市場波動性增加，為什麼Bitcoin在第四季度仍有機會達到20萬美元？

Original Title: "2025 Q4 Bitcoin Valuation Report"

Original Author: Tiger Research

重點摘要

· 機構投資者於波動中持續累積 — etf 淨流入於第三季保持穩定，MSTR 單月增持 388 枚 btc，展現對長期投資的強烈信心；

· 過熱但尚未極端 — MVRV-Z 比率為 2.31，顯示估值偏高但尚未達到極端水準。槓桿資金的出清已將短線交易者淘汰，為下一波上漲行情創造空間；

· 全球流動性環境持續改善 — 廣義貨幣供應量（M2）已突破 96 兆美元，創下歷史新高。市場對聯準會降息預期升溫，預計今年稍晚還將進一步降息 1-2 次。

機構投資者於美中貿易不確定性下持續買入

2025 年第三季，bitcoin 市場由第二季的強勁上漲（季增 28%）轉為第三季的緩步上升（季增 1%）。

10 月 6 日，bitcoin 創下歷史新高 126,210 美元。然而，特朗普政府再度對中國施加貿易壓力，導致價格回調 18% 至 104,000 美元，波動性大幅提升。根據 Volmex Finance 的 Bitcoin Volatility Index（BVIV），機構投資者持續穩定累積，bitcoin 波動率自 3 月至 9 月逐步收斂，但 9 月後暴增 41%，加劇市場不確定性（圖表 1）。

受美中貿易摩擦再起及特朗普強硬言論推動，此次回調看似暫時性。以 Strategy Inc.（MSTR）為首的機構策略性累積反而加速。宏觀環境亦提供支撐。全球廣義貨幣供應量（M2）已突破 96 兆美元，創歷史新高，聯準會於 9 月 17 日降息 25 個基點至 4.00%-4.25%。聯準會暗示今年還將進一步降息 1-2 次，穩定的就業市場及經濟復甦為風險資產創造有利條件。

機構資金流入依然強勁。第三季 bitcoin 現貨 etf 淨流入達 78 億美元，雖低於第二季的 124 億美元，但第三季全季淨流入證明機構投資者穩定買入。這一勢頭延續至第四季——僅 10 月首週即錄得 32 億美元流入，創下 2025 年單週新高。這表明機構投資者將價格回調視為策略性進場機會。Strategy 於市場回調期間持續買入，10 月 13 日增持 220 枚 btc，10 月 20 日再增持 168 枚 btc，一週內共計 388 枚 btc。這顯示機構投資者無論短期波動，對 bitcoin 長期價值堅定信心。

鏈上數據顯示過熱，基本面未變

鏈上分析顯示部分過熱跡象，惟估值尚未令人擔憂。MVRV-Z 比率（市值與實現價值比）目前處於過熱區間，為 2.31，但較 7、8 月的極端估值區間已趨於穩定（圖表 2）。

未實現損益比（NUPL）同樣顯示過熱區，但較第二季高未實現利潤情形已有緩解（圖表 3）。調整後 SOPR（aSOPR）反映投資者已實現損益，該比率接近 1.03 的均衡值，顯示無需擔憂（圖表 4）。

bitcoin 交易筆數及活躍地址數與上季持平，顯示網路成長動能暫時放緩（圖表 5）。同時，總交易量則呈上升趨勢。交易筆數減少但交易量增加，說明大額資金於較少交易中流動，反映大規模資金流動增加。

然而，不能簡單將交易量擴大解讀為正面訊號。近期流入中心化交易所的資金增加，通常意味持有者準備賣出（圖表 6）。在交易筆數及活躍地址等基本面指標未改善的情況下，交易量增加更可能反映短期資金移動及高波動環境下的賣壓，而非實際需求擴張。

10 月 11 日暴跌證明市場轉向機構主導

10 月 11 日中心化交易所出現暴跌（跌幅 14%），證明 bitcoin 市場已由散戶主導轉為機構主導。

關鍵在於市場反應與以往大不相同。2021 年底類似環境下，散戶主導市場恐慌蔓延，導致後續崩盤。本次回調幅度有限，大規模清算後，機構投資者持續買入，顯示其堅定防守市場下方。此外，機構似乎將此視為健康的盤整階段，有助於緩解過度投機需求。

短期內，連鎖拋售可能拉低散戶平均進場價並加大心理壓力，市場情緒受挫或加劇波動。然而，若機構投資者於盤整期持續進場，此次回調或為下一波上漲奠定基礎。

目標價上調至 200,000 美元

以我們的 TVM 方法進行第三季分析，得出中性基準價為 154,000 美元，較第二季的 135,000 美元上升 14%。在此基礎上，應用 -2% 基本面調整及 +35% 宏觀調整，最終目標價為 200,000 美元。

-2% 基本面調整反映網路活躍度暫時放緩及中心化交易所存款增加，顯示短期疲弱。宏觀調整維持 35%。全球流動性擴張及機構資金流入持續，聯準會鴿派立場為第四季行情提供強勁催化劑。

短期回調或由過熱跡象驅動，但這屬於健康盤整階段，而非趨勢反轉或市場認知改變。基準價持續上升，顯示 bitcoin 內在價值穩步提升。儘管短期走勢偏軟，中長期上行前景依然穩固。