Quando uma pressão de venda de bilhões encontra a proposta de queima de 45%, a batalha de avaliação da Hyperliquid se intensifica

Título original: “Queimar metade do $HYPE? Uma proposta radical desencadeia grande debate sobre a avaliação da Hyperliquid”
Autor original: David, Deep Tide TechFlow

Recentemente, no meio do boom das Perp DEX, vários novos projetos surgiram como cogumelos após a chuva, desafiando constantemente a posição de liderança da Hyperliquid.

Todos os olhares estão voltados para as inovações dos novos participantes, a ponto de parecer que o preço do token líder $HYPE está sendo negligenciado. E o fator mais diretamente relacionado à variação do preço do token é a oferta de $HYPE.

O que afeta a oferta é, por um lado, a recompra contínua, que equivale a comprar constantemente no mercado existente para reduzir a circulação, diminuindo a “água da piscina”; por outro lado, está o ajuste do mecanismo geral de oferta, ou seja, fechar a torneira.

Olhando atentamente para o desenho atual da oferta de $HYPE, na verdade há um problema:

A oferta circulante é de cerca de 339 milhões de tokens, com um valor de mercado de aproximadamente 15.4 bilhões de dólares; mas a oferta total chega perto de 1 bilhão de tokens, com um FDV de impressionantes 46 bilhões de dólares.

A diferença de quase três vezes entre MC e FDV vem principalmente de duas partes. Uma parte são 421 milhões de tokens alocados para “Emissões Futuras e Recompensas Comunitárias” (FECR), e 31.26 milhões de tokens nas mãos do Fundo de Assistência (AF).

O Fundo de Assistência é a conta usada pela Hyperliquid para recomprar HYPE com a receita do protocolo, comprando diariamente mas sem queimar, apenas mantendo. O problema é que os investidores veem o FDV de 46 bilhões e ainda acham a avaliação muito alta, mesmo que apenas um terço esteja realmente em circulação.

Nesse contexto, o gestor de investimentos Jon Charbonneau (DBA Asset Management, detentor de grande posição em HYPE) e o pesquisador independente Hasu publicaram em 22 de setembro uma proposta não oficial sobre o $HYPE, bastante radical; a versão resumida é:

Queimar 45% da oferta total atual de $HYPE, aproximando o FDV do valor circulante real.

Após a publicação, a proposta rapidamente incendiou a discussão na comunidade, e até o momento da redação, o post já tinha 410 mil visualizações.

Por que a repercussão foi tão grande? Se a proposta for realmente adotada, queimar 45% da oferta de HYPE significa que o valor representado por cada token praticamente dobra. Um FDV mais baixo também pode atrair investidores que estavam apenas observando.

Também resumimos rapidamente o conteúdo original da proposta, organizando-o da seguinte forma.

Reduzir o FDV, tornando o HYPE menos caro

A proposta de Jon e Hasu parece simples — queimar 45% da oferta — mas a execução é mais complexa.

Para entender a proposta, é preciso primeiro enxergar claramente a estrutura atual de oferta do HYPE. Segundo a tabela de dados fornecida por Jon, ao preço de 49 dólares (preço do HYPE na época da proposta), dos 1 bilhão de tokens totais, apenas 337 milhões estão realmente em circulação, correspondendo a um valor de mercado de 16.5 bilhões de dólares.

Mas para onde foram os outros 660 milhões de tokens?

As duas maiores partes são: 421 milhões alocados para “Emissões Futuras e Recompensas Comunitárias” (FECR), funcionando como uma grande reserva, mas ninguém sabe quando ou como será usada; além disso, 31.26 milhões estão nas mãos do Fundo de Assistência (AF), que compra HYPE diariamente mas não vende, apenas acumula.

Primeiro, como queimar. A proposta inclui três ações principais:

Primeiro, revogar a autorização dos 421 milhões de tokens do FECR (Emissões Futuras e Recompensas Comunitárias). Esses tokens estavam planejados para recompensas futuras de staking e incentivos comunitários, mas nunca houve um cronograma claro de emissão. Jon acredita que, em vez de deixar esses tokens como uma espada de Dâmocles sobre o mercado, é melhor revogar a autorização diretamente. Se necessário, a emissão pode ser aprovada novamente por votação de governança.

Segundo, queimar os 31.26 milhões de HYPE detidos pelo Fundo de Assistência (AF), e queimar diretamente todos os HYPE comprados pelo AF no futuro. Atualmente, o AF recompra HYPE diariamente com a receita do protocolo (principalmente 99% das taxas de negociação), comprando cerca de 1 milhão de dólares por dia. Segundo o plano de Jon, esses tokens comprados não serão mais mantidos, mas imediatamente queimados.

Terceiro, remover o limite máximo de 1 bilhão de tokens. Isso pode soar contraintuitivo — se o objetivo é reduzir a oferta, por que remover o limite?

Jon explica que o limite fixo é um legado do modelo dos 21 milhões de bitcoin, sem sentido prático para a maioria dos projetos. Após a remoção do limite, se for necessário emitir novos tokens no futuro (por exemplo, para recompensas de staking), a quantidade pode ser decidida por governança, em vez de ser alocada de uma reserva pré-existente.

A tabela comparativa abaixo mostra claramente as mudanças antes e depois da proposta: à esquerda está a situação atual, à direita, a situação após a proposta.

Por que ser tão radical? Jon e Hasu apontam a razão principal: o desenho da oferta de tokens do HYPE é um problema contábil, não econômico.

O problema está no método de cálculo das principais plataformas de dados como CoinmarketCap.

Tokens já queimados, reservas do FECR, saldo do AF — cada plataforma trata esses elementos de forma diferente ao calcular FDV, oferta total e oferta circulante. Por exemplo, o CoinMarketCap sempre usa o limite máximo de 1 bilhão para calcular o FDV, mesmo que tokens tenham sido queimados, sem ajuste.

O resultado é que, não importa quanto HYPE seja recomprado ou queimado, o FDV exibido não diminui.

Pode-se ver que a maior mudança da proposta é que os 421 milhões do FECR e os 31 milhões do AF desapareceriam, e o hard cap de 1 bilhão seria removido, passando a emissão a ser decidida por governança conforme necessário.

Jon escreveu na proposta: “Muitos investidores, incluindo alguns dos maiores e mais maduros fundos, olham apenas para o número superficial do FDV.” Um FDV de 46 bilhões de dólares faz o HYPE parecer mais caro que Ethereum — quem teria coragem de comprar?

No entanto, a maioria das propostas tem interesses próprios por trás. Jon deixa claro que o fundo DBA que ele administra detém uma “posição material” em HYPE, e ele pessoalmente também possui tokens; se houver votação, ambos votarão a favor.

A proposta enfatiza, por fim, que essas mudanças não afetarão a participação relativa dos detentores atuais, não afetarão a capacidade da Hyperliquid de financiar projetos, nem mudarão o mecanismo de decisão. Nas palavras de Jon,

“Isso é apenas para tornar o livro contábil mais honesto.”

Quando “alocação para a comunidade” vira uma regra tácita

Mas será que a comunidade aceitará essa proposta? A seção de comentários do post original já está pegando fogo.

Entre eles, o comentário de Haseeb Qureshi, sócio da Dragonfly Capital, colocou a proposta em um contexto mais amplo do setor:

“Existem algumas ‘vacas sagradas’ na indústria cripto que simplesmente não morrem — está na hora de abatê-las.”

Ele se refere a uma regra tácita do setor: após a geração do token, o projeto sempre reserva supostamente 40-50% dos tokens para a “comunidade”. Isso soa muito descentralizado, muito Web3, mas na prática é uma encenação.

Em 2021, auge do bull market, cada projeto competia para ser o mais “descentralizado”. Assim, os tokenomics previam 50%, 60% ou até 70% para a comunidade — quanto maior o número, mais politicamente correto.

Mas como esses tokens são realmente usados? Ninguém sabe ao certo.

De forma mais maliciosa, alguns projetos usam a parte “alocada para a comunidade” como quiserem, quando quiserem, sob o pretexto de “para a comunidade”.

O problema é que o mercado não é ingênuo.

Haseeb também revelou um segredo aberto: investidores profissionais, ao avaliar projetos, automaticamente descontam pela metade essas “reservas comunitárias”.

Um projeto com FDV de 50 bilhões, mas com 50% “alocado para a comunidade”, na visão deles vale apenas 25 bilhões. A menos que haja ROI claro, esses tokens são apenas promessas vazias.

Esse é exatamente o problema enfrentado pelo HYPE. Dos 49 bilhões de FDV do HYPE, mais de 40% são reservas para “Emissões Futuras e Recompensas Comunitárias”. Os investidores veem esse número e recuam.

Não é porque o HYPE seja ruim, mas porque os números no papel são ilusórios. Haseeb acredita que a proposta de Jon é um passo adiante, tornando ideias radicais, antes impossíveis de discutir abertamente, em opiniões mainstream aceitáveis; precisamos questionar a prática padrão do setor de alocar tokens para “reservas comunitárias”.

Resumindo, o argumento dos apoiadores é simples:

Se for usar tokens, que seja via governança, explicando claramente por que emitir, quanto emitir e qual o retorno esperado. Transparente, com prestação de contas, e não uma caixa-preta.

Ao mesmo tempo, por ser uma proposta radical, há também vozes contrárias nos comentários. Resumimos em três pontos principais:

Primeiro, parte do HYPE precisa ser mantida como reserva de risco.

Do ponto de vista da gestão de risco, alguns acreditam que os 31 milhões de HYPE no Fundo de Assistência AF não são apenas estoque, mas fundos de emergência. E se houver multas regulatórias ou ataques hackers que exijam compensação? Queimar todas as reservas elimina o amortecedor em crises.

Segundo, o HYPE já possui mecanismos técnicos completos de queima.

A Hyperliquid já possui três mecanismos naturais de queima: queima de taxas de negociação à vista, queima de taxas de gas do HyperEVM e queima de taxas de leilão de tokens.

Esses mecanismos ajustam a oferta automaticamente conforme o uso da plataforma — por que intervir manualmente? Queima baseada no uso é mais saudável do que queima pontual.

Terceiro, queima em grande escala prejudica os incentivos.

As emissões futuras são a ferramenta de crescimento mais importante da Hyperliquid, usadas para incentivar usuários e recompensar contribuidores. Queimar isso é cortar na própria carne. Além disso, grandes stakers ficariam presos. Sem novas recompensas em tokens, quem vai querer fazer staking?

Para quem o token serve?

À primeira vista, parece uma discussão técnica sobre queimar ou não tokens. Mas, analisando as posições, percebe-se que o conflito é de interesses.

Jon e Haseeb deixam claro: investidores institucionais são a principal fonte de capital novo.

Esses fundos gerenciam bilhões de dólares, e suas compras realmente impulsionam o preço. Mas, ao ver um FDV de 49 bilhões, eles não entram. Por isso, é preciso corrigir esse número, tornando o HYPE mais atraente para instituições.

A visão da comunidade é totalmente diferente. Para eles, os traders de varejo que abrem e fecham posições diariamente na plataforma são a base. O sucesso da Hyperliquid não veio do dinheiro dos VCs, mas do apoio dos 94 mil usuários do airdrop. Mudar o modelo econômico para agradar instituições é inverter prioridades.

Esse conflito não é novo.

Olhando para a história do DeFi, quase todo projeto de sucesso passou por encruzilhadas semelhantes. Quando a Uniswap lançou seu token, comunidade e investidores brigaram pelo controle do tesouro.

No fundo, a questão é sempre a mesma: um projeto on-chain serve aos grandes capitais ou aos nativos de base do cripto?

Esta proposta parece servir ao primeiro grupo: “muitos dos maiores e mais maduros fundos só olham para o FDV.” A mensagem é clara: para atrair grandes capitais, é preciso jogar conforme suas regras.

O próprio proponente, Jon, é investidor institucional — seu fundo DBA detém grande quantidade de HYPE. Se a proposta passar, quem mais se beneficia são grandes detentores como ele. Menor oferta, preço potencialmente mais alto, valor da posição sobe junto.

Juntando com o fato de que, dias atrás, Arthur Hayes vendeu 800 mil dólares em HYPE brincando que ia comprar uma Ferrari, percebe-se uma certa sutileza de timing. Os primeiros apoiadores estão realizando lucros, e agora alguém propõe queimar tokens para elevar o preço — afinal, para quem é esse movimento?

Até o momento da redação, a Hyperliquid ainda não se pronunciou oficialmente. Mas, independentemente da decisão final, este debate já expôs uma verdade incômoda:

Quando o lucro está em jogo, talvez nunca tenhamos nos importado tanto com descentralização — só estávamos fingindo.