川普接管聯準會，未來幾個月對Bitcoin的影響

今晚將迎來今年最受矚目的美聯儲降息決議。

市場普遍押注降息幾乎已成定局。然而，真正決定未來幾個月風險資產走勢的，並不僅僅是又一次的25個基點降息，而是一個更關鍵的變數：美聯儲是否會將流動性重新注入市場。

因此，這一次，華爾街的焦點不在利率，而在資產負債表。

根據Bank of America、Vanguard、PineBridge等機構的預期，美聯儲本週可能宣布，從明年一月開始啟動每月450億美元的短期國債購買計劃，作為新一輪「儲備管理操作」的一部分。換句話說，這意味著美聯儲可能正在悄然重啟「默契擴表」時代，讓市場在降息前提前進入流動性寬鬆。

但真正讓市場緊張的是這一切發生的背景——美國正進入一個前所未有的貨幣權力重組時期。

Trump接管美聯儲的速度、深度和徹底程度遠超所有人的預期。這不僅僅是更換主席，而是重新定義貨幣體系的權力邊界，將長期利率、流動性和資產負債表的控制權從美聯儲收回到財政部。數十年來被視為「神聖規則」的央行獨立性，正在悄然被侵蝕。

這也是為什麼從美聯儲降息預期到ETF資金流，從MicroStrategy到Tom Lee的逆勢加倉，所有看似無關的事件，其實都在聚焦同一個底層邏輯：美國正進入「財政主導貨幣時代」。

而這將對加密貨幣市場產生什麼影響？

MicroStrategies 強勢加倉

過去兩週，整個市場都在討論一個問題：MicroStrategy能否扛過這一輪下跌？空頭模擬了這家公司「崩潰」的各種場景。

但Saylor顯然不這麼認為。

上週，MicroStrategy增持了約9.63億美元的bitcoin，具體為10,624 BTC。這是他們過去幾個月以來最大的一筆購買，甚至超過了過去三個月的總累積量。

值得注意的是，市場曾猜測，隨著MicroStrategy的市值淨資產接近1，該公司是否會被迫賣出bitcoin以避免系統性風險。當市值淨資產幾乎觸及1時，他們不僅沒有賣出，反而大幅加倉，而且幅度極大。

與此同時，在ETH這一側，也出現了同樣令人振奮的逆勢操作。由Tom Lee領導的BitMine，在ETH價格暴跌、市值回撤60%的情況下，依然能夠持續「敲ATM」。令人意外的是，BitMine上週一次性融資大量現金，並購買了價值42.9億美元的ETH，持倉規模提升至120億美元。

儘管BMNR股價從高點暴跌超過60%，團隊依然能夠持續「敲ATM」（發行機制）融資，繼續加倉。

CoinDesk分析師James Van Straten在X上的評價更為直接：「MSTR一週能融資10億美元，而2020年時要達到同樣規模需要四個月。這種指數級趨勢仍在持續。」

從市值影響力來看，Tom Lee的動作甚至比Saylor「更重」。由於BTC市值是ETH的五倍，Tom Lee的42.9億美元買單，按權重相當於Saylor 10億美元BTC購買的「雙重衝擊」。

難怪ETH/BTC比值開始反彈，擺脫三個月的下跌趨勢。歷史已經無數次重演：每當ETH率先回暖，市場就會進入短暫但猛烈的「山寨幣反彈窗口」。

手握10億美元現金的BitMine，正好處於ETH大幅回調的最佳均價區間。在資金普遍緊張的市場中，能持續大舉買入的機構，本身就是價格結構的一部分。

ETF並未逃離，套利玩家暫時撤退

乍看之下，過去兩個月bitcoin ETF出現近40億美元資金流出，價格從12.5萬美元跌至8萬美元，市場很快得出粗略結論：機構撤離、ETF投資者恐慌、多頭結構崩潰。

然而，Amberdata的洞察給出了完全不同的解釋。

這些流出並非「價值投資者逃離」，而是「槓桿套利基金被迫平倉」。主要來源於一種結構化套利策略「基差交易」的瓦解。資金原本通過「買現貨/做空期貨」賺取穩定利差，但自10月起，年化基差從6.6%降至4.4%，93%的時間低於盈虧平衡點，套利變成虧損，被迫拆解策略。

這引發了ETF流出+期貨平倉的「雙向動作」。

傳統意義上，投降式拋售通常發生在連續下跌後的極端情緒環境中，市場恐慌達到頂點，投資者不再設置止損，而是徹底清倉。其典型特徵包括：幾乎所有發行方大規模贖回、成交量激增、不計成本拋售，並伴隨極端情緒指標。但這次ETF流出顯然不符合這一模式。儘管總體呈現淨流出，資金方向卻不一致：例如Fidelity的FBTC全程持續淨流入，BlackRock的IBIT甚至在最嚴重的淨流出階段吸收了部分增量資金。這說明真正撤出的僅是少數發行方，而非整個機構群體。

更關鍵的證據來自流出分佈。10月1日至11月26日，53天內，Grayscale資金贖回超過90億美元，佔總流出的53%；21Shares和Grayscale Mini緊隨其後，合計佔據近九成贖回量。反觀市場最典型的機構配置渠道BlackRock和Fidelity，整體呈現淨流入。這與真正的「恐慌性機構撤退」完全不符，更像是一種「局部事件」。

那麼，究竟是哪一類機構在賣出？答案是：進行基差套利的大型基金。

所謂基差交易，本質是一種方向中性的套利結構：資金買入現貨bitcoin（或ETF份額），同時做空期貨，賺取正向升水。這是一種低風險、低波動策略，當期貨升水合理、資金成本可控時，會吸引大量機構資金。但這一模式依賴一個前提：期貨價格必須長期高於現貨，且利差穩定。自10月起，這一前提突然消失。

據Amberdata，30天年化基差從6.63%壓縮至4.46%，93%的交易日低於套利所需的5%盈虧平衡點。這意味著這些交易不再盈利，甚至開始虧損，被迫退出。基差的快速崩潰導致這些套利者「系統性平倉」：他們不得不賣出ETF持倉，同時回補此前做空的期貨，關閉這筆套利交易。

這一過程在市場數據中清晰可見。同期bitcoin永續合約未平倉量下降37.7%，累計減少超過42億美元，與基差變化的相關係數高達0.878，幾乎同步。這種「ETF拋售+空單回補」組合，是基差交易退出的典型路徑；ETF流出的突然放大，並非價格恐慌驅動，而是套利機制崩潰的必然結果。

換句話說，過去兩個月的ETF流出，更像是一場「槓桿去化事件」，而非「長線機構撤退」。這是一場高度專業化、結構化交易的拆解，而非市場情緒驅動的恐慌性拋售。

更重要的是，當這些套利倉位被清理後，剩餘的資金結構實際上變得更健康。目前ETF持倉仍維持在約143萬枚bitcoin的高位，份額主要來自配置型機構，而非追逐利差的短線資金。隨著槓桿對沖倉位被移除，整體市場槓桿率下降，波動來源減少，價格走勢將更多由「真實買賣壓力」主導，而不再被技術性強制動作劫持。

Amberdata研究主管Marshall將此描述為「市場重置」：套利倉位撤出後，ETF中的增量資金更具方向性和長期性，結構性市場噪音減少，後續走勢將更能反映真實需求。這意味著，表面上看似流出40億美元，對市場本身未必是壞事，反而可能為下一波更健康的增長奠定基礎。

如果說Saylor、Tom Lee和ETF資金代表了微觀層面，宏觀層面的變化則更深刻、更劇烈。聖誕行情會來嗎？要找到答案，也許還得回到宏觀層面。

Trump對貨幣體系的「接管」

數十年來，美聯儲的獨立性一直被視為「神聖規則」。貨幣權力屬於央行，而非白宮。

但Trump顯然不這麼認為。

越來越多的跡象表明，Trump團隊正在以遠超市場預期的速度和徹底程度接管美聯儲。這不僅僅是象徵性地「換上一位更鷹派的主席」，而是徹底重寫美聯儲與財政部之間的權力分配，改變資產負債表機制，重新定義利率曲線的定價。

Trump正在試圖重構整個貨幣體系。

前紐約聯儲交易台主管Joseph Wang（長期研究美聯儲運作體系）也明確表示：「市場嚴重低估了Trump控制美聯儲的決心，這種變化可能會將市場推向更高風險、更高波動階段。」

從人事安排、政策方向到技術細節，都能看到非常明顯的痕跡。

最直觀的證據來自人事安排。Trump陣營已將多位關鍵人物安插在核心位置，包括Kevin Hassett（前白宮經濟顧問）、James Bessent（財政部核心決策者）、Dino Miran（金融政策顧問）、Kevin Warsh（前美聯儲理事）。這些人有一個共同特點：他們並非傳統的「央行擁護者」，不主張央行獨立性。他們的目標非常明確：削弱美聯儲對利率、長期資金成本和系統性流動性的壟斷，將更多貨幣權力還給財政部。

最具象徵意義的一點是：外界普遍認為最適合接任美聯儲主席的Bessent，最終選擇留在財政部。原因很簡單：在新的權力結構下，財政部的位置比美聯儲主席更具規則制定影響力。

另一個重要線索來自變化中的期限溢價。

對普通投資者而言，這一指標或許有些陌生，但它其實是市場判斷「誰在控制長期利率」的最直接信號。近期，美國12個月國債與10年期國債利差再度接近多月高點。這一上行趨勢並非經濟走強或通脹上升，而是市場重新評估：未來決定長期利率的，可能不再是美聯儲，而是財政部。

10年期與12個月期美國國債收益率持續下行，顯示市場強烈押注美聯儲將降息，且節奏將比預期更快、更激進。

SOFR（擔保隔夜融資利率）在9月出現斷崖式下跌，顯示美國貨幣市場利率突然崩塌，預示美聯儲政策利率體系大幅寬鬆。

利差最初擴大，是因為市場認為Trump上任後會導致經濟「過熱」；後來當關稅和大規模財政刺激被市場消化後，利差很快回落。如今利差再度上升，已不再反映增長預期，而是對Hassett-Bessent體系的不確定性：如果未來財政部通過調整債務期限、增加短債發行、減少長債發行來控制收益率曲線，那麼傳統評估長期利率的方法將徹底失效。

更隱晦但關鍵的證據在於資產負債表體系。Trump團隊頻繁批評現行「充裕準備金體制」（即美聯儲擴表、向銀行體系提供準備金，使金融體系高度依賴央行）。但同時，他們也敏銳地意識到當前準備金已經偏緊，系統實際需要擴表來維持穩定。

這種「反對擴表卻被迫擴表」的矛盾，其實是一種策略。他們以此為由質疑美聯儲的制度框架，主張將更多貨幣權力轉回財政部。換言之，他們並不尋求立即縮表，而是以「擴表之爭」作為削弱美聯儲制度地位的突破口。

如果把這些動作串聯起來，會看到一個非常明確的方向：期限溢價壓縮、美國國債期限縮短、長期利率逐步失去獨立性；銀行可能被要求持有更多美國國債；政府支持機構可能被鼓勵加槓桿購買抵押貸款證券；財政部可能通過增加短債發行影響整個收益率結構。原本由美聯儲決定的價格，將逐步被財政工具取代。

由此帶來的結果可能是：黃金進入長期上升通道，股票在波動後維持慢牛結構，流動性因財政擴張和回購機制逐步改善。短期內市場或許顯得混亂，但這只是貨幣體系權力邊界被重劃的必經階段。

對於加密市場最受關注的資產bitcoin而言，它正處於這場結構性轉變的邊緣，既不是最直接的受益者，也不是主戰場。積極的一面是，流動性改善將為bitcoin價格提供底部支撐；但從未來1-2年的長期趨勢看，仍需經歷一段進一步積累期，等待新貨幣體系框架真正明朗。

美國正從「央行主導時代」過渡到「財政主導時代」。

在這一新框架下，長期利率或許不再由美聯儲決定，流動性更多來自財政部，美聯儲獨立性被削弱，市場波動性更大，風險資產也將面臨完全不同的定價體系。

隨著底層體系被重寫，所有價格的表現都會比以往更「不合邏輯」。但這正是舊秩序鬆動、新秩序到來的必經階段。

未來幾個月的市場走勢，很可能就在這種混沌中浮現。