Powell đã nhìn thấy tín hiệu khủng hoảng

Động lực chính khiến Powell dừng việc thu hẹp bảng cân đối là để phòng ngừa khủng hoảng thanh khoản trên thị trường tài chính.

Tác giả: Lạc Minh

Nguồn: Wallstreetcn

Hôm nay Powell bất ngờ tuyên bố chuẩn bị dừng việc thu hẹp bảng cân đối.

Ông ấy đã nhìn thấy điều gì!?

Động lực chính của Powell

Động lực hàng đầu khiến Powell dừng việc thu hẹp bảng cân đối là để phòng ngừa khủng hoảng thanh khoản trên thị trường tài chính.

Powell đã đề cập trong bài phát biểu của mình:

Một số dấu hiệu đã bắt đầu xuất hiện, cho thấy điều kiện thanh khoản đang dần thắt chặt, bao gồm sự tăng mạnh phổ biến của lãi suất repo, cũng như áp lực rõ rệt hơn nhưng tạm thời vào những ngày nhất định. Kế hoạch của Ủy ban đã xây dựng một phương pháp thận trọng để tránh xảy ra tình trạng căng thẳng trên thị trường tiền tệ như tháng 9 năm 2019.

Câu này có ý nghĩa gì?

Chúng ta hãy xem một biểu đồ sẽ rõ.

Biểu đồ: SOFR

SOFR (Secured Overnight Financing Rate) trong biểu đồ trên là một trong những lãi suất ngắn hạn quan trọng nhất toàn cầu hiện nay, cũng là đại diện cốt lõi của “lãi suất repo” mà Powell đề cập trong bài phát biểu. (Từ năm 2022, Fed thúc đẩy sử dụng SOFR thay thế LIBOR; hiện nay hàng nghìn tỷ USD các khoản vay, trái phiếu, phái sinh đều được định giá bằng SOFR)

SOFR là lãi suất thực tế của các giao dịch repo qua đêm được đảm bảo bằng trái phiếu kho bạc Mỹ (Treasury securities).

Nói đơn giản, các tổ chức tài chính lấy trái phiếu kho bạc Mỹ làm tài sản thế chấp để vay tiền mặt qua đêm từ tổ chức khác, mức lãi suất trung bình của khoản “vay ngắn hạn có thế chấp” này chính là SOFR.

Vậy SOFR có liên quan gì đến lãi suất chính sách của Fed là FFR?

Lãi suất chính sách của Fed FFR (Federal Funds Rate) là một khoảng lãi suất do con người đặt ra, Fed kiểm soát thông qua hành lang lãi suất trên và dưới: ON RRP (lãi suất repo ngược qua đêm) là giới hạn dưới, IORB (lãi suất dự trữ của ngân hàng) là giới hạn trên.

Hiện tại lãi suất chính sách của Fed là 4.00%-4.25%, thực tế là đặt ON RRP (lãi suất repo ngược qua đêm) ở mức 4.00%, còn IORB (lãi suất dự trữ ngân hàng) ở mức 4.25%.

Vậy Fed kiểm soát lãi suất chính sách trong hành lang lãi suất như thế nào?

Trước tiên hãy xem giới hạn trên IORB (lãi suất dự trữ ngân hàng): Các ngân hàng có tài khoản dự trữ tại Fed, Fed sẽ trả lãi cho các khoản dự trữ này (hiện là 4.25%), nên các ngân hàng không có lý do gì cho vay với lãi suất thấp hơn 4.25%, điều này tạo thành trần lãi suất.

Tiếp theo là giới hạn dưới ON RRP (lãi suất repo ngược qua đêm): ON RRP là viết tắt của Overnight Reverse Repo. Dù các quỹ thị trường tiền tệ không thể nắm giữ dự trữ (dự trữ là đặc quyền của ngân hàng), nhưng họ có thể tham gia công cụ repo ngược của Fed: cho Fed vay tiền mặt qua đêm, Fed dùng trái phiếu kho bạc làm tài sản thế chấp, có thể nhận được lãi suất an toàn 4.00%.

Nếu tôi có thể gửi tiền cho Fed để nhận lãi suất 4.00%/năm, tôi sẽ không có động lực cho vay với lãi suất thấp hơn mức này. Do đó, bất kỳ lãi suất thị trường nào cũng không thể thấp hơn ON RRP trong thời gian dài.

Còn SOFR là lãi suất giao dịch giữa các tổ chức trên thị trường, chứ không phải giữa các tổ chức với Fed.

Về lý thuyết, cơ chế hành lang lãi suất của Fed (giới hạn trên IORB + giới hạn dưới ON RRP) phải “kẹp chặt” tất cả các lãi suất thị trường ngắn hạn (bao gồm SOFR), bởi nếu SOFR < 4.00%, mọi người sẽ làm ON RRP, nếu SOFR>4.25%, ngân hàng sẽ rút lượng lớn dự trữ tại Fed ra để kiếm lãi suất cao hơn (vì gửi ở Fed chỉ được 4.25%), từ đó đè lãi suất xuống.

Nhưng vấn đề là, nếu ngân hàng vì dự trữ không còn dồi dào, số tiền gửi ở Fed tạm thời không thể rút ra để kinh doanh chênh lệch lãi suất, hoặc không đủ để “kinh doanh chênh lệch”, khiến SOFR không thể trở lại dưới giới hạn trên IORB, thì sẽ xuất hiện hiện tượng lãi suất SOFR tạm thời vượt khung.

Sau khi hiểu cơ chế này, chúng ta nhìn lại biểu đồ trên sẽ rõ: khoảng ngày 15/9, SOFR tạm thời vượt khung: vượt qua giới hạn trên 4.5% (khi đó lãi suất chính sách của Fed FFR vẫn là 4.25-4.5%). Đây chính là điều Powell nói: “áp lực rõ rệt nhưng tạm thời vào những ngày nhất định”.

Sau khi giảm lãi suất, sau ngày 29/9 lại xuất hiện một “đỉnh sóng”, đỉnh này cũng rất gần hoặc thậm chí vượt qua giới hạn trên mới sau khi giảm lãi suất là 4.25%.

Hiện tượng lãi suất thị trường liên tục “thử thách” thậm chí vượt qua giới hạn trên của lãi suất chính sách chủ yếu là do dự trữ của ngân hàng vì nhiều lý do đã không còn dồi dào, đến mức khi thị trường xuất hiện cơ hội kinh doanh chênh lệch lãi suất, cũng không còn dự trữ dư thừa để rút ra.

Trường hợp này từng xảy ra vào năm 2019:

Khi đó, trong giai đoạn 2017–2019, Fed đang thực hiện vòng thu hẹp bảng cân đối trước đó (QT), kết quả là số dư dự trữ của hệ thống ngân hàng giảm từ khoảng 2.8 nghìn tỷ USD xuống còn khoảng 1.3 nghìn tỷ USD; đồng thời, Bộ Tài chính Mỹ mở rộng quy mô phát hành trái phiếu, lượng lớn trái phiếu phát hành hút tiền mặt khỏi thị trường; cộng thêm các yếu tố như doanh nghiệp nộp thuế cuối quý, ngày thanh toán trái phiếu trùng nhau, tiền mặt ngắn hạn trên thị trường bị rút cạn trong chốc lát.

Khi đó, thanh khoản của hệ thống ngân hàng “có vẻ rất nhiều”, nhưng thực tế đã bị đẩy đến ranh giới an toàn.

Đến ngày 16/9/2019 (thứ Hai), nhiều sự kiện chồng lên nhau: doanh nghiệp nộp thuế quý (doanh nghiệp chuyển tiền mặt từ tài khoản ngân hàng → giảm dự trữ ngân hàng); Bộ Tài chính thanh toán lượng lớn trái phiếu phát hành (nhà đầu tư trả tiền cho Bộ Tài chính → dự trữ ngân hàng tiếp tục giảm). Kết quả là dự trữ của hệ thống ngân hàng đột ngột giảm khoảng 100 tỷ USD.

Ngày hôm đó, SOFR (lãi suất tài trợ qua đêm có đảm bảo) tăng từ 2.2% lên 5.25%; lãi suất repo qua đêm tăng từ khoảng 2% lên hơn 10% chỉ sau một đêm; ngân hàng và công ty chứng khoán không vay được tiền mặt, giao dịch repo gần như đóng băng, xuất hiện hiện tượng “giẫm đạp thanh khoản” điển hình.

Đây chính là điều Powell đề cập trong bài phát biểu:

Kế hoạch của Ủy ban đã xây dựng một phương pháp thận trọng để tránh xảy ra tình trạng căng thẳng trên thị trường tiền tệ như tháng 9 năm 2019.

Khi đó, Fed về cơ bản đã phải làm việc xuyên đêm để ứng phó khủng hoảng, Fed New York sáng sớm ngày 17/9 đã khẩn cấp can thiệp: khởi động lại hoạt động repo qua đêm, bơm 53 tỷ USD tiền mặt trong ngày để giải tỏa thanh khoản thị trường repo, và tiếp tục bơm thanh khoản trong những ngày tiếp theo, tổng quy mô vượt 70 tỷ USD/ngày, đồng thời khẩn cấp tuyên bố tạm dừng thu hẹp bảng cân đối và bắt đầu mở rộng bảng cân đối.

Rõ ràng, Powell không muốn lặp lại cơn ác mộng này. Kế hoạch dài hạn của Fed là dừng thu hẹp bảng cân đối khi dự trữ ngân hàng “nhỉnh hơn” mức được coi là “đủ”.

Powell nhận định “có thể sẽ tiến gần mức này trong vài tháng tới”.

Điều này có nghĩa là về mặt kỹ thuật, việc thu hẹp bảng cân đối đã gần đạt mục tiêu đề ra, nếu tiếp tục có thể khiến dự trữ trở nên quá khan hiếm, từ đó gây ra rủi ro hệ thống.

Động lực phụ

Ngoài động lực chính nói trên, Powell còn nhấn mạnh trong bài phát biểu: “Rủi ro giảm đối với việc làm dường như đã tăng lên”, và mô tả thị trường lao động “thiếu sức sống và hơi yếu”.

Điều này cũng mang lại chút ấm áp cho thị trường: mặc dù việc dừng thu hẹp bảng cân đối không phải là một chính sách cắt giảm lãi suất hay kích thích trực tiếp, nhưng nó loại bỏ một yếu tố tiếp tục thắt chặt môi trường tài chính. Khi nền kinh tế (đặc biệt là thị trường việc làm) bộc lộ dấu hiệu suy yếu, tiếp tục thực hiện chính sách thắt chặt sẽ làm tăng nguy cơ suy thoái.

Do đó, dừng thu hẹp bảng cân đối là một sự thay đổi chính sách mang tính phòng ngừa, trung lập hơn, nhằm cung cấp cho nền kinh tế một môi trường tài chính ổn định hơn, tránh “vô tình làm tổn thương” nền kinh tế do chính sách thắt chặt quá mức.

Cuối cùng, Powell còn đề cập:

Chúng tôi đã được truyền cảm hứng từ một số sự kiện gần đây, trong đó tín hiệu về việc thu hẹp bảng cân đối đã từng dẫn đến sự thắt chặt đáng kể các điều kiện tài chính. Chúng tôi nghĩ đến sự kiện tháng 12 năm 2018, cũng như “cơn hoảng thu hẹp” năm 2013.

Khi đó chỉ cần tín hiệu giảm mua tài sản cũng đã gây ra biến động dữ dội trên thị trường tài chính toàn cầu, điều này cho thấy hiện Fed cực kỳ thận trọng trong việc truyền thông với thị trường về các hoạt động bảng cân đối.

Vì vậy, hiện tại việc phát tín hiệu trước về việc “sẽ dừng thu hẹp bảng cân đối” trong vài tháng tới, có thể giúp các thành viên thị trường có đủ thời gian để tiêu hóa thông tin này và điều chỉnh danh mục đầu tư của mình.

Cách truyền thông rõ ràng, có thể dự đoán này nhằm hoàn thành quá trình chuyển đổi từ thắt chặt sang trung lập một cách êm ái, tránh gây ra biến động thị trường không cần thiết do thay đổi chính sách đột ngột. Bản thân điều này cũng là một biện pháp quan trọng để quản lý kỳ vọng của thị trường.