Autore: Yiran (Bitfox Research)
Sommario
Il settore dei DEX di contratti perpetui ha visto una crescita esplosiva nel 2025, con la quota di mercato che è salita dal 5% di inizio anno al 20-26%, e il volume trimestrale di scambi che ha superato la soglia di 1.8 trilioni di dollari. Hyperliquid continua a guidare con un TVL di $4.78B e una potente tecnologia di order book on-chain, ma affronta la forte concorrenza di nuove piattaforme come Aster e Lighter. Il modello zero-fee e strategie di airdrop aggressive stanno rimodellando il panorama competitivo, anche se la sostenibilità rimane incerta. Innovazioni tecnologiche (ZK-Rollup, app-chain) e rivoluzioni nei modelli di business (listing permissionless, collaterali a rendimento) avanzano parallelamente, e nel lungo termine costruiranno un ecosistema di trading di derivati più aperto e trasparente.
I. Contesto del settore e stato attuale dello sviluppo
1.1 Migrazione strutturale da CEX a DEX
Il 2025 segna una linea di demarcazione nello sviluppo dei Perp DEX. Secondo gli ultimi dati, la quota dei DEX nel mercato dei contratti perpetui è salita drasticamente dal circa 5% di inizio 2024 al 20-26%, con il volume degli scambi nel Q3 che ha raggiunto il record di 1.8 trilioni di dollari, in aumento dell’87% rispetto ai 964.5 miliardi del Q2. Nel Q3, il volume degli scambi spot sui DEX ha raggiunto 1.43 trilioni di dollari, segnando la performance trimestrale più forte mai registrata e indicando un cambiamento strutturale nel modo in cui viene determinato il prezzo nel mercato delle criptovalute. Questa crescita è guidata da una svolta fondamentale nell’architettura tecnologica e dalla ricostruzione della fiducia degli utenti.
data from dune
Eventi come il crollo di FTX e il depeg del token Binance dell’11 ottobre hanno cambiato radicalmente la percezione degli utenti sulla custodia centralizzata: "Not Your Keys, Not Your Coins" non è più solo uno slogan, ma una lezione dolorosa. Il rapporto tra il volume dei futures DEX e CEX ha raggiunto il massimo storico di 0.23 nel Q2 (pari al 23% del volume dei CEX), mentre due anni fa era inferiore al 2%.
data from The Block
1.2 Competizione intensa nel mercato Perp DEX
Sulla base dei dati del 21-10-2025, il mercato Perp DEX mostra un evidente effetto di concentrazione verso i leader.
data from coingecko
Nel 2024, Hyperliquid è rapidamente emerso come leader nel settore dei derivati decentralizzati, arrivando a detenere oltre il 65% della quota di mercato, nettamente davanti a Jupiter e dYdX. Tuttavia, con la crescente attenzione verso i derivati decentralizzati e la forte performance del token HYPE, il settore ha rapidamente attirato numerosi nuovi concorrenti.
Tra questi, Aster si è distinto particolarmente, sostituendo rapidamente Hyperliquid come piattaforma numero uno per volume di scambi di derivati decentralizzati, con un volume giornaliero attualmente circa tre volte superiore a quello di Hyperliquid. A luglio di quest’anno, Hyperliquid deteneva ancora circa il 65% della quota di mercato, mantenendo questa posizione dominante sin dal lancio della mainnet a fine 2024. Tuttavia, secondo i dati del 20 ottobre 2025, nella settimana precedente, Aster deteneva il 40% del volume di scambi di contratti perpetui tra i primi dieci protocolli, Lighter circa il 17% e Hyperliquid era sceso al 7.67%.
Perps Volume Market Share——top 10 protocol
data from DefiLlama
In termini di base utenti, anche Aster mostra un vantaggio significativo: grazie al forte ecosistema di BNB, il numero totale di utenti ha superato i 4.6 milioni. In confronto, Hyperliquid, dopo un anno di sviluppo, conta 750.000 utenti totali, con una crescita chiaramente inferiore. Oltre ad Aster, anche concorrenti come Lighter ed edgeX hanno recentemente mostrato forza, rendendo la competizione per Hyperliquid sempre più intensa.
Tuttavia, questo cambiamento di quota di mercato non è avvenuto in un mercato stagnante. Il volume di scambi di Hyperliquid non è diminuito, anzi è leggermente aumentato. Con l’ingresso di Aster, le attività di incentivazione del trading hanno portato un’enorme crescita incrementale all’intero mercato. Ad esempio, nella settimana dal 22 al 29 settembre, il volume di scambi di Hyperliquid è stato di 80 miliardi di dollari, ancora ai massimi storici dalla sua nascita. Tuttavia, questo impallidisce rispetto ai 270 miliardi di dollari di Aster nello stesso periodo.
data from dune
II. Analisi dei progetti core nel settore Perp DEX
2.1 Hyperliquid: il fossato del re delle prestazioni e le sue preoccupazioni
Hyperliquid è una blockchain Layer1 ad alte prestazioni focalizzata sul trading di derivati, con l’obiettivo di costruire un sistema finanziario completamente on-chain e aperto. Il TVL è cresciuto costantemente da 4.02B a luglio al picco di 6.35B a settembre, per poi correggere recentemente a $4.78B, mantenendo comunque la leadership nel settore. La proposta HIP-3 ha inaugurato una nuova era di listing permissionless, rendendo possibili contratti perpetui su azioni, materie prime e altri asset tradizionali.
Vantaggi tecnologici: Hyperliquid implementa un vero central limit order book (CLOB) on-chain tramite il meccanismo di consenso HyperBFT. La sua tecnologia di order book on-chain offre agli utenti un’esperienza di trading veloce come quella dei CEX (conferma in meno di 1 secondo) e una capacità di elaborazione fino a 200.000 ordini al secondo. La maggior parte del volume deriva da derivati come i contratti perpetui e, senza ricorrere a venture capital tradizionali, la crescita è stata alimentata da airdrop di token HYPE alla community e da un modello economico unico che utilizza le entrate della piattaforma per il buyback.
Modello di entrate: Hyperliquid adotta un modello tokenomico altamente sostenibile, come dimostrato dai dati finanziari: la quasi totalità delle commissioni generate dalla piattaforma (fino a 302 milioni di dollari nel Q3 2025) viene convertita in “reddito netto per i detentori di token” (284 milioni nello stesso periodo) e destinata chiaramente al buyback e burn del token $HYPE. Questo meccanismo deflazionistico, che collega direttamente il successo della piattaforma al valore del token, consente una crescita esplosiva durante i bull market (con entrate annuali aumentate di oltre 27 volte) e fornisce un solido supporto al prezzo del token durante i bear market grazie ai buyback continui, risultando estremamente attraente.
data from DeFiLlama
Rischi potenziali: Hyperliquid affronta la pressione del massiccio sblocco del token SHYPE. Secondo il suo calendario di sblocco, nel Q4 2025 verranno sbloccati circa 19.83 milioni di SHYPE (5.3% della circolazione), solo l’inizio di una pressione di vendita a lungo termine. La sfida più seria inizierà a fine novembre 2025, quando 238 milioni di token per i core contributor inizieranno lo sblocco lineare, generando una pressione di vendita giornaliera di circa 17 milioni di dollari tra il 2027 e il 2028. Questo valore supera di gran lunga la capacità di buyback attuale di circa 2 milioni di dollari al giorno, rappresentando una resistenza strutturale otto volte superiore. Inoltre, la governance relativamente centralizzata del protocollo (solo 24 nodi validatori) rispetto a reti più decentralizzate come Ethereum può comportare rischi di single point of failure.
2.2 Aster: la doppia lama della crescita aggressiva
Aster è probabilmente il progetto più controverso del 2025. Il suo TVL ha visto un aumento impressionante di 6 volte a fine settembre (da 367M a 2.27B), con volumi giornalieri che hanno superato i $27 miliardi, ma questa crescita “a razzo” ha sollevato dubbi.
Data from dune
Innovazione tecnologica: Aster mostra una profonda comprensione delle esigenze degli utenti, costruendo una piattaforma dual-mode che serve sia trader professionisti che retail. Attualmente è principalmente su BNB Chain, con un modello ibrido “order book + vAMM”. L’order book è usato per il pricing preciso delle principali crypto, mentre il vAMM supporta trading ad altissima leva (fino a 1001x) su asset long tail. Introduce inoltre asset a rendimento come collaterale, permettendo agli utenti di usare liquid staking token come asBNB o stablecoin native a rendimento come USDF, aumentando l’efficienza del capitale e consentendo “trading che genera interessi”. Per gli utenti istituzionali, Aster offre la funzione di “ordine nascosto”, una soluzione privacy-first che protegge le strategie di grandi ordini dagli attacchi MEV. L’integrazione precoce con l’ecosistema Binance ha fornito una solida base di utenti e liquidità, rafforzando la fiducia del mercato.
Punto di controversia: DefiLlama ha rimosso Aster il 5 ottobre a causa di anomalie nei dati, in particolare per il rapporto anomalo tra volume di scambi e open interest (fino a 27x), molto oltre i livelli normali. Sebbene la spiegazione ufficiale sia legata all’attività dei market maker e agli incentivi, i sospetti di wash trading persistono.
2.3 Lighter: pioniere della rivoluzione zero-fee
Lighter rappresenta un modello di business completamente diverso: attira utenti con zero commissioni, guadagnando tramite API a pagamento e spread, simile al “payment for order flow” della finanza tradizionale. Il suo TVL è cresciuto di 6 volte (da 186M a 1.10B), mostrando uno sviluppo lineare e costante.
Innovazione tecnologica: Il motore di trading ad alte prestazioni basato su ZK-Rollup utilizza un matching off-chain verificabile, offrendo una latenza di trading inferiore a 5 millisecondi e garantendo trasparenza e sicurezza nel settlement on-chain. Questa tecnologia supporta il modello zero-fee e, offrendo vault LLP con APY fino al 63%, ha attratto capitale e costruito un ecosistema di trading vivace.
Sfide: Il tasso di retention degli utenti di Lighter è basso, indicando che la fidelizzazione necessita di miglioramenti. Come Aster, anche il rapporto tra volume di scambi e OI è molto più alto rispetto a concorrenti come Hyperliquid, suggerendo la presenza di molte attività speculative a breve termine piuttosto che utenti reali a lungo termine. La redditività a lungo termine di Lighter è quindi incerta e dovrà trasformare il traffico generato da zero-fee e aspettative di airdrop in utenti reali e fedeli.
2.3 EdgeX: concorrente differenziato dalla gestione prudente
EdgeX, incubato dal noto market maker Amber Group, è un attore di nicchia nel Perp DEX con una quota di mercato di circa il 5.5%. Non adotta strategie estreme su performance o incentivi, ma sfrutta le sue capacità di risk management e la presenza in specifiche regioni per occupare una nicchia stabile. Rappresenta un percorso alternativo nel mercato Perp DEX, focalizzato su crescita sostenibile e prudente.
Strategia di mercato: Gli utenti di EdgeX sono principalmente in Asia (Cina, Giappone, Corea e Taiwan), con una strategia operativa prudente e programmi di incentivi a punti, ma la struttura delle commissioni non è competitiva. Il suo rapporto OI/Volume è circa 0.27, molto inferiore a Hyperliquid ma superiore ad Aster e Lighter, indicando che il wash trading è relativamente basso e il comportamento degli utenti più autentico e sostenibile. Il vault di liquidità (eLP) è il più piccolo tra i quattro ($147m), ma durante il crollo di mercato “1011” ha ottenuto profitti come HLP, dimostrando una solida capacità di resistenza al rischio.
2.5 Nuove forze e concorrenti di nicchia
● dYdX: Pioniere del modello order book, migrato su una app-chain indipendente per creare un DEX di derivati completamente decentralizzato e ad alte prestazioni.
● GMX: Ha introdotto il modello di pool di liquidità condivisa multi-asset (GLP), con trading senza slippage e “real yield”, molto popolare tra i retail.
● Paradex (incubato da Paradigm): Si concentra su account a margine unificato e servizi di livello istituzionale.
● Orderly Network: Fornisce infrastruttura per abilitare il trading di derivati ad altre applicazioni.
● Drift Protocol: Occupa una posizione importante nell’ecosistema Solana, offrendo un’esperienza di trading cross-margin all-in-one.
Attualmente la competizione nel settore Perp DEX è estremamente intensa, con modelli di sviluppo diversificati come order book on-chain ad alte prestazioni, incentivi ad alta leva, zero-fee e servizi istituzionali. Dal punto di vista dello sviluppo a lungo termine e della resilienza ai cicli di mercato, Hyperliquid mostra la maggiore competitività grazie alla sua solida architettura tecnica (order book L1 on-chain proprietario), esperienza utente superiore e modello tokenomico trasparente e sostenibile (entrate usate per buyback e burn). Il suo meccanismo deflazionistico lega profondamente il successo della piattaforma al valore del token, catturando valore nei bull market e sostenendo il prezzo nei bear market. Al contrario, la crescita aggressiva di Aster è accompagnata da controversie sul wash trading, il modello zero-fee di Lighter affronta sfide di retention e redditività, mentre EdgeX è limitato dalla sua nicchia di mercato. Il futuro dei Perp DEX continuerà a evolversi, ma la competitività si concentrerà sempre più su innovazione tecnologica, modelli economici sostenibili e fidelizzazione reale degli utenti, piuttosto che su incentivi di breve termine.
III. Svolta tecnologica: evoluzione dell’architettura e superamento dei limiti di performance
3.1. Evoluzione dei percorsi tecnologici di scalabilità
L’architettura tecnologica dominante attuale si divide in tre percorsi, ciascuno con vantaggi e svantaggi adatti a diversi obiettivi strategici:
1. Paradigma App-Chain: Rappresentato da Hyperliquid, costruisce una blockchain L1 dedicata (come HyperBFT) per offrire massima personalizzazione delle prestazioni e sovranità per le applicazioni di exchange. I vantaggi sono prestazioni estreme (alto TPS, bassa latenza) e esperienza senza gas fee; gli svantaggi sono l’elevata difficoltà di sviluppo e la necessità di mantenere la rete di validatori e la sicurezza. Sebbene una L1 custom abbia più validatori e sia teoricamente decentralizzata, il numero ridotto di nodi e il controllo da parte del team limitano la reale decentralizzazione.
2. Paradigma General Purpose L2 Rollup: Rappresentato da Lighter, costruito su Ethereum tramite ZK-Rollup. I vantaggi sono l’integrazione nativa nell’ecosistema Ethereum e la sua sicurezza, forti effetti di rete e composabilità degli asset (ad esempio, i token LLP possono essere facilmente integrati nei protocolli DeFi mainnet). Con upgrade come Danksharding, il vantaggio di costo aumenterà. Come Rollup, sebbene il matching sia gestito da un unico sequencer centralizzato, la verifica delle ZK Proof è decentralizzata e le risorse richieste sono minime, compensando la centralizzazione dell’esecuzione. Inoltre, i ledger degli asset sono su Ethereum mainnet, quindi anche se il team Lighter scomparisse, gli utenti potrebbero recuperare autonomamente i fondi, garantendo la sicurezza degli asset.
3. Architettura ibrida: Aster combina order book e ZK-Rollup, usando il CLOB per il pricing preciso e una chain ZK L1 per supportare trading perpetuo con leva fino a 1001x, migliorando l’efficienza del capitale. La strategia architetturale mostra una pianificazione chiara: nella fase attuale, Aster sfrutta BNB Chain per avviare rapidamente il mercato e aggregare liquidità, evitando le difficoltà di avvio di un nuovo ecosistema. Attraverso partnership, si lega a settori hot come on-chain credit e Meme, costruendo una forte community e rete di distribuzione. In futuro, Aster prevede di migrare su una ZK L1 proprietaria (Aster Chain) per risolvere i limiti di performance e privacy. Con grandi airdrop, punta a trasferire utenti e liquidità da BNB Chain alla propria chain, creando un ecosistema di trading ad alte prestazioni, privacy e interoperabilità cross-chain.
3.2 Rivoluzione dei meccanismi di matching: da AMM a CLOB on-chain
Il cuore dello sviluppo dei Perp DEX è l’evoluzione continua dei meccanismi di matching, per bilanciare decentralizzazione ed efficienza.
1. Modello di pricing Oracle: rappresentato da GMX. Si basa completamente su oracoli esterni per il prezzo, con esecuzione diretta. Vantaggio: zero slippage; svantaggio: nessuna price discovery on-chain, i trader sono “price taker”.
2. Modello vAMM: rappresentato dalla prima Perpetual Protocol. Usa un market maker virtuale per simulare pool di liquidità e pricing. Offre price discovery on-chain, ma spesso comporta alto slippage e scarsa esperienza.
3. Order book off-chain + settlement on-chain: rappresentato da dYdX v3. Matching ed esecuzione avvengono su server ad alte prestazioni off-chain, con solo il settlement finale on-chain. Ha migliorato molto velocità e UX, avvicinandosi all’esperienza CEX.
4. Order book completamente on-chain: il prossimo step, rappresentato da Hyperliquid. Con blockchain ad alte prestazioni come Solana, Monad e app-chain dedicate, è ora possibile avere l’intero order book on-chain. Questo ripristina trasparenza e composabilità, e mira a risolvere problemi di latenza e attacchi front-running tramite ottimizzazione dell’infrastruttura, rappresentando la forma finale del trading decentralizzato.
Questa evoluzione mostra chiaramente il passaggio del settore dall’imitazione all’innovazione, perseguendo un’esperienza CEX senza sacrificare la decentralizzazione.
3.3. Modelli di pool di liquidità: innovazione chiave per efficienza del capitale e del rischio
I modelli di pool di liquidità dei DEX, tramite aggregazione innovativa della liquidità e gestione del rischio, migliorano notevolmente l’efficienza del capitale e riducono lo slippage.
1. Modello HLP di Hyperliquid: HLP partecipa come vault del protocollo a market making e liquidazione, guadagnando una quota delle commissioni. Usa strategie di liquidità attiva, rispondendo dinamicamente al mercato, ma comporta complessità di rischio di hedging e liquidazione.
2. Combinazione ALP e USDF di Aster: Aster usa un setup di liquidità ibrido, con ALP (automated liquidity pool) per il trading “modalità semplice” on-chain. USDF, una stablecoin a rendimento, è garantita da asset crypto delta-neutral e posizioni short; gli utenti possono depositare BNB, USDT ecc. per ottenere asBNB o USDF e aumentare la leva fino a 20x.
3. Modello di rischio condiviso LLP di Lighter: LLP è un pool unico che condivide collettivamente le perdite, con struttura di rischio condiviso. Offre zero commissioni, matching e liquidazione verificabili tramite ZK, e i profitti LLP derivano da PnL, funding fee e commissioni di liquidazione.
4. Modello di aggregazione della liquidità di Jupiter: come principale DEX aggregator su Solana, Jupiter aggrega la liquidità di oltre 50 DEX tramite il motore Metis v1, gestendo oltre il 50% del volume di Solana. Il modello offre accesso a liquidità profonda e minimizza lo slippage; il nuovo protocollo Jupiter Lend usa un motore di liquidazione custom e limiti dinamici di isolamento del rischio.
Per i trader avanzati o istituzionali che cercano la massima efficienza del capitale e leva, il modello ALP/USDF di Aster è più attraente, grazie a strategie delta-neutral e leva fino a 20x, ma comporta rischi di complessità. Per i liquidity provider avversi al rischio, il modello LLP di Lighter offre una struttura di rendimento più chiara e rischio condiviso, anche se comporta perdite collettive. Il modello HLP di Hyperliquid è simile a un hedge fund gestito attivamente, adatto a chi crede nella gestione attiva del protocollo e può sopportare rischi di hedging. Per la maggior parte degli utenti retail, il modello di aggregazione di Jupiter è probabilmente la scelta migliore per la maggior parte delle operazioni quotidiane, offrendo il miglior prezzo e il minimo slippage senza gestione attiva.
IV. Nuove dimensioni della competizione ecosistemica: dalla lotta per il traffico alla costruzione di valore
Con l’architettura tecnologica ormai matura, la competizione tra i Perp DEX si sposta dalla pura performance tecnica a una gara di profondità nella costruzione dell’ecosistema.
4.1 La doppia lama delle strategie di crescita: incentivi aggressivi e sospetti di wash trading
Il fenomeno più evidente nella competizione ecosistemica attuale è la crescita esplosiva delle nuove piattaforme tramite strategie di incentivi elevati, che però sollevano dubbi sull’autenticità dei dati.
● Crescita aggressiva di Aster: Aster, offrendo leva fino a 1001x e incentivi a punti, ha visto il volume giornaliero superare i $27 miliardi e il numero di utenti oltrepassare i 4.6 milioni. Tuttavia, questa crescita “a razzo” è accompagnata da dubbi: il rapporto tra volume di scambi e open interest è anormalmente alto, suggerendo la presenza di massicce attività di wash trading per ottenere punti airdrop.
● La sfida del modello zero-fee di Lighter: Il modello zero-fee di Lighter ha attirato un enorme traffico, ma il tasso di retention è basso. Come Aster, anche qui il rapporto volume/OI è molto più alto rispetto ai player stabili come Hyperliquid, suggerendo attività speculative a breve termine piuttosto che utenti reali a lungo termine, e quindi la redditività a lungo termine è dubbia.
● Standard di autenticità e sostenibilità: In confronto, la crescita del volume di Hyperliquid è più stabile e il suo rapporto OI/Volume è più sano. EdgeX, pur avendo una quota di mercato minore, mostra un rapporto OI/Volume molto superiore ad Aster e Lighter, indicando comportamenti utente più autentici e sostenibili.
4.2 Gara di profondità nella costruzione dell’ecosistema: asset, liquidità, innovazione commerciale e modelli di fee
Oltre al traffico, i team stanno competendo su dimensioni più profonde dell’ecosistema.
● Competizione sulla diversità degli asset: La proposta HIP-3 di Hyperliquid ha inaugurato il listing permissionless, consentendo il rapido listing di contratti perpetui su azioni, materie prime e altri asset tradizionali, diventando una nuova strategia per attrarre asset long tail e community. Aster, invece, punta più sulla profondità degli asset e sull’integrazione con scenari di trading: ad esempio, i perpetual su azioni 24/7 già lanciati includono titoli molto seguiti come Tesla e Nvidia, offrendo agli utenti crypto un’esposizione seamless ai mercati tradizionali.
● Innovazione nei modelli di liquidità e rendimento: I principali protocolli stanno competendo per il capitale tramite design differenziati. Hyperliquid permette agli utenti di depositare USDC nel pool HLP, condividendo il PnL della controparte e ottenendo un rendimento annuo del 6.7%, con il 93% delle fee destinate al buyback del token. Aster, tramite il pool ALP, consente l’uso di asset a rendimento (come asBNB o USDF) come collaterale, permettendo di guadagnare staking yield (asBNB APY 5-7%) o rendimento su stablecoin (USDF APY fino al 16.7%) durante il trading. Lighter, invece, offre vault LLP con APY elevati, con rendimenti da PnL, funding fee e liquidazioni, ma la sostenibilità del modello zero-fee resta da verificare.
● Rivoluzione dei modelli di business: Hyperliquid e i suoi programmi di incentivi per sviluppatori incoraggiano la costruzione di nuove app sulla propria infrastruttura, mentre l’integrazione profonda di Aster con l’ecosistema BNB Chain mostra come sfruttare il traffico esistente per un avvio rapido. Queste innovazioni migliorano l’efficienza del capitale e creano effetti di rete, spingendo l’ecosistema verso la sostenibilità.
● Confronto delle fee: Un confronto tra le fee dei vari DEX di perpetual mostra che la scelta dipende dal profilo utente: l’account standard zero-fee di Lighter è più attraente per retail e low-frequency trader; l’account Premium, con fee bassissime, è ideale per high-frequency trader. Per market making passivo e grandi ordini, Aster e Hyperliquid sono preferibili grazie a meccanismi di tiering e rebate. Per chi è sensibile alle variazioni delle funding fee, i modelli di Aster e Lighter sono più adatti. EdgeX, invece, non mostra particolare competitività sulle fee.
V. Sfide di compliance: la spada di Damocle sospesa
La crescita esplosiva dei Perp DEX si scontra con la rapida formazione di un quadro regolatorio globale: la compliance è ormai la chiave per la sopravvivenza a lungo termine.
5.1 Chiarezza nel contesto regolatorio globale
● Stati Uniti: CFTC e SEC hanno dichiarato a settembre l’intenzione di offrire “esenzioni innovative” per i progetti DeFi, includendo i derivati crypto come i perpetual in programmi pilota di safe harbor, e annunciando tavole rotonde su mercati 24h, marginazione di portafoglio e regolamentazione DeFi. Questo segnale indica un passaggio da enforcement puro a costruzione di framework.
● Unione Europea: Il regolamento MiCA si applica solo agli asset crypto spot, ma qualsiasi perpetual, swap o altro derivato offerto a clienti UE diventa automaticamente uno strumento finanziario MiFID II. Le linee guida ESMA di dicembre 2024 avvertono che anche solo offrire un frontend in inglese accessibile dall’UE può violare le esenzioni, e i DEX di derivati devono implementare geo-blocking o ottenere una licenza di servizi di investimento.
● Asia-Pacifico: Anche qui il quadro regolatorio si sta rapidamente evolvendo. La MAS di Singapore richiede una licenza ai sensi del Payment Services Act per chi offre prodotti crypto a leva (inclusi i DEX); per i derivati serve anche l’approvazione come “organized market” secondo il Securities and Futures Act. La SFC di Hong Kong consente il trading di derivati digitali solo a “investitori professionali”, con regole severe di risk management e reporting OTC.
5.2 Rischi specifici e risposte dei progetti
● Rischio di giurisdizione utente: Piattaforme come Hyperliquid hanno molti utenti USA, ma il blocco degli IP USA sul frontend sarà sufficiente per soddisfare la SEC? L’incertezza è alta. Inoltre, il modello di business dipende dalla fedeltà degli utenti e dalla crescita delle entrate: se la regolamentazione imponesse KYC/AML o il contesto macro peggiorasse, la sostenibilità dell’ecosistema sarebbe a rischio.
● Linea rossa dell’innovazione sugli asset: L’esplorazione di perpetual su azioni e prodotti simili porta direttamente nel territorio della regolamentazione dei titoli tradizionali, con alto rischio di enforcement coordinato globale.
● Soluzioni in sviluppo: Il settore sta sviluppando RegTech, come moduli KYC on-chain, zero-knowledge proof di identità e sandbox regolamentari, per trovare un equilibrio tra decentralizzazione e compliance.
VI. Prospettive future: dal caos del traffico alla ricostruzione del valore
Nella battaglia attuale per il traffico, il mercato Perp DEX si sta spostando da una crescita disordinata a un’integrazione strutturale. Questo riflette un approfondimento della competizione e preannuncia una ridefinizione dei meccanismi di creazione del valore. Di seguito, analizziamo il potenziale scenario finale del settore in termini di consolidamento competitivo, evoluzione dei modelli di crescita, percorso di istituzionalizzazione, impatto regolatorio, convergenza architetturale e meccanismi di cattura del valore.
6.1 Oltre la quota di mercato: consolidamento competitivo a lungo termine
La fase iniziale del mercato Perp DEX è dominata dalla lotta per il traffico, ma nel lungo termine si passerà a un oligopolio e a una collaborazione ecosistemica. Nel 2025, il volume di scambi ha superato 1 trilione di dollari, con una crescita annua del 138%, ma la quota di mercato si sta rapidamente concentrando su pochi leader; entro il 2027, il volume dei DEX sui perpetual supererà il 50% del mercato dei derivati.
Questo consolidamento non avverrà tramite semplici acquisizioni, ma tramite effetti di rete e aggregazione di liquidità: i leader, tramite bridge cross-chain e interoperabilità, creeranno un modello “winner takes all”. Pochi player controlleranno oltre l’80% della liquidità, mentre i marginali saranno assorbiti o esclusi. Questo processo, simile all’oligopolizzazione della finanza tradizionale, porterà il settore dalla competizione frammentata alla collaborazione su scala, evitando sprechi e aumentando l’efficienza.
6.2. Evoluzione da crescita incentivata a modello organico sostenibile
Oggi l’espansione dei Perp DEX si basa su airdrop, punti e incentivi di breve termine, che attraggono traffico ma portano a bolle e perdita di utenti. In futuro, il settore si sposterà verso una crescita organica basata su real yield, con buyback e burn delle fee come pilastro. Alcune piattaforme già destinano il 99% delle entrate al buyback, passando da incentivi speculativi a valore reale.
Questa evoluzione dipenderà dalla generazione stabile di fee e da incentivi di lungo termine per i liquidity provider; entro il 2028, il retention rate organico salirà dal 40% attuale a oltre il 70%. Riducendo la dipendenza dagli incentivi e rafforzando la divisione sostenibile delle fee, i Perp DEX passeranno dal “gioco del traffico” al “ciclo del valore”, resistendo ai cicli di mercato e crescendo in modo endogeno.
6.3 Percorso di adozione istituzionale e indicatori di maturità di mercato
Oggi i Perp DEX sono guidati da retail e trader quantitativi, ma l’adozione istituzionale sarà la chiave della maturità. Nel 2025, la quota di fondi istituzionali nei DEX è salita dal 10% al 25%, grazie a migliori strumenti di risk management e compliance.
Il percorso sarà graduale: inizialmente con accesso permissioned (KYC/AML) per hedge fund e asset manager, poi con API standard e soluzioni di custodia per l’integrazione su scala. Indicatori di maturità includono open interest stabile sopra i $100 miliardi, quota istituzionale oltre il 40% e ottimizzazione del rapporto TVL/volume (da 0.3 a 0.5). Questo segnerà il passaggio dei Perp DEX da “paradiso retail” a “infrastruttura istituzionale”, aumentando profondità e stabilità di mercato.
6.4 Il quadro regolatorio come forza di rimodellamento del business
L’evoluzione della regolamentazione ridisegnerà i modelli di business dei Perp DEX. L’incertezza regolatoria ha già portato alcuni progetti (come il DEX di OKX) a ritardare il lancio, ma nel lungo termine un quadro chiaro porterà a modelli ibridi: le piattaforme dovranno integrare elementi TradFi come compliance e disclosure per accedere agli istituzionali.
Entro il 2027, le principali giurisdizioni (UE con MiCA, USA con CFTC) richiederanno KYC opzionale e AML, rimodellando le entrate: dalle sole fee a servizi di compliance. La regolamentazione limiterà i prodotti ad alta leva, spingendo verso derivati più trasparenti e a basso rischio. Questo processo eliminerà i player non compliant ma darà legittimità ai modelli sostenibili, favorendo l’integrazione nella finanza mainstream.
6.5 Tendenza alla convergenza architetturale
L’architettura tecnica dei Perp DEX evolverà dalla sperimentazione alla standardizzazione, per risolvere la frammentazione della liquidità e la latenza. Il modello CLOB è ormai dominante e in futuro integrerà Intent Layer e ZK proof per liquidità cross-chain e privacy.
Entro il 2026, l’80% delle piattaforme adotterà architetture multi-chain aggregate, con layer EVM compatibili tipo HyperEVM, migliorando composabilità e velocità di settlement (da secondi a millisecondi). Questa convergenza ridurrà i rischi di bridging e trasformerà i DEX da “isole on-chain” a “execution layer unificato”, supportando volumi da trilioni di dollari.
6.6 Meccanismi di cattura del valore che determineranno i vincitori a lungo termine
I vincitori a lungo termine tra i Perp DEX saranno determinati da efficienti meccanismi di cattura del valore, non solo dal volume. Il fulcro è la divisione delle fee: i leader usano il 99% delle entrate per buyback e burn, modelli di governance ve (vote escrow) e vault di liquidità (HLP) con condivisione del PnL, ancorando il valore del token e la fedeltà degli utenti. In futuro, la cattura del valore sarà sempre più ecosistemica: integrazione di lending, staking e derivati per yield compositi, spostando il settore dalla “cattura del traffico” alla “ricostruzione del valore”.
Conclusione
Il settore Perp DEX ha superato con successo la fase di validazione tecnica, entrando in una nuova era di competizione tra ecosistemi e modelli. Sebbene Aster e Lighter abbiano dimostrato la potenza della crescita a breve termine tramite strategie aggressive, la sostenibilità e l’autenticità dei dati restano in discussione. Hyperliquid mostra i vantaggi della combinazione tra performance tecnica e modello economico sostenibile. I futuri vincitori saranno gli ecosistemi che sapranno costruire vantaggi completi su tecnologia, user experience, modello economico, innovazione sugli asset e compliance. Nonostante le sfide, la tendenza verso una finanza più aperta e trasparente guidata dai Perp DEX è ormai irreversibile, con un valore di lungo termine solido e ricco di potenziale.
