«Ми з гордістю носимо вашу ненависть»: чому S&P знизив рейтинг Tether після того, як він купив більше золота, ніж будь-яка країна

Tether, емітент стейблкоїна USDT, протягом минулого року накопичував Bitcoin та золото такими темпами, що це ставить його на один рівень із кількома державними казначействами.

Для розуміння контексту: компанія придбала більше золота, ніж усі центральні банки разом узяті лише за останній квартал, збільшивши свої загальні запаси до 116 тонн фізичного золота.

Накопичення золота Tether (Джерело: Financial Times)

Однак таке накопичення не вразило традиційний фінансовий сектор.

26 листопада рейтингове агентство S&P Global знизило свою оцінку здатності USDT підтримувати прив’язку до долара до 5 — найнижчого балу у своїй рейтинговій структурі для стейблкоїнів.

Агентство вказало на зростання інвестицій у Bitcoin, забезпечені кредити та інші інструменти з підвищеним ризиком, зазначивши, що ці експозиції створюють невизначеність щодо ліквідності резервів. На думку S&P, накопичення таких активів виходить за межі простої, номінованої у доларах моделі, яку має відображати резерв стейблкоїна.

У результаті виник незвичний розкол. Tether купує активи, які центральні банки використовують століттями для демонстрації фінансової сили. S&P дійшло висновку, що така комбінація послаблює надійність стейблкоїна.

Чому S&P зайняло таку позицію щодо Tether USDT

Зниження рейтингу S&P ґрунтується на занепокоєннях щодо ліквідності та прозорості резервів, а не щодо якості активів. Модель агентства оцінює, чи може емітент стейблкоїна швидко та безперешкодно виконувати викупи під час ринкових потрясінь.

За даними компанії, зростання частки Bitcoin та забезпечених кредитів у портфелі Tether додає волатильності цін і ризику контрагентів. Згідно з останнім квартальним звітом, компанія володіє приблизно $10 мільярдами у BTC і має близько $15 мільярдів у забезпечених кредитах.

Водночас золото також є центральним елементом резервів, із приблизно $13 мільярдами в активах. Хоча цей дорогоцінний метал є твердим активом із довгостроковою цінністю, його складніше швидко продати, і він не може так само легко забезпечити великі викупи, як казначейські векселі США.

Резерв стейблкоїна USDT від Tether (Джерело: S&P 500)

Враховуючи це, S&P вважає, що структура резерву стала менш придатною для продукту, який обіцяє миттєвий викуп один до одного.

Агентство також підкреслило прогалини у розкритті інформації. Було зазначено:

“Немає публічного розкриття інформації про типи активів, які можуть бути включені до резервів USDT, або про дії, які слід вжити, якщо вартість одного з базових активів чи класів активів суттєво знизиться.”

Крім того, Tether не публікує детальної інформації про кастодіанів, контрагентів чи структуру своїх експозицій на грошовому ринку.

Ці упущення мають значення, оскільки якість цих установ безпосередньо впливає на надійність резервів.

Хоча обсяг казначейських облігацій США у Tether перевищує $130 мільярдів, що робить компанію одним із найбільших власників у світі, відсутність прозорості щодо операційної структури обмежує довіру S&P.

Варто зазначити, що Tether раніше захищав свій підхід, представляючи іншу макроекономічну тезу.

Паоло Ардоіно, генеральний директор компанії, стверджував, що Bitcoin, золото та земля є довгостроковими хеджами проти глобальної нестабільності та ерозії державних балансів.

Компанія підкріпила цю позицію інвестиціями у майнінгові та роялті-компанії, розвитком бізнесу токенізованого золота та партнерствами для надання послуг сейфового зберігання та забезпеченого кредитування під золото.

У прямій відповіді на зниження рейтингу від S&P Ардоіно заявив,

“Ми з гордістю носимо вашу ненависть… Пропагандистська машина традиційних фінансів починає хвилюватися, коли якась компанія намагається кинути виклик гравітації зламаної фінансової системи.”

З точки зору Tether, ці кроки зміцнюють корпоративний баланс, навіть якщо вони відходять від традиційної моделі резервів стейблкоїнів.

Чому крипторинок не переймається

Тим часом ринок трактує Tether зовсім інакше, ніж S&P.

Це пов’язано з тим, що USDT зберігав прив’язку до долара протягом десяти років ринкових циклів, включаючи крахи бірж, кредиторів і конкуруючих стейблкоїнів. Цей досвід формує довіру користувачів більше, ніж будь-який формальний рейтинг.

Крім того, ліквідність USDT на світових торгових майданчиках є глибокою. Цифровий актив залишається основною парою для більшості криптоторгівлі та широко використовується для платежів на ринках, що розвиваються, де немає стабільного доступу до долара.

У результаті попит на стейблкоїн продовжує зростати, а ринкова капіталізація USDT досягла історичного максимуму понад $184 мільярди.

Ринкова капіталізація Tether USDT (Джерело: DeFiLlama)

Водночас найважливішою особливістю балансу Tether є його прибутковість. Маючи понад $130 мільярдів у короткострокових казначейських векселях США, емітент стейблкоїна заробляє близько $15 мільярдів на рік.

Ця дохідність створює швидко зростаючу подушку власного капіталу, яка може ефективніше поглинати коливання цін на Bitcoin або забезпечені кредити, ніж це передбачають стандартні моделі ризику.

Для трейдерів і користувачів із ринків, що розвиваються, ці деталі важливіші за погляд S&P на структуру активів. Ринок бачить компанію з суттєвою експозицією до казначейських облігацій США, зростаючим золотим резервом, прибутковою бізнес-моделлю та стабільним механізмом викупу.

Тож навіть якщо частина резерву розміщена у волатильних активах, масштаб нерозподіленого прибутку Tether забезпечує буфер, який був би незвичним для регульованого банку.

Дійсно, Ардоіно підкреслив рівень інновацій компанії у пості на X, заявивши, що Tether створив, за його словами, надкапіталізований бізнес без знецінених резервів, який залишається високоприбутковим.

Він також додав, що результати Tether підкреслюють слабкі сторони традиційних фінансів, які, за його словами, дедалі більше непокояться через модель компанії.

Він додав:

“Пропагандистська машина традиційних фінансів починає хвилюватися, коли якась компанія намагається кинути виклик гравітації зламаної фінансової системи. Жодна компанія не повинна наважуватися відокремлюватися від неї.”

Прозорість все ще має значення

Однак усе це не скасовує потреби у більш чіткому розкритті інформації.

Головна вразливість структури Tether — не у золотих резервах чи експозиції до Bitcoin. Це відсутність детального розуміння того, як зберігаються резерви, як обираються контрагенти та як управляються забезпечені кредити.

Навіть баланс, підкріплений значними буферами власного капіталу та твердими активами, складніше оцінити без прозорої звітності.

Для інституційних користувачів і регуляторів це головне невирішене питання.

Таким чином, більша прозорість зменшила б невизначеність для великих власників і узгодила б USDT зі стандартами, яких очікують від глобального розрахункового активу.

Публікація ‘We wear your loathing with pride:’ Why S&P downgraded Tether after it bought more gold than any country вперше з’явилася на CryptoSlate.