nhân. Dù giá mạnh, do độ khó tăng vọt, thời gian hoàn vốn cho máy này, KS1, đã tăng không thể đảo ngược lên 3,500 ngày.

Hashrate của ZEC hiện đang ở vùng nguy hiểm của nhiều cuộc tấn công 51% trong lịch sử

Bên cạnh mô hình kinh tế đào, một rủi ro quan trọng khác là bảo mật mạng và quy mô hashrate. Đối với một chuỗi PoW, "tổng hashrate mạng + chi phí tấn công 51%" quyết định trực tiếp liệu nó có thể tự duy trì ở trạng thái định giá cao hay không.

1) Tổng hashrate mạng: Chỉ tương đương một trang trại đào Bitcoin nhỏ đến vừa

Tại thời điểm viết bài, tổng hashrate mạng của ZEC khoảng 13.31 GSol/s. Tính với hashrate của Z15 Pro là 0.00084 GSol/s mỗi máy, chỉ cần khoảng 14,857 máy Z15 Pro, với công suất tiêu thụ tương ứng khoảng 40 MW, chỉ tương đương quy mô một trang trại đào Bitcoin nhỏ đến vừa.

Xét về tổng thể hashrate mạng, nền tảng bảo mật của Zcash cực kỳ yếu, đã rơi vào vùng nguy hiểm của nhiều chuỗi PoW nhỏ từng bị tấn công 51% thành công.

2) Chi phí tấn công: Chi phí lý thuyết chỉ ở mức hàng triệu USD

Thông thường, để khởi động một cuộc tấn công 51% cần kiểm soát hơn 50% tổng hashrate mạng cùng lúc. Nếu gần 16,000 máy Z15 Pro trong mạng ZEC là lực lượng chính, thì kẻ tấn công chỉ cần thuê hoặc mua vài nghìn máy là có thể kiểm soát hơn 50% hashrate.

Ước tính sơ bộ:

• Mỗi máy Z15 Pro đặt trước giá ~$5,000, thường mua số lượng lớn từ 300 máy trở lên sẽ được giảm giá ít nhất 10%

• Kiểm soát hashrate ~8,000 máy → Chi phí tối đa ~$40M, công suất tiêu thụ cho cuộc tấn công khoảng 20 MW

• Nếu thuê hoặc mua lại giá rẻ hơn, chi phí khởi động thực tế có thể chỉ ở mức hàng triệu USD

Trong một chuỗi công khai với FDV gần hàng chục tỷ USD, chỉ cần đầu tư hashrate ở mức triệu USD là đủ để khởi động một cuộc tái tổ chức chuỗi hoặc double-spend tiềm năng, đây là rủi ro cấu trúc khó có thể bỏ qua.

3) So với các chuỗi chủ đạo: Khoảng cách bảo mật khổng lồ

Để mọi người có cái nhìn trực quan và rõ ràng hơn, hãy so sánh đơn giản với các chuỗi PoW lớn khác đang hoạt động:

Quan trọng hơn, hashrate hiện tại của ZEC không chỉ thấp hơn nhiều so với các chuỗi PoW chủ đạo như BTC/LTC/KAS, mà thậm chí còn thấp hơn cả ETC, BTG, VTC, BSV, những chuỗi từng bị tấn công 51% thành công trong quá khứ. Tại thời điểm bị tấn công, hashrate của các chuỗi này thường cao hơn hashrate hiện tại của ZEC, cho thấy bảo mật mạng của ZEC thực sự đã rơi vào vùng dễ bị tấn công.

Dữ liệu on-chain tiết lộ mức độ sử dụng thực tế của ZCash vẫn còn rất hạn chế

Bất chấp câu chuyện về ZEC đang nóng lên gần đây, dữ liệu on-chain mang lại góc nhìn thực tế hơn — có sự chênh lệch lớn giữa mức độ sử dụng thực tế và FDV hàng tỷ USD hiện tại.

Từ khối lượng giao dịch, địa chỉ hoạt động đến quy mô hệ sinh thái, hành vi mạng thực tế của Zcash còn xa mới sôi động như xu hướng giá thể hiện:

• Số giao dịch trung bình hàng ngày trong tháng qua chỉ 15,000 – 18,000 giao dịch/ngày, chỉ bằng 1% – 2% một chuỗi công khai quy mô lớn

• Là một chuỗi quyền riêng tư, phần lớn giao dịch vẫn là giao dịch minh bạch, giao dịch shielded chiếm chưa đến 10%

Định giá lại khi thị trường trở lại trạng thái bình tĩnh sau cơn sốt

Câu chuyện, cảm xúc, hiệu ứng người nổi tiếng và cái bẫy kinh tế thợ đào đã cùng nhau đẩy một dự án ngủ đông suốt tám năm lên đỉnh cao dư luận. Nhưng nhìn xa khỏi bức màn ồn ào, khi thực sự trở lại ba khía cạnh cốt lõi của blockchain: tính bền vững kinh tế, bảo mật mạng và mức độ ứng dụng on-chain, ZEC lại hiện ra một bức tranh hoàn toàn khác.

Đó là:

• Hòa vốn chỉ trong 89 ngày, với vòng quay thợ đào 410% mỗi năm

• Quy mô hashrate chỉ tương đương một trang trại đào Bitcoin cỡ vừa, chi phí tấn công 51% chỉ ở mức triệu USD, khối lượng giao dịch và người dùng hoạt động hàng ngày chỉ chiếm 1%–2% các chuỗi công khai chủ đạo, và mức độ sử dụng thực tế tính năng quyền riêng tư trên chuỗi PoW này dưới 10%.

Lịch sử đã nhiều lần chứng minh: thời gian hòa vốn cực ngắn (ROI siêu cao) thường là dấu hiệu báo trước cho khủng hoảng đào và sụp đổ giá.

Liệu ZEC có phải là ngoại lệ, tôi không thể nói chắc.

Nhưng quy luật của thế giới crypto chưa bao giờ thay đổi: câu chuyện và cảm xúc có thể tạo ra huyền thoại, nhưng các yếu tố cơ bản quyết định huyền thoại đó đi được bao xa.