ذا أتلانتيك: كيف ستتسبب العملات المشفرة في إشعال الأزمة المالية القادمة؟

انخفض سعر Bitcoin اليوم إلى أقل من 90,000 دولار، مما أدى إلى تلاشي جميع مكاسب هذا العام تقريبًا. دون أن يلاحظ الكثيرون، فقد سوق العملات المشفرة أكثر من 1 تريليون دولار خلال الأسابيع الستة الماضية.

تتبع مزود البيانات CoinGecko أكثر من 18,000 رمز مميز، ومنذ أن وصل السوق إلى ذروته في 6 أكتوبر، انخفضت القيمة السوقية الإجمالية لهذه الرموز بنسبة 25%، أي ما يعادل اختفاء حوالي 1.2 تريليون دولار.

أشار بعض المحللين إلى أنه "على الرغم من تبني المؤسسات والزخم التنظيمي الإيجابي، إلا أن مكاسب سوق العملات المشفرة لهذا العام قد تلاشت الآن". وذكرت Financial Times أن السبب الرئيسي هو قلق السوق من المبالغة في تقييم أسهم التكنولوجيا، بالإضافة إلى عدم وضوح اتجاه أسعار الفائدة الأمريكية، مما أدى إلى بيع الأصول المضاربة.

في خضم هذه الفوضى، استغلت مجلة The Atlantic الحدث ونشرت تعليقًا معمقًا بعنوان: كيف يمكن للعملات المشفرة أن تتسبب في الأزمة المالية القادمة. ومع ذلك، لم تتحدث المقالة عن Bitcoin أو العملات البديلة أو Web3، بل عن ما يعتبره الكثيرون الأكثر "أمانًا" و"استقرارًا"—العملات المستقرة (Stablecoin).

لماذا تعتبر العملات التي يُفترض أنها "مستقرة" هي الأكثر خطورة؟

يرى الكاتب أن خطر العملات المستقرة لا يكمن في عدم استقرارها، بل في تظاهرها بأنها "مستقرة جدًا".

ظاهريًا، تعتبر العملات المستقرة "مرساة" عالم العملات المشفرة—فهي مرتبطة بالدولار الأمريكي، وتُسهل التداول، وتلعب دور الجسر في السوق بأكمله. سواء كنت تتداول العملات أو العقود أو تقوم بالمراجحة، فلا يمكنك الاستغناء عنها تقريبًا.

لكن هذا التصميم "الآمن ظاهريًا" قد يجعله نقطة الانفجار التالية. خاصة بعد دفع إدارة ترامب لإقرار قانون GENIUS للعملات المستقرة، الذي سيدخل حيز التنفيذ رسميًا في عام 2027، لم تخضع العملات المستقرة لرقابة فعالة، بل حصلت على دعم رسمي ضمني، مما سمح لها بالتوسع بسرعة أكبر وجذب المزيد من الأموال، دون تحمل متطلبات الرقابة المصرفية أو رأس المال أو تأمين الودائع.

إذا انهارت ثقة السوق، قد لا يتمكن المُصدرون من السداد في الوقت المناسب، وسيحدث "سحب الودائع" الرقمي على السلسلة في غضون أجزاء من الثانية، مما قد يهز سوق السندات الأمريكية وحتى النظام المالي العالمي بسبب تلك القنبلة التي تبدو "الأكثر أمانًا".

يشير الكاتب إلى أنها ليست مجرد فقاعة تقنية عادية، بل عامل خطر قد يرتبط بعمق مع العملات السيادية وسوق السندات وعمليات أسعار الفائدة الفيدرالية. قد تكون الولايات المتحدة تعيد تكرار أزمة الرهن العقاري لعام 2008، لكن هذه المرة، الخطر ليس في الرهون العقارية، بل في "الدولار على السلسلة".

فيما يلي النص الأصلي:

في 18 يوليو 2025، وقع الرئيس دونالد ترامب قانونًا يحمل اسمًا متفاخرًا: "قانون الابتكار الوطني وتوجيه العملات المستقرة" (GENIUS Act).

إذا كان هذا القانون، كما يبدو الآن، سيزعزع النظام المالي، فإن اسم "العبقري" سيصبح سخرية: من يظن أن السماح لصناعة العملات المشفرة بوضع قواعدها بنفسها فكرة جيدة؟

هذا القانون، الذي يحمل الاسم الكامل "توجيه وتأسيس الابتكار الوطني للعملات المستقرة الأمريكية" (Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act)، يهدف إلى وضع إطار تنظيمي لنوع من العملات المشفرة يسمى العملات المستقرة (Stablecoin).

على الرغم من أن الاسم يبدو مطمئنًا، إلا أن العملات المستقرة—أي تلك العملات المشفرة التي تعد بالحفاظ على قيمتها مقابل العملات الحقيقية (عادة الدولار الأمريكي)—هي في الواقع أخطر أشكال العملات المشفرة حاليًا. وخطرها يأتي من أنها "تبدو آمنة".

يعلم معظم الناس أن العملات المشفرة متقلبة للغاية ومضاربية. Bitcoin وEther وغيرهما من العملات المشفرة المعروفة تتقلب قيمتها بشكل كبير يوميًا وسنويًا. وقد صُممت العملات المستقرة في الأصل للقضاء على هذا التقلب، لكنها قد تشكل تهديدًا أكبر للنظام المالي الأوسع.

يقدم قانون GENIUS (المشابه لقانون تنظيم سوق الأصول المشفرة الذي أقره الاتحاد الأوروبي في عام 2023) بعض تدابير الحماية، لكن هذه التدابير قد توسع سوق العملات المستقرة بشكل كبير. إذا—أو عندما—تنهار هذه العملات المستقرة، فإن قانون GENIUS يكاد يضمن أن الحكومة الأمريكية ستضطر إلى إنقاذ المُصدرين وحاملي العملات المستقرة بمئات المليارات من الدولارات.

دائمًا ما نسمع العبارة: "هذه المرة مختلفة". في المجال المالي، غالبًا ما تكون هذه العبارة نذير كارثة. في أوائل العقد الأول من القرن الحادي والعشرين، ادعى القطاع المالي أنه اخترع "أصولًا خالية من المخاطر" من خلال تجميع الرهون العقارية عالية المخاطر في سندات (العديد منها حصل على تصنيف AAA).

لكن الخطر دائمًا له ثمن. تمويه الأصول عالية المخاطر على أنها منخفضة المخاطر يسمح للمضاربين بجني الأرباح وتحميل الآخرين العواقب. في عام 2007، انهارت هذه السندات المصنفة AAA، ودخل العالم في أسوأ ركود اقتصادي منذ الكساد الكبير. تقوم العملات المستقرة بنفس "الخيمياء"—تحويل القمامة إلى ذهب—وقد تؤدي إلى نفس النتيجة.

اليوم، العملة المستقرة التي تشتريها مقابل 100 دولار يجب أن تساوي نظريًا 100 دولار في المستقبل. هذا التصميم يجعلها تبدو كوسيلة موثوقة لتخزين الأصول الرقمية. تم تصميم العملات المستقرة لتوفير الأمان والسيولة المشابهة للودائع المصرفية في نظام العملات المشفرة.

لكن هذه الوعود "المستقرة" غالبًا ما تكون غير موثوقة. منذ ظهور العملات المستقرة قبل 11 عامًا، تخلف العديد من المُصدرين عن السداد، مما تسبب في خسائر بمليارات الدولارات.

Terra كانت واحدة من أكبر مُصدري العملات المستقرة، لكنها فقدت ما يقرب من 60 مليار دولار من الأصول في انهيار مايو 2022. كما قال الحائز على جائزة نوبل في الاقتصاد جان تيرول (Jean Tirole): "العملات المستقرة، مثل صناديق سوق المال، تبدو آمنة، لكنها قد تنهار تحت الضغط."

من المقرر أن يدخل قانون GENIUS حيز التنفيذ في يناير 2027، ويهدف إلى جذب المستثمرين من خلال تقليل المخاطر وتعزيز الاستقرار. لكن المشكلة أن هذه "الحواجز" تحمي أرباح المُصدرين أكثر من حماية المستهلكين ودافعي الضرائب. والنتيجة المحتملة: عندما تواجه العملات المستقرة أزمة في المستقبل، سيكون تأثيرها أكبر، والضرر على الاقتصاد الحقيقي أشد.

يدعي مؤيدو العملات المستقرة أن هذه العملات توفر تقنية أكثر تقدمًا لتخزين وتحويل الأموال. غالبًا ما تستغرق التحويلات المصرفية وقتًا طويلاً، وتكون التحويلات الدولية مكلفة ومعقدة. تبدو العملات المستقرة وكأنها تتيح تحويلات عابرة للحدود بسهولة، كما لو كنت تدفع أجر المربية عبر Venmo.

هذا الوعد غير واقعي. بالنسبة للمعاملات المشروعة، لا تزال العملات المشفرة عرضة للاحتيال والقرصنة والسرقة. وفقًا لتقرير شركة تحليل البلوكشين Chainalysis، تم سرقة ما يقرب من 3 مليارات دولار من العملات المشفرة في النصف الأول فقط من عام 2025.

في عام 2024، أخطأ الرئيس التنفيذي لشركة أدوية في تكساس في إدخال رقم واحد عند تحويل العنوان، وأرسل عملات مستقرة بقيمة مليون دولار تقريبًا إلى حساب غريب، ورفض الأخير إعادتها، كما أعلنت شركة إصدار العملات المستقرة Circle أنها غير مسؤولة عن ذلك، وقد رفعت الشركة الآن دعوى قضائية ضد Circle.

في الواقع، معظم حاملي العملات المشفرة لا يستخدمونها للاستهلاك. أظهر استطلاع أجرته المؤسسة الفيدرالية لتأمين الودائع (FDIC) في عام 2023 أن 3.3% فقط من حاملي العملات المشفرة يستخدمونها للدفع، وحوالي 2% فقط لشراء سلع فعلية.

الميزة الحقيقية للعملات المستقرة هي أنها تتيح لحاملي الأصول تجنب الرقابة الأمريكية أثناء استخدام نظام الدولار. حاليًا، 99% من العملات المستقرة مرتبطة بالدولار الأمريكي.

يدعي قانون GENIUS أنه سيفرض على مُصدري العملات المستقرة الالتزام بقوانين مكافحة غسل الأموال مثل "اعرف عميلك" (KYC)، لكن ذلك يقتصر فقط على الإصدار الأولي للعملة في الولايات المتحدة. أما بعد ذلك، فلا يمكن تتبع كيفية تداولها أو إلى من تذهب أو أين تنتهي.

على سبيل المثال، تخطط Tether لإطلاق عملة مستقرة جديدة لا تستهدف العملاء في الولايات المتحدة أو الاتحاد الأوروبي، وبالتالي تتجنب تمامًا قواعد KYC.

في الوقت نفسه، تتيح البورصات اللامركزية للناس تداول العملات المستقرة دون أي رقابة، مما يسهل دخول العملات غير الخاضعة للرقابة إلى السوق الأمريكية. على الرغم من أن قانون GENIUS يطلب الإبلاغ عن المعاملات المشبوهة، إلا أن معظم نظام العملات المستقرة يقع خارج الولايات المتحدة، مما يجعل تنفيذ هذا الشرط شديد الصعوبة.

بسبب هذه المخاطر المتأصلة، ظل حجم سوق العملات المستقرة صغيرًا نسبيًا، ويتراوح حاليًا بين 28 و31.5 مليار دولار، أي ما يعادل تقريبًا حجم ثاني عشر أكبر بنك في الولايات المتحدة. حتى لو انهار سوق العملات المستقرة بالكامل غدًا، فقد يتأثر النظام المالي الأمريكي، لكنه سيظل قادرًا على التعافي.

ومع ذلك، تتوقع Citigroup أنه إذا دخل قانون GENIUS حيز التنفيذ، فقد يتضخم سوق العملات المستقرة إلى 4 تريليون دولار بحلول عام 2030. مثل هذا الحجم من التخلف عن السداد قد يتسبب في صدمة خطيرة للنظام المالي العالمي.

من الناحية الوظيفية، يعد مُصدرو العملات المستقرة في جوهرهم "مؤسسات تقبل الودائع". فهم يتلقون النقد ويعدون بالسداد في أي وقت. أما البنوك، فلديها تأمين على الودائع، وفحوصات ربع سنوية، وتدقيق سنوي. لكن قانون GENIUS تخلى عن هذه الرقابة، واشترط فقط التدقيق السنوي للمُصدرين الكبار الذين تتجاوز أصولهم 50 مليار دولار.

يدعي قانون GENIUS أنه سيقضي على مخاطر التخلف عن السداد، ويطلب من المُصدرين دعم العملات المستقرة بـ"أصول سائلة مثل الدولار الأمريكي أو سندات الخزانة قصيرة الأجل" والإفصاح شهريًا عن مكونات الاحتياطي. يبدو هذا موثوقًا. لكن استثمار النقد في أصول قصيرة الأجل لا تتجاوز مدتها بضع ساعات أو أيام يحقق عائدًا منخفضًا للغاية.

أنفقت شركات العملات المشفرة عشرات الملايين من الدولارات على جماعات الضغط والتبرعات السياسية لدفع هذا القانون، كما قدمت دعمًا ضخمًا لحملة الرئيس ترامب، ومن الواضح أنهم لا يهدفون فقط إلى "جني بعض الفوائد".

يسمح قانون GENIUS باستخدام سندات الخزانة التي تصل مدتها إلى 93 يومًا. عادة ما تحقق هذه السندات عائدًا سنويًا يقارب 4%، لكنها تحمل مخاطر سعر الفائدة: عندما ترتفع أسعار الفائدة، تنخفض قيمة السندات. على سبيل المثال، في صيف 2022، ارتفع معدل الفائدة على سندات الخزانة لمدة 3 أشهر من أقل من 0.1% إلى 5.4%. إذا باع المُصدرون السندات في منتصف المدة، فقد يتكبدون خسائر.

إذا كنت من حاملي العملات المستقرة، فقد تقلق من أن المُصدر يحتفظ بسندات تتناقص قيمتها. إذا زاد الطلب على الاسترداد، فقد يتمكن المُصدر من تلبية بعض الطلبات الأولى، لكنه سينفد من الأموال في النهاية. إذا حدث ذعر في السوق، سيتسابق الجميع لسحب أموالهم، مما يؤدي إلى "سحب ودائع" رقمي في العصر الحديث.

حتى إذا انخفضت قيمة أصول البنوك التقليدية، فلا داعي لقلق العملاء، لأن هناك تأمينًا فيدراليًا على الودائع. أما مُصدرو العملات المستقرة فلا يملكون أي تأمين، ويعتمدون فقط على الأصول التي لديهم—وهذه الأصول تتقلب قيمتها في كل لحظة. إذا أدرك السوق وجود خطر، فسيكون الأوان قد فات.

يعتقد مؤيدو قانون GENIUS أن القانون يفرض تنويع الأصول، مثل الاحتفاظ بجزء نقدًا، وجزء في أصول لليلة واحدة، وجزء في أصول لمدة 30 يومًا، كما يفرض الإفصاح. لكن هذه الإفصاحات متأخرة جدًا، ولا تواكب الواقع حيث تتحرك الأموال بالثواني. قد يبدو المُصدر سليمًا في تقرير شهري، لكنه قد يصبح معسرًا بعد أسبوع.

هذا التأخير في المعلومات، والرقابة المتساهلة، وغياب التأمين هو الوصفة المثالية للذعر و"سحب الودائع". إذا بدأ المزيد من الناس في استخدام العملات المستقرة لتخزين أصولهم بالدولار، فقد يؤدي أي اضطراب بسيط إلى أزمة نظامية. لتلبية طلبات الاسترداد، سيضطر المُصدرون إلى بيع سندات الخزانة، مما سيؤثر على سوق السندات بأكمله—يرفع أسعار الفائدة ويضر الجميع.

خذ Tether، التي يقع مقرها في السلفادور، كمثال. حاليًا، تبلغ حيازتها من سندات الخزانة الأمريكية 135 مليار دولار، ما يجعلها سابع عشر أكبر حامل لسندات الخزانة الأمريكية في العالم، بعد ألمانيا مباشرة. في مايو 2022، عندما شكك السوق في صحة احتياطيات Tether، تم استرداد 10 مليارات دولار في غضون أسبوعين. لو انهارت حينها، كان بإمكان الحكومة أن تبقى خارج الأزمة. لكن مع زيادة حجمها، لا يمكن تجاهل المخاطر.

على الرغم من أن قانون GENIUS يحظر بعض الأصول عالية المخاطر، إلا أنه لا يغير المشكلة الجوهرية: أرباح العملات المستقرة تأتي من المخاطر. أعلن الرئيس التنفيذي لشركة Tether، Paolo Ardoino، في سبتمبر أن الشركة تفكر في جمع تمويل، وقد تصل قيمتها إلى 500 مليار دولار.

هذا النوع من "الاستفادة من الإنقاذ الحكومي دون دفع أقساط التأمين" هو بالضبط سبب أزمة صناديق سوق المال في عام 2008. حينها تدخلت الحكومة الفيدرالية وضمنت 2.7 تريليون دولار من الأصول غير المؤمنة.

يعتقد المؤيدون أن العملات المشفرة هي عملة المستقبل، بينما يصفها النقاد بأنها خدعة تخدم الجريمة. قال Warren Buffett: "قد يكون Bitcoin سم الفئران المضاعف".

حاليًا، هذه الخلافات لا تهم معظم الناس. على سبيل المثال، عندما أفلست منصة FTX في نهاية عام 2022، لم يكن لذلك تأثير يُذكر على الاقتصاد العادي. لكن العملات المستقرة مختلفة، فقد صُممت لتكون مرتبطة بعمق بالنظام المالي الحقيقي.

يحاول قانون GENIUS جعلها مشتريًا جديدًا لديون الدولار. حتى أن البيت الأبيض قال في إيجاز: "سيزيد قانون GENIUS من الطلب على السندات الأمريكية، ويعزز مكانة الدولار كعملة احتياطية عالمية".

المشكلة: من أين سيأتي هذا الطلب؟ أحد الأجوبة هو المجرمون. يقدر حجم "الأموال السوداء" عالميًا بـ36 تريليون دولار، أي 10% من ثروة العالم. وتوفر العملات المستقرة قناة لغسل هذه الأموال.

في عام 2023، دفعت Binance غرامة تجاوزت 4 مليارات دولار لوزارة الخزانة الأمريكية بسبب تسهيل معاملات لمنظمات إرهابية. في أكتوبر 2025، منح الرئيس ترامب عفوًا لمؤسس Binance، وتفيد التقارير بأن Binance ستتعاون مع مشروع العملات المشفرة لعائلة ترامب.

لماذا مر قانون GENIUS بسهولة في الكونغرس؟ كانت نتائج التصويت في مجلس الشيوخ والنواب 68:30 و 308:122 على التوالي.

المؤيدون بارعون في الضغط، والمستفيدون نشطون، والمتضررون غير مبالين. اعتقدت البنوك التقليدية أنها لن تتأثر، لأن القانون يمنع مُصدري العملات المستقرة من دفع فوائد. لكن صناعة العملات المستقرة تسعى للتحايل على هذا القيد. الآن، تفكر Goldman Sachs وDeutsche Bank وBank of America في إطلاق عملاتها المستقرة الخاصة بها.

أما معارضو الكونغرس مثل السيناتور Elizabeth Warren، فيركزون على الأرباح الضخمة لعائلة ترامب من العملات المشفرة. وهي محقة. وفقًا لـ Financial Times، حققت عائلة ترامب أكثر من 1 مليار دولار من الأرباح قبل الضرائب من صناعة العملات المشفرة خلال العام الماضي. ومن نتائج ذلك أن وزارة العدل أعلنت في أبريل عن تقليص كبير في تحقيقات الاحتيال في العملات المشفرة.

على الرغم من أن هذا الفساد مثير للاشمئزاز، إلا أنه ليس خطرًا نظاميًا. الخطر الحقيقي هو: مُصدرو العملات المستقرة يريدون جمع ودائع ضخمة دون ضمان القدرة على السداد.

لقد أثبت التاريخ أن الحكومة الأمريكية من غير المرجح أن تتجاهل تخلف عملة مستقرة كبيرة عن السداد، لكن قانون GENIUS لم يمنح الحكومة الأدوات اللازمة لمنع هذه الأزمة.

لم يدخل القانون حيز التنفيذ بعد، ولا يزال هناك وقت لتقليل الخسائر.

يمكننا اعتبار مُصدري العملات المستقرة مؤسسات مالية تقبل الودائع، وفرض دفع أقساط تأمين على الدولار المستقر، والإفصاح عن المعلومات عند وقوع أحداث هامة، واشتراط وجود مقر رئيسي ودفع الضرائب في الولايات المتحدة. في الوقت نفسه، يجب إصلاح نظام التحويلات الدولية المكلف الحالي، لتقويض الميزة الزائفة لصناعة العملات المشفرة في "التحويلات السريعة".

بعد أزمة 2008 المالية، سُئل المستثمر Jeremy Grantham: "ماذا تعلمنا من هذه الأزمة؟" أجاب: "تعلمنا الكثير على المدى القصير، والقليل على المدى المتوسط، ولا شيء على المدى الطويل."

اليوم، تذكرنا العملات المستقرة، بنفس هيكل المخاطر لسندات الرهن العقاري، بأن الأزمة أصبحت بعيدة لدرجة النسيان.

في بلد حر، لن تمنعك الحكومة من المضاربة. لكن الخطر يظهر فقط عندما يضارب المضاربون بأموال الآخرين—وهذا هو جوهر العملات المستقرة، وقانون GENIUS يعزز هذا الاتجاه.

إذا لم يتم التدخل، فإن الكارثة المالية القادمة في أمريكا مسألة وقت فقط.